從“二房”救助再看美國次貸危機
 
 
 
作者：賈國文;劉奕奕 發布時間：2008-08-08 來源：中國證券報·中證網
 

美國從事按揭業務規模超大的金融機構“房地美”和“房利美”危機的爆發標志著美國次貸危機進入了更加動蕩的階段，危機正向整個金融市場和美國經濟基本面蔓延。按照美國學者最激進的關于次貸危機引領美國金融業走向崩潰的12步預測，從目前的情況看，已經走到了第6步——大型區域或國家銀行破產的階段。此次危機會否最終走到最恐怖的第12步，讓我們拭目以待。

美國國會眾議院和參議院前些日子投票通過了一項針對美國房地產業的救市議案，其中一項主要內容就是對“二房”進行救助。該議案規定美國財政部將向“二房”提供足夠信貸，并可在必要時出資購買其股票。

“二房”是誰？“二房”指的是房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）兩家公司，這兩家公司是由美國國會出資和特許的主要以從事按揭業務為主的規模超大的金融機構。目前“二房”的資產規模大約相當于6個工行，“二房”的信譽幾乎與美國國債信譽相當，但略有差別。其實，美國還有一家與“二房”類似的金融機構，它是由聯邦政府出資和特許同樣是從事按揭業務，名稱叫做吉地美（Ginnie Mae）。由于吉地美是美國聯邦政府住房部的一部分，因此吉地美的信譽與美國國債信譽完全相同。有意思的是，這三家公司債發行規模最大的超級機構均不受美證交會監管。這三家機構最大的功績就是有效解決了美國中低收入階層的住房問題。

美國不惜一切代價救助“二房”的原因是“二房”在美國金融系統中的地位太重要了，相當于美國金融系統的主心骨，“二房”占據著全美5萬億美元房屋按揭市場的一半份額。自次貸危機爆發以來，次貸機構紛紛倒閉，僅剩下“二房”這條全美按揭市場的唯一通道。如果任由“二房”破產，那么美國金融系統可能立刻陷入癱瘓，其影響要比美國第五大投行貝爾斯登破產所造成的沖擊擴大N多個當量級。

“二房”危機有兩個誘因。一個是美國第四大投行雷曼兄弟發表報告稱，為避免破產，“二房”需要融資750億美元。這一數字其實就是“二房”的全部資本金，“二房”此時已經是空殼公司。另一個則是圣路易斯聯邦儲備銀行前總裁普爾發出警告，“二房”已經“資不抵債”，可能需要美國政府解救。隨后，房利美和房地美的股價一天之內幾乎被腰斬，兩家公司股價均暴跌45％左右，股價跌至17年來最低，與去年8月相比，跌幅則超過80％。

“二房”危機說明了什么？首先，“二房”危機說明了美國次貸危機尚未觸底。之前關于次貸危機是否見底的市場爭論曾經達到白熱化，現在關于這一問題的爭論可以塵埃落定了。其次，這么給我們安全感的始終是AAA級的超級大公司怎么說倒就倒了，要知道三大評級公司評的我國目前的主權信用評級才是一個A。所以，最安全的地方其實也是最危險的地方。標普的一份最新報告警告，美國國債的AAA級在10年后可能不保。這絕非危言聳聽，因此我們相關的管理部門要重視這條信息，盡早將外匯儲備多元化，降低美國國債的持有量。

“二房”危機是美國次貸危機的新的里程碑式事件。美國次貸危機爆發后，大的里程碑事件主要有以下幾個。第一個是自美國房價2006年見頂之后，2007年3月美國第二大次級抵押貸款機構新世紀金融公司破產事件；第二個是2007年7、8月份，大批次貸機構紛紛倒閉，美聯儲承認低估次貸影響并被迫進入“降息周期”，自去年9月份至今年5月份，聯邦基金利率從5.25%直降至2%；第三個是去年年底至今年年初，花旗、美林和瑞銀等全球著名金融機構因次貸危機出現巨額虧損，市場流動性壓力驟增，美聯儲和一些西方國家央行被迫聯手干預；第四個是今年3月份，美國第五大投資銀行貝爾斯登瀕臨破產，迫使美聯儲緊急向其注資，并大幅降息75個基點。第五個就是目前的“二房”危機。它標志著美國次貸危機由此進入了更加動蕩的階段，危機正向整個金融市場和美國經濟基本面蔓延。

幾乎在“二房”爆發危機的同時，全美最大的儲蓄銀行加州印地麥克銀行破產被聯邦政府接管，它使我想到了紐約大學斯特恩商學院的魯賓尼教授2006年6月作出的迄今為止最激進也最恐怖的關于美國金融業走向崩潰的12步預測。第1步是美國經濟發生有史以來最為嚴重的房地產衰退；第2步是次按損失將進一步擴大，遠超過2500億至3000億美元的估計；第3步是無擔保消費信貸出現巨額損失，信用卡、汽車貸款、教育貸款等無一幸免；第4步是專業信用保險商信用降級，其賴以運轉的AAA級將會不保；第5步是商業房產市場崩盤；第6步是大型區域或國家銀行破產；第7步是金融機構的資產負債表將出現數千億美元的賬面損失；第8步是企業償貸失敗浪潮；第9步是影子金融體系崩潰；第10步是股市進一步下跌；第11步是抽干金融市場的流動性；第12步是惡性循環開始。

從目前的情況看，次貸危機大致走到了第6步，即大型區域或國家銀行破產（以全美最大的儲蓄銀行加州印地麥克銀行破產作為標志）。此次危機會否如魯賓教授所料最終走到第12步，讓我們拭目以待。

美學者解析美經濟走向“全面崩潰”的12步

[ 2008-02-20 16:29 ] 

前美聯儲主席格林斯潘在《動蕩年代》一書中這樣寫道：“在我看來，美國經濟運行并未出現全面的大泡沫，相反只是一些局部的小氣泡，這些小氣泡并不能影響美國整體經濟運行?！?曾經，格老就是這樣評價美國的房地產泡沫。遺憾的是，格老判斷失誤。那么，這一輪的經濟低迷到底會發展成什么樣子呢？資深的專家自然能給出比較可信的回答，為此我們采訪了紐約大學斯特恩商學院的努尼爾•魯賓尼教授。

最近，魯賓尼教授對于美國經濟的預期可謂是毛骨悚然，不過卻也不無道理，值得關注。早在06年7月，魯賓尼就提出了一個在當時頗具爭議的觀點，即他預言美國經濟面臨衰退的可能。而現在，魯賓尼則認為，美國金融市場及整體經濟出現“災難性”衰退的可能性進一步增加。魯賓尼對自己所做的經濟預期作了如下說明，他認為美國經濟將出現“惡性循環，經濟的進一步衰退將推高金融業的損失，而金融業損失的進一步擴大以及金融業整體的崩潰將進一步加劇此輪美國經濟衰退?！?/p>

較之于我，魯賓尼教授可能更喜歡做條目性的說明。魯賓尼教授在這兒列出了金融業走向崩潰的12步。

第1步：美國經濟有史以來最為嚴重的房地產衰退。魯賓尼稱，這輪衰退，美國房地產價格將從峰值下跌20-30個百分點，而美國家庭財產將因此減少4-6萬億美元。1000萬戶美國家庭的資產凈值或可見紅，在此情況下，只能暫停住房按揭還款，因此將會有更多的房產承建商破產。

第2步：次按損失將進一步擴大，遠超過現在2500-3000億美元的估計。魯賓尼指出，05到07年間的按揭中大概有6成類屬“冒進型或毒藥型”貸款。高盛對按揭損失的估計是4000億美元，不過，如果房屋價格跌幅超過2成，損失可能會超過現有估算。銀行放貸能力會因此進一步受到限制。

第3步：無擔保消費信貸出現巨額損失：信用卡，汽車貸款，教育貸款等無一幸免。按揭行業的“信貸緊縮”將可能蔓延到整個消費信貸領域。

第4步：專業信用保險商信用降級，保險業務將有可能停滯，因其業務賴以運轉的AAA級評定將會不保。隨后，1500億美元價值的資產抵押債券也會面臨降級的可能。

第5步：商業房產市場崩盤。

第6步：大型區域或國家銀行破產。

第7步：之前的杠桿收購在這個時期也會引發巨額損失。金融機構的資產負債表將因此出現數千億美元的賬面損失。

第8步：企業償貸失敗浪潮。從整體上來看，美國的企業運作良好，但是，部分“肥尾”型企業盈利能力比較差，資產負債率比較高。償貸失敗會進一步危及“信用風險互換”市場（是一種借貸保險市場，各借貸結構借此多元化信貸產品，分擔風險）。由此引發的損失估計在2500億左右，一些保險商有可能因此破產。

第9步：影子金融體系崩潰。影子金融機構無法從各央行直接獲得貸款，這將進一步削弱他們的應險能力，對沖基金、特殊投資工具等引發的動蕩有可能因此擴大。

第10步：股市進一步下跌。對沖基金操作失敗、追加保證金以及恐慌下的賣空無疑會使股市一瀉千里。

第11步：抽干金融市場的流動性，受影響的市場包括銀行同業間拆借市場以及短期信貸市場。與此同時，對于企業償貸能力的憂慮也會進一步加深。

第12步：惡性循環開始，虧損、資本盈余減少、信貸緊縮、壓力下股票拋售以及受損資產在成本價下進行拍賣。

這就是走向全面經濟崩潰的12步。魯賓尼的總結性陳述如下：“金融市場的損失將累計超過1萬億美元，這輪經濟衰退的時間會因此延長，影響也更加惡劣?！彼€提到，這也是伯南克及聯儲同仁時刻提防的“噩夢般的后果”。同時魯賓尼的這個預期也解釋了聯儲何以會在長期漠視金融風險的情況下，在本年年初就大幅下調利率200個基點。無非是為了預防金融市場的崩潰。

魯賓尼的這種設想能不能站得住腳？能。而且，我們相信，如果魯賓尼的這種設想變為現實，將結束所有關于“脫鉤”的辯論。魯賓尼還警告，如果這種災難性的情況持續6個季度，世界其他地區的救市政策屆時可能也不過是杯水車薪，為時已晚。

聯儲能化險為夷嗎？在接下來的一篇文章里，魯賓尼將以8條原因說明為什么聯儲不能化險為夷。（魯賓尼真的很喜歡條目性說明。）魯賓尼的8條原因概括如下：美國的擴張性貨幣政策將因美元貶值及通脹風險受到限制；進取型的擴張政策只能增加流動性，無法提高企業的償貸能力；信貸保險商有降級的風險，一旦降級，將引發嚴重后果；金融業的損失巨大，可能超出了亞洲或中東這些主權財富基金的承受范圍；國有機構的干預力度不夠，無法遏制房產市場的進一步惡化；聯儲無力應對影子金融體系的各種問題；市場調控機構無法很好地在透明化損失情況與政策干預自制之間取得平衡，而現在的情況則要求市場調控機構必須在兩者之間取得恰當平衡；最后，以交易為基礎的金融體系業已自身難保。

風險的確很高，而面對風險，當局的應對措施卻非常有限。當然，這并不是說市場崩潰無法避免。只是，要救市付出的代價將會很高。最后一步棋無非是政府出面救市，這招一定能起作用。美國政府出面救市，具體做法有三種選擇：政府公開買下壞賬資產，通脹，或兩者結合。當年雖然日本財政部門悶悶不樂，但是日本還是用了是第一個辦法。不過日本是債權國，這些出錢救市的企業機構對日本政府的償貸能力信心滿滿。而美國卻是負債國，因此美國必須花大力氣維系外國投資者對美國市場的信心。若美國無法維系市場信心，將不得不啟動第二個辦法，即通脹。這足以解釋黃金現價何以會高企至每盎司920美元。

美國房地產泡沫破裂，金融體系因此戰戰兢兢，這對美國乃至整個世界的經濟運行都帶來了很大的風險。以美聯儲為首，美國的聯邦部門現在已經出手救市。最后，他們當然能取勝，不過可以想象，過程將會極其痛苦。

——《金融時報》 作者：馬丁•沃爾夫
 

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