一：經濟的實情是通縮，而非通脹　　

從歷史的經驗看，在一般性產能過剩的情況下，尚未出現嚴重通貨膨脹的先例。換句話說，歷史上所有值得關注的通貨膨脹都一定有一個共同的背景，就是經濟是短缺的，供給不足的。　　

教科書會經常引用兩次經典的惡性通脹，一次發生在1920年代德國魏瑪政府時期，另一次發生在1940年代中國的蔣介石政府時期。無論1920年時的德國，還是1940年的中國，經濟都是極端短缺的。　　

另外一個通脹的經典案例出現在1970年代的發達國家，就是所謂的“滯漲”。這個時期發達國家經濟的總體情況也是供給不足的，其原因在于，自1930年代“羅斯福新政”以來，以美國為首的發達國家開始實施以保護普通勞工權益為導向的“馬克思主義化”社會改革，導致這些經濟體維持了一個很高的“國有化”比例，很一個很高的稅收水平，以保障為普通老提供高水平的社會福利和社會保障，最終經濟運行的社會成本太高，生產效率低下。1980年代資本主義世界出現的“新自由主義改革”也正是針對這種供給不足的，無論是美國的里根，還是英國的撒切爾夫人，其政策的基本導向都是“去國家化”、降低稅收為基本導向的。當時甚至出現一個“供給學派”，其理論核心也是講如果提高生產效率，改善供給不足的。　　

實際上，“滯漲”不僅僅發生在發達國家，也發生在基本同期的社會主義國家，包括崩潰前期的蘇聯，和改革開放前期及改革開放之初的中國。背景也和發達國家基本相同，因經濟“國有化”而導致生產效率低下，最終導致供給不足。只是由于社會主義國家的國有化程度比資本主義國家要高的多，所以其“滯漲”的程度也嚴重的多。　　

歸納起來，供給不足是嚴重通脹發生的一個充分必要條件。相反，如果經濟總體情況是供給過剩的，一般會出現通貨緊縮。產能過剩，通貨緊縮是經濟危機的一般特征。　　

二：貨幣增發量是主觀的，而非客觀　　

按照這個規律，目前無論是中國，還是全球都應該是通貨緊縮的，因為我們存在一般的產能過剩、供給過剩。但是，為什么當前我們最大擔憂是通脹，而非通縮？原因在于央行的擴張性貨幣政策所導致的貨幣增發。目前一個流行的觀點是，央行每次貨幣增發的貨幣都是一個客觀的、固定的數量，而且這些增發的貨幣一定會被市場用掉，所以一定會導致物價水平整體提高，形成通脹。　　

事情沒有那么簡單，這些流行的觀點也是似是而非。　　

央行每一個擴張性的貨幣政策，到底能夠導致多少實際的貨幣增發，不是一個客觀的、確定的量，而是一個主觀的、不確定的量。貨幣政策最終效果，它所導致的實際增發的貨幣的數量，取決于貨幣政策的傳導性有多大，傳導是向市場傳導，就是最終增加多少實際購買力，或者是消費性購買，或者是投資性購買。　　

那么，消費者是否愿意增加消費量，最主要地取決于他的收入是否在提高，以及預期中收入是否會提高；投資者是否愿意增加投資，最主要地是取決于他的投資收益會隨投資的增加而提高，或者預期中的投資收益會提高。央行擴張性的貨幣政策為消費者和投資者所能夠帶來僅僅是融資的方便性增加和融資成本的降低，簡單講就是融資環境的改善，而非預期收入的提高和預期投資收益的提高。　　

那么，融資環境的改善能否提高收入預期和投資收益預期，答案是有時能，有時也不能。什么時候能？當經濟是供給不足時能；什么時候不能，當經濟是供給過剩時不能。因為只有在供給不足的情況下，投資者的收益，才會隨著投資的增加，產能的擴張而增加。同時，單位效益提高了，消費者的收入也會隨之提高。這時，投資者才會愿意借錢增加投資，消費者才會借錢消費；相反，如果經濟是供給過剩的，那么投資增加投資不但不會帶來收益的增加，反而會降低，因為增加的產品根本找不到銷路，所以，他就不會愿意借錢去增加投資。同時，單位的效益不好，消費者的收入也不可能會增加，他們也不愿意去借錢增加消費。　　

也就是說，央行的貨幣政策傳導性取決于經濟的狀況，是供給不足的，還是供給過剩的。更準確地說，是取決于市場對經濟狀況的判斷和預期。如果市場認為經濟是供給不足的，他們就愿意利用貸款去增加投資和消費，這時貨幣政策的傳導性就很強，貨幣實際增發的量也就很大；如果市場認為經濟是供給過剩的，他們就不愿意利用貸款就增加投資和消費，無論貸款有多么方便，利率多么低，這時央行的貨幣傳導性就很弱，貨幣的實際增發量也就很小。　　

注意，經濟狀況實際是什么樣的與市場認為經濟狀況是什么樣的有時并不完全重合。市場認為經濟狀況是什么樣的就是市場對經濟狀況的判斷和預期。市場是依據對經濟狀況的預期而決策的。　　

經濟危機就是由產能嚴重過剩所引發的，所以經濟危機時貨幣政策的傳導性是很弱的，貨幣擴展所導致的實際貨幣增發量也是很小的。這是凱因斯不看中貨幣政策根本原因。他打過一個經典的比喻，說你可以把一匹馬拉到水邊，但是你不可能強迫馬去喝水。把馬拉到水邊，就是實行擴張性的貨幣政策，馬愿不愿意喝水就是市場愿不愿意增加消費和投資。馬究竟能喝多少水取決于它有多渴，而非河里有多少水。市場究竟能增加多少消費和投資，取決于市場的消費和投資增加意愿，而非央行的貨幣政策有多寬松。現在很多人，把馬能喝多少水與河里有多少水等同起來，把市場愿意增加多少消費和投資與央行的貨幣刺激等同起來。　　

三：投機資本尾大不掉　　

但是，為什么在如今嚴重產能過剩的中國，通脹率卻在實實在在地走高？10月的官方CPI已經高達4.4％，而且市場預期還會繼續走高。原因在于現在的經濟與凱因斯時代的經濟出現一個根本性的結構變化，就是虛擬經濟的規模大幅提高。根據國際清算銀行的統計，2005年全球金融衍生品未平倉合約的總量已達343萬億美元，如果加上股市、債市，將超過400萬億美元，而當時全球的GDP總量也只有40萬億美元左右。虛擬經濟本來衍生和服務于實體經濟的，然而由于其規模太大，已經10倍甚至數10倍與實體經濟，它已經表現出相當的獨立性，已經可以反客為主，反過來駕馭和奴役實體經濟了。　　

前文對歷史規律的歸納，以及對央行貨幣傳導性的分析只適用于實體經濟，而不適用于虛擬經濟。什么是虛擬經濟？就是由投機資本所驅動的經濟。投機資本所追逐的是投機收益，他們所關注的更是市場的短期波動，更是希望從市場的短期波動中去發現低買高賣的獲利機會，而不去關注經濟是供給過剩的，還是供給不足的，因為他們不做實體投資。　　

投機資本自古有之，只是現在的投資資本的規模要大得多，力量大的多。當投資資本規模很小時，力量很小時，他們只能被動地靠發現和跟隨市場的波動去賺錢；但現在，規模已經足夠大，力量已經足夠強的投資資本已經主要靠主動地制造和操縱市場波動去賺錢了。這是現代經濟與傳統經濟一個根本性變化。　　

目前我們在分析經濟形勢時必需要同時考慮實體經濟和虛擬經濟，既關注實體資本，也要關注虛擬資本、投機資本。但是，目前主流的經濟理論，以及各國央行做貨幣決策時所依據的理論，都沒有充分考慮虛擬經濟的影響，都對投機資本關注不夠，只是簡單地、甚至武斷地將投機資本所制造的市場波動視做一種無關痛癢的干擾。　　

當前困擾中國、乃至其他新興國家的通脹主要是由投機資本所造成的。治理通脹應該將靶子定在投機資本上，否則就是亂彈琴。　　

總體來說，投機資本具備兩個特征。一是它終究還是要依附于實體經濟，二是流動性非常強，來去速度都很快。　　

投機資本主要是依賴發現和制造商品和資產價格的波動去獲利，而無論是商品，還是資產價格的波動都最終取決于實體經濟層面的因素，準確地說，是取決于投機資本對實體經濟相關因素的預期。如果投機資本預期某種商品或資產的價格未來會上漲，那么大量的投機資本就會進駐該商品或資產，最終價格也會真的被拉的很高。而投機資本的預期是否與實體經濟的真實情況相符是無關緊要的。　　

中國的通脹為什么會逐漸變得很嚴重，其根源就是此前在投機資本間逐漸達成一種共識，認為中國的通脹會變得嚴重，形成一種普遍的通脹預期，所以這些投機資本開始大肆做多與中國經濟相關的大宗商品，做多中國的房地產。大投機資本帶動小投機資本，機構投機資本，帶動散戶投機資本，于是通脹真就來了。而他們的依據就是所謂的“通脹就是一種貨幣現象”，很簡單的邏輯就是，央行擴張貨幣了，通脹就一定來。　　

四：央行要管理的是投機資本的通脹預期　　

所以，就中國央行來說，治理通脹的根本在于治理投機資本的通脹預期。人行的官員一直說要管理通脹預期，這是不準確的，而是管理投機資本的通脹預期。傳統的通脹預期到真實通脹的轉變是通過囤積實體商品實現，而如今從通脹預期到通脹的實現則是通過購買商品期貨和某些資產而實現，這是質的不同。　　

投機資本既然認為是央行的擴張性的貨幣政策必然會帶來通脹，不管這是否是正確的，為抑制通脹預期，央行都必需緊縮貨幣。所以，近期中國央行連續的提高準備率和加息無疑是正確的。投機資本也迅速做出了反應，國內外的重要大宗商品都出現了調整，股市也受到牽連。　　

但是，央行需要保持清醒的是，由投機資本所造成的通脹，它來的快，去的也快，這由投機資本的高流動性所決定。實體經濟層面實際上是通縮的，投機資本大規模撤退時，也就是市場回歸實體經濟的真實面目之時，那時通縮就會到來。通脹到通縮，也就一瞬間的事。　　

事實上，投機資本也是通過操縱市場預期來實現操縱目標商品和資產的價格的。準確地說是大投機資本操縱小投機資本的預期，機構投機資本操縱散戶投機資本的預期。以通脹預期為例，它也不是一開始就有的，而是經過某些大投機資本頻頻“教導”中也逐漸匯聚成洪流的。普通人并不知道弗里德曼，也不知道所謂的“通脹歸根結底就是一種貨幣現象”，也不會得出結論央行貨幣增發就一定會通脹的結論。但是，那些大投機資本的代言人會通過電視、報紙、研究報告等形式，反復向公眾洗腦，灌輸這些思想。　　

五：重提“節制資本”　　

這里就不得不說一個叫謝國忠的人，此人從自2009年以來就通過各種渠道向中國的普通百姓推廣“滯漲”的概念，說通脹就要來了。謝國忠是一個地地道道的大投機資本的代言人，此人在摩根斯坦利供職多年，贏得投機資本的信賴，辭職后又創辦了所謂的“玫瑰石”投資顧問公司。毫不夸張地說，中國投資資本通脹預期的形成，和謝國忠有很大的關系。上面我們已經分析，實體經濟層面是供給過剩的，是通貨緊縮的。正是在謝國忠之流們的鼓噪下，投機資本的通脹預期真的形成了，他們操縱了中國的物價，這使得實體經濟供給過剩的局面即一步惡化。　　

現在流行“貨幣戰爭”的思維，事實上，不是所謂的“貨幣戰爭”而是赤裸裸、血淋淋的利益戰爭。就抗擊通脹來說，是沒有余錢的普通百姓與投機資本之間的戰爭。　　

投機資本的勢力已經足夠強大，資本的獲利本性決定了他們不會乖乖地趴在家里的，他們總會出來，利用各種各樣的借口，相互挑唆，制造市場波動，為何實體經濟。　　

從這個意義上說，如何限制投機資本對實體經濟的干擾和破壞，成為全球政府務必重視的一個嚴峻課題。讀到這里，你才能發現中國傳統經濟智慧的偉大，就是“節制資本”，你不節制它，它就會出來作孽。　　

六：政府不能做投機資本的幫兇　　

政府的任務是去節制和對抗投機資本，然而遺憾的是，目前全球的政府也都紛紛陷入一種投機主義，自覺不自覺地成為投機資本的幫兇。就中國本輪不可思議的通脹來說，正是政府的賭博式的經濟救助政策給了投機資本操縱通脹預期的可乘之機。　　

在當前的局勢下，政府必需做出明確的選擇：你是站在實體經濟一邊，還是站在虛擬經濟一邊；你是占在人民大眾一邊，還是站在投機資本一邊。　　

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