美次貸危機可能2010年到底，"咸魚"翻身需10年
中國對策：有必要研究人民幣貿易結算體系；對外投資多元化，目光多轉向發展中國家
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人民網記者 呂鴻 |
當前，世界各國都在研究一個重大課題——預測美次貸危機何時是盡頭？美國經濟何時能走出危機？而對于中國而言，如何妥善應對此次被西方媒體稱為上世紀美國經濟大蕭條以來最嚴重的金融和經濟危機，是一個迫在眉睫的事。
所謂仁者見仁、智者見智，通過一些扎實的歷史和現實數據分析或許可以幫助人們大略把握此次美國次貸危機的未來走向。就此，中國留德學者學生團體聯合會理事、旅德金融專家周堅近日接受了本網記者的越洋專訪。這位曾在去年次貸危機全面爆發前數月準確分析危機即將爆發的學者一直密切關注發生在美國的這場“金融海嘯”，在德國柏林多次與本網記者的研討中，一再告戒國人此次美國金融動蕩的深度和廣度將遠遠超過人們的預期。上世紀70年代，受累于越南戰爭，美國經濟陷入嚴重的滯漲階段；1990年，日本爆發了金融與房地產市場危機；1995年，德國房地產泡沫破裂。這些危機均將世界前三大經濟體帶入了長達10年以上的經濟不景氣乃至衰退。對照當時情形，大致可以推斷，美國這次源于房地產信貸、已經也必然波及所有金融信貸和實體經濟領域的危機尚未見底，可能持續5至7年，而美國經濟的復蘇需10年甚至更久。包括德意志銀行首席經濟學家瓦爾特等在內的一些德國專家學者也認為，美次貸危機至少要到2010年始才有可能起色。
美次貸危機可能延續5到7年，美國經濟復蘇需10年
做出上述推斷的主要理由是：
（一）日本和德國在1990年和1995年各自的房地產金融危機爆發至今，均為出口大國，每年擁有高額的貿易順差，成為他們平衡危機沖擊的重要經濟支柱。相比之下，美國是貿易赤字高企的逆差國家，次貸危機沖擊下的消費疲軟及實體經濟萎縮，缺乏來自外需的平衡。而受次貸危機沖擊最為直接、信貸損失最為嚴重的西歐國家中，除了德國是外貿順差大國之外，其他國家都缺乏持久有力的外貿競爭力。
（二）日本和德國在發達國家中都是擁有相對高儲蓄率的國家，其金融體系擁有正常的經營基礎，消費建立在較為健康的儲蓄信貸比之上。但是，美國的儲蓄率為負值，約為-0.5%，這使美國銀行業在次貸危機面前缺乏堅實的經營基礎。而一旦美國民眾真地開始培養起儲蓄習慣，立刻就會造成很大的消費萎縮，而占美國國內生產總值70%的個人消費一旦大幅下降，美國經濟的衰退就會更為嚴重，甚至出現不斷自我加速的大蕭條，各行各業都將出現嚴重的虧損，其危機程度不會小于日本1990年泡沫破裂后出現的通貨緊縮式的衰退。
（三）從危機的規模上來看，2007年春正式爆發的次貸危機所涉及的金融風險并不只是次級房貸，而是涉及到整個龐大的消費信貸以及信貸衍生品市場的危機。特別是信貸衍生品市場，主要是透明度很低的場外交易，很難及時準確地預測潛在風險，這也就是美歐各國政府自次貸危機爆發以來一直都疲于事后救火的重要原因。而這次的金融危機同時又涉及信貸保險、掉期保險等金融產品，從而將危機從銀行和證券服務領域擴散到了保險領域，使得整個金融體系處于危機沖擊之下。相較而言，德國1995年的房地產危機，涉及的主要是銀行體系的房地產信貸，其他金融領域仍然較為穩健，但即使這樣，德國仍受房地產泡沫破裂的持續影響，導致德國房地產價格連續10年滑坡，致使德國銀行體系至今未能完全消化1995年房地產泡沫破裂帶來的不良信貸資產。因此，此次主要直接沖擊美歐的次貸危機，無論是在規模還是危機的深度上，都應至少與日本1990年的泡沫危機相當。
（四）從美歐政府拯救次貸危機的措施來看，目前已經出臺的救市計劃只是杯水車薪。回顧日本1990年代的泡沫危機，日本政府不僅降息至零點，而且憑借其雄厚的外匯儲備和日本民眾的高儲蓄率，依靠發行國債來不斷出臺經濟振興計劃，以財政手段向市場注入巨額資金和需求，但這仍然沒能實現短期內扭轉危機的目標。以經濟數據為標桿來看，日本經濟是直到1996年底才臨界復蘇的。而日本目前的國債已經達到國內生產總值的170%。美國政府出臺的7000億美元救市計劃，只占其約14萬億美元的國內生產總值的5%，而其房地產信貸中的次貸成分就不止7000億美元。加上房地產泡沫破裂后不斷下降的房價，已經使較優級貸款呈現違約風險，從而使整個信貸衍生品市場陷入更大規模的損失。哪怕是出資近5000億歐元的德國，金融拯救計劃規模占到了約2.4萬億歐元的德國國內生產總值的20%，但由于德國金融系統仍然背負著遠未消化的源于1995年房地產泡沫的巨額不良信貸資產，加上此次上當的德國銀行企業眾多，涉及到幾乎所有聯邦州的州屬銀行。因此，僅按照信貸衍生品市場規模來推算，美歐政府目前出臺的救市資金遠遠不夠。
（五）按2007年美元實際購買力計算，引發美元金本位崩潰的越南戰爭，12年共花費了6700億美元。伊拉克戰爭使美國在2008年每月耗費120億美元，加上阿富汗戰爭，美國政府每個月在阿富汗和伊拉克戰場的開支高達160億美元。2008年3月9日美聯社援引諾貝爾經濟學獎得主約瑟夫?斯蒂格利茨和哈佛大學教授琳達?比爾姆斯合著的《3萬億美元的戰爭》一書的內容說，至9月30日，即2008財政年度結束時，美國政府公布的為伊拉克和阿富汗兩場戰爭的撥款將達8450億美元，遠超越南戰爭。根據美國國會預算局估計，至2017年，美國在伊拉克戰爭和阿富汗戰爭中的總花費將為1.2萬億至1.7萬億美元。而施蒂格利茨和比爾姆斯估算的結論是，按照2007年美元購買力計算，至2017年，美國將花費1.7萬億至2.7萬億美元。如果加上國際油價上漲等隱形因素，2017年前美國需為伊拉克戰爭和阿富汗戰爭埋單總額高達5萬億美元。最新公布的美國政府4550億美元的創紀錄的財政赤字表明，美國從財政收支方面根本無力出資救市，所謂的“救市資金”實際上是虛幻的貨幣，最后只能是以貨幣型通脹的形式對沖由政府吸納的信貸資產損失。因此，次貸危機的持續時間與嚴重程度不會亞于美國1970年代的滯漲時期。
美歐目前金融市場尚未見底，隨著信貸風險在金融領域的進一步擴散以及實體經濟狀況的進一步惡化，美歐有可能爆出更多大型金融和實體企業的危機，美歐金融市場會在從目前的低位反彈后，進一步走低，陷入新的信貸流動性危機，從而促使美歐政府在經濟衰退、稅收萎靡的狀況下，只能像日本政府在1990年代時那樣，頻繁動用財政“白條”進一步虛擬救市。
由于美元和歐元都是主要的國際貿易結算貨幣，這樣大肆濫發貨幣的救市行為最終應當不是造成類似日本1990年代的通貨緊縮型衰退，而是造成1970年代至1980年代初的那種持續滯漲狀態。面對這樣的趨勢，所有出口導向型經濟如果不能逐步實現產品的更新換代，貫徹相應必要的提價措施，那就可能與美歐發達國家的納稅人一起，成為美歐政府這種危機應對政策的共同埋單人。
我應積極參與建立獨立于美歐貨幣的貿易結算體系，擴大內需，出口更新換代
在目前復雜的國際金融局勢以及飄搖的未來前景面前，我國有必要在穩健維護人民幣漸進改革的基礎上，以人民幣穩定的金融信譽，推動本國企業以人民幣進行貿易報價和結算，積極參與建立獨立于美歐貨幣的貿易結算體系。
我們的企業需要有新的視角，及時將美歐下降的貿易和金融信譽加入到產品出口價格的風險因素中去。要知道，即使印度、越南等國家的競爭對手暫時維持低廉價格，但來自貿易的壞賬風險、來自資源與能源的價格風險以及來自環境破壞的代價，最后都會使其得不償失。
因此，我國政府應當配合出口企業將出口產品提供給廣大農村地區的消費者，將物美價廉的實惠留給自己的國民，而非消耗資源和破壞環境去補貼發達國家的消費者。
我國的出口企業應當將著眼于裝備與產品的升級換代，加快開拓發展中國家市場。在這一過程中，必須盡力發揮我國自主研發的潛力，而非依賴美歐的裝備產品。
作為就業的重要支柱，國家的重點基礎建設項目和農村城市化建設投入正是時候，從國家硬實力和宏觀經濟競爭力的角度來看，加快高速鐵路、高能效電廠、新能源開發等基礎建設，既是降低我國資源依賴度、提高我國出口競爭力的一個重要步驟，也有利于適應未來世界需求的新的規模化出口行業的形成。
目前，國內經濟界激烈討論中國是否應當出海美歐股市抄底。許多力主投資美歐金融市場的專家認為，現在美歐政府紛紛出巨資救市，股市已然見底，此時抄底，風險已經不大。這種觀點是非常有害的。
首先，且不談市場平均是否已經到了一個值得長期投資的水平，僅我國目前的投資方式來說，我們的金融投資風險就非常大。以投資黑石為例，我國走的都是“陣地戰”模式，巨額投資集中于個別企業，投資風險很高。而且作為買家屈服于美歐國家的政治壓力，我們還接受了一些增加投資風險的條件。相比之下，“游擊戰”式的多元投資，不僅能分散風險，而且能夠避免對手輕易找到博弈目標，通過“坐莊”的優勢來損害我國的投資利益。因為，美歐金融企業通過有步驟的資產轉移、廉售，甚至通過企業破產，能夠輕易地讓我們的投資遭受實際的虧損，甚至全軍覆沒。
其次，如上所述，美歐政府現在的救市措施中，真正價廉的收購都與外國資本無緣，而美歐政府打財政“白條”的救市手段，更成為外國投資者的風險，因為美歐政府可以拿危機為借口，強制給金融企業注資，并同時獲得對被注資企業的管理、分紅等方面決策的權利，如果中國投資的外國銀行被如此“拯救”，不僅等于大幅稀釋了中國的投資，而且等于置中國的投資于該國政府的直接控制下。當然，這一招可能會是美歐不得已而為之的一招，但我國應當盡早探討相應的對等手段，以便在必要時對等實施。
再次，我們的投資方向單一，主要以金融企業為目標。仔細分析美歐金融市場的實際發展狀況可以看出：（1）美國消費者儲蓄率為-0.5%，金融企業對私人客戶擴張信貸的風險很高與信貸拓展的空間極為有限，而美國金融行業膨脹了幾十年，信貸發放增長在過去幾年里早已達到了一個長期來看嚴重飽和的地步，這意味著美國的金融行業只有通過消滅同業競爭對手，才能緩解這種市場狀況。（2）在歐洲，即使是儲蓄率向來比較穩定的德國，銀行業的飽和也早已呈現，德國眾多國有州立銀行之所以深陷此次美國次貸危機，其中一個重要原因就是德國國內金融服務市場的飽和，使他們不得不通過信貸衍生品市場開拓新的業務增長模式。因此，投資美歐金融企業，必然面對今后數年內激烈的市場清理，我們即使相對廉價地買下了這樣的企業，能否在日益激烈的競爭環境中駕馭海外銀行，就會成為一個很大的問題。
第四，國內目前有關抄底的討論，忽視了一個重要的潛在投資對象——發展中國家。據西方媒體近日報道，消息靈通人士稱日本最大的電信公司NTT DoCoMo即將與印度第六大移動電信公司塔塔電信服務有限公司（Tata Teleservices Ltd.）達成股份收購協議，將以25億美元收購擁有2900萬移動電話用戶的塔塔電信26%的股份。要知道，中國目前19056億美元的外匯儲備僅是約為14萬億美元的美國國內生產總值的13.5%。美國千方百計地誘使中國動用外匯儲備投資其不良資產，實際上就是為了回籠貨幣，就像美國當年以房地產誘惑日本投資一樣。但是，對于發展中國家來說，我們的外匯儲備確實是非常龐大的資金。在這種相對的投資資本規模下，我們就能“四兩撥千斤”地實現真正的未來市場開拓，購置真正有增長潛力的資產，同時還是幫助發展中國家度過目前金融危機的有效方式，可謂事半功倍，一舉多得。日本政府公布的數據顯示，日本的對外投資中，長年以來一直是對發展中國家的投資掙大錢，對發達國家的投資賠錢的狀況。這里必須強調的是，日本對發達國家的投資是在其貨幣實現國際化之后才大舉開始的，而且其主要的戰略目的是開拓和穩定對發達國家的出口，其從出口中賺得的利潤遠遠高于其投資損失。這一點在我國出口產品薄利的狀態下是無法依瓢畫葫蘆的。其實，在目前次貸危機開始向全球蔓延的情況下，發展中國家的資產也都大幅貶值，這已經成為西方金融投資巨頭廉價收購的目標。近日來，包括巴菲特、莫比烏斯（Morbius）在內的金融巨頭，都紛紛吹響了進軍發展中國家市場的號角。與此同時，巴菲特號召投資者跟隨他投資美國，一方面無外乎是他的愛國之舉，為千瘡百孔的美國做婚嫁廣告，另一方面實際上就是利用他的影響力鼓動大家幫他抬轎子，再者，這也是轉移其他投資者對發展中國家市場關注的聰明之舉。
總之，中國不應對美歐資產情有獨鐘。從全球多極格局的形成趨勢來看，在未來20年中，全球的經濟熱點仍然集中在新興經濟體，而次貸危機并不會像《紐約時報》鼓吹的那樣，成為美國重拾強勢的契機。只要中國不坐失良機，積極利用次貸危機加大、加深與發展中國家互惠的經濟關系，那么，我們的出口市場將會更為廣闊而穩固。
美次貸危機席卷全球，受打擊最大的歐美金融業被西方各國政府“收歸國有”，這無異于西方再次按自身利益擅改國際游戲規則。
盡管美歐金融資本在其自制的泡沫萎縮中受到了重大打擊，但在其政府的作用下，它們所經歷的相對只是一次“內部重組”。由于美歐資本在過去的20年間，打著自由貿易與投資的旗號，大量涌入其他國家和地區，特別是發展中國家市場，成為其金融市場引領和牽制全球的重要資本基礎。其現象有二：
一是當美歐股市飚漲，美歐資本增值的同時，往往意味著大量美歐自我創造的虛擬金融資本流入其他國家市場，形成全球普漲的格局。特別是被它們作為投機重點的發展中國家金融市場，由于市場容量相對很小，會在相對強勢的西方資本流入面前難以調控，生成大量泡沫，泡沫又會促使當地投資者趨之若鶩，從而不知不覺地成為西方投機資本的接盤人。
二是當美歐股市大跌，美歐資本貶值的同時，往往會發生美歐投機資本從其他國家和地區撤資自救的情況，形成全球普跌的格局。特別是市場容量較小，外資比重較大的發展中國家市場，會在巨大的撤資潮面前無力救市，接盤的當地股民損失慘重，成為先知先覺、先決先行的美歐金融資本的墊背者、陪葬品。與此同時，外匯儲備較小、貿易順差基礎薄弱甚至貿易逆差的國家的本國匯率也往往會在較為集中的撤資潮中急劇貶值，從而形成更為危險的匯率危機。
特別危險的是，由于美歐資本深明其全球投資格局給他們帶來的先行優勢，因此無論是漲是跌，它們都有賺取超額利潤的機會。它們哪怕是處于目前自身真實的危機中，也沒有完全失去對外攻擊的能力。長期來看，對于先知先覺的投機資本來說，提前從發展中國家撤退就是一種及時保存資本和已有盈利，并在未來廉價抄底、賺取超額盈利的常用策略。一旦它們的主導市場開始大跌，其他國家市場一般都難以擺脫華爾街、倫敦、東京等主要股市波動的影響，而隨之下跌。
警惕西方金融資本再次抄底中國股市
從去年美歐次貸危機爆發至今年第二季度，西方投機資本幾次提前從發展中國家市場撤資，形成了這些市場大幅度的跌勢。目前，莫比烏斯（Morbius）等華爾街投資巨頭已公開表示，新興市場中多數已經具備長期投資價值，東歐、南美和亞洲均被不同的投資巨頭提及。面對中國，羅杰斯主張大舉投資中國；“股神”巴菲特也出手投資中國比亞迪，表明西方金融資本已經開始利用此輪跌幅投資或投機中國資本市場。
實際上，中國股市的長期投資價值對于金融投資專家來說是一目了然的，只是中國的金融大門尚未被他們攻克。暗地里，他們一直期望中國經濟會在次貸危機中遭受重創，同時金融市場會在他們的撤資潮中崩潰，從而形成有利于他們回頭再次廉價抄底的投資環境。
“源頭稅”是防范國際游資、取締外資超國民待遇的重要稅收工具
從長遠來看，中國被動地守護金融大門在目前固然重要，但仍然在機制上存在漏洞，很難有效地防范不利于中國宏觀經濟發展的金融投機。例如，我們缺少稅收機制來制約國際游資的投機。
在西方國家，大都存在以各種形式設立的資本利得稅，其中“源頭稅”（德語名“Quellensteuer”）就是一種常見有效、便于征收的資本利得稅。這種稅，直接由開戶銀行或投資行，按照法定稅率從金融證券投資者的投資盈利中扣除。由于征收直接在盈利的源頭實施，故而被稱為“源頭稅”。源頭稅被征售后，不再征收該投資者所獲得的此盈利的所得稅。在德國，今年初開始實施的一種“源頭稅”叫“Abschlagsteuer（折抵稅）”，稅率為20%。
“源頭稅”的征收是維護社會公正和社會共同利益的重要手段。資本承擔投資風險獲得利益固然無可厚非，但國際投機資本本應像投資目的地國的國民一樣從個人所得中為當地社會納稅，履行必要的社會職責。因此，“源頭稅”雖然不能徹底阻止國際游資的投機，但能合理地部分平衡社會利益。它能取消外資由于我國稅收立法漏洞所產生的不公正的超國民待遇，是符合給予外資國民待遇的國際標準的一種稅收手段。
“源頭稅”的征收能夠以最小的成本，實現對外資的資本利得稅的征收。而考慮到本國國民的實際繳稅狀況，每個主權國家都有權對本國公民設定免征例外。例如，在德國就曾立法設定了利息所得稅免征的辦法，由公民個人向開戶行遞交免征申請，每年收入不超過法定最高限額則不交稅，而外國公民不享有這樣的待遇，因為他們除此之外沒有工資等其他所得稅的繳納義務。而且，對于本國基金，如果投資者是本國公民個人，也可免征，其中的邏輯是，投資基金所得最終屬于本國投資者個人，故而適用免征措施。德國這樣的稅收設計有其可以借鑒的地方。
此外，一旦我們擁有了與西方國家對等的資本利得稅征收體系，才有可能在我國對外投資過程中擁有相對應的稅收政策籌碼。
“源頭稅”的推出宜早不宜晚，逼迫將外國游資從投機變為投資
“源頭稅”的推出宜早不宜晚，因為在中國股市尚處于低位的時候，外資極可能借助其金融市場在全球的主導地位，包括利用心理層面的影響，適時地通過拋售部分中國股票打壓中國股市，從中小股民手中廉價收購證券，實現一次大規模的抄底，繼而在全球次貸危機回暖后在中國大賺一把。
通過歷史經驗可以看出，一開始，外國資本對投資目的地國的資本利得稅推出都會以大規模撤資來抵制，這當然也有可能在中國出現。不過，不僅以中國目前的外匯儲備與外貿狀況，這應當是能夠從容應對的，而且以目前國內股市的估值水平以及長遠的利弊衡量來看，外資目前的撤資只會對我國金融市場今后的健康發展更為有利，也是我們校正過去留下的盲目引入外資的不良后果的極佳時機。更何況目前所能夠合法撤資的只有被批準的QFII，任何其他形式的撤資難以短期實現，非法潛入的外資將面對更大的稅收監管和處罰風險。再者，即使外資暫時不撤，也就自然被納入“源頭稅”出臺后的征收對象范圍，游資被迫從投機轉為投資，對于中國社會來說也是“轉危為安”的一劑良方。
由于中國國內游資的清剿不可能短期完成，而且無論如何監管，游資的沖擊會長期存在。因此，中國有必要盡快出臺“源頭稅”，以防患于未然，筑起防范投機資本海嘯的稅收政策的金融堤壩。只要在稅法中考慮好合理的國民免征措施，充分做好輿論準備和專業指導，從長期投資的角度審視，做好承接外資拋盤的部署，這一政策的推出不僅不會成為中國股市狂瀉的理由，而且會成為提高外資質量，建設健康金融市場的長期有效的稅收手段和金融調節杠桿。
總之，中國政府完全有能力妥善應對并處理此次金融危機帶來的消極影響，積極參與新的國際金融和經濟體系的建立，變挑戰為機遇，迎來中國經濟的新發展。（人民網北京10月22日電）
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