當全世界的房地產市場還處在低迷之中，中國的樓市似乎已經率先蘇醒。隨著房價的逐步回落，特別是中央政府和地方政府為拯救房地產市場，在稅收、信貸、入戶等方面給予政策優惠，房地產的成交量開始出現了一定程度的放大，房價的下跌也呈明顯減緩的態勢，有的項目甚至出現了較大幅度的上漲。那么，究竟是樓市出現回暖，還是下跌過程中的短暫反復？是一個非常值得判斷的問題。

    然而，經歷了2008年的金融海嘯沖擊之后，中國城市的房價仍然居高不下。國家統計局發布的2008年國民經濟數據顯示，全國70個大中城市房屋銷售價格比上年上漲6.5%。在房價從2008年的頂點滑落之后，中央和各地方政府出臺了密集的房地產救市政策，其目的在于防止房價大落，并寄望房地產業繼續發揮其經濟增長、促進金融業穩定和發展的作用。

    在所有的救市政策中，信貸政策無疑是最重要的。2007年10月銀監會收緊二套放貸政策，以及作為宏觀調控政策的提高利率和存款準備金率，對于房地產投機活動的打擊非常明顯。本次救市的政策有稅收政策、信貸政策，也有地方政府實施的“購房退個稅”、“住房入戶”等公共政策。但是，真正促成本次樓市短暫回暖的，最重要的仍是信貸政策。

    根據中國人民銀行的統計，到2009年1月末，人民幣各項貸款同比增長21.33%，增幅比上年末高2.6個百分點，連續五個月加快，達到2004年以來的最高點。當月人民幣貸款增加1.62萬億元，同比多增8141億元。其中票據融資增加6239億元，中長期貸款增加5229億元。2009年2月，金融機構人民幣各項貸款余額33.06萬億元，同比增長24.17%，當月人民幣各項貸款增加1.07萬億元，同比多增8273億元。

    貨幣大規模投放引起的流動性增加，并沒有在消費品和大宗商品領域引起過度需求，則我們可以認真分析貨幣投放對股市和房市的影響。由于實物產品受到世界金融危機的嚴重影響，在較長時期難以改變產能過剩、產品供過于求的格局，貨幣投放很難流向這個領域。

    國家統計局2009年3月10日發布數據，也驗證了這個分析。2009年2月份，我國CPI(居民消費價格)和PPI(全國工業品出廠價格)出現近年來的首次同時告負，2月份CPI同比由上月上漲1.0%轉為下降1.6%，PPI下降4.5%，降幅比上月擴大1.2個百分點，呈繼續下降態勢當全世界的房地產市場還處在低迷之中，中國的樓市似乎已經率先蘇醒。隨著房價的逐步回落，特別是中央政府和地方政府為拯救房地產市場，在稅收、信貸、入戶等方面給予政策優惠，房地產的成交量開始出現了一定程度的放大，房價的下跌也呈明顯減緩的態勢，有的項目甚至出現了較大幅度的上漲。

    種種跡象表明，資金大規模流向股市的證據是非常明顯的，房地產業明顯受益于擴張性貨幣政策。其中一個重要原因在于多數房地產開發企業缺乏自有資金，但普遍開發規模過大；另一方面，對消費信貸的極度放松，在很大程度上促成了由房地產企業內部人員和炒家分別主導的“假按揭”事件。今年3月以來，深圳的房屋成交量明顯回升，但通過一些人員的調查，發現不少房地產公司和樓市炒家，趁者這次銀行放貸運動，一個人做了數10套甚至數百套預售房地產抵押登記。從結果上看，“假按揭”制造者通過住房消費信貸的方式，從銀行套取了巨額信貸資金，同時也推動了樓市成交量的回升，造成了深圳市政府、開發商、炒家歡欣鼓舞的房價上漲局面，吸引大量缺乏認知能力的消費者參與搶購，希望重溫2007年上半年房地產暴漲和搶購的歷史，這是非常危險的做法。

    也正是在這個時候，央行和銀監會于2009年3月18日聯合下發了《中國人民銀行中國銀行業監督管理委員會關于進一步加強信貸結構調整促進國民經濟平穩較快發展的指導意見》，提出鼓勵發展消費信貸，做大做好消費信貸市場。集中推進汽車、住房、家電、教育、旅游等與民生密切相關的產業的信貸消費。支持有條件的地方試點設立消費金融公司；落實好房地產信貸政策，支持房地產市場平穩健康發展。積極支持符合貸款條件的廉租住房、經濟適用住房等保障性住房建設項目。支持資信條件較好的房地產企業發行企業債券和開展房地產投資信托基金試點，拓寬房地產企業融資渠道。加大對自住型和改善型住房消費的信貸支持力度，鼓勵普通商品住房消費。

    但是，在房價明顯超出普通城鎮居民收入水平的情況下，對房地產業的融資，能不能帶動國民經濟的快速發展，同時規避如美國次債危機引發的嚴重金融風險，的確是一個兩難的選擇，也是對宏觀調控政策的嚴峻考驗。盡管房價在貨幣大規模投放之后，可能出現反彈甚至上漲的行情，但房地產過剩狀況、居民收入水平和經濟增長形勢等因素，均不支持房價上漲。我認為，只要不出現特別意外的因素，我國城市房價將在2-3年內回落40-50%，將是一個不可避免的事實。

    第一、房屋供求格局不支持房價上漲

    一直以來，人們認為剛性需求是導致中國城鎮房屋供不應求的主要原因。但這種命題成立的前提條件，是住房不存在價格彈性。實際的情況否定了這個命題。進入2008年以來，我國商品房竣工面積累計增速明顯超過同期竣工面積累計增速，2008年12月商品房竣工面積遠遠超過當月銷售數量，商品房積壓形勢日益嚴峻。

     根據建設部的統計，2008年全國空置房面積達到1.64億平方米?？罩玫母拍畎凑諊医y計局的解釋，是竣工以后沒有售出或出租的。如果按照國際上的空置率概念，還應該加上存量房當中未被使用的部分。假定2003年及以后銷售的商品房有20%屬于投機性空置的部分，則在1.64億平方米之外，還有5.89億平方米的存量空置房，兩項相加為7.53億平方米。這個數字大約相當于2008年全國商品住宅銷量的1.35倍，竣工量的1.58倍。如果考慮到2008年的未完成項目，以及2009年的新開工項目，可以認定我國城鎮住房目前面臨嚴重的過剩局面。我們認為這需要很長的時間去消化，再加上目前經濟增長的預期下降，將導致土地價格下降，所以房價還有繼續下降的空間。

    第二、居民收入水平和收入增長不支持房價上漲

    盡管近期北京、深圳等地的樓市因政府救市政策的推動而成交回暖，但是房價下降仍然是大勢所趨，這是由居民收入水平和收入增長決定的。

    在國際上，房價和居民家庭年收入的合理比例是3-5倍，一般的上限是5倍。美國在1980-2000年時全國中位數房價-家庭收入比值一直穩定在3倍左走，只是在2001年以后才有所上漲，但最高的2006年也只有4.6倍；而中國目前這個比例大約在12倍左右，也就是說一個居民家庭12年不吃不喝的全部收入才夠支付一套房子。這遠遠超過了公認的合理比例，住房的消費、住房的購買也透支了很多購房者的其它的消費。所以，即使通過信貸投放炒高了房價，但由于最終的消費者沒有能力支付，房價回落將勢成必然。

    第三、經濟增長形勢不支持房價上漲

    2009年1月28日，IMF在新的《世界經濟展望》預計2009年世界經濟增長將下降至0.5%，這將是第二次世界大戰以來的最低增長率。目前全球經濟嚴重衰退，我國工業品出口衰減呈腰斬之勢；國內收入嚴重分化，絕大部分人缺乏消費擴大能力。這種情況注定我國的經濟增長失去了最根本的動力。在出口和消費不振的條件下，試圖依靠投資拉動經濟增長后果難料。因為消費才是拉動經濟增長（包括投資增長）的最終動力，脫離消費能力的過度投資，必然會對經濟發展造成更大破壞。

    房地產價格的實質是土地的價格，而土地價格完全依賴于地租。地租則反映了使用土地所獲得的邊際產品價值，也就是新創造的社會產品分配給土地所有者的部分。這個價格在經濟告訴增長時，可能價格上漲明顯；但經濟不景氣時，則先于其他行業而發生價格暴跌。

    基于以上分析，我認為我國城鎮房地產價格水平還有40%到50%的降價空間，谷底可能存在于兩年之后。

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