2008年8月美國爆發經濟危機以后，日元匯率從最低點110升值到2011年10月的最高點75。因為日元升值嚴重損害日本國內企業出口競爭力，日本政府在日元升值期間，用盡各種辦法也無法阻止日元的升值。

　　但在美國2012年9開始實施第三次量化寬松以后，一直強勢的日元不僅沒有走強，反而開始大幅下跌，最高超過105。這是為什么呢?

　　原因實際很簡單：

　　因為日本長期低通脹導致低利率，讓日元長期成為世界貨幣中廉價的貸款貨幣，國際投資者大量貸款日元對外投資。2008年以后，美國、歐洲相繼爆發危機，世界投資利潤下降，風險上漲。資本大量從歐美回流日本，導致日元不斷升值。再加上投機資本順勢做多日元，即使日本央行多次發行日元也難以阻擋日元升值。即使日本后來出現嚴重的貿易逆差(2011年日本首次出現貿易逆差320億，2012年貿易逆差780億美元，2013年逆差估計超過1100億美元)，日元依然無法貶值。因為回流的資金大于日本貿易逆差的資金。日元總體表現還是外匯兌換日元需求更多。

　　2012年9月，美國雖然再次進行第三次量化寬松，但歐美金融危機緩解、經濟開始復蘇，資本開始再次流出日本，回流歐美國家。加上日本政府不斷的貨幣寬松增加市場日元供應，再加上日本依然貿易逆差嚴重。當然還要加上投機資本轉向的推動，日元開始大幅貶值。

　　以上分析可以看出，日元的升值和貶值，不僅僅是受貿易的影響。資本流動和投機對匯率的影響甚至超過貿易的影響。即使在日本出現貿易逆差接近1年的時間(2011年10月--2012年9月)內，日元依然高位盤整不跌。而后來，即使美元繼續寬松的情況下，日元卻狂跌不止。

　　日元的貶值能給人民幣走勢什么啟示嗎?

　　我們先看今天的中國的具體情況。

　　1、套利熱錢大量涌入;

　　由于中國大力刺激經濟引起國內通脹，導致利率遠遠高于發達國家和香港等地區。加上人民幣長期的升值產生的升值預期。大量存款轉移到大陸進行套利。由于中國資產泡沫不斷上漲，部分追逐泡沫的熱錢也涌入中國。

　　利差和人民幣升值預期——熱錢流入套利——外匯增加——人民幣升值——人民幣升值預期強化——套利資金涌入—— 不斷循環

　　2、國際貸款不斷增加;

　　由于中國大力的經濟刺激導致利率高漲，國內企業為了低成本融資大量對外融資。導致金融機構和企業外債大量增加。僅僅房地產行業每年對外融資(發行股票、債券和直接貸款)達數百億美元。

　　外匯局:截至2013年9月末中國外債余額為8229.18億美元。

　　一個世界上外匯最多的國家，居然外債余額這么高。

　　我們的外匯主要投資美國國債，利息只有3%左右。而我們的企業卻對外貸款支付超過8%的利率。這等于是送錢給美國人。

　　之所以會出現這樣的現象，就是由于我們在歐美主要國家經濟下滑的時候，強行刺激經濟政策所致。

　　3、長期的投資順差，但中國投資環境已經開始惡化，出口企業開始倒閉或對外轉移，外商投資開始減緩;

　　中國長期存在投資順差，主要是因為中國廉價勞動力，導致世界各地大量制造業轉移到中國所致。加上中國長期的貿易順差導致人們收入增加，國內消費需求上漲吸引外國投資增加。再加上中國企業國際競爭力低下，對外投資能力弱。最后導致中國成為長期的投資順差大國。但由于中國勞動力成本大幅上漲、環境污染嚴重導致出口競爭力下滑，嚴重通脹導致國內消費能力下降的因素。中國投資環境正在不斷惡化。出口企業開始倒閉或對外轉移，外商直接投資開始減緩。

　　4、貿易看起來還是順差，但在大量熱錢流入的情況貿易數據已經失真;

　　雖然我們公布的外貿數據依然良好。但是，出口企業開始倒閉和轉移卻是不爭的事實。很多存活下來的出口企業也苦不堪言。

　　貿易從來就是熱錢流進流出最大的渠道。2013年一季度僅僅可計算出來的熱錢就高達1500億美元。(外匯占款--貿易順差--投資順差)。如果貿易順差中包含了部分進入的熱錢，那么我們的貿易順差數據就可能嚴重失真。

　　例如，2013年3月，內地對香港出口403.7億美元，當月同比增長92.9%，是自1995年3月以來的最高同比增速。同期，香港公布的從內地進口額僅為205.4億美元，同比增速僅為13.79%。僅僅一個月時間，僅僅是針對香港的出口數據(還沒有考慮進口低報作假)就相差200億美元。由此可以推斷我們的貿易數據水分有多大

　　最近有新聞報道一個企業老板公開承認自己企業虛報進出口，為熱錢進出服務。

　　以上分析可以看出，中國現在的外匯增長很多都不是我們真實的財富增長，甚至是債務增長導致的部分外匯增加。

　　套利、投機熱錢和債務推高外匯儲備——人民幣升值——人民幣升值預期強化——熱錢繼續流入——人民幣繼續升值——真實出口不斷下滑

　　只要資本流入加上貿易是正數，人民幣短期就會不斷升值。直到出口因為人民幣升值或國內成本上漲出現嚴重的貿易逆差(是真實的貿易數據，而不是現在公布的表面數據)。如果有一天，在人民幣上漲預期下，貿易和資本流入總和為零或者負數的時候。說明中國的出口已經嚴重逆差了。這時候人民幣可能出現像日元一樣的大跌。因為長期強化的人民幣升值預期會導致資本市場單向做多人民幣。大量的人會提前結匯。一旦人民幣升值預期消失，或者貶值預期出現。市場很多行為會改變：

　　1、企業或機構會盡量推遲結匯。甚至留存外匯不結匯;

　　2、熱錢會倒流;

　　3、資本會急速外逃;

　　4、企業或機構會減少借貸外匯，甚至盡力歸還外債導致外匯減少;

　　5、出口競爭力一旦下滑，企業一旦外遷。即使人民幣貶值，短期內出口也無法馬上恢復;

　　現在人民幣的升值已經嚴重打擊了中國的出口競爭力。再加上刺激政策導致國內嚴重的通脹大幅提高出口企業的成本。人民幣對內貶值、對外升值的情況下，中國出口競爭力正在加速下滑。

　　從日元匯率的升值和貶值中，我們應該明白。貿易和匯率短期內并不一定存在必然的同向聯系。經濟學上的貿易順差和逆差決定外匯的理論是過時，因為那時候國際資本的流動規模很小。貿易是絕對主要的影響外匯的因素。現在很多人認為中國的外匯數據還在增加，就以為人民幣不存在貶值的可能性是非常危險的。

　　中國大量刺激經濟的結果導致了國內泡沫的急劇膨脹，同時加速出口企業國際競爭力的喪失，加速出口制造產業對其他國家的轉移。

　　在2008年經濟下滑的時候，我們沒有想辦法去逼迫企業進行產業升級，卻大力發行貨幣刺激經濟，進一步推高國內泡沫。

　　最近一則新聞里提到，廣州招工會場的冷清和內地招工市場的火爆形成了鮮明的對比。實際是因為出口企業無法承受國內成本的增加，無法給出具有吸引力的工資所致。同時說明出口企業已經失去了國際競爭力，出口企業已經沒有提高工人工資的空間了。出口競爭力的喪失，已經為人民幣的貶值埋下伏筆。

　　綜上所述，我個人認為人民幣將來的走勢會類似于現在的日元——在強烈的升值預期下意外大跌。中國的外匯也會意外中快速下跌。同樣，中國的貿易數據也會在大家看好的情況下意外大跌(因為貿易數據中充斥了大量的熱錢流動)。

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