王中宇《中國困境的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)觀察》第二編 宏觀調(diào)控觀察 第八章 神話：貨幣轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)

　　通脹壓力漸顯，已無人能否認(rèn)。央行貨幣政策委員會(huì)新科委員周其仁，于2010年3月履新，緊接著于2010年4月25日在«經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)»發(fā)表«流動(dòng)性創(chuàng)造流動(dòng)性»一文，分析通脹壓力問題。

　　周其仁首先告訴我們一個(gè)事實(shí)：

　　“去年之前，我國廣義貨幣在8年內(nèi)翻了兩番、絕對(duì)額增加了54.2萬億，創(chuàng)下了一個(gè)紀(jì)錄。貨幣川流洶涌澎拜，給物價(jià)總水平帶來壓力是合乎邏輯的結(jié)果。”

　　緊接著他提一個(gè)問題：

　　“流來流去的貨幣越滾越大，為什么沒有更多地轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)而‘消停’下來?”

　　這個(gè)問題的隱含假設(shè)是：邏輯上貨幣可以轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)，只要讓一部分貨幣轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)，社會(huì)上的貨幣總量就會(huì)減少。在這樣的假設(shè)下，他隨后設(shè)想：

　　“當(dāng)下70萬億以上的廣義貨幣，倘若有一部分轉(zhuǎn)化為國人持有的鹽，或者轉(zhuǎn)化為普洱茶、房產(chǎn)和地產(chǎn)，別的問題可能突出，但至少貨幣調(diào)控就不需要像現(xiàn)在這樣緊鑼密鼓了吧?”

　　問題是“貨幣可以轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)”,這個(gè)假設(shè)在邏輯上成立嗎?

　　如果你是購房者或搶鹽者，這個(gè)假設(shè)絕對(duì)成立。當(dāng)你買了房、搶購了鹽，你手中的貨幣就付出去了，一次轉(zhuǎn)換就此完成。當(dāng)然邏輯上也可以有反向轉(zhuǎn)換，你把房或鹽賣出去，資產(chǎn)又轉(zhuǎn)換為貨幣了。如果賣價(jià)高于買價(jià)，通過兩次轉(zhuǎn)換你就賺了，否則就會(huì)賠本。

　　然而，如果你是央行貨幣政策委員會(huì)委員，可就另當(dāng)別論。你討論的是全社會(huì)的貨幣總量，不是你兜里的貨幣。如果你花幾百萬、上千萬買了一套房，你個(gè)人的貨幣是付出去了，但這些貨幣并沒有消失，而是到了任志強(qiáng)、王石、潘石屹們手中。任志強(qiáng)說得直白，他們的職責(zé)是為股東掙利潤，換而言之，他們必須“以錢生錢”，用你支付的貨幣掙得更多的貨幣。于是整個(gè)社會(huì)上，貨幣就只能更加“川流洶涌澎拜”了。

　　從全局角度看，貨幣不可能“轉(zhuǎn)化”為資產(chǎn)，卻可能被圈進(jìn)某個(gè)“市場”，這個(gè)“市場”不是普通老百姓互通有無、交易而退之所，而是巨量貨幣擁有者對(duì)賭，玩擊鼓傳花游戲的地方。經(jīng)驗(yàn)告訴人們，各種投機(jī)市場的泡沫，是“以錢生錢”的最好契機(jī)，泡沫膨脹期，幾乎人人都賺得紙上富貴，沒人在意這錢背后有無可交易財(cái)富。最理想的前景是讓泡沫無限期膨脹，一旦泡沫破滅，勢將迫使其中的貨幣外逃，尋找新的機(jī)會(huì)興風(fēng)作浪。于是人們看到了“豆你玩”、“姜你軍”、“蒜你狠”、“糖高宗”……，原本不具備炒作價(jià)值的商品逐個(gè)被炒上天，就此揭開了通脹的序幕。

　　但周其仁不認(rèn)為這個(gè)視角有分析價(jià)值。從“為什么轉(zhuǎn)出來的貨幣沒有更多地轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)”這個(gè)偽問題出發(fā)，他將視角對(duì)準(zhǔn)了“間接融資”：

　　“一個(gè)現(xiàn)成的解釋，是我國屬于間接融資為主的經(jīng)濟(jì)，銀行是金融的主打，股票等其他融資通道雖然已經(jīng)有所發(fā)展，但在整個(gè)融資結(jié)構(gòu)中占比還是小頭。”

　　在主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家的術(shù)語中，所謂“間接融資”指銀行貸款。與之相對(duì)的是“直接融資”，指股市等資本市場。兩者的差異在于，借銀行貸款，法律上必須還本付息，若喪失此能力，將面對(duì)法定清盤程序;而從股市融資，風(fēng)險(xiǎn)在投資者身上：“股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎”，于是從股市融資等同于圈錢。對(duì)這個(gè)基本事實(shí)，無論上市公司還是股市炒家均無異議，只有經(jīng)濟(jì)學(xué)家優(yōu)雅地稱其為“金融創(chuàng)新”。

　　理論與現(xiàn)實(shí)的反差只是學(xué)理問題，但“間接融資為主”如何能妨礙“貨幣轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)”?周其仁用了大段費(fèi)解的術(shù)語來論證。限于篇幅無法逐一引用，讀者可到他的網(wǎng)站上閱讀原文(http://zhouqiren.org/archives/1105.html)概括起來，周其仁的邏輯大體如下：

　　1、人民幣匯率穩(wěn)定政策導(dǎo)致巨額外匯順差變成大量的人民幣發(fā)行，使銀行系統(tǒng)“不差錢”，急于放貸;

　　2、政府熱衷于房地產(chǎn)投資，成了“間接融資”的主要放貸對(duì)象;

　　3、政府忙活半天，“但房地產(chǎn)作為資產(chǎn)存量，都不是政府的。政府自用的那些新建辦公樓，招人眼的不少，但算為資產(chǎn)存量，卻幾乎可以忽略不計(jì)。”

　　周其仁就這樣解釋貨幣不能轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)的原因。周其仁觀察到：“在投資拉動(dòng)GDP的高速增長中，房地產(chǎn)讓多少政府忙得個(gè)不亦樂乎。”在這一過程中“預(yù)算內(nèi)財(cái)政盤子大幅增長，預(yù)算外盤子增長得似乎更快”，而且，“為了撬動(dòng)更多的信貸，最后還是擴(kuò)張了間接融資的流量。”于是，預(yù)算內(nèi)外資金加上間接融資資金，政府手上有大把鈔票出入，然而，換來的“資產(chǎn)存量”“幾乎可以忽略不計(jì)”。“熱衷于投資的政府，忙來忙去，主要是忙過程。”

　　問題在于，從全社會(huì)看，貨幣不可能自行消失。政府大把花錢，而換來的“資產(chǎn)存量”“幾乎可以忽略不計(jì)”。邏輯上只有一種可能：政府做了大大賠本的生意。生意上賠方的對(duì)面就是賺方。誰都知道房地產(chǎn)業(yè)由政府與地產(chǎn)商聯(lián)合運(yùn)作，周其仁是否在暗示：政府對(duì)地產(chǎn)商進(jìn)行了“利益輸送”？如果這個(gè)判斷成立，則政府幫助地產(chǎn)商聚斂了大把鈔票，導(dǎo)致了“貨幣川流洶涌澎拜”；如果這個(gè)判斷不成立，那政府的錢花到哪里去了？流入了誰的手中？誰能向公眾厘清事實(shí)？

　　從全社會(huì)的角度看，“貨幣轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)”不過是一個(gè)神話。而周其仁網(wǎng)站的通欄標(biāo)題是“真實(shí)世界的經(jīng)濟(jì)學(xué)”(http://zhouqiren.org/)。真是世界的現(xiàn)實(shí)是：貨幣流動(dòng)伴隨產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移，但方向相反——支付貨幣者獲得產(chǎn)權(quán)，放棄產(chǎn)權(quán)者得到貨幣。貨幣換來的東西，如果是消費(fèi)品，自然會(huì)消耗掉，如果是資產(chǎn)也會(huì)折舊，這將使其逐漸退出商業(yè)循環(huán)。但存在使貨幣減少的機(jī)制嗎？

　　邏輯上只有一個(gè)可能：貨幣流動(dòng)網(wǎng)絡(luò)中的某個(gè)節(jié)點(diǎn)將流入的貨幣永久窖藏。歷史上倒是不乏這樣的先例：土老財(cái)們大量囤積銅錢，結(jié)果造成社會(huì)上的“錢荒”。但在利潤掛帥的工商文明中，土老財(cái)日漸萎縮，有錢人那個(gè)不明白“你不理財(cái)，財(cái)不理你”?那個(gè)不致力于“以錢生錢”?作為長江商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，周其仁當(dāng)然知道，提高資金周轉(zhuǎn)率對(duì)利潤極大化的重要作用。

　　商學(xué)院是“講商業(yè)、育商人的場所”。持有商人邏輯天經(jīng)地義。在商人邏輯中，貨幣與資產(chǎn)相互轉(zhuǎn)換是基本現(xiàn)實(shí)，商人干的就是在這轉(zhuǎn)換中低買高賣，積累貨幣。然而，周其仁還是北京大學(xué)中國經(jīng)濟(jì)研究中心教授、北京大學(xué)國家發(fā)展研究院院長。這個(gè)職業(yè)需要研究全社會(huì)的整體運(yùn)行，并就此發(fā)表意見。從這個(gè)視角上看，“貨幣轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)”實(shí)屬邏輯昏亂。在自然科學(xué)領(lǐng)域，一個(gè)本科生如果邏輯昏亂如此，連畢業(yè)證都拿不到，遑論當(dāng)教授、院長。

　　但周其仁不僅是經(jīng)濟(jì)學(xué)界公、私領(lǐng)域的兩棲學(xué)者，還是中國人民銀行貨幣政策委員會(huì)的新科委員。1997年4月5日國務(wù)院發(fā)布的《中國人民銀行貨幣政策委員會(huì)條例》規(guī)定：

　　“貨幣政策委員會(huì)是中國人民銀行制定貨幣政策的咨詢議事機(jī)構(gòu)，其職責(zé)是，在綜合分析宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的基礎(chǔ)上，依據(jù)國家宏觀調(diào)控目標(biāo)，討論貨幣政策的制定和調(diào)整、一定時(shí)期內(nèi)的貨幣政策控制目標(biāo)、貨幣政策工具的運(yùn)用、有關(guān)貨幣政策的重要措施、貨幣政策與其它宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)等涉及貨幣政策等重大事項(xiàng)，并提出建議。”(見中國人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/publish/huobizhengceersi/3415/2010/20100914144146396509357/20100914144146396509357_.html)

　　可見，央行貨幣政策委員會(huì)委員是國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的御前謀士。遴選公、私領(lǐng)域兩棲學(xué)者作為御前謀士，不知伯樂們看中的是其在那個(gè)領(lǐng)域內(nèi)的功力?周其仁實(shí)際發(fā)揮的功力，是隱含地提出“貨幣可轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)”這個(gè)判斷，它建立在商人的經(jīng)驗(yàn)之上。他發(fā)問：

　　“為什么流動(dòng)性最強(qiáng)的貨幣沒有更多轉(zhuǎn)為流動(dòng)性較低的其他資產(chǎn)，從而緩解通脹以及由此而來的宏觀調(diào)控壓力呢?”

　　并認(rèn)為：

　　“當(dāng)下70萬億以上的廣義貨幣，倘若有一部分轉(zhuǎn)化為國人持有的鹽，或者轉(zhuǎn)化為普洱茶、房產(chǎn)和地產(chǎn)，別的問題可能突出，但至少貨幣調(diào)控就不需要像現(xiàn)在這樣緊鑼密鼓了吧?”

　　可見周其仁的言外之意是：資本市場、房地產(chǎn)市場乃至一切可炒作市場的瘋狂，未必是壞事。讓這些市場保持牛市，蘊(yùn)藏著穩(wěn)定貨幣之道。而這些市場在牛市與熊市之間的轉(zhuǎn)換，決定性的因素?zé)o非是持有大量貨幣者們的“信心”。于是邏輯上，穩(wěn)定他們的信心，讓他們看到“以錢生錢”的美好前景，是穩(wěn)定貨幣的基礎(chǔ)。

　　據(jù)此制定的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，其功力指向，一目了然。

　　附錄：周其仁：流動(dòng)性創(chuàng)造流動(dòng)性——匯率與貨幣系列評(píng)論之三十九

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 2010年4月25日星期一

　　http://zhouqiren.org/archives/1105.html

　　去年之前，我國廣義貨幣在8年內(nèi)翻了兩番、絕對(duì)額增加了54.2萬億，創(chuàng)下了一個(gè)紀(jì)錄。貨幣川流洶涌澎拜，給物價(jià)總水平帶來壓力是合乎邏輯的結(jié)果。這里有一個(gè)問題值得探查：流來流去的貨幣越滾越大，為什么沒有更多地轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)而“消停”下來？

　　不難知道，貨幣是容易流動(dòng)的資產(chǎn)。摸摸口袋里的錢——銀行體系以外的現(xiàn)金是也——只要數(shù)量足夠，各位想買啥立馬就可出手，“流動(dòng)性”非常強(qiáng)。比照在銀行的存款，雖然也是閣下的資產(chǎn)，不過當(dāng)你想取用的時(shí)候，至少要到銀行(包括電子銀行)辦一道手續(xù)，轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)形態(tài)，要多一點(diǎn)麻煩。其中，定期存款比之于活期存款，麻煩又略大一點(diǎn)。再比照房產(chǎn)，轉(zhuǎn)手套現(xiàn)的麻煩就更大了。

　　是的，一種資產(chǎn)轉(zhuǎn)為另外一種，難度各不相同。一般的排序，現(xiàn)金最自由、流動(dòng)的麻煩最少，所以流動(dòng)性最高?；钇诖婵畲沃?，定期存款再次之。接下來是金融債券、優(yōu)先股、普通股、地產(chǎn)、房產(chǎn)，然后是只有少數(shù)行家真正識(shí)貨的投資品，例如古董、寶石、普洱茶。在某種特別的狀態(tài)下，資產(chǎn)的流動(dòng)性也可能忽高忽低。前一陣子，報(bào)道說國人對(duì)日本原子能電站泄漏事件反應(yīng)過度，有一次搶購食鹽一噸半的。那當(dāng)然也算資產(chǎn)，就是一旦風(fēng)潮過去，那位仁兄再想把鹽變現(xiàn)，就難于上青天啦。

　　資產(chǎn)難以變現(xiàn)，流動(dòng)性降低了，在有的情況下還能對(duì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)做出貢獻(xiàn)。倒回去想，當(dāng)下70萬億以上的廣義貨幣，倘若有一部分轉(zhuǎn)化為國人持有的鹽，或者轉(zhuǎn)化為普洱茶、房產(chǎn)和地產(chǎn)，別的問題可能突出，但至少貨幣調(diào)控就不需要像現(xiàn)在這樣緊鑼密鼓了吧？推理簡單，貨幣轉(zhuǎn)為流動(dòng)性比較低的資產(chǎn)，再變現(xiàn)、轉(zhuǎn)為活躍購買力的摩擦系數(shù)上升了，沖出來爭購老百姓須臾不可或缺之物的壓力就減輕了。政府反正有的是事情要忙，沒有通脹威脅是不需要整天調(diào)控。

　　這就帶出本文的問題：為什么流動(dòng)性最強(qiáng)的貨幣沒有更多轉(zhuǎn)為流動(dòng)性較低的其他資產(chǎn)，從而緩解通脹以及由此而來的宏觀調(diào)控壓力呢？請(qǐng)讀者區(qū)別一下，先前本系列的分析集中于為什么貨幣過多，本文轉(zhuǎn)了一個(gè)角度，問的是為什么過多的貨幣沒有轉(zhuǎn)為流動(dòng)性較低的其他資產(chǎn)?問題的重點(diǎn)，不再是我國貨幣運(yùn)動(dòng)如何在兩個(gè)圈圈里不斷轉(zhuǎn)出天量貨幣來，而是為什么轉(zhuǎn)出來的貨幣沒有更多地轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)。

　　一個(gè)現(xiàn)成的解釋，是我國屬于間接融資為主的經(jīng)濟(jì)，銀行是金融的主打，股票等其他融資通道雖然已經(jīng)有所發(fā)展，但在整個(gè)融資結(jié)構(gòu)中占比還是小頭。金融運(yùn)作以銀行為中心，機(jī)構(gòu)與個(gè)人向銀行借貸，完成各類交易之后，還是把款項(xiàng)再存入銀行。是故，自循環(huán)的廣義貨幣越滾越大，通脹的貨幣因素?fù)]之不去。此論聽來有理，不過基本上是現(xiàn)象描述，因?yàn)?ldquo;間接融資為主”與“貨幣沒有更多轉(zhuǎn)為非貨幣資產(chǎn)”，本來就是一回事。我們要的是增加對(duì)此現(xiàn)象的理解。譬如，銀行為主的間接融資又是哪里來的?不見得刮風(fēng)下雨曬太陽，它就會(huì)從地上自己長出來吧?

　　以我之見，出口導(dǎo)向驅(qū)動(dòng)的中國經(jīng)濟(jì)增長，是間接融資模式不斷強(qiáng)化的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。講過的，龐大的中國出口賺回來的外國錢，企業(yè)向商業(yè)銀行結(jié)匯，商業(yè)銀行再把絕大部分外匯賣給央行，轉(zhuǎn)為巨額國家外匯儲(chǔ)備。在此流程里，央行不斷出手購匯，基礎(chǔ)貨幣不斷流入商業(yè)銀行。后者“不差錢”，間接融資的頭寸充盈，此長彼消，直接融資的不能不受到抑制。這樣看，拿基礎(chǔ)貨幣為人民幣匯率穩(wěn)定保駕護(hù)航，客觀上強(qiáng)化了金融體系以間接融資為主的特色。

　　或有讀者問，這些年我國的股市發(fā)展固然不盡如人意，但地產(chǎn)房產(chǎn)不是一直火爆嗎?地產(chǎn)房產(chǎn)的火爆，難道不正是人們把巨量銀行儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為非貨幣資產(chǎn)嗎?當(dāng)然對(duì)。房地產(chǎn)連年火爆是事實(shí)，快速增長的地產(chǎn)房產(chǎn)由貨幣變過來，也是事實(shí)。更重要的是，貨幣一旦變成房地產(chǎn)，再變回貨幣就沒有那么方便了。顯然，地產(chǎn)房產(chǎn)的流動(dòng)性趕不上現(xiàn)金與存款，有理由列入貨幣以外資產(chǎn)的行列。

　　問題是，近年我國地產(chǎn)房產(chǎn)增加固然迅猛，但由于一位主角的缺席，其迅猛程度還是趕不上有如黃河之水天上來的廣義貨幣量的增加。這位主角不是別人，恰恰是主導(dǎo)投資的條條塊塊政府。不是嗎?近年我國預(yù)算內(nèi)財(cái)政盤子大幅增長，預(yù)算外盤子增長得似乎更快，在投資拉動(dòng)GDP的高速增長中，房地產(chǎn)讓多少政府忙得個(gè)不亦樂乎。可是冷靜觀察，在房地產(chǎn)這項(xiàng)重要的資產(chǎn)形成領(lǐng)域，政府基本上是為他人作嫁衣裳。征地、拆遷、招拍掛、管制、調(diào)控，忙早忙黑的，但房地產(chǎn)作為資產(chǎn)存量，都不是政府的。政府自用的那些新建辦公樓，招人眼的不少，但算為資產(chǎn)存量，卻幾乎可以忽略不計(jì)。

　　熱衷于投資的政府，忙來忙去，主要是忙過程。這與普通市場主體追求資產(chǎn)存量的行為邏輯，大有不同。居民家庭和市場里的公司一般在意資產(chǎn)存量，因?yàn)槟鞘侨蘸笫杖肓鞯脑慈??？墒俏覀冊(cè)L問天下的政府，從來沒人刻意介紹資產(chǎn)狀況。也許行政權(quán)力本身就是政府收入的源泉，權(quán)力就是政府的“資產(chǎn)”吧。否則，為什么政府的稅收機(jī)關(guān)或征地機(jī)關(guān)，其“收入”與世俗定義的“資產(chǎn)”之多寡，完全不相干呢?現(xiàn)在輿論批評(píng)的GDP至上，其實(shí)是政府主導(dǎo)的流量至上。我的看法，政府組織的經(jīng)濟(jì)特性，決定了惟有它可以流量至上。

　　但是在如下情況下，政府也關(guān)注資產(chǎn)存量。這就是為了動(dòng)員更多資源，撬動(dòng)銀行貸款投入條條塊塊基礎(chǔ)設(shè)施投資的時(shí)候，倘若銀行要求提供資產(chǎn)擔(dān)保，政府就不得不在意可動(dòng)用資產(chǎn)的數(shù)量。要注意，即使在這個(gè)場合下，政府重流量、輕存量的特性也并沒有改變。倘若銀行不要求或不嚴(yán)格要求擔(dān)保，政府才對(duì)資產(chǎn)存量沒有興趣哩。批個(gè)條就可以套出貸款來，誰需要知道資產(chǎn)究竟為何物?別說這個(gè)毛病已經(jīng)改掉了，2009年以來風(fēng)起云涌的“平臺(tái)融資”里的精彩故事，說明有關(guān)基因不但強(qiáng)壯有力，還可以隨環(huán)境變化發(fā)生與時(shí)俱進(jìn)的變異!

　　在這種情況下，政府即便關(guān)注資產(chǎn)存量，著眼點(diǎn)也是為了撬動(dòng)更多的信貸，最后還是擴(kuò)張了間接融資的流量。講到底，是間接融資以國有為主的體制特征，才使政府對(duì)商業(yè)銀行體系有更大的影響力。這又是一種此易彼難、此長彼消，與間接融資資源充沛相得益彰，構(gòu)造了流動(dòng)性創(chuàng)造流動(dòng)性的微觀基礎(chǔ)。

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