次貸危機命運流轉 新一輪危機露頭

來源：中國經營報 作者：陳偉

　　次貸危機對于美國人是一場災難，對于中國人則是一團迷霧。房價緣何沖高又暴跌？美國的次級貸款為何會引發金融危機，而危機又為何蔓延成全球性的信用危機？中國人可以從這一歷史事件中獲得哪些啟示？7月6日，本報聯合中信出版社于國家圖書館舉行了“美國次貸危機與全球化背景下的中國金融安全”研討會(暨 《美國次貸危機真相》新書發布會)，其間，暢銷書《貨幣戰爭》編者宋鴻兵，中國國際金融公司董事總經理貝多廣，中國社科院金融所曹紅輝博士等專家就以上諸多問題進行了深入探討，研討會主持人為中央電視臺姚振山。

　　持續最長的金融危機

　　姚振山：感謝主辦方給大家這樣的一個機會一起來討論關于次貸危機的問題，次貸危機雖然已經發生了有近1年的時間了，但是未來的發展趨勢，現在是越來越撲朔迷離，是到了尾聲還是剛剛開始一輪新的危機現在也沒有定論，對于經濟的影響也沒有定論，各位如何看待這些問題？

　　宋鴻兵：次貸危機開始的這幾年，我一直在房地美和房利美這兩家美國公司工作。

　　在美國的金融市場上，房地美和房利美發行的債券信用等級非常高，僅次于美國國債，美國政府對這兩個公司的擔保實際上有兩個渠道：一是美國政府特別是財政部給這兩家公司各20億美元的信用額度，即當這兩家公司出現流動性危機的時候，政府提供20億美元的信用支持。但是相對于美國高達12萬億美元的按揭抵押債券規模和這兩家所擁有的1.5萬億美元的投資，政府區區20億美元的信用額度肯定不夠，那么它們真正的擔保在那里？實際上美國政府對這兩家公司最大的擔保是美聯儲可以直接購買這兩家公司的債券，這一點很多人是不知道的，除了這兩家公司，美國還有一些其他的公司可以享有這些待遇。

　　但是我認為這種待遇實際上是最大的風險，這種擔保導致這兩家公司的資本金嚴重不足，承擔的責任又太大，這兩家公司中任何一家出現問題，那么全球的經濟就會出現問題。

　　而從房地美、房利美這兩家公司本身來看，早在2006年夏天這兩家公司高層就意識到次貸危機即將爆發。我舉一個例子，2006年6月份，這兩家公司在高級管理層做了重要的人員調整，同時和員工的談話多了起來，熟悉美國公司運作的人都知道，這是公司要裁員的信號，而在那個時候，美國的經濟形勢卻是一片大好。而從2006年年底開始，所有時間已經不允許員工加班了，由于平時這兩家公司非常繁忙，限制員工加班實際上是限制業務量的增長，這其實說明這兩家公司已經出了問題。從這兩年開始，這兩家公司同時開始大規模裁員，幅度是前所未見的，因為這兩家公司在美國基本上相當于中國的“鐵飯碗”。當然那時候已經出現了一些征兆，比如有交易員就透露，有些公司做過的按揭交易在外面的市場轉了一圈以后又被公司以更高的價格買了回來，市場顯然出現了極其混亂的狀態。

　　如果可以分階段的話，我們可以把這個危機分成四個階段，第一個階段就是我們看到的次貸危機。真正的爆發期應該是2007年2月份，當時全球證券市場出現了一次非常大的暴跌。到2007年8月份，證券市場再次發生動蕩的時候，大家才意識到次貸危機出現了，到 2008年5月，經過一系列的美聯儲和歐洲銀行的挽救，次貸危機擴散已經被制止下來。

　　但是從現在開始，次貸危機發展到了另外一個階段。我認為，其中有一個典型的金融產品——信用違約掉期，緊接著會出現大的問題。信用違約掉期市場在美國成長發展非常快，2001年只有1萬億美元的規模，短短的7年之后，大概是62萬億美元，這意味著背后存在的風險非常大。現在很多人還沒有意識到這個問題，就像當初很多人沒有意識到次貸危機發生一樣。

　　除此之外，還有三四階段，但是時間和它的規模還沒有辦法做一個準確的預測，我認為從現在開始到2009年夏天，將進入違約掉期違約的爆發期，成為一個超越次貸危機的新問題，所以，這樣來看，次貸危機雖然沒有結束，馬上又要出現一個新的危機。

　　貝多廣：在過去的20年里面，類似的金融危機全球范圍內已經有發生了6次，所有這些危機當中，現在大家感受到這一次次貸危機是影響最大，可能持續時間最長的金融危機。過去5次危機華爾街只是傷了一些皮毛，大的機構沒有破產也沒有倒閉，但是這次不一樣，貝爾斯登已經人間蒸發了，甚至大家預料可能有更大的金融企業會面臨危險。在這個過程當中確實有很多的東西是值得我們認真反思。

　　比如，我們如何監控銀行系統的表外業務，過去這些業務被認為一般不會帶來很大的風險，但是次貸危機暴露了表外業務隱藏的風險同樣可以使銀行破產。目前中國的銀行改革當中一個重要的方面就是要擴大中間業務，擴大表外業務，這個方向對不對？如果有問題怎么來克服？這些都值得反思。

　　另外非常值得深思就是投資銀行賺錢的方式。美國的投資銀行，杠桿率高達20%以上，甚至到30%。次貸危機中倒閉的貝爾斯登就是在美國杠桿率最高的投資銀行，他的杠桿率32.8%也就是說他的負債相當于資本的32倍，這樣一種行業的發展模式是否值得借鑒。

　　當然對于一些更加基礎性的問題更是值得反思。這次危機的過程中，大家也開始討論，金融機構能不能進行全方位的競爭，尤其是美國2000年開始，金融混業經營之后。美國的銀行證券和保險相互滲透，某種程度上我認為這是一種無序的競爭，這次危機的爆發實質上也是這種無序競爭的表現。以上這些由次貸危機帶來的問題，實際上都跟中國有關，在今天都有現實的意義。

　　曹紅輝：我如果告訴大家在這里有一個人得了SARS，大家一定會爭相逃跑，這就是華爾街現在發生的事情：你不知道你的交易對方是否得了非典，也就是你不知道他借了多少錢，或者說他買了多少產品？

　　為什么會發生這種情況？是因為這個市場缺的不是資金而是缺乏信任，從這個意義上來說，次貸危機離結束還為時尚早。

　　至于多長時間國際金融市場可以恢復元氣？我的答案是不知道，因為我在華爾街和華盛頓聽到最多的一個回答就是不知道。既使是美聯儲的官員和花旗銀行這些專業人員給我的答案也是不知道。但是，美國經濟的衰退幾乎是可以看得到的，非農業的就業數據，經理人的采購指數，消費者的信心指數等等這些都在下滑。

　　目前，次貸危機已經引發一場美國的全面的信用危機，除了按揭貸款以外，其他優級貸款也出現了違約的情況。

　　從房產市場的角度上來看，大家都判斷未來房價還有下跌的可能，利率現在已經不是主要的因素。因為美國聯邦政府宣布了，未來五年要凍結借款利率，不允許再提高利率了，但是房價本身還是一個問題。IMF透露的數據是美國房地產貸款由于房價的下跌，損失已經有13000億美元。

　　另外就是美國企業的信貸問題。大部分的美國大型企業是不向銀行借錢的，主要在資本市場上發行股票和債券，找銀行借錢的都是中小企業。資金本最小，抗風險能力最差，信貸一緊縮馬上就很困難，這些都是美國中小企業現在面臨的很大問題。

　　中國版次貸危機不會發生

　　姚振山：次貸危機對中國的影響程度如何？假如美國次貸危機繼續演化下去的話，危害程度到底會怎么樣？會體現在那些方面？

　　宋鴻兵：從直接的影響看，中國的企業購買美國的次級債券的數額不大，公布出來的數據也就是100多億美元吧。但是間接的影響就比較大了，比如次貸危機以來美國的進口商已經拖欠了中國出口商的資金1000多億美元，這些美國進口商的還款能力已經受到了嚴重影響，我覺得這應該算是次貸危機對中國影響最直接的一部分。

　　第二個影響可能來自于中國持有的美國的一些債券，憑我自己的觀察，直接損失最大一塊到現在還沒有出現，在未來則有可能會出現。此外，中國老百姓購買的銀行理財產品，實際上有很多是跟外國銀行的金融產品掛鉤的，這部分的損失好像還沒有看到比較全面的統計，這幾個部分加在一起中國的損失肯定是超過1千億美元了。

　　但是，我覺得如果中國出現了中國版的次貸危機的話，跟美國是有所區別的，美國是家庭的資金鏈逐漸地斷裂，中國則很可能就是房地產公司的資金鏈逐漸斷裂。因為這些房地產公司已經高度負債，而且從銀行再拿到貸款的可能性非常小。

　　貝多廣：中國的股市近期已經下跌了50%，但是大家發現，股市的暴跌對金融機構的影響并不大，老百姓即使虧損很多，但是也沒有出現很大的恐慌，猜想一下大概的原因就是我們過去十來年中，嚴格的金融業分業管理起了很大作用，加上過去幾年時間，證券業實行了非常嚴厲的整頓，使得次貸危機對中國的直接影響相對比較小。

　　次貸危機會不會在中國發生呢？我覺得不會，簡單地說，美國次貸危機實質是高度發達的金融市場上出現了一個高級錯誤，也就是抵押貸款的證券化以及在這個證券化基礎上不斷派生和衍生出來一些金融工具。中國目前有巨大的抵押貸款但是只有很小部分實行了證券化，形不成氣侯，這種風險在目前為止是沒有的。

　　但是中國有自己的問題，比如說中國的房地產行業過度依賴銀行的貸款，未來如果行業不景氣的話，銀行體系就會發生問題。從長期來看，中國金融的主要問題還是過度依賴原來傳統的那一套系統，盡管我們的銀行系統進行了很大的改革，但是資本市場的作用還是比較小，資本市場的真正作用是整個國民資源的優化配置。由于我們監管過嚴，我們的資本市場上的很多的價格信號以及市場因素還沒有充分地發揮出來。

　　如果資本市場沒有發展起來，中國高額的儲蓄率出現下降的話，根據一些專家的預測，十年之內中國的儲蓄率就會下降，那個時候中國的金融市場就會出現很大的問題。

　　曹紅輝：關于這次次貸危機對中國的影響，我認為主要不是反映在中國金融市場上，而是對中國宏觀經濟未來增長以及通貨膨脹的影響。目前中國經濟的增長速度已經開始放緩，我預計未來半年這種趨勢還會加速，這是顯而易見的一個沖擊。

　　美國發生金融危機的深層次的原因主要是財政支出結構的矛盾以及美元主導的國際貨幣體系的畸形運行，中國如果出現了問題，恐怕也會源于我們經濟結構內部的矛盾，改革開放30年了，經濟發展延續了8年10%以上的增長率，這是前所未有的，因此我感覺有點擔心。

　　必須掌握競爭的主動權

　　姚振山：從次貸危機的演進中，中國經濟界可以吸取到的教訓有哪些？全球化給中國金融帶來的風險應該如何應對，中間的關鍵環節在哪里？

　　宋鴻兵：我覺得對中國的影響比較大的問題，就是定價權的問題。大家可能注意到最近國際石油價格，糧食價格非正常的暴漲，這其中就有一個定價權的問題，推廣一步就是貨幣的定價權，包括利率匯率這些定價權是怎么形成的？這些問題對中國的未來發展來說非常關鍵。

　　事實上，有很多資源是中國所獨有的，卻一直沒有把這個定價權很好地發揮出來。這給我們提出了一個很嚴肅的問題，就是在當今這個世界格局上，你如果沒有具備這樣的能力，別人就可以在價格上對你翻云覆雨。

　　現在有200多家基金在做石油方面的交易，如果我們國家不參與到這個游戲中間去的話，你在未來的發展過程中就失去了控制的能力，只能被動地接受外國的定價。這包括貨幣方面的定價，就長遠而言，如果中國，或者中國的金融機構，不到國際上去爭奪國際定價權的話，那么整個經濟的發展從長遠來看還是要受制于人。

　　貝多廣：首先我覺得全球化是各國的利益真正糾纏在一起了。千萬不要以為全球化當中，好像一定有一個主導者，當然大家都認為美國是一個主導者，但是美國也是有一定的成本的。

　　即使是那些在市場上呼風喚雨的對沖基金——包括曾經在中東興風作浪的貝爾斯登，一不小心也可能會害了自己。從常識來看，很難說是好像真的有一批比我們更聰明的人，把所有的十年規劃都想好了，然后就開始操作，最后把你搞垮。

　　但是中國一定要走向世界，第一個前提就是中國的社會要高度開放，在國際市場上，玩火玩得好的人，我相信一定是從一個開放國家的經濟體里面走出來。第二個前提是你的貨幣也要是開放的。中國的貨幣如果不走向世界，世界上的貨幣體系仍然由美元來主導、美元來定價的話，那么你怎么去主導他？

　　同時，要注重人才的培養。我們這一代人的缺陷是盡管決心很大，但是沒有本事，所以你沒有辦法去指導別人，最近一兩年這種感覺尤其強烈。我們金融經濟領域要有所進展，最后還是落到誰來做這個事上。坦率地說，中國有這方面的人才，但還遠遠跟不上形勢對我們的要求，所以我們真是要沉下心來，加快培養我們自己的人才，加快走向國際市場。

　　以中國目前的金融水平，我認為只相當于日本上世紀70年代的水平，可能相當于美國上世紀50年代的水平，也就是你還需要幾代人的努力去往下走，我們既要有雄心壯志又要腳踏實地。

× 烏有之鄉 WYZXWK.COM

您的打賞將用于網站日常運行與維護。
幫助我們辦好網站，宣傳紅色文化！

歡迎掃描下方二維碼，訂閱烏有之鄉網刊微信公眾號