兩房退市露危險信號：美未明確承認保全中國債券

【作者：羅伯特 來源：證券市場周刊】

 　　“兩房”財務惡化,美國政府力不從心。國會議員以納稅人的名義,向奧巴馬政府施壓,呼吁將“兩房”列入清算名單。“兩房”債券不是國債,中國的一廂情愿已露危險信號,政治就是政治,經濟就是經濟,這是美國人的陷阱。

　　美國聯邦住房金融局 (FHFA)當地時間16日發表聲明,要求將其監管的美國兩大抵押貸款巨頭房利美與房地美（下稱“兩房”）的股票從紐約證券交易所退市,理由是兩家公司的股價長期表現不佳。

 　　“兩房”在退市前總市值10億美元,可兩家公司卻虧損了936億美元,這兩家公司還發行了5.2萬億衍生債券。

　　事實上,“兩房”退市早有預謀,在奧巴馬政府通過的金融監管改革法案中,龐然大物“兩房”并沒有列入議事日程,相反強調在處理大型金融機構倒閉過程中,要保護納稅人的利益。

　　更為糟糕的是,政府保薦的“兩房”在發行債券的時候,一直沒有取得政府的擔保,美國國會議員則呼吁政府別再用納稅人的錢為貪婪的“兩房”債券投資人買單。這對持有大量“兩房”債券的中國債主來說,這是一個非常危險的信號。

　　“兩房”退市預謀?

　　“兩房”退市是紐約證券交易所的規則限制。 根據紐約證券交易所規定,若股價連續30個交易日低于1美元,其股票將被摘牌。自2008年9月起,在超過30個交易日中,房利美與房地美普通股的價格一直徘徊在1美元附近;最近的30個交易日里,房利美的股票更是跌破了1美元,房地美則在1.0-1.5美元之間徘徊。

　　2008年金融危機爆發后,美國政府出面救助“兩房”,美國財政部宣稱,房利美和房地美能從財政部獲得的扶持資金上限均為2000億美元。美國政府擔心2000億美元救助資金不寬裕,當時還特意強調,這一上限可在必要時加以提高,以彌補這兩家公司在未來三年中蒙受的凈虧損。

　　到目前為止,美國政府已經拿出1450億美元救助“兩房”,可是效果甚微。“兩房”的財務報表顯示,截至2009年底,“兩房”擁有或擔保的住房貸款總價值為5.5萬億美元,其中有500萬筆貸款已經處于違約狀態。2009年“兩房”合計虧損高達936 億美元,相當于虧掉了67％的政府救助資金。

　　美國政府早已預料到“兩房”的財務在繼續惡化,為了不讓政府的救助資金打水漂,美國財政部在2009年12月24日宣布,該部將取消向兩大抵押貸款融資巨頭房利美和房地美提供扶持資金的上限,為期三年,其目的是緩和市場對有限制性的政府援助措施可能帶來之后果的擔憂情緒。

　　美國財政部取消了救助資金的上限,表明美國政府對“兩房”不拋棄不放棄,可美國當地時間5月25日,也就是希拉里結束在北京舉行的“中美戰略與經濟”對話的第二天,FHFA在向美國國會提交的年度報告中表示,“兩房”未來還將繼續虧損,并將進一步向美國納稅人尋求資金救助。

　　FHFA代理局長德馬科在國會就“兩房”問題作證時表示,“兩房”對于美國房市金融系統運作的支持至關重要,但沒有進一步財政支持的話,他們將無法行使這一功能。

　　美國國會預算辦公室預計,“兩房”按照目前的方式運作下去的話,2009-2019年10年間,“兩房”將總共花費納稅人3890億美元。也就是說,如果美國想完全解決“兩房”的問題,除了之前投入的1450億美元,美國政府還需要投入2500億美元。美國民調對“兩房”的問題相當悲觀,認為“兩房”的窟窿越堵越大,簡直就是兩個“無底洞”。

　　美國財政部前法律總顧問彼得·沃利森就站出來抨擊:“納稅人正在抵押貸款領域損失大筆的金錢。”沃利森曾就職于美國最大的抵押貸款保險公司MGIC Investment Corp(MGIC),他對“兩房”的救助非常的悲觀,“沒人知道需要多少資金才能讓這兩家公司維持其償付能力。”

　　奧巴馬政府一直在推動美國的金融改革,可是美國參眾兩院通過的金融監管改革法案中,有一個明確的信號,那就是在處理大型金融機構倒閉過程中要保護納稅人利益。國會議員麥凱恩等人更是提議國會放棄對“兩房”的繼續救助。

　　加上“兩房”一點兒都不爭氣,股價長期低于紐約交易所對股價要求的最低水平,總市值才10億美元左右。不僅僅“兩房”的投資人是開著寶馬進去,光著腳板出來,美國政府面臨一樣的命運。

　　危險的政客信號?

　　“兩房”核心資產只有 700 多億美元,但衍生債券總值高達 5.2萬億美元。“兩房”退市了,其債券的安全引發了市場的擔憂。

　　“兩房”是美國政府保薦企業,因此政府保薦成了“兩房”的金字招牌,在“兩房”的融資杠桿達到70倍的時候,以穆迪、標準普爾為首的全球著名評級機構依然給“兩房”AAA級的評級,他們給出的理由是,“政府對政府保薦企業在治理和監控上越強,其暗含擔保和在必要時提供資助的道義上義務就越大,以'兩房’與政府的特殊關系,政府一定會給予'兩房’特別的支持。”

　　美國國會預算辦公室在提交給國會的一份報告中指出:“政府保薦企業證券在聯邦法上享受的特殊待遇向投資者發出信號是其發行的證券是絕對安全的。投資者可能會推導出,如果這些證券有風險,政府也就不會給予其不適用聯邦保護投資者的有關法律的豁免待遇。”對這樣的報告,國會并無明確回應。

　　“兩房”債券一直享受著國債待遇,可是政府保薦是不是就是政府擔保呢？

　　這個問題一直讓美國政府很難給全球的投資者一個明確說法,5月24日在北京召開的“中美戰略與經濟”對話中,美國國務卿希拉里并沒有明確表示,“兩房”的債券是否已經由美國政府擔保。

　　令人沮喪的是,早在2000年3月22日,時任美國財政部部長的金賽爾（GenSLer）在國會作證時說,聯邦政府對政府保薦企業發行的證券不提供擔保。在今年4月3日,美國財政部長蓋特納也明確指出,房利美與房地美發行的債券是否不應該視為主權債券。

　　“兩房”退市了,現在有議員提議將“兩房”列入清算實體名單,那么中國持有的“兩房”債券將何去何從呢？

　　資料顯示,自2004年開始,中國對美國債券的持有一直在高速增長,從2004年到2007年驚人地增長三倍,高達到9220億美元。僅2006年到2007年間,中國對美國債券的持有增長66%。

　　2008年年中,美國財政部公布的“外國持有美國證券”年度報告顯示,截至2008年6月30日,外國持有美國長期機構債券總量為1.5萬億美元,其中,中國持有5270億美元（占36%）。其中,中國銀行(601988,股吧)、工商銀行(601398,股吧)、建設銀行(601939,股吧)及交通銀行(601328,股吧)共持有價值232.8億美元的房利美與房貸美發行或提供擔保的債券。

　　美國前財政部長斯諾在4月份訪問中國,他口口聲聲強調“美國是一個負責任的國家,我確信購買美國政府債券的人會發現,美國會承擔這個責任”。但是面對美國政府如何確保中國持有的“兩房”債券安全的問題的時候,斯諾支支吾吾地說,“我不知道。你必須繼續等待看看政府的政策是什么。但是,政府沒有清空'兩房’的債務。我認為美國政府不應該、將來也不會允許購買'兩房’債券的人承擔損失。”

　　以麥凱恩為首的共和黨議員認為,不應以美國納稅人的金錢,補助外資應承擔的風險。美國甚至有智囊機構指出,如果中國做了不明智的投資,就應該承擔后果,而不是由美國納稅人買單,因為“兩房”的債券既然屬于“非政府擔保債券”,投資者獲得了高于國債的利息,就不應該再受益于政府的救市政策。

　　這是一種可怕的信號,美國政客以及民間機構認為,中國政府和其他國家政府就是貪圖“兩房”債券的收益率比美國政府債券要高,才去購買“兩房”債券的,要謀圖多一點的回報和利潤,就要承受高一點的風險。美國政府沒有理由用美國納稅人的錢來補貼中國政府和其他政府投資錯誤帶來的損失。

　　政治是政治,經濟是經濟,美國政府從來沒有明確承認要保全中國持有的“兩房”債券,只是中國人一廂情愿地認為,美國人會利用經濟上的壓力跟中國政治上進行博弈。相反美國人手握“美元資產安全”這一籌碼,在面對貿易摩擦跟人民幣匯率問題的時候,可有更大的空間跟中國方面施加壓力。

　　房產投資的吊詭?

　　“兩房”的停牌讓人們清晰地看到,政府在經濟發展中,只能是規矩的制定者和公平裁判的角色,而不能扮演全社會“投機性利益”的推手的角色。“兩房”這兩個背后站著三姆大叔的機構,是引起2008年全球經濟危機的“次貸危機”的推手。

　　房地產泡沫的直接原因,是投機需求的膨脹,使得這種投機需求膨脹得以實現的是金融機構過度放貸。對于全球房地產前些年的價格膨脹,是由于投機需求的膨脹和金融機構過度放貸共同造成的。美國的按揭金融服務,是房地產泡沫和危機的根源。投機需求加上投機性金融服務,房地產的兩大要素形成了。美國房地產泡沫的產生與破滅,“兩房”難逃其咎。

　　中國金融服務業的不發達,一旦放貸標準放松,尤其是對投資性購房的放貸和利息限制的放松,中國的房地產真正的“泡沫時代”,也就隨著來臨。從中國2008年后房產泡沫的急劇膨脹,國有資本通過房地產的“吹泡機”,給中國經濟吹起了一個巨大的“非理性繁榮”的大泡泡。中國的國有資本直接介入房地產,有如美國的“兩房”為美國的房地產經濟背書。

　　上個世紀,世界上曾有過幾次的房地產泡沫。1923年—1926年的美國佛羅里達房地產泡沫,引發了華爾街股市大崩潰,導致了以美國為首的20世紀30年代的大蕭條。20世紀70到90年代,日本出現房地產泡沫。從1991年地價泡沫破滅,日本經濟至今沒有走出蕭條的陰影。

　　接下來,就是1997至2007年的美國房地產泡沫和次貸危機再一次帶起的全球金融和經濟危機。 從歷史的經驗中,我們看到“房產投資拉動型經濟”的巨大破壞力。

　　首先,它以人類內心中對財富的過度需求和貪婪作為經濟原動力。任何社會的經濟發展,都要建立在滿足人的合理增長的物質和文化需求的基礎上,而不能建立在心理需求的基礎上。“投資”需求,就是一種脫離人的現實需要的心理需求。

　　當房地產這種滿足人的基本居住需求的經濟形式,跟“投資”的心理需求結合起來,就變成了一個經濟的魔咒。金融服務以及不斷創新的金融發明,為房地產經濟的偏離經濟發展正常軌道,增添了杠桿的放大效應。

　　社會的虛假財富,被以倍數加以放大。而房地產的“虛假財富”帶來的真實的財富效應,必然帶動起一個社會的過度消費和財富的幻覺。

美國在“兩房”退市套牢中國債主

 時間：2010年06月28日

□ .廖.宗.魁　 .證.券.市.場.周.刊

　　伯南克在國會山上的證言,道出了"兩房"退市的根源,他們擔心經濟二次探底。可大量持有"兩房"債券的中國人,將來更多時候看到的是賬面資產,想套現已經很難了。
　　6月16日,"兩房"宣布退市。
　　在美國就業形勢不容樂觀、財政赤字越來越嚴重的情況下,奧巴馬政府面對脆弱的房地產市場,已經沒錢再救"兩房",美國國會議員甚至提出將"兩房"列入可清算的金融實體。"兩房"想咸魚翻身的機會已經沒有了。
　　退市后的"兩房"將進入場外交易平臺,流動性大大降低。"兩房"之前發行的5.2萬億美元債券,其價值進一步縮水,債券投資現正遭遇2008年金融危機之后的二次打擊。
　　中國金融機構持有"兩房"衍生債券將近5000億美元,"兩房"退市后,中國金融機構拋售"兩房"債券變得越來越困難。盡管中國政府呼吁美國政府要確保"兩房"債券的安全,可美國政府已經力不從心,中國債主已被"兩房"債券套牢。
　　難以救助的"兩房"?
　　6月16日,美國兩大房地產抵押貸款巨頭房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mac）收到美國聯邦住房金融局（FHFA）的指令,將從紐約證券交易所退市。
　　退市之后,"兩房"仍然會每個季度向美國證監會（SEC）提交財務報告,股票會在場外柜臺市場交易,但它們的股票將不會被大的機構投資者所持有。
　　美國聯邦住房金融局給出的退市理由很簡單,"兩房"股價持續一個月內低于1美元,低于紐約交易所對上市公司股價的最低要求。
　　從5月17日以來,房利美的股價一直低于1美元,而房地美股價一直都處在1美元以上。退市消息出來之后,"兩房"股價都暴跌了近40%。
　　市場對"兩房"退市反應冷淡,對大盤幾乎未產生負面影響。次貸危機前,兩房股價從65美元左右的高點墜落,長期維持在1美元左右的價位。所以6月16日,兩房股價再次暴跌也是到了跌無可跌的地步,沒啥大驚小怪的了。
　　"兩房"股價長期就值幾毛錢,為啥沒人抄底呢？次貸危機以來,美國聯邦政府已經累計為"兩房"掏了1450億美元腰包,要想維持股價在1美元之上,政府并不用再花太多的錢,畢竟現在"兩房"總市值還不到10億美元。
　　顯然美國政府已經意識到,即使勉強維持"兩房"股價,它們也是將死之人。相對于"兩房"的股票,其債券才是主打,"兩房"擁有近5.2萬億美元的債券,"棄車保帥"也是為了減少損失。
　　目前"兩房"仍處于虧損狀態,須填補的窟窿還將擴大。白宮曾估計,救助"兩房"的成本至少為1600億美元,而美國國家預算辦公室（CBO）估計的成本為3890億美元。但這兩個估計都是建立在美國經濟正常復蘇,房市得以好轉的基礎上的。
　　從"兩房"退市,也可看出美國房屋市場依然低迷。標準普爾(S&P)/Case-Shiller住房價格指數顯示,今年一季度美國房價年率上漲2%,為近幾年來的首次年度上漲,但由于稅收優惠措施結束以及止贖現象繼續增加,第一季度房價仍較2009年第四季度下降3.2%。
　　IMF經濟學家Prakash Loungani根據美國歷史上的房價運行周期經驗指出,美國房價可能還會繼續大幅下跌,跌勢持續的時間將更長。在美國經濟上升周期中,房價平均上漲39%,而這次房價上漲了113%;在經濟下行周期中,房價平均下跌22%,而此次房價只下跌了15%。也就是說次貸危機前的美國房價超漲很多,還遠遠沒跌夠。
　　基于悲觀的假設,一些機構專家認為,美國救助"兩房"的成本可能達到1萬億美元。

　　"兩房"的退市根源?
　　今年一季度,美國GDP增長3.0%,復蘇勢頭還不錯,居民消費也出人意料地大幅增長。但美國官方仍然對復蘇非常警惕,美聯儲主席伯南克6月9日在給國會作證時指出,"美國經濟今明兩年仍將繼續增長,但不能迅速降低失業率。"伯南克心里明白,如果就業沒有本質的好轉,居民消費將會是曇花一現。
　　美國5月份失業率為9.7%,非農就業人數增加43.1萬人。美國人口普查產生的政府臨時招聘人數擴大,使非農就業增加有所虛增。實際上5月份私營部門就業僅增加4.1萬人,而4月份有21.8萬人。
　　美國每10年會進行一次人口普查,2010年是人口普查年,按照以往規律,5月份都是政府臨時招聘進行普查的高點,接下來會逐漸減少。另外,美國失業的深度在加大,目前失業人數中有46%的人失業時間超過半年。我們知道,失業的時間越長,找到工作就越難。
　　現在的美國企業仍小心翼翼,不敢花錢。截至3月底,非金融類企業的現金和其他流動資產,比去年同期上漲了26%。包括工廠和金融投資類企業資產中,有7%是現金,創下了1963年以來的最高水平。
　　歐洲債務危機使得市場也時刻盯著美國政府的口袋,其財政赤字還在不斷擴大。2009年美國財政赤字占GDP的比重高達11.3%,與歐豬五國也差不了多少。
　　奧巴馬要花錢的地方不少。
　　剛剛通過的醫療改革法案估計將要花費9000億美元,BP漏油的補救窟窿也在洗劫美國的國庫。雖然奧巴馬施壓,要求BP承擔所有的費用,但關閉近海深海鉆井開采可能會加大美國在中東地區的石油爭奪。
　　龐大的軍費開支隨之而來,2010年美國軍費預算幾乎是世界其他國家的總和。美國2010財年國防預算總額為6861億美元,其中常規軍費預算5338億美元,比2009財年增加205億美元,增幅約4%。今年年底,布什簽署的稅收減免政策將到期,料定奧巴馬還會使該政策的有效性延期。
　　事關"兩房"命運的關鍵是房市,奧巴馬曾多次以"房地產市場還很脆弱"為由,回應各界對改革"兩房"的呼吁。伯南克在國會作證時明確指出,美國財政狀況"長期內不可持續"。所以,在"兩房"上的開銷能省則省。
　　套牢中國債主?
　　如果美國救助兩房的成本是個無底洞,那么中國持有的大量"兩房"債券就比較危險了。到底我們持有多少"兩房"債,不管是美國還是中國官方都沒有透露,畢竟太敏感了。
　　美國前財長保爾森在自傳中明確指出,"外國投資者持有超過1萬億美元的由'兩房'發行或擔保的債券,其中以日本、中國和俄羅斯為主。"根據國外媒體的報道,普遍認為美國國內持有"兩房"債券的80%,按照目前"兩房"債的規模,外國投資者持有的量應該在1.2萬億美元左右。
　　在次貸危機爆發時,保爾森自傳中透露,俄羅斯和中國大幅賣出了美國政府擔保的債券（包括"兩房"債）。俄羅斯幾乎把手中的美國政府擔保的債券全部賣光,約為1700億美元,而中國賣出了500億。
　　假設當初賣出的都是"兩房"債的話,目前日本和中國大致將分攤剩下的近1萬億美元"兩房"債,中國估計將持有其中的5000億美元。標準普爾曾經在報告中指出,中國金融機構持有"兩房"債券總額達到3400億美元。標準普爾的評估數據應該還是比較可靠的,我們實際握有的"兩房"債只會比這個多。
　　"兩房"退市是否會影響中國持有的"兩房"債券的價值？大家普遍還是比較樂觀,根本原因是有美國政府做間接擔保。5月底結束的第二輪中美戰略會談中,美方也承諾,繼續加強對"政府支持企業"的監管,確保其具有足夠資本和能力履行其財務責任。
　　股票是股票,債券是債券。但"兩房"股票在紐約證券交易所的消失,無疑將大大降低"兩房"債券的流動性,中國以后要想再伺機賣出將越來越難,其價值可能將更多停留在賬面上。
　　美國政府真的會為"兩房"完全買單？不盡然,至少美國已經在思考最壞的情況。6月17日,美國眾議院達成一致,將把"兩房"列入可能遭到清算的金融實體。這一提案是由克薩斯州共和黨議員亨薩林（Jeb Hensarling）提出,還需等待參議院表決。 我們不得不佩服美國人未雨綢繆的精神,他們時刻都在思考最壞的結果。
　　一旦經濟真的出現二次探底,房價如果繼續下跌,兩房的窟窿自然越來越大。列入"可清算的金融實體"意味著,如果"兩房"未來嚴重威脅到了美國整體經濟,也可以考慮讓它們破產掉。這種可能性有多大,誰也不知道,但美國人確實在考慮。一旦走到這一步,中國持有的近5000億美元的"兩房"債也將血本無歸。
　　破產,還是太激進。那"兩房"未來會沿著什么路徑走下去,美國人也在試圖回避這個問題。已經在兩院通過的金融改革法案,號稱是美國自大蕭條以來最大的金融變革,卻未對"兩房"的前途做出任何明晰的處理方案。

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