地方政府債券：10月20日，財政部批準(zhǔn)四家地方政府——廣東省、浙江省、上海市和深圳市政府發(fā)行自己的債券。正如許多評論家關(guān)注的，當(dāng)務(wù)之急是對這一發(fā)債行為進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控，因為北京當(dāng)局擔(dān)心這次地方政府發(fā)行債券將導(dǎo)致新的泡沫增長。但是，同時允許地方政府直接利用資本市場也凸顯出地方政府債務(wù)問題的嚴(yán)重性。

前全國人大副委員長成思危在近日大連召開的東亞世界經(jīng)濟(jì)論壇上稱，“中國版本的次貸危機(jī)版本是借債給地方政府，這正在導(dǎo)致大量債務(wù)違約。”（《南華早報》9月17日）。

中國地方政府債務(wù)從經(jīng)濟(jì)刺激計劃前微不足道的水平激增到預(yù)計總共10.7萬億元人民幣，約等于27%的國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）。五分之四的地方政府債務(wù)是由國有商業(yè)銀行借出的，其中很大比例屬于短期貸款。但其中許多資金已投入長期性的基礎(chǔ)設(shè)施項目中；隨著短期貸款陸續(xù)到期，其中許多項目現(xiàn)在正面臨現(xiàn)金危機(jī)。

在過去的三年中，為了獲取經(jīng)濟(jì)刺激計劃所提供的廉價信貸，一個很大程度上無管制而且極不穩(wěn)定的地方政府金融工具（LGFVs）所組成的全新網(wǎng)絡(luò)如雨后春筍般地迅速增加（目前其數(shù)量已超過10,000家）。當(dāng)中央政府承認(rèn)約有3萬億元的地方債務(wù)將無法償付時，渣打銀行相信更為龐大的數(shù)字，約9萬億元地方政府債務(wù)存在很大部分存在風(fēng)險。根據(jù)路透社的報道（2011年10月24日），換而言之，潛在無法償付的中國地方債務(wù)可能比2008年金融危機(jī)時美國拯救金融機(jī)構(gòu)的7000億美元數(shù)額更大。

銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)銀監(jiān)會（CBRC）主席劉明康承認(rèn)，“不可否認(rèn)的是地方政府融資平臺沒有得到審慎管理。”他在銀監(jiān)會的網(wǎng)站上寫道：“缺乏監(jiān)督機(jī)制和其他問題創(chuàng)造了許多風(fēng)險。”

這些金融工具現(xiàn)在出現(xiàn)一波債務(wù)違約的情況，并可能導(dǎo)致出現(xiàn)眾多處于危險金融狀態(tài)中的地方政府與銀行——而最終中央政府將受到打擊。去年，地方政府獲取的土地銷售和地產(chǎn)稅收入占到總收入的56%。隨著地產(chǎn)銷售趨緩和土地價格將下降，地方政府金融工具（LGFVs）出現(xiàn)債務(wù)違約上升的趨勢看來是不可避免的。

鐵道部的債務(wù)：同樣在10月20日，中國最高經(jīng)濟(jì)決策部門國家發(fā)展和改革委員會（發(fā)改委）宣布近期發(fā)行債券——發(fā)行面額為1000億人民幣（約合156億美元）——由鐵道部提供“政府支持”。這一擔(dān)保起初看來有些奇怪，由一個政府部門為另一個政府部門做擔(dān)保；這似乎進(jìn)一步證實了溫州火車碰撞事故（7月23日）之初就傳來的現(xiàn)金危機(jī)的傳言；國有商業(yè)銀行日益警惕出借新的貸款或購買新鐵路項目的債券。投機(jī)界盛傳政府即將推出一個2000億元人民幣（約合310億美元）的“救市計劃”來拯救鐵道部。

因為鐵路網(wǎng)絡(luò)史無前列地擴(kuò)大規(guī)模，鐵道部的債務(wù)在過去五年增加了兩倍。但許多中國人根本無法承擔(dān)新漲價的火車票價格，尤其是針對“白領(lǐng)”以上階層的新高速線路，其收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)地低于預(yù)期。

“過去幾年，鐵路建設(shè)規(guī)模擴(kuò)張過快和過大。一些正在興建的線路是重復(fù)平行的短距離路線，”，北京交通大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)教授李宏昌表示道。

不平衡和缺乏協(xié)調(diào)增長，商品投機(jī)和在合同談判中貪污成風(fēng)的習(xí)氣都揮霍了巨額資金。這使得鐵道部的債務(wù)達(dá)到2.1萬億元人民幣（約合3300億美元），超過中國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的5%。因此，僅僅是一個部在短短幾年內(nèi)已經(jīng)積累了幾乎相當(dāng)于“希臘的債務(wù)水平”。

當(dāng)考慮到地方政府債務(wù)、鐵路投資債務(wù)，和其他諸如資金尚無著落的養(yǎng)老金負(fù)債等債務(wù)項目，中國的整體債務(wù)水平并不像官方為使我們相信而統(tǒng)計的那樣無足輕重。渣打銀行亞洲經(jīng)濟(jì)研究主管關(guān)家明（Nicholas Kwan）警告說，目前中國的債務(wù)水平與歐洲國家相似，在國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的70-80%左右，而三年前只有約20%。他認(rèn)為，用不著太多的額外開支就會推動中國的債務(wù)水平接近美國的水平，達(dá)到國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的100%。

經(jīng)濟(jì)刺激、通脹和經(jīng)濟(jì)失衡

在過去的二十年中，中國當(dāng)局從此前的官僚計劃經(jīng)濟(jì)模式轉(zhuǎn)向“國家資本主義”模式，銀行成為其用來推動經(jīng)濟(jì)增長的主要工具。在2008年全球金融危機(jī)肆意橫掃全球的時候，中國當(dāng)局使用前所未有的大規(guī)模銀行信貸支持當(dāng)局的經(jīng)濟(jì)刺激措施。

這種信貸擴(kuò)張主要是進(jìn)入了地方政府和國有企業(yè)的渠道，這不僅幫助中國走出衰退，而且與許多主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)刺激計劃一起，幫助避免或推遲一個全球性的“大蕭條”。雖然中國貸款的投資的方法和形式不同，但與其他國家一樣，這都導(dǎo)致巨大的代價。群眾為此付出了通貨膨脹、噩夢般炒樓投機(jī)和其他導(dǎo)致中國出現(xiàn)創(chuàng)紀(jì)錄國內(nèi)消費水平的因素（中國消費只占有國內(nèi)生產(chǎn)總值的35%，而在印度這一數(shù)字是57％）。

銀行信貸在為期兩年的刺激方案中擴(kuò)大了71%，約為26.7萬億元人民幣（美元4.12萬億美元），根據(jù)瑞士信貸銀行，中國的信貸對國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比例也從2008年底的120%上升到2011年3月的166%。

這一信貸海嘯的一個副作用是導(dǎo)致額外的和不必要的沖擊貨幣供應(yīng)量，也是導(dǎo)致通貨膨脹的一個關(guān)鍵因素。據(jù)《南都周刊》報道，中國的廣義貨幣供應(yīng)量（M2）上升到71.03萬億元（約合10.71萬億美元），這一貨幣供應(yīng)量的規(guī)模比美國更大，是中國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）規(guī)模的近一倍。這種流動性過剩涌進(jìn)樓市和其他金融資產(chǎn)——直接沖擊土地、住房和大宗商品的價格飆升。

因此，銀行貸款的大規(guī)模擴(kuò)張進(jìn)一步導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重扭曲，而其本身已經(jīng)嚴(yán)重失衡（包括過度投資、產(chǎn)能過剩、資源和能源使用效率低下、收入差距懸殊，及抑制消費的極低工資水平）。

這遠(yuǎn)不是一項自覺的和明確的政策，這種信貸爆炸完全是以瘋狂和雜亂無章的形式所發(fā)生的，無論是銀行或由中央對此都少有控制或檢查，而地方政府和國有企業(yè)則無止境地利用獲得的寬松信貸，而沉迷于一切奢侈的投資項目（如“面子工程”，豪華的體育賽事和10多層樓高的公安局大樓等）以及純粹的投機(jī)（相當(dāng)比例的經(jīng)濟(jì)刺激資金進(jìn)入樓市和其他形式的投機(jī)項目中）。

全國房價自2007年以來上升了140%。一個被廣泛報道的數(shù)字是，目前中國估計有6400萬套（已售出的）空置住房，這些房產(chǎn)成為富裕人士（包括政府官員）和金融投資公司的投資，而非真正用于家庭居住。而與此同時，由于缺乏民眾負(fù)擔(dān)得起的住房，僅在首都北京估計就有一百萬“鼠族”居住在地下室和人防工程轉(zhuǎn)建的住房中。

銀行創(chuàng)記錄的利潤

正如瑞士信貸（2011年6月報告）指出，“…….問題是中央政府最初兩年內(nèi)計劃投入約4萬億元刺激經(jīng)濟(jì)，但在此期間基礎(chǔ)設(shè)施投資總額為18.3萬億元，是經(jīng)濟(jì)刺激計劃的四倍。在這個數(shù)額中，我們估計約14.5萬億元是由地方政府投資。在這種情況下，如貸款出現(xiàn)問題；很令人懷疑中央政府會否完全承擔(dān)責(zé)任，如果中央政府不幫助他們擺脫困境，這將會成為一個私人部門的問題，從而會影響銀行體系。”

在經(jīng)濟(jì)刺激期間，銀行瘋狂擴(kuò)張新貸款，因為這將帶來巨額利潤。根據(jù)《銀行家》雜志（The Banker）從2009年到2011年的3年期內(nèi)，中國各銀行利潤總和猛增95%，現(xiàn)在占全球銀行業(yè)利潤的五分之一以上。工商銀行的利潤2010年達(dá)到325億美元，超過全球所有其他銀行。第二位是中國建設(shè)銀行，利潤達(dá)到264億美元，位居全球第三位的是JP摩根，其利潤為249億美元（《華爾街日報》，2011年10月13日）。

向銀行借款的都是國有企業(yè)或地方政府金融工具（LGFVs-城市開發(fā)公司）等政府相關(guān)實體，所以銀行很少對有關(guān)項目的可行性，甚至真實性，進(jìn)行調(diào)查。在西方，銀行的這種行為被稱為“道德風(fēng)險”——因為相信不管如何，國家將介入承擔(dān)所有的借貸損失。而由此帶來的腐敗和濫用資金達(dá)到新的創(chuàng)紀(jì)錄水平。

為了防止銀行危機(jī)，中國政府自去年以來已經(jīng)開始嚴(yán)格控制新增貸款。這導(dǎo)致由于資金不足眾多項目被砍掉，而銀行也削減了提供給地方政府或金融工具的信貸額度。鐵路行業(yè)是最明顯的例子，計劃項目中的約三分之一被削減，鐵路建設(shè)系統(tǒng)雇用的600多萬農(nóng)民工眾中的多數(shù)人工資拖欠幾個月未付。

一名上海金融家告訴《南華早報》（2011年10月17日）“鐵道部的錢用完了。眾多鐵路項目已經(jīng)因缺乏資金停工，而許多工人工資尚未支付。”

與此同時，金融危機(jī)正被用來進(jìn)一步推動私有化，（在2月份整肅了鐵道部一批高層領(lǐng)導(dǎo)人后）鐵道部“改革”的建議包括更多的私人投資、建立公私合資企業(yè)和出售資產(chǎn)以獲取資金。

公路和高速公路則是另一個基礎(chǔ)建設(shè)債務(wù)的例證。盡管在汽車的使用車輛數(shù)量上出現(xiàn)“大躍進(jìn)”（中國2009年超越美國成為最大的汽車市場），但汽車數(shù)量并不能證明收費公路建設(shè)不受約束增長的正確性。近來來自12個省市的最新報告顯示，建設(shè)收費公路的總債務(wù)達(dá)到7593億元（1186.5億美元），這些道路通常由道路運營商和地方政府之間合作建設(shè)。但只有在北京市一個省級單位，這些道路能帶來利潤。根據(jù)《深圳日報》（2011年10月19日）令人擔(dān)心的是，投資回收期可能遙遙無期，而給地方政府帶來持久的負(fù)擔(dān)，但地方政府早已肩負(fù)眾多其他債務(wù)。”

收緊貨幣政策

去年，國務(wù)院開始控制貨幣供應(yīng)并采取了一系列緊縮政策，包括旨在限制銀行放貸和遏制房地產(chǎn)市場的猖獗投機(jī)活動。

央行去年五次提高利率和九次提高存款準(zhǔn)備金（即各商業(yè)銀行必須存放于央行的一定存款比例）。它同時也緊縮了銀行貸款的份額。隨著通貨膨脹維持在6%以上，這已經(jīng)是連續(xù)第四個月通脹超過6%（九月份為6.1%），政府控制通脹在4%的目標(biāo)已無法實現(xiàn)，所以短期內(nèi)沒有放松貨幣收緊政策的跡象。

國務(wù)院總理溫家寶曾多次公開宣稱控制通脹的“勝利”，尤其是他六月份撰寫發(fā)表在《金融時報》上的文章，但現(xiàn)在這么說顯然為時過早。同樣，他的政府信貸緊縮仍然還沒有控制金融投機(jī)或?qū)π刨J擴(kuò)充的欲望。惠譽(yù)預(yù)計今年貸款總額包括非銀行信貸將達(dá)到18萬億元，使政府7萬億元的信貸目標(biāo)相形見絀。雖然貨幣緊縮措施未能實現(xiàn)目標(biāo)，但是已經(jīng)產(chǎn)生了一系列新的問題，包括經(jīng)濟(jì)破敗和扭曲。為了避開北京的信貸限制措施和維持利潤，銀行開始推動創(chuàng)新實踐——大規(guī)模擴(kuò)張的“資產(chǎn)負(fù)債表”外的交易行為和源源不斷推出新的“理財產(chǎn)品”，也就是模仿華爾街金融弄虛作假。這些新的金融“創(chuàng)新產(chǎn)品”近來所產(chǎn)生的龐大規(guī)模已經(jīng)在中國和全球范圍內(nèi)敲響警鐘。

浙江危機(jī)

這些都是中國“國家資本主義”經(jīng)濟(jì)模式內(nèi)部的對立力量的反映，每次政府制定一項政策，經(jīng)濟(jì)力量——包括下級政府和與國家相關(guān)企業(yè)——受積累財富的意志驅(qū)使會進(jìn)行“反擊”。

政府控制銀行貸款的嘗試結(jié)果是出現(xiàn)驚人擴(kuò)張的影子銀行系統(tǒng)，而許多國有企業(yè)和地方政府都層層參與其中。這個影子銀行系統(tǒng)的部分是由純粹的私人“地下錢莊”和信托基金組成，它們主要向被迫向它們借款的中小型私人企業(yè)（SMEs）收取高額利息。

由于政府壓縮國有銀行的信貸，這些私人金融機(jī)構(gòu)迅速增長。根據(jù)央行的報告，這些非法銀行大約釋放了2.6萬億元人民幣的貸款，但是這一數(shù)字很有可能被低估了。它們吸引來自其他資本家和富有的政府官員的資金（同時政府官員也提供保護(hù)），——這些資金都是為其制定的最高可達(dá)100%的高利貸利率所帶來的豐厚回報所吸引。新華社引述了一名涉及8億元地下貸款的高利貸女莊家，她表示80%提供資金給她的人都是地方政府官員。

但也有越來越多的跡象表明（更容易獲得銀行信貸的）國有公司也在進(jìn)入這一市場。由于產(chǎn)能過剩和嚴(yán)重的價格戰(zhàn)從而導(dǎo)致其核心產(chǎn)業(yè)回報率較低，而北京當(dāng)局也在打壓房地產(chǎn)市場，所以許多國有公司今年從房地產(chǎn)投機(jī)轉(zhuǎn)向成為“貸款大鱷”而獲取利潤。

這些交易本身存在大量的非法行為，越來越多出現(xiàn)國有銀行作為中間商在一個公司（通常是國有公司）和另一個公司（通常是私有公司）之間安排“委托貸款”。在過去的一年，銀行為避讓政府限制貸款的措施而繼續(xù)保持利潤，委托貸款的額度迅速飆升。

最近浙江省的發(fā)展和私營企業(yè)集中爆發(fā)的金融弊病將這一現(xiàn)象披露出來。政府近來宣布了一項1600億元的“救助方案”以幫助浙江省的中小企業(yè)，這些企業(yè)正因為被地下銀行 “抽血”（而耗盡利潤）。

今年前9個月，浙江有200多名高額負(fù)債的公司老板外逃，他們欠下總共約15000名工人的薪水。其中數(shù)名資本家自殺。據(jù)報道，今年在著名的制造業(yè)名城溫州， 36萬家中小企業(yè)中的五分之一由于資金短缺被迫停產(chǎn)，許多溫州的資本家都要求將地下銀行合法化，以便可以規(guī)管市場。

浙江遠(yuǎn)非是獨一無二的現(xiàn)象，來自珠江三角洲（廣東省）最近的一項調(diào)查報告說，72%的中小企業(yè)在未來半年將無法盈利。根據(jù)《南華早報》（10月15日）的報道，“很多中小企業(yè)的老板說，現(xiàn)在生意比2008年全球金融危機(jī)期間更為糟糕。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們警告說，內(nèi)蒙古可能成為下一個私營企業(yè)大面積倒閉的省份。”

但非官方的預(yù)計表明，至少有一半的地下錢莊的貸款已進(jìn)入金融投機(jī)的渠道：“浙江的幾個企業(yè)家說，地下錢莊說征收的不合理高利率意味著，沒有人會為生產(chǎn)而向他們借錢...... ” 《南華早報》的丹尼爾-任（Daniel Ren）報道（揚子江簡報，2011年10月15日）。

正如我們在浙江看到的，由于私營部門的經(jīng)濟(jì)權(quán)量迫使政府現(xiàn)在瘋狂地退出一系列救市措施。據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心的數(shù)據(jù)，中小企業(yè)創(chuàng)造了80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位，70%的中國專利，貢獻(xiàn)60%的GDP。但對影子銀行體系的恐慌，不只是企業(yè)倒閉的風(fēng)險和就業(yè)崗位的損失，也包括地下銀行發(fā)展出的大規(guī)模“龐氏騙局”最終崩潰，因為公司們根本無法償付超額的利息。這些地下銀行的經(jīng)濟(jì)規(guī)模約相當(dāng)于國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的10%；同時在許多情況下，它們也與金融體系的其他部分、地方政府和國有公司有著緊密聯(lián)系，這可能會威脅導(dǎo)致更大規(guī)模的金融連鎖反應(yīng)。

一些統(tǒng)計數(shù)據(jù)充分說明這些問題的規(guī)模：