美聯儲近日宣布將開始QE減量，議息會議聲明表示將從2014年1月開始削減每月的購債規模100億美元至750億美元，其中每月購買國債和抵押貸款支持證券(MBS)的規模均降低50億美元，分別至400億美元和350億美元。這標志著美聯儲在金融危機之后實施了五年的三輪QE開始回歸常態化過程，全球將正式進入“后QE時代”，也標志著全球將不可避免地迎來一個新的金融大調整時期。全球經濟、金融市場以及國際資本流動格局將面臨新的沖擊。

　　其一，QE退出將開啟美元新一輪上升周期。在發達經濟體內部貨幣政策有較大分化。日本央行4月曾許下貨幣基數在2014年末翻一番的承諾，因此很有可能在明年進一步將每月購債規模擴大30%～40%。預計日本將在2014年上半年之前繼續維持寬松的貨幣政策，以緩解消費稅增加所帶來的壓力。2015年之前歐洲央行和英國央行不會加息。歐洲央行仍有可能進一步放寬貨幣政策，如果歐元區經濟復蘇符合預期，歐洲央行出于對低通脹率的擔憂仍有可能調低再融資利率，甚至下調存款利率為負值。如經濟表現不佳，預計歐洲央行很可能考慮采取負利率和資產購買計劃。明年全球主要央行貨幣政策的差異性將會助推美元走強，特別是如果參考美國貨幣政策周期與美元周期的關系，美元強勢周期可能會持續6～8年。

　　其二，全球貨幣金融環境和資金流向將呈現“雙向變動”：一方面，全球資本流向新興經濟體減少，甚至回流。國際金融協會預計，2013年和2014年從新興市場流出的跨境資本將增至1萬億美元，并將2014年流入新興市場資本規模從今年的1.145萬億美元下調至1.112萬億美元，為2009年以來最低。從長期來看，新興經濟體之間對資金的競爭將有所加劇，這與過去競爭基本發生于新興市場和發達國家之間不同。

　　另一方面，新興經濟體流向美國等發達經濟體的儲蓄資金也將減少。如果我們把全球資金結構作個劃分，可以用“核心+夾心+外圍”來表示，核心是美國，夾心是日本、歐洲，外圍是新興。過去，核心大量消費、外圍大量制造、夾心扮演資金放貸。但未來這一切必將發生重大改變，美國正在改變消費驅動，而轉向“實體再造”，全球資金正在回流美國，特別是隨著各國啟動經濟再平衡戰略將遏制全球儲蓄的增長，新興經濟體儲蓄資金大規模流向美國等發達國家流量也將放緩。

　　其三，債券利率逐步抬高改變全球利率水平與結構。美國國債市場是全球最大最活躍的債券市場，各類投資者，包括共同基金、銀行、保險公司、養老基金、外國政府及個人投資者等都配置美國國債。而美國國債一向被視為全球無風險債券，其收益率為無風險利率，因此成為全球金融市場的資產價格風險標和定價基礎。

　　2014年隨著全球債券利率的上升(美國十年期國債收益率將會帶動發達國家以及新興經濟體債券利率的上升)：美國、英國、澳大利亞和新西蘭十年期國債收益率均上漲了超過100個點，德國漲幅為46個點，新興市場平均漲幅為120個點?？傮w而言，全球流動性將真正由過去的“過剩”轉為“偏緊”，且貨幣政策會繼續保持分化：美國將主動有所收緊，新興經濟體將被動有所收緊，歐洲和日本可能會延續貨幣寬松的主基調。

　　其四，對新興經濟體尾部風險沖擊更大。量化寬松無論進還是退，對新興經濟體都是無法避免的重大沖擊。從全球各國經濟危機的歷史經驗看，全球外圍國家爆發經濟危機與美元流動性漲落周期息息相關。自“布雷頓森林體系”解體以來，美元每次升值都使新興市場遭到金融危機重創。預計美聯儲量化寬松政策退出時，經濟和金融脆弱性高的國家將首當其沖。

　　一是杠桿率高的國家。債務比率高的國家脆弱性更強。為克服金融危機的外部沖擊，新興經濟體大量舉債，致使負債率不斷上升。據IMF預測，新興經濟體平均債務率接近40%。美聯儲收緊貨幣直接導致新興經濟體償債成本上升，使債務不可持續，近期受美國國債利率走高的影響，新興市場利率自今年6月以來也出現了不同幅度的上升。在信貸繼續擴大的情形下，更高的利率水平將增加存量債務成本，從而提高整體債務杠桿率。

　　二是“雙赤字”國家。今年以來，新興市場代替了歐洲邊緣國家而吸收了國際經濟的不平衡，從而成為經常賬戶赤字的主要承擔國，尤其是印度、印尼、巴西、土耳其和南非，這些國家經濟減速最為嚴重，并且同時擁有規模龐大的經常賬戶赤字和財政赤字。

　　三是資源型出口國家。美聯儲QE3退出后，美元進入周期性上升通道，帶來大宗商品價格下跌，南非、巴西、印尼等資源生產國的經濟將面臨一次大調整。這些國家經常項目順差減少甚至出現逆差后，不得不靠資本項目凈流入維持資金周轉，這將進一步加重償債壓力，導致經濟脆弱性大幅上升，特別是有著經常賬戶赤字、財政赤字的經濟體將會承受更大的匯率波動和資產價格的調整，加劇金融危機風險。這恐怕是美聯儲政策退出最大的尾部風險，也無疑是美國金融自利主義給世界的一個“回報”。

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