摘錄: 馬耀邦《中美關系--透視大國隱形戰爭》2008　

　　新聞：上海推出元盧布衍生品交易

　　2004年6月8日，芝加哥商業交易所和上海交易所簽署了協議，合作開發新的衍生物產品，約翰·斯諾，美國財政部長，稱贊它為中國邁向貨幣彈性化的另一個步伐。最近到中國的一次訪問中，他也說“當巨大的經濟體之間奉行自由貿易、資本自由流動和靈活的貨幣政策的時候，國際經濟發展的最好。”1

　　近期的災難和對沖基金的崩潰，比如我們所熟知的如長期資本管理公司、美國安然衍生品市場商的破產和丑聞、拉丁美洲債務危機，還有慘痛的亞洲金融危機，這些經歷猶在眼前，而顯赫的美國財政部長居然說出衍生產品的開發、資本自由流動和靈活的貨幣政策對中國是最好的事情，真是不可思議!

　　1998年長期資本管理公司崩潰的故事證明了衍生品貿易有多危險，哪怕是久經考驗和成熟的美國金融市場來說也是如此。

　　長期資本管理公司創始人是約翰·麥利威瑟，他與1997年的諾貝爾經濟學獲獎者羅伯特·默頓和邁倫·斯科爾斯一道，是著名的華爾街債券商。他們的貿易戰略是基于斯科爾斯的理論：有價證券總是不正確的相互定價，兩種證券的價格最終會匯聚到一起。抵免貿易中，以更高的利息收益買進一種證券，同時以更低的利息賣出證券，他們可以從傳播中獲得利潤。比如，不太流動的美國國庫券總是比更流動的國庫券具有更高的收益。但是傳播很慢，所以杠桿作用——借進數倍于資產的價值——必須用于實現利潤目標。2

　　衍生品是金融契約，包括股票指數、貨幣市場、債券、貨幣、信用交換、信用違約交換和回購協議等。衍生品交易量大，在OTC市場上非常顯著，所有合同價值接近250萬億美元。它是一種高杠桿作用的和快速的商業;在這種經營方式下，數十億美元一分鐘之內就實現了轉手。

　　LTCM是在一種非管制的環境中運營的。LTCM成功的一個關鍵是“能夠借到100%價值的任何高檔的抵押品，利用他們兌換成現金,用以購買更多的證券和以他們作抵押來進一步借債：理論上,它可利用自身實現無窮的增值。”1998年以前，LTCM以48億美元就能夠控制超過1250億美元的資產。但到了1998年7月17日，薩姆·史密斯·巴尼出售了LTCM擁有的所有證券，LTCM全部的投資組合價值下降了10%。3

　　1998年8月17日，俄羅斯宣布暫停償還本國貨幣與國內美元的債務。這引起了市場戲劇性的變化。投資者逃往更具有流動性和更高質量的證券，擴展范圍越來越寬。一天之內，LTCM的投資組合損失了5.5億美元，被迫發出追繳保證金通知。到了1998年8月底，LTCM已經損失了25億美元，它的資產減少到只有23億美元。但是利用衍生品交換，LTCM的資產負債經過杠桿作用已經到1.25萬億美元。由于它的金融地位持續惡化，LTCM無力承擔義務，只好向美聯儲求助。格林斯潘領導下的美聯儲，擔心LTCM的任何一點疏忽可能會將整個金融體系拋入危險之中，促成一場突如其來的全球金融危機，所以同意了他的請求。情勢如此嚴重，使得紐約聯邦主席比爾·麥克唐納表示極大的關注。10月1日，他在向銀行和金融服務業內務委員會的演講中說，“那天聽我演講的每個人，都會自告奮勇的關注LTCM日益惡化的形勢可能給世界市場帶來嚴重影響。”2

　　情勢越來越壞，到了9月21日，LTCM的基礎資本縮小到只有600萬美元。由于LTCM購買的所有衍生品都給了銀行作抵押，而證券的價值縮水，因而銀行的抵押品也惡化了。這極大觸動了LTCM的銀行家，他們想通過調整公司的資本保護自己的地位。最后，經過了很多爭議之后，16家紐約銀行籌措了36.25億美元的新的凈資產值，注入LTCM公司。LTCM從破產中救了回來——LTCM的任何不負責行為對銀行來說都是不可想象的。它可能突然促成本已過度的衍生品市場的大規模的停止拋售，進而產生多米諾效應，波及市場的所有參與者，他們會沖著去重新調整他們的頭寸。所有證券的價格將會垂直下降，其價值將大量縮水。大規模的金融集團的破產很明顯是可能的。

　　16家頂尖的紐約銀行的緊急救援平息了衍生品市場。雖然LTCM繼續損失金錢，直到最后損失了總資產的90%，但全球金融的徹底瓦解的危險勉強避免了。蘇珊·斯特蘭奇在他題為《賭場資本主義》的書中，把這種新的衍生品交易的金融體系與賭場作了一個類比：“在賭場中，今天高度金融化的世界給玩家提供了多種游戲的選擇，取代了輪盤賭、二十一點，或者是紙牌戲，與之相應的是——外匯市場及其所有的變種、或者是債券、政府有價證券或者參股。在所有的這些市場中，你可以為未來的交易下注，采用提前交易，購買或者出售期權，或者所有其他深奧的金融創造物都可以。一些玩家——特別是銀行——下了很大的賭注。”4

　　據估計，每天衍生品的貨幣交易量達到1.5萬億美元，而98%的行為是以投機為目的的。正是這些投機者，比如約翰和他的諾貝爾獲獎者的合伙人，還有他那些很有頭腦的貿易商，作為買主或者買者進入衍生物市場，都希望從各種政府債券的利率變化中獲利。他們進行大規模的交易，把所有購買品通過杠桿作用達到100%。任何計算誤差或者無法意料的世界事件發生都將導致世界金融體系的巨大災難。這就是金融市場的不穩定性，他造成了過去十年世界發展進程中六個國家的危機。最令人注目的是1982年和1994年的墨西哥債務危機，1997年的亞洲金融危機，1998年的俄羅斯危機，1999年的巴西危機，還有2001年直到2002年的阿根廷危機。

　　賭場資本主義的關鍵特征之一是：商業對將利潤重新投資于現在運行的商業不感興趣;相反，他們通過風險投資將收益實現短期最大化。安然公司就是最好的例子，它可以說明美國商業如何徹底地實行賭博資本主義，給他的雇員和普通民眾帶來悲慘的后果，造成了一度引以為榮的企業的徹底破壞。安然公司是全球第七大的美國公司,連續七年被《財富》評為作為最具創意的公司。但它漸漸的處置了全部的商業資產，轉變為一個衍生品市場商。在這個安然管理的“私營衍生品市場”中，投機者可以為將來的能源、電訊、寬帶，甚至“氣候”的價格下注。投資者在購買保證金的時候，所有這些衍生品都是高風險的。這是建立在紙牌屋上的運作。當它崩潰的時候，安然公司的職工失去了養老保險金和工作，而加利福尼亞和紐約的州立職工養老基金會這樣的投資者損失了數十億美元。這種賭場資本主義傷害了各個階層的美國人民。5

　　最近LTCM的災難和安然公司的破產暴露了賭場資本主義陰暗的一面。它給安然的職工帶來了痛苦的經歷，也使美國的金融團體驚慌了一刻。人們應該認識到，是新自由主義在宣揚這些經濟政策，金融市場撤銷管制、資本自由流動和靈活的貨幣政策。專橫的說，如果不是財政部長約翰·斯諾太健忘了，已經忘掉所有這些危機的教訓，那么就是他對中國人民懷有惡意。但經過他的行動，這些悲慘的事情將可能在未來的中國發生。不過，公平地說，斯諾部長和他美國財政部的同僚們，也受到了來自華爾街打開中國金融服務業市場的沉重壓力。難道中國的決策者們，要懦弱地接受別人強加于頭上的再一場危機嗎?

　　Notes:

　　1. 在銀行、住宅與國際經濟和匯率政策的參議院會議上財政部長約翰·W·斯諾的聲明。www.ustreas.gov

　　2. Dowd, Kevin:““太大了而不會失敗?長期投資管理公司和美聯儲”, 加圖研究所

　　3. Shirreff, David：“規避基金、長期投資管理公司崩潰的教訓”, riskinstitute.ch

　　4. 斯特蘭奇·蘇珊：“賭場資本主義”

　　5.安然丑聞的背后, 紐約時報, 2002年1月27日

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