流動性過剩、全球化與金融危機

作者: 王宸　　

　　自從20世紀70年代石油危機以來，有兩個重要事件在全球化過程中具有重要位置。其一是日元大幅升值流向全球，為日后全球日元低息套利活動買下了伏筆；其二是金融危機的爆發不僅沒有使區域金融市場轉向封閉，反而推動了區域金融市場加快與西方發達國家的金融市場接軌。現在我們看到全球化的研究有許多是試圖從經濟學理論上來分析這一過程的，盡管全球化從理論到實踐都是多方面的和多層次的，但是日元國際化和金融危機爆發這兩個事件都具有重要和特殊的位置。

　　日元大幅升值之后在國際上全面流通，這本身使得世界金融體系增加了流動性，對美元和歐洲貨幣存在一定的“擠出效應”，而且日本通過國內日元的法定結算地位和外匯市場干預來維護日元的國際地位，但即使如此，日本國際貿易結算中日元的計價比例也相當的低，幾乎是當年德國馬克的一半，甚至不如意大利的里拉。所以大量日元在國際金融體系流通之后，由于在長期資本、國際貿易和生產活動中的流通比例偏低，使得有相當一部分日元資本潛伏于國際金融體系之外，這可能是全球流動性過剩的啟端。

　　日元國際化與流動性過剩

　　而這部分日元要進入國際金融市場則必須要借助于美元這一國際基礎貨幣，至少在歐元出現以前，日元的國際流動主要依賴的是日本政府和民間大量儲備的美元。直到現在歐元發行量超過美元了，歐元也仍然局限于長期資本、國際貿易和生產活動領域，尤其是在債券領域雖然歐元已經超過美元，但是在短期資本市場歐元仍然不能取得主要地位，全球短期資本市場仍然依賴美元。這一方面說明美元的國際基礎貨幣的地位現在還動搖不了，另一方面也說明在日本政府持有大量美元資產并隨時干預外匯市場的情況下，日元可能會在與美元的長期區間波動中逐漸取得相應的國際地位，日元長期而緩慢增加地國際化流通壓力成為歐元出現的一個外在因素。

　　從全球貨幣格局上來看，盡管日元大幅升值之后國際化進程緩慢，但是日本政府持有巨額的美元儲備作為保證，日元在全球范圍內實現普遍流通只是遲早的事情，這對歐洲國家來說始終是一種巨大的壓力，于是強勢歐元的出現能夠從根本上緩解歐洲國家應對日元進入國際流通體系的沖擊。顯然即使強勢歐元出現了，日元也仍然具有升值的預期，強勢歐元只是使歐洲國家避免了貨幣普遍貶值的危機。只不過日本政府既定的外匯市場干預方針將日元穩定在區間之內波動，這樣大量的日元短期資本本應自由地流通于全球，但是卻基本上囿于日本國內的外匯市場了。

　　世界金融體系增加了大量的日元資本，是全球流動性逐步走向過剩的一個重要原因。日元國際化本身并沒有責任，責任在于歐美國家為應對日元國際化而增加流動性，當歐洲國家因為流動性增加而使貨幣政策越來越無法把握時，就促使他們聯合起來發行統一貨幣歐元，來應對日元升值和本幣貶值的危機。所以我們現在常說美元面臨貶值危機，其實如果沒有歐元的話，當年的一些歐洲貨幣也同樣會面臨這種境地，只不過孰輕孰重的問題。

　　近幾年來美國經濟霸主地位和美元地位有所衰落，而強勢歐元也出現了，所以許多國家認識到國際貨幣多極化的格局可能到來并開始增加日元儲備，日元的國際流通范圍也逐步有所擴大，同時帶動原本局限于國內外匯市場的短期資本流向國際金融市場并尋找投資機會。這樣就產生了所謂的“投機日元”，正如當年“投機美元”一樣急于在短期流動中尋找獲利機會，這部分日元短期資本的規模究竟有多大，國際流動的路徑如何，現在的分析還仍然難以把握，但是我們卻發現日元短期資本對于全球金融市場的影響越來越大。我們可以說，日元國際化是一個標志性事件，它推動了全球流動性過剩，由此推動了全球化的快速發展，并開啟了全球金融危機的序幕。而日元國際化推動全球流動性過剩，正是全球金融危機爆發的一個重要原因。

　　金融危機與全球化并存

　　正是由于大量日元短期資本開啟了全球流動性過剩的序幕，而流動性過剩與全球化是直接相關的，才最終導致了金融危機的爆發，所以金融危機是全球化達到一定程度之后的標志。而無論是墨西哥南美金融危機還是東亞金融危機，甚至與現在的美國次級抵押貸款危機，短期日元資本都與之高度相關，由于日本政府維護日元對美元的波動區間，使得日元作為短期資本全球流動有了最堅實的基礎，投機者根本不用擔心日元的超額貶值風險，這一點甚至要比美元強得多，甚至也從一定程度上維護了美元的國際地位，最終使美元仍然居于國際短期資本市場的主導地位。

　　而長期的低利率就是日元國際化的一種戰略手段，在日本政府維護了日元對美元的波動區間之后，低利率有助于國際市場大規模借入日元，日元的國際流通范圍也會加快。但是強勢歐元產生之后，歐元迅速在長期資本市場、國際貿易和生產活動中取得重要地位，日元進入這些流通領域則被推遲了，所以日元仍然主要存在于國際短期資本市場。國際投資者往往在日元利率明顯偏低時，大量借入日元作為短期投資資本，為投資全球金融市場的方便則兌換為美元，或者在歐洲金融市場就直接兌換為歐元。

　　日元套息交易就是在這種背景下產生的，盡管日元套息交易與日元短期資本不是一回事，但是二者之間卻具有高度相關的關系。無論是國外套利者還是國內的套息交易者，獲得短期日元資本以后，要在全球金融市場自由流動現在還做不到，仍然需要借助于美元或者歐元等非美貨幣，目前就歐元的情況來看，仍然主要流通于長期資本市場、國際貿易和生產活動領域，所以借助于美元實現全球流動的可能要大一些，如果短期日元資本投資于東亞和非洲等一些以美元資產為主要儲備的國家和地區，尤其需要借助于美元才能實現。

　　至于在拉美南美金融危機和東南亞金融危機的過程中，各種投機力量所起的真實作用，特別是日元短期資本的作用如何，我們現在的分析肯定是不夠徹底和全面的，只有歷史才會告訴我們真相。但是無論如何，我們發現金融危機往往與貨幣之間的地位斗爭密切相關，這也是為什么金融危機在全球化過程中已經成為一個潛在風險，一定程度上看，一旦融入全球化就意味著貨幣地位爭奪戰的開始，這推動了區域金融體系與各國金融監管政策日益嚴格和完善，以求最大限度地保護本國貨幣的地位而避免危機。盡管如此，金融危機仍然是全球化過程貨幣地位斗爭的集中表現形式。

　　美國次級貸款危機爆發以來，人們則發現，金融危機不僅會在不完善的區域金融體系內發生，在發達的金融體系內也同樣會發生。因為美國在軍事上已經遭受了“9.11”的沖擊，所以這次次級貸款危機從邏輯上看是“9.11”危機的延續，全球短期投機力量試圖沖擊美國金融市場的企圖是很明顯的，這印證了一個無法改變的事實，那就是只要監管的力度不夠，金融危機在任何金融市場和體系內都可能會發生，這實際上也印證了，全球流動性過剩和貨幣地位爭奪戰已經使世界金融市場的不穩定風險積累到很高的程度這樣一個事實。

　　就像格林斯潘說的，全球維持這么長的低利率時代是很令人驚訝的，盡管他在任期間曾經多次意外地降低利率以刺激經濟增長，但是在退休之后他終于肯明確地表示，全球流動性過剩可能已經超過警戒線，并開始危機全球金融市場的基礎了。所以金融危機時代仍然是一個多重博弈的時代，只有全球都結束了低利率而剩余流動性出現拐點之后，全球化才可能真正進入一個轉折時期。實際上，這一切的背景都來源于日元國際化所開啟的貨幣地位斗爭得多重博弈格局，目前我們看到日元雖然不能實現全面地自由流通，卻能夠維護住國際地位，甚至能對區域金融體系和金融危機施加影響。

× 烏有之鄉 WYZXWK.COM

您的打賞將用于網站日常運行與維護。
幫助我們辦好網站，宣傳紅色文化！

歡迎掃描下方二維碼，訂閱烏有之鄉網刊微信公眾號