專訪Fimat USA董事總經理許以達
華爾街變“小” 美國金融地位將削弱
徐以升 陳曉晨
中國不應該大量買美元債券和股權等美元金融資產，而可以考慮到美國買實物性資產，實實在在的，比如房地產、普通企業、資源產品等
華爾街大洗牌，但到目前仍然不是全部。在本次我們組織的專題討論中，來自華爾街的華人交易員許以達指出，美國房市危機本身仍然在惡化，華爾街的投行、商業銀行未來仍處于危機之中。這一點得到了另一位華爾街華人交易員郭杰群的認同，美國存款保險公司FDIC被認為是下一個重大危機。
在本組專題討論中，我們專注了一些非短期問題。金融危機將惡化到什么程度？怎么評估美國的救市能力？美元體系和國際金融格局會如何演變？怎么看中國在這場危機中會受到的沖擊？參加本組討論的是Fimat USA董事總經理許以達、瑞士信貸抵押交易總監郭杰群、宏源證券結構融資部總經理宋鴻兵、摩根士丹利亞洲主席羅奇。
下一站：Alt-A和商業地產抵押危機
《第一財經日報》：2008年金融大危機始自美國次級抵押貸款（次貸）危機，目前美國房貸危機到了什么程度？
許以達：美國房貸危機從次貸開始，現在已經擴散到Alt-A抵押貸款和商業地產抵押貸款了。美國的抵押貸款市場主要分為個人抵押貸款市場和商業地產抵押貸款市場。個人抵押貸款依風險程度分為優質、Alt-A和次級抵押貸款。
《第一財經日報》：Alt-A市場的規模有多大，現在的違約情況怎樣？優質抵押貸款市場會不會也受到波及？商業地產抵押貸款市場呢？
許以達：Alt-A市場規模比次貸還要大，現在大約是1萬億美元，次貸市場規模只有8500億美元。目前美國Alt-A的違約率已經上升到了10％，而在前兩年的時候這個違約率還一直保持在2％以下。目前次貸的違約率已經到了30％。
優質貸款還好，其違約率還保持比較低的水平，問題不會很大。
下一個受沖擊的將是商業地產抵押貸款市場。這個市場規模更大，但具體數字不清楚。
《第一財經日報》：如果Alt-A抵押貸款和商業地產抵押貸款出問題，會產生哪些影響？
許以達：投行和商業銀行都會受到很大影響。下一步就是看美國的投行和商業銀行在商業地產抵押貸款債券上的介入有多深，另外看它們的杠桿有多大。在次貸危機中出現的虧損、資產減記等問題都會繼續發生，問題的本質是一樣的，只是從以次貸為基礎的債券，擴大到以其他資產為基礎的債券罷了。
《第一財經日報》：金融危機會不會沖擊美國的實體經濟？美國大型企業的前景如何，比如通用？
許以達：當然會受影響，通用的債券早都變成垃圾債券，通用也會面臨倒閉風險，也包括福特汽車這樣的公司。
當然，大型企業總的來說還可以，目前金融風暴的影響范圍還主要在華爾街。雖然金融機構的股票劇烈下跌，但是美國股市大盤跌幅只有兩三成左右，說明危機還沒有大幅擴散到其他領域。
不過我認為，考慮到美國企業要依靠華爾街進行融資，金融危機將導致企業的金融成本大幅度增加。這樣，金融領域的災難不可避免地波及到實體經濟，對美國宏觀經濟產生巨大影響。
還會有大銀行倒閉
《第一財經日報》：華爾街五大獨立投行中，貝爾斯登、雷曼、美林已經先后消失，剩下的高盛和摩根士丹利還會倒閉嗎？
許以達：華爾街正在走向崩潰?？赡苓€會有華爾街巨頭倒閉。現在高盛和摩根士丹利的信用違約掉期（Credit Default Swap, CDS）已經上升了不少，這意味著市場認為它們違約的機會在增大。
現在摩根士丹利和高盛是碩果僅存的大投行，我認為它們都有倒閉的可能。摩根士丹利倒閉或被收購的機會還要更大一些。
《第一財經日報》：倒閉的原因是與雷曼類似的？
許以達：倒閉的原因和雷曼是相似的。都是次貸、商業性抵押債券、對沖基金的信用違約掉期引起的金融資產損失等等。
《第一財經日報》：除了投行受到影響以外，美國其他的金融機構，比如商業銀行、對沖基金等，還有哪些會出現大規模倒閉？
許以達：總的來說，判斷一個金融機構會受多大損失、會不會倒閉，一個重要標準是看它介入房地產市場及相關金融市場的程度有多深。為什么雷曼會倒閉？就是因為它在房地產相關市場上的直接投資很大。從小型銀行到大型的花旗銀行，都有可能面臨倒閉危險。
《第一財經日報》：這次危機會持續多長時間？
許以達：這次危機還沒有見底。還有大型金融機構面臨倒閉。美國政府是否能控制得了現在還很難說。也許美國政府控制不了局勢。
華爾街變“小”
《第一財經日報》：如果試著看得遠一點，你理解的金融危機前景會是什么樣子？
許以達：美國財政部、美聯儲可能會聯合起來繼續干預，保護美國最后一些比較強的金融機構繼續生存。也可能會出現一些新的機構，就像上世紀80年代那樣設立資產重組托管公司（Resolution Trust Corporation，RTC），來重新改組整個華爾街。
比如說，通過金融手段甚至優惠的財政政策、稅收政策來支持摩根大通，鼓勵它大量兼并面臨倒閉的投行和商業銀行。最后，美國整個金融機構面臨重組，華爾街變“小”。
《第一財經日報》：變“小”怎么理解？
許以達：投行數量減少，整個華爾街縮減杠桿率。幸存的大型商業銀行也不會太多，現在還有摩根大通、花旗、美洲銀行等。瓦喬維亞銀行（Wachovia）現在已經面臨倒閉風險了。大型商業銀行還會繼續減少，可能會從目前的10家左右減少到4家。
而且，商業銀行和投行的關系會再次發生改變。以前美國曾經嚴格執行商業銀行、投行分開的法律，但是后來合并在一起，我認為經歷這次危機，儲蓄和投行業務最后可能還是會合并放到一塊，比如目前美洲銀行與美林的并購。
另外，美聯儲的一些監管措施也會修改，當然目前已經有了很多的修改，包括美聯儲對投行開放貼現窗口進行融資等等。實際上，合并的趨勢已經把監管措施放在一邊了?！兜谝回斀浫請蟆罚航鹑谑袌鰧用鏁绾巫兓?？CDS的規模是62萬億美元，危機之后這種金融市場的規模會不會縮??？
許以達：市場也會縮小。目前銀行業的杠桿整體上大概在1:35，很多掉期都是由這樣巨大的杠桿導致的?，F在，不僅對賭會減少，杠桿也會縮小。這對CDS市場也會有影響，CDS市場會縮小。
過去5年，CDS市場從1萬億美元迅速膨脹到62萬億美元，比它所擔保的債券要大出上百倍。當下的危機會導致資金鏈斷裂，市場會回歸。
《第一財經日報》：雷曼涉入CDS市場大約有多少，它已經倒閉，這給CDS市場帶來的影響是什么？
許以達：現在華爾街還在評估。美聯儲愿意讓它倒，說明可能CDS市場能夠承受得了雷曼的倒閉。
美國政府難以救市
《第一財經日報》：美國從大蕭條時代起就建立了存款保險制度，以對銀行進行保護。如果出現大規模銀行倒閉，目前美國存款保險公司FDIC能實行這種救助嗎？
許以達：不能。FDIC的主席在一個月前就講，FDIC自己的500億美元左右的資金明顯不足。美國現在已經有117家銀行進入了重點觀察名單，面臨倒閉。FDIC是無法救助的。
《第一財經日報》：無法救助那怎么辦，銀行業擠兌？
許以達：以前沒有發生過這種情況。誰也不知道該怎么辦。當然，最后美國財政部和美聯儲肯定會介入。這是必須要救的，否則美國的金融系統就徹底崩潰了。
《第一財經日報》：只有美國財政部和美聯儲是最后能救助別人的，請先評估一下美聯儲的救市能力。從美聯儲的資產負債表來看，它的救市能力似乎是有限的，2007年底時美聯儲還持有8000億美元的美國國債，但在多種流動性工具創新以后現在只有4800億美元，而能動用的只有2300億美元了。
許以達：美聯儲本身的確存在救市空間和能力的問題。上周三又宣布借850億美元給保險公司AIG。AIG是肯定要救的，它的范圍太廣，不僅是商業保險，還有對企業、對個人也有保險，而且是在130個國家和地區都有業務，如果它倒了，不僅僅對華爾街有沖擊。美聯儲一開始想讓摩根士丹利和高盛花70億美元救AIG。但是摩根士丹利和高盛不能很快籌集那么多錢，再加上本身也不愿意救，因為它們兩家有很多保險是從AIG買來的。美聯儲花850億美元救AIG是個很貴的價錢，這已經消耗了2300億美元的很大一部分。
《第一財經日報》：美聯儲還有什么救市手段嗎？如果危機持續惡化的話，美聯儲能否有持續救市的能力？
許以達：似乎沒有。美聯儲能做的只有和財政部聯合起來在市場上發債券。美聯儲的錢實際上是納稅人的錢，而美國納稅人已經負債累累，財政部不可能再讓納稅人無限制地繼續交稅。這樣，實行共和黨總統候選人麥凱恩提出的減稅計劃也是不可能的。美國現在既不能減稅，也沒有能力再加稅，加稅會導致美國人進一步負債。
《第一財經日報》：最后只能再去發行更多的國債？
許以達：是，不得不這么做。不過，這樣的后果是把利率曲線變得更陡峭。具體說，短期債券的利率不會有太大變化，但由于發行大量長期債券，長線利率必然會升高很多。這樣，美國房地產抵押貸款利率不僅下不來，還會上漲。這會進一步打擊美國的房地產市場，加深房貸危機，同時造成美元繼續貶值。同時，利率的提高還會給美國金融市場規模更大的利率掉期市場帶來威脅。
美國國債或面臨償付危機
《第一財經日報》：繼續大規模發行國債，國債的償付是基于美國的稅收，在經濟不好的背景下居民和企業的納稅能力能支撐美國的財政體系嗎？美國國債會不會存在償付危機？我們了解到很多討論這個問題的聲音。
許以達：最嚴重的情況就是美國國債的違約，這種可能性不是沒有。
在當下的形勢之下，我個人認為美國國債的真實評級已經到不了AAA水平了。只是標普、穆迪它們依然給出AAA的評級?？梢韵胂?，如果不是美國而是其他任何一個國家，現在面臨這樣一場大的危機，國債評級早就被下調了。
《第一財經日報》：包括華爾街的華人交易員江平，還有新近出版的《美元大崩潰》一書中，都提到了美國可能出現的財政危機，江平和書作者還給出了他們理解的美國國債危機可能的演變方向，包括：推遲國債償付（比如推遲20年償付）、對美國國債海外投資者征稅，或者就干脆賴賬不還了。
許以達：這些都有可能。上世紀80年代拉美國家，比如智利、阿根廷，還有俄羅斯等國家，都出現過國債償付危機。當時，美國對這些國家的國債進行重組。如果現在這種情況發生在美國，那么美國的金融中心地位、美元的主要貨幣地位都會有問題。
美國金融領導地位受威脅
《第一財經日報》：你提到了美國的金融中心地位會受到影響，這可是大的格局性調整。
許以達：我覺得會。這次金融風暴對華爾街是大傷元氣，這將動搖美國的金融領導地位。美國的投行和商業銀行的商業模式面臨修改。倫敦在國際金融體系中的角色可能會在這次危機中上升。
《第一財經日報》：這次危機中，世界上其他地方會相對好一些嗎？
許以達：華爾街是世界上最具金融創造性的。很多金融創新產品都是華爾街誕生的，再推廣到倫敦、東京和其他地區。
《第一財經日報》：歐洲的銀行怎么樣？比如德意志銀行、瑞士銀行、瑞士信貸、匯豐、巴克萊銀行等等。
許以達：歐洲的銀行還好。關鍵還是看在美國房地產市場和CDS市場的介入有多深。虧損都不會小，但是否會面臨倒閉，我覺得這些大銀行都還好。歐洲房地產泡沫最嚴重的是英國和西班牙，這兩個國家面臨的困境可能會更大一些。
《第一財經日報》：在美國，有沒有關于美元地位受影響的討論，美元的國際貨幣地位會不會受影響，誰會替代美元等等？討論的方向在哪里？
許以達：有。目前美國國內的討論主要是是否有替代美元的貨幣。這次危機之后，相信有可能會有一種貨幣，與美元一起共同作為世界的主要貨幣。
《第一財經日報》：哪個貨幣最有可能？
許以達：首要的就是歐元了。
《第一財經日報》：有沒有對黃金的討論，包括黃金的重新貨幣化問題？
許以達：有，但我個人接觸不多。
《第一財經日報》：你個人認為，歐元的前景如何？歐洲經濟也有問題。
許以達：我覺得暫時可能還不會替代美元，歐元也有類似美元的問題。歐洲也面臨經濟增長乏力、通貨膨脹等麻煩。
《第一財經日報》：但是總的來看，美國的金融地位在戰后第一次受到如此嚴重的挑戰。
許以達：是。不過考慮到中國、日本和歐佩克國家持有大量的美元資產，它們也會擔心美元地位問題。我認為，中國對美元地位的擔心也許會勝過美國人。
《第一財經日報》：畢竟，我們多年經濟增長的成果都放在美元資產上。
許以達：是這樣。
中國所持美元資產
面臨本金風險
《第一財經日報》：我們擔心中國美元資產的安全性。尤其是你提到美國可能存在的國債償付性危機。當前中國有外匯儲備1.8萬億美元，還有其他很多外匯資產。這其中持有超過5000億美元的美國國債，以及超過3600億美元的兩房債券，還有一些其他美元資產。應該怎么評估中國這些資產面臨的風險？
許以達：首先是貶值風險，其次是美國國債也有違約風險。這就使中國在美國的投資面臨本金性風險，就是投出去的錢有可能收不回來。
事實上，目前市場上基于美國國債的CDS已經有所上升，這意味著市場也認識到美國國債的違約問題，市場也認為美國國債是有償付性風險的。
《第一財經日報》：中國有什么辦法？
許以達：似乎比較難，中國投資在美國的錢太多了，一下子收回來不可能。
《第一財經日報》：中國的這么多美元資產都面臨風險，我們本應該怎么做，現在中國可以做什么投資？
許以達：由于政治體制的原因，美國一直將中國的投資看作主權財富基金。我認為，中國不應該大量買債券，而是要到美國買資產，實物性質的，實實在在的。
比如，現在美國房地產價格下跌，如果判斷認為美國地產的價格下跌得差不多了，我們可以去美國買地產。我們還可以去美國買好的企業、資源和其他實體。當然，這個領域涉及政治問題。不過房地產不涉及政治阻礙。
《第一財經日報》：美國出現這種危機性調整，對國際資本流動會有什么影響？比如，投資在中國等新興市場經濟體的對沖基金會不會回流？
許以達：可能會有。比如，如果對沖基金在雷曼那里有投資，在雷曼投資虧損之后現在可能會從中國將資金回籠，把錢收回來。這對中國股市肯定有影響。對其他新興市場也是一樣的。
《第一財經日報》：我們嘗試總結一下這次美國金融危機的教訓，這種體制性、系統性的危機是怎么造成的？
許以達：造成美國金融危機的一個很重要的原因是格林斯潘時期的FED和美國證券交易委員會（Securities Exchange Commission，SEC）對美國金融系統的管理不力，導致華爾街的無限制的膨脹。
從教訓的角度，政府必須對銀行業進行有效的監管，使整個金融體系更加透明，避免少數人操縱市場的情形。在美國，華爾街操縱市場的行為很普遍。比如華爾街進行金融產品創新，然后把它們推銷給一些不具有很多金融知識的個人、企業或機構。當然，這是華爾街的優勢。
金融危機與美國政治
《第一財經日報》：華爾街風暴和美國大選有何關聯？
許以達：目前，兩黨候選人都把經濟議題放在首位。麥凱恩公開表示，美國的物質生產沒有問題，是華爾街的貪婪和腐敗導致的金融災難。
《第一財經日報》：腐敗是指什么？
許以達：指的是領導華爾街的人的收入與風險沒有關系。上層很多是政府任命的，他們造成金融機構虧損，但自己的高額收入卻沒有受到牽連。
《第一財經日報》：有傳言說，高盛曾采取各種手段以擠垮雷曼。
許以達：華爾街這種事情是有的。我在貝爾斯登做過，在那里也有朋友。一般認為，高盛和美國政府的裙帶關系很密切，比如財長、州長都有從高盛生產，高盛是有競爭優勢的，這種優勢是不公平的。
《第一財經日報》：高盛目前質量是比較好的，它有沒有能力整合華爾街？
許以達：不過，高盛目前的狀況也是不透明的。到底有多少虧損，我們并不清楚。
《第一財經日報》：摩根士丹利和摩根大通也和政府走得很近。
許以達：對，這兩家和聯邦政府走得比較近。
《第一財經日報》：金融危機對商品市場有何影響？
許以達：主要體現在兩方面：一方面，金融機構的虧損使得其對期貨市場的投機行為減少；另一方面，金融危機導致整體經濟狀況惡化，導致對大宗商品的需求減少。
《第一財經日報》：次貸危機之初，高盛和保爾森基金等通過做空次貸產品賺錢?，F在還有這種情況嗎？
許以達：比如現在很多人在雷曼上賺錢。我自己也在做空雷曼上賺了錢。也有一些比較聰明的機構一直在賣空雷曼的股票。還有一家芝加哥的對沖基金一直在賣空雷曼，很有名。
現在市場很大，也很盲目，做交易越來越難。在這個非理性的、被操縱的市場中，即使具有正確的判斷，也不一定能賺到錢。當然，最終正確的判斷還是對的。
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