從基欽周期到朱格拉周期

------金融海嘯觀察之三

脈搏：GDP的年增長率

“反周期”政策：效果與作用

貨幣壓力：消費品還是資產

同步強化：貪婪與恐懼

未走完的朱格拉周期

    前文描述了中、美兩國經濟高度互補。目前希望中國“英雄救美”的言論充斥了海外媒體，國內也不乏躍躍欲試者。為了“救美”我們至少要知道“美人”疾在何處，腠理？肌膚？腸胃？骨髓？

美國是當今獨一無二的超級大國，是世界上最大的經濟體，擁有最先進的科技水平，是令許多國家的精英群體神往的國度。“寡人何疾？”傷風感冒而已，那怎么就成了這次全球經濟地震的震中？

讓我們從號脈開始。

脈搏：GDP的年增長率

圖一為戰后美國真實GDP的年增長率數據，圖中藍色粗線為增長率波動的平衡位置，藍色細線則刻畫了增長率的波動范圍。

 圖一：美國戰后真實GDP年增長率

數據來源: 美國經濟分析局（Bureau of Economic Analysis）網站

http://www.bea.gov/national/nipaweb/SelectTable.asp?Selected=N

觀察圖一，可以發現，80年代之前，美國明顯存在四年一循環的所謂基欽周期。基欽周期又稱為存貨周期，其內在機制學界已有共識：追逐利潤的投資沖動導致產能高速增長，而追逐利潤又導致工資的增長遠低于產能的增長，于是社會供給能力逐漸超過社會購買力，導致銷售不暢、存貨積累、利潤率下降，最終引發蕭條，大量廠商收縮乃至破產，靠銷毀多余的產能來恢復供需平衡。

基欽周期使美國的經濟大起大落，不但毀滅了大量的財富，還造成了嚴重的社會問題。為了對付它，經濟學家們提出了“反周期”政策，其關鍵在于，當經濟出現收縮時，向不足的有效需求注入額外的資金。這一政策能有效地“熨平”經濟波動，圖一顯示，美國經濟的波動幅度持續收縮。更值得注意的是進入80年代后，基欽周期已經不明顯了，顯眼的是兩輪大約10年的朱格拉周期（1982年3季度—1991年1季度；1991年1季度—2001年4季度）。

“反周期”政策：效果與作用

“反周期”政策由財政政策和金融政策組成。從財政角度看，它導致了美國政府財政赤字的不斷擴張（見圖二）。數據顯示，在70年代之前，除個別年份，美國財政大體保持盈余。而進入70年代后，反了過來，除個別年份，美國財政大體保持赤字。

 圖二：美國政府貨幣收支平衡

數據來源：Bureau of Economic Analysis

其實真實的情況遠比圖二顯示的嚴重。觀察美國的財政收支表，發現其中包括政府社會保險基金的收支。社會保險的收入不是各種稅收，它是社會委托政府代管的資金，屬于社會成員，最終要還給公民；而稅收則無須歸還，任由政府使用，只要能通過議會審批。如果扣除這一項，美國政府貨幣收支平衡如圖三，自60年代起就進入了持續的赤字。而今美國政府欠下了巨額的債務，正是這數十年赤字財政的必然結果。

 圖三：美國政府貨幣收支平衡（不含社會保險項）

“反周期政策”的另一支柱是貨幣政策，面對需求不足時降低利率、增發貨幣以刺激消費。長期超額發行貨幣，必然導致社會上貨幣存量與真實財富日漸失衡。從美國經濟分析局網站找到的美國貨幣發行量數據可追溯到1959年一季度，以此為基年，設廣義貨幣M2和以不變價格計的GDP均為1，到2008年二季度，美國以不變價計算的GDP增長到4.90，而廣義貨幣M2增長到26.58（見圖四）。這意味著，與1959年一季度相比，單位GDP對應的貨幣增加為5.42倍。

 圖四：貨幣存量與真實財富失衡

數據來源：Bureau of Economic Analysis

各國央行的貨幣政策幾十年來幾經變動，目前被比較廣泛認同的是“盯住通脹”的政策：貨幣發行量以設定的消費品價格指數（CPI）為唯一控制目標，不考慮其他政策目標。邏輯上，實施這一政策的結果將使貨幣發行量與按當年價格計算的GDP 同步。這意味著，貨幣隨著物價逐年貶值，而只要物價指數控制在一定范圍內，就不至于引起社會動蕩。這樣通過貨幣的緩慢貶值，就可以做到“這里的賴賬靜悄悄”。

圖五為貨幣存量與當年價計算的GDP比較（均取基期為1）。數據顯示，在1988年以前，貨幣存量與當年價計算的GDP走勢大體同步，此后貨幣存量的走勢甚至慢于當年價計算的GDP。這表明，美聯儲事實上執行了“盯住通脹”的政策，1988年后美聯儲執行了更緊的貨幣政策。可見保持“強勢美元”是美國的真實意圖。

圖五：貨幣存量與當年價計算的GDP比較（基期為1）

數據來源：Bureau of Economic Analysis

    做到這一點，有賴于持續的大規模財政赤字和來自亞洲極其低廉的產品。即使如此，自進入本世紀以來，美國的日用品價格還是顯出不祥的走勢（圖六）。如果沒有大量廉價進口商品從中國等“半邊緣地區”國家源源輸入，沒有這些國家不斷地購買美國政府的國債，情況可能更險惡。

圖六：美國日用品價格

數據來源：U.S. Census Bureau

http://www.census.gov/compendia/statab/cats/prices/price_indexes.html

這正是伯南克始終關注通脹風險的大背景，他當然清楚美國濫發了多少貨幣。直到2007年2月，次貸危機浮出水面，已經身為美聯儲主席的伯南克還一如既往地關注通脹壓力。直到8月7日，美聯儲的聲明仍強調，“關注的重點仍是通脹壓力能否像預期那樣得到緩解”。

貨幣壓力：消費品還是資產

然而，危機的核心卻不在日用品價格，60年代以來，日用品價格不過漲了幾倍，而美國三大股指上漲則超過了一、兩個數量級！（見圖七）。

圖七：美國三大股指歷史數據

取自：http://finance.cn.yahoo.com/q/bc?t=my&s=%5EGSPC&l=off&z=l&q=l&c=&c=%5EGSPC&c=%5EIXIC&c=%5EDJI

為何有如此明顯的差異？由于貨幣在經濟運行中持續地轉化為潛在資本，導致追逐商品的貨幣與追逐利潤的貨幣失衡。統計上廣義貨幣M2中流動性最強的部分是M1(現鈔、信用卡及活期存款),它主要用于購買商品與服務，M2中其他部分是各種存款，它們追逐的是利潤，圖八表明，在美國廣義貨幣M2中，M1的份額持續下降，證明購買商品的貨幣相對于追逐利潤的貨幣持續下降。

圖八：美國 M1/M2

數據來源：Bureau of Economic Analysis

于是貨幣壓力主要不是聚焦于日用品上，而是聚焦于有可能賺得利潤的“資產”上。注意到圖四顯示的廣義貨幣M2相對于真實GDP的超速增長，可知有何等巨額的貨幣在追逐盈利機會，這導致了“資產”價格的暴漲。

事實上消費品價格指數只反映了貨幣壓力的一小部分，貨幣壓力主要壓在資產上。“盯住通脹”政策的成功，使各國央行忽視了貨幣壓力的主體，而這方面積累的壓力最終爆發，導致了這次全球性的危機。

同步強化：貪婪與恐懼

比較圖一與圖七，可以發現，從1991年1季度—2001年4季度的GDP波動與從1991年—2002年的股市波動在時間上大體吻合；2001年4季度至今尚未走完的GDP波動與從2002年至今尚未走完的股市波動在時間上大體吻合。這暗示我們，造成美國經濟波動的主要已經不再是前述基欽周期的機制，而是朱格拉周期----熊彼特認為它是投資機會波動的結果。

如果說，80年代之前，美國的資本主要靠實體經濟獲得利潤，所以表現出明顯的基欽周期；那此后朱格拉周期明顯，則提示我們：美國的資本主要靠投資機會波動獲利。

對投資機會波動，熊彼得用“創新”來解釋，這里的“創新”包括兩個方向：技術性的和組織與制度性的。前者如網絡，后者中人們最熟悉的莫過于金融衍生工具。其實，造成經濟危機的根源是：貨幣大量集中于逐利之徒手中，導致經濟運行阻滯。

對此技術創新幾乎無能為力，“網絡”、“納米”、“新能源”之類的案例表明，它能造成少數企業一時的高利潤，從宏觀看，逐利資金的聚集反而被加強了，根本不可能遏制整個社會資本利潤率下降的大趨勢（見圖九）。奇怪的是，這種思路目前依然是學界主流，技術創新依然被視為發展戰略的要點。這種思路的實質是：用經濟制度之外的因素，來解釋（甚至試圖解開）貨幣循環的死結。

至于衍生工具一類的“金融創新”，其目的就是規避監管。而金融監管的核心功能，正在于小心翼翼地防止越吹越大的金融泡沫被戳穿。

觀察資本市場的波動，不難看到兩種心理狀態的較量：貪婪與恐懼。

當貪婪占上風時，實體經濟中比例極小的部分也可以被炒成“新經濟”，當年的“網絡”、“納米”、“新能源”就是實例。它們在實體經濟中的比重很小，卻在資本市場中掀起了滔天巨浪。似乎經濟規律不再起作用，“創新”可以大幅提高資本盈利的可能性，而虧本的風險則被多數人拋到腦后，此時即為牛市。

然而，事實證明所謂“創新”并不能讓經濟規律失效，高速膨脹的資本從相對萎縮的購買力中賺得的真實利潤，只能越來越薄，風險逐漸出現在一個個明星企業的財務報表中，恐懼逐漸占了上風，這時人們爭相祭起“現金為王”的信條，以求自保，導致整個社會流動性枯竭，實體經濟因而遭受無妄之災，此時即為熊市。

從美國經驗看，擺脫熊市，歷來都依靠政府“救市”。救市唯一有效的途徑是喚起信心，以驅逐恐懼。實現這一點，唯有大量發放貨幣，讓貪婪的逐利資金擁有者逐漸看到“以錢生錢”的前景，直至這個群體的心態轉向，重新樹立信心，使貪婪再度成為主導心態。而這時貪婪擁有的本錢已大大擴張----所謂“救市”資金加入了逐利資金的行列。人們不妨去查查2002年美國股市崩潰時，媒體的報道、專家的分析和美國當局的舉措，與今天看到的何其相似。

在這個經濟系統中，既有正常的“經營”導致的社會資金向少數人集中，又有大規模救市資金的加入，致使貪婪控制的金錢急速膨脹。而另一方面，逐利資金的急速膨脹導致購買商品并祭獻利潤的資金相對萎縮，其結果是平均利潤率下降。圖九為美國一年期國債利率。1981年前，利率的大趨勢是上升，顯示政府受到的要主要壓力是抵抗通脹。此后，利率的大趨勢是下降，顯示了資本收益率的持續下降，目前利率已經接近零（最低的2008年12月30日達到0.32%）。接近零利率表明了逐利資金高速擴張，導致僧多粥少。這種狀態使巨額逐利資金的擁有者隨時可能陷入虧本的恐懼之中。

圖九：美國一年期國債利率

數據來源：http://www.federalreserve.gov

于是我們看到，貪婪和恐懼同時被強化，貪婪的強化源于政府資金的注入；恐懼的強化源于利潤率的下降，虧本的風險增大。虛擬經濟系統陷入惡性循環：政府注入資金救市→信心恢復→投資擴張→利潤下降→信心崩潰→下一輪救市。于是每一輪救市都為下一輪危機埋下種子。實體經濟則被迫跟著震蕩。

于是社會經濟分為兩個子系統：其一是絕大多數社會成員賴以為生的實體經濟；其二是極少數巨額逐利資金擁有者控制的虛擬經濟，而實體經濟已淪為虛擬經濟的附庸、道具和傀儡。

未走完的朱格拉周期

回到圖一，值得注意的是，自2001年4季度開始的最近一輪周期，到2008年4季度剛7年，距走完朱格拉周期還有3年，GDP增長率已經降到通道下沿之下。如果按現有的趨勢走滿朱格拉周期，意味著可能遠遠偏離現有的波動通道，這讓人想起資本市場的三角形整理，向下突破。其后果不堪設想。

如果這一輪朱格拉周期提前結束，GDP增長率回到通道之內，這意味著資本市場震蕩頻率提高。我們不妨看看，按現有的機制運行，前景如何？圖十與圖一相同，只是給通道的邊緣和中軸加上了趨勢線（虛線），看看這樣的運行機制會走向何方？結果令人震驚：在2023年之前，通道會關閉。這是否在暗示我們，在本世紀前四分之一內，經濟運行機制不得不發生根本的變化，因為現行機制很快就運行不下去了。

圖十：GDP增長率波動通道前瞻

當前，資金利潤率被壓到零的附近，這意味著社會進入了“民少相公多”的時代，這里的“民”是社會公眾的購買力，而“相公”則是逐利資金。于是我們看到，主流經濟的病因在其根本運行機制--利潤極大化。所謂“反周期”政策在“熨平”基欽周期的同時使朱格拉周期凸顯，使貨幣發行量遠遠超出了社會真實財富；而社會貨幣存量中，追逐利潤的貨幣又遠超出追逐商品并祭獻利潤的貨幣，導致社會平均利潤率持續下降。這使巨額的逐利貨幣成為饑渴而焦躁的“籠中虎”。

這樣的大背景，使得“虛擬經濟”成為必然，逐利資金的擁有者們在這里對賭，他們的核心目標已經不是瓜分實體經濟祭獻的利潤----相對于他們的胃口，這已經微不足道了，所謂公司分紅，已經不被資本市場視為主要收入來源，而被視為炒作題材。逐利資金的擁有者們在“虛擬經濟”中相互搏殺，對當事人而言，成王敗寇，性命攸關，自然無所不用其極，直至將其賴以生存的實體經濟這條船搞翻。

病癥如此，誠如扁鵲所言：

“疾在腠理，湯熨之所及也；在肌膚，針石之所及也；在腸胃，火齊之所及也；在骨髓，司命之所屬，無奈何也。今在骨髓，臣是以無請矣。”

這樣的“美人”又是哪個“英雄”救得了的？

事至于此，前景如何？請看下一篇《盲人瞎馬、夜半深池》

× 烏有之鄉 WYZXWK.COM

您的打賞將用于網站日常運行與維護。
幫助我們辦好網站，宣傳紅色文化！

歡迎掃描下方二維碼，訂閱烏有之鄉網刊微信公眾號