通脹、股市與央行的難局

作者：誰是誰非任評說

現在中國進入了通脹和防通脹，在央行不斷的操作下，股市、期市大跌，似乎是央行的池子要挖成了，而海外數千億熱錢有虎視眈眈，中國現在的形勢是很嚴峻的，下面分析一下對于經濟形勢的看法，僅為個人觀點。

外匯局2010年三季度國際收支平衡表數據顯示，三季度國際收支經常項目、資本和金融項下繼續呈現順差，國際儲備資產繼續增長。經常項目順差是去年同期的1.03倍，環比則增長40%，出現較大異常。這樣的非正常增長背后是熱錢進來了，但是熱錢10月得利后現在未必進入股市，因為銀根緊高利貸的機會更看好。央行2010年11月26日數據10月新增外匯占款高達5190.47億元，創30個月來新高，環比大增79.27%。美國量化寬松政策導致全球流動性泛濫，人民幣加息和升值預期更吸引熱錢重返中國。巨額熱錢進來造成10月的股市牛市，但是央行兩次上調準備金收走7000億，高盛的集結號熱錢逃跑股市大跌又套牢中國資金，中國成難局。截至10月底，央行外匯占款余額為21.85萬億元，較9月末環比增加2.49%。而月度新增外匯占款前一個高點是2008年4月的5251億元。外來的熱錢所占的比例太高了。央行收取流動性是從銀行收取，而直接得到錢的是外資，這錢流轉到央行手中要過多少道手，每次過手都要贏利的，這樣的對抗成本誰人統計過？

2010年10月18日至11月14日的四周內，央行在公開市場操作中累計凈回籠資金1535億元。11月，央行兩次上調準備金率，凍結資金達6000億元。上調準備金率的直接觸發因素就是對沖巨額外匯占款。在強烈加息預期下，當前機構為避免未來出現浮虧，對央票認購熱情不高，由此導致本周央票發行跌至幾十億元的地量水平，公開市場操作幾近喪失流動性管理能力。因此央行加息也是它自身利益的選擇，預計在12月中旬再度加息，股市要入市也要等這個風險釋放了再說。

看到有報道說中國銀行業還有2900多億的貸款額度，這樣的報道意在說明中國的金融體系內還有資金，但是這樣資金量是中國人均才200多塊，對于中國上億張信用卡，年底圣誕節透支消費高峰時的刷卡都未必夠。因此中國金融體系內的資金已經緊張到什么程度就可以想見了。更進一步是中國銀行間拆借利率已經與現在的央票利率形成了倒掛，所以央行的央行回收流動性已經實際上無效，這個利率倒掛竟然達到了1%，也就是說央行必須加息1%才能夠改變這樣的局面。而對于央行加息提高央票的利率收回流動性還要面臨央行成本出售能力的問題，央行總的央票發行額達到3萬億左右，多1%的成本就是300億費用，要知道目前央行的凈資產才200多億，貨幣發行主要是外匯占款，央行的收入主要來自外匯投資，也就是不斷降低的美國國債利息，如果這里增加300億費用，就立即讓央行資不抵債。如果計算人民幣升值后央行的浮虧以及兩房垃圾債券的損失計提，實際上央行早已經資不抵債，但是我們的會計準則是成本記帳法，只要外匯儲備不斷增長央行不需要實際賣出美元，這樣的虧損就不反映在賬面之上，因此央行早已經資不抵債，面對一個資不抵債的央行，這個國家能夠不發生惡性通脹的情況還真的沒有聽說過。

央行的自救無外乎兩種方式，那就是收取低成本的銀行存款準備金和坐莊央票，收取準備金是向全社會的金融體系收取而不是向持有貨幣的熱錢收取，這樣的結果就是被收稅一樣的強征以后誰拿著現金誰得利，一定要造就高利貸的土壤，而通過利率杠桿讓以前的央票估值變化而發行和贖回央票，就是借助央行壟斷地位從中國的金融系統漁利。央行不斷提高準備金或者坐莊央票這樣的操作的背后就是讓中國的金融系統承擔損失和實業承擔高利率，這樣的結果一定是危及股市中的股票，同時對于物資市場短期內加大了投機的成本，但是這些利息會轉化為生產成本，導致長期卻是使得漲價獲得了更強勁的成本支撐。這其中最顯著的例子就是國內融資收緊，開發商內地的融資陸續被堵資金緊張；而國際熱錢洶涌，使得地產商紛紛轉尋海外融資，香港掀起融資潮。碧桂園、恒大等公司發債融資的利息高達12%、13%。碧桂園的債券被標普和穆迪下調評級至負面，富力綠城負債率超100%，如不能贖回債券被清算就成為外資控制開發商，外資控制了中國房地產業，中國的政策就是得不償失的。

而對于股市，通脹無牛市是最好的體現，在通脹的情況下導致利率大幅度的上揚，這里股市所參照的利率不僅僅是銀行利率也要包括民間利率和高利貸利率的一個社會綜合財務成本，這樣的利率的提高就是股票估值的下降，很多資金會離開股市進行高利貸漁利，而被漁利的產業又直接導致實業的利潤率降低，股票的利潤下降，因此這樣的通脹對于總體的股市是沒有牛市的，其通脹性牛市的特點就是抗通脹的資源、消費、流通等大類的股票會有價值的重估，但是對于股市的總體肯定是一個利空的結果，即使是對于抗通脹股由于市場的透支目前的估值也不低，整體的風險在加大。如果資金從股市被擠出，會造成更多的流動性泛濫，還要進一步的加劇市場的通脹，美聯儲在08年危機時迅速調整為近似零利率的結果就是要以低利率維持股票和債券的價值股值的，但是對于中國超低利率是不可能的事情。這里的銀行政策之難點不僅僅有經濟層面，還有政治層面。

而外電報道有國際大鱷等熱錢數千億囤積香港等待機會到中國漁利，這樣的熱錢流入如果是以準備金、央票等手段收走社會的流動性，但是收走的是面對整個金融體系，而這樣的收走本身就會在某些地方造成價值洼地成為熱錢漁利的目標，因為在市場經濟資金的每一次流動和過手都是要盈利的，熱錢的流動性富裕不會自動的填充到流動性緊缺的地方而是要得利的，與此同時在熱錢撤出的時候所造成的流動性緊張，央行的寬松政策也不會立即和無代價的填補到熱錢離去所留下的空間，中央這樣的政策導致中國在流動性泛濫的情況下會出現巨大的流動性松緊不均衡，所以雖然中國整體上的流動性泛濫但是不排除在某些地方出現流動性緊缺，就如被不斷調控的房地產業資金緊張一樣，這樣的不均衡恰恰是熱錢手持現金最好漁利的情況，這也是美國量化寬松的壓力下所追逐的機會，他們就是要找到你的不均衡點來漁利。這就如非洲的群獅發現大群獵物以后難以下嘴，它們就采取恐嚇的方式讓這些獵物害怕，然后讓他們跑起來，在獵物跑動的過程中就可以找到薄弱點下嘴了，中國現在在熱錢囤積香港和美國量化寬松的恐嚇下，中國央行的頻繁操作和社會對于惡性通脹的無比恐懼，實際上就是中國這個國際金融大鱷眼中的獵物已經跑了起來，下面中國哪里流動性不均衡出現局部緊缺，哪里就是它們的機會，熱錢是哪里有機會就到哪里去，人民幣匯率、股市、樓市、大宗商品、高利貸等等都可能成為熱錢獲利的方向，而我們要全部防守住難免顧此失彼。因此我們對于熱錢進則收緊出則放松的調控貨幣市場，實際上就是造成中國經濟體內流動性的松緊震蕩，震蕩中不斷的資金流轉就要不斷的資金賺錢，給熱錢找到不斷的漁利機會，對于一個成功的莊家真正的盈利不在于把價格炒高多少倍后的逃跑而是不斷的高拋低吸，幾次往復就可以在贏利上超過直接的拉價格炒作而且賺錢不留痕跡，這樣的情況是最難防范的。而不斷的這樣松緊操作，還要造成信息的巨大不對稱，由于熱錢就是外來流動性的操盤者，他們對于信息具有天然的優勢，因此這樣的松緊的結果加劇了資本對于老百姓財富的掠奪，激發更大的社會矛盾。

在這里我們要看到中國的巨額外匯儲備的理財投資就是對于美國等西方國家的資本輸出，而相對我們的招商引資所得到的美元被央行持有又不得不投資于海外市場，這里面的盈虧也是要算筆賬的。中國出現高達1.4萬億美元的對美資本凈輸出，而中美投資收益率低下，中國對美國直接投資的實際收益率僅為2.3%，股票投資實際收益率為1.77%，中國投資美國國債與機構債的實際收益率為3.22%。這是中國外匯儲備高昂的副作用之一。相比中國的低收益，1999-2009年間美國在華直接投資的經營性凈收益率為15%，加上資產升值和人民幣升值因素，實際收益率為18%。美國的中國股票投資收益率為13%。中美雙邊投資收益率倒掛15.7%。這樣的倒掛反應的是中國招商引資和儲備美元政策導致的利益損失。而這樣的投資差異也反映在我們的通脹和央行的難局上，外資在中國的盈利并且從中國拿走所得到的超額權益，會對于中國造成緊缺和流動性泛濫，而央行由于資本項目往來持有的外匯貨幣投資收益低下，直接制約了央行對于外資進入外匯占款所導致的貨幣被動發行后回收過剩流動性的操作能力，央行的央票付息的收益來源要來自央行對于其持有的外匯儲備的理財，因此中國的政策是一個系統性的工程，中美對于投資往來的不對等也是當今中國外匯緊缺局面改觀后必須政策扭轉的，否則將來的央行難局和通脹壓力會越來越大。

因此面對央行的種種難局，不要簡單的樂觀分析經濟危機不會二次探底，也不要簡單的看中國經濟現在是世界危機后最好，要認識到其中深層次的問題和危險，要認識到當今危機四伏的世界，更多的反思中國的制度性缺陷和以往政策，杜絕西方大鱷漁利的機會，中國才能夠有可持續的發展空間，只有笑到最后才是成功者。

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