2005年“凱雷并購徐工案”引發了全民的廣泛爭議，徐工作為中國工程機械行業的龍頭企業，承載著中國產業安全的使命(參見附文5)，在強大的反對聲浪中，這場并購最終以失敗收場。爭議過程也使得美國資本巨鱷凱雷(凱雷網羅了眾多前總統和政要，包括喬治•布什，參見附文4)進入了眾多中國普通民眾的視野。

　　但這家私募股權投資公司在此前和此后并未停止在中國資本市場的跑馬圈地。前不久，據《路透》旗下IFR引述銷售文件表示，凱雷擬減持海爾電器，套最多近34億。而2015年2月，徐工集團董事長王民對《財經國家周刊》獨家披露，徐工集團正在謀劃一次“大手術”——混合所有制改革。混改將于2015年上半年完成，徐工集團將僅保留20%的國有股份。十年之后，徐工重回私有化之路，這不得不令人噓唏感嘆，人們再次議論起凱雷。去年就有主流媒體出來為凱雷叫屈，稱“自主創新吹偏混改”。(http://opinion.hexun.com/2014-08-27/167917022.html)

　　4月25-26日，凱雷集團的聯合創始人兼聯合首席執行官大衛·魯賓斯坦以昆山杜克大學顧問委員會成員的身份，來參加昆山杜克大學顧問委員會會議和 “2015杜克國際金融論壇”。26日，魯賓斯坦在昆山接受了21世紀經濟報道記者記者的獨家專訪，自曝如何參與中國的國企私有化改制：

　　凱雷在中國有150多人的團隊負責投資，他們會對國有企業進行調查研究，在其中尋找投資機會。同時，我們的中國團隊也擁有十分龐大的資源網絡，可以及時獲知哪些國企要進行私有化。

　　許多國企不允許外國投資者持有……在這個過程中你是在與政府在打交道……國企的規模往往很大，必須要能和所有的員工去溝通……

　　凱雷目前在中國有專人來負責與中國政府相關的事務，而我每次來到中國也都會與中國的政府官員會面。另外，我還在清華大學經濟管理學院顧問委員會擔任顧問委員，而這個委員會的許多委員都與政府官員有著良好的關系，我通過他們也與許多中國的政府官員建立了良好的關系。

　　(訪談全文見附文1)

　　而據觀察者網報道，這個“清華大學經濟管理學院顧問委員會”構成陣容十分豪華，除了樓繼偉、劉鶴這樣的中國官員，還有凱雷CEO魯賓斯坦為首的眾多跨國資本公司老總參與其中，對中國的經濟改革方向影響很大。(參見附文2)

　　經歷了“經濟民族主義”的抵抗，凱雷改走曲線收購路線。凱雷投資總經理楊向東接受騰訊財經采訪時也談到了，高層公關和應對民眾反對情緒的重要性。楊向東認為只要國企私有化全面鋪開，外資機會還是會很多，至少可以和中國的私營資本聯合參股：

　　徐工投資的無疾而終，使得凱雷中國開始反思其本地化策略與中國國情之間的鴻溝。在這之后，凱雷也確實將重心轉移到民營企業以及少數股權投資上來

　　本土基金和國際基金，現在差別越來越小。……當然企業也會承受來自社會、媒體的壓力，如果外界對項目的敏感性、對引入國際投資人質疑過多，也會影響企業的判斷和決策。

　　現有的混改試點，哪一個都不是一家基金能獨立完成的。以中石化為例，這是一個龐大的交易，不僅指交易額，也是指交易難度。每個混改案例都有多種可能性，可能是國際基金與本土基金合作，也可能是凱雷與民營企業合作。

　　當下凱雷確實沒有太多國企投資案……中國有差不多100萬家國有企業，未來十年到二十年，相信會有越來越多的國企接受私營部門的投資，市場上每家基金都有機會，凱雷也會有項目。如果國企改制真正要全面鋪開做，在很長一段時間內，項目肯定會多于有能力的PE基金。

　　(訪談全文見附文3)

　　附文1：凱雷如何參與國企私有化改制

　　晨哨特約分析師21世紀經濟報道記者

　　慕麗潔撰文

　　大衛 · 魯賓斯坦 (David M. Rubenstein) 說，他每年至少要來中國6-7次。

　　作為全球最大的私募股權投資公司之一凱雷集團的聯合創始人兼聯合首席執行官，大多數時候，魯賓斯坦要負責與中國的政府官員及企業家們會面商談業務。但這次，他是以昆山杜克大學顧問委員會成員的身份來參加4月25-26日昆山杜克大學顧問委員會會議和 “2015杜克國際金融論壇”。

　　在成為投資家之前，魯賓斯坦曾任美國前總統卡特內閣國內政策顧問助理。創辦凱雷之后，在短短二十幾年間，他與合作伙伴運用背景深厚的顧問團關系網將凱雷的業務擴展到全球。

　　4月26日，大衛 · 魯賓斯坦在昆山接受了記者的獨家專訪。

　　（凱雷創始“三劍客”，左一為魯賓斯坦）

　　魯賓斯坦表示，高速發展的中國是他十分重要的募資地之一，但更為重要的是，他對中國作為新興市場國家而給私募股權投資公司帶來的投資機遇感到欣喜。

　　魯賓斯坦稱，對私募股權基金 (PE) 來說，最有吸引力的市場是美國，而排在第二位的市場就是中國。他認為，中國現在是世界第二大經濟體，中國政府也很歡迎外國資本并積極鼓勵中國企業走出去，中國經濟十分開放并且富有活力。同時，中國的中產階級也在迅速崛起，與之相關的金融服務業、健康產業、休閑娛樂產業、消費品、食品供應以及制造業等領域蘊藏著大量的投資機會。他指出，凱雷在中國的投資就主要集中在上述領域。

　　“PE在中國的競爭還不是非常激烈，這對于我們來說是很好的發展時機。現在凱雷是進入中國市場的最大外資PE，而我們未來也堅定地看好中國市場。” 魯賓斯坦說。

　　調低收益率預期但不改來華投資意愿

　　記者：中國經濟現在已進入新常態，經濟發展增速下降。你認為這將對中國投資環境造成什么樣的變化？在這種大環境下，私募股權基金應當采取何種策略進行投資？

　　魯賓斯坦：在過去的30年里，中國經濟以每年約10%的速度增長，這是在其他任何國家從未出現的現象。最近幾年中國經濟增速的確有所下降，今年的增速會達到7%左右，這是可以預期到的。盡管想要在中國進行投資的美國公司看到了中國公司的增長將不如往年，但他們仍看到了在中國市場仍擁有的眾多投資機遇。因此，他們會調低對在中國投資的收益率預期，但不會改變來中國投資的意愿。

　　私募股權基金在中國投資時主要看兩種類型的公司：一種是國有企業，它們中的許多正在進行私有化;另一種是民營企業。凱雷對這兩種公司都進行過投資。根據我們的經驗，在中國開展業務和投資必須要掌握如下幾個要素：第一，要有本土的合作。我們在中國的很多本土合作伙伴都來自于中國，對中國很了解;第二，要做好詳盡的盡職調查，確保數據的準確性;第三，要確保所開展的業務是在中國政府允許的范圍內，并要了解中國不同類型的政府，比如中央政府、省政府、地方政府等，并確保所有的力量都是支持你的。

　　另外，我們還發現一個特點，就是要意識到中國政府對外資PE是持開放態度的，因為他們意識到私募股權機構擁有的技能可以幫助企業更好地開展管理、創造價值，并且最終會將所持股份出售;私募股權投資機構退出企業，企業會繼續留在中國。這從更廣泛的意義上使得經濟更加高效。

　　凱雷如何參與國企私有化改制

　　記者：中國目前正在開啟新一輪國企改革，凱雷將如何參與到這一輪國企改革？其中的哪些環節你認為最為困難？

　　魯賓斯坦：中國有差不多100萬家國有企業，它們中有些是允許外國投資者進行投資的，有些不允許。我認為在未來，越來越多的國企會進行私有化或者接受私營部門的投資。現在，凱雷在中國有150多人的團隊負責投資，他們會對國有企業進行調查研究，在其中尋找投資機會。同時，我們的中國團隊也擁有十分龐大的資源網絡，可以及時獲知哪些國企要進行私有化。我們已經參與過一些類似的交易，現在也不斷在尋找新的投資標的。

　　依據我的經驗，在中國參與國企私有化改制的確擁有許多困難：首先，許多國企不允許外國投資者持有，這就使得PE喪失了一部分好的投資機會;其次，在這個過程中你是在與政府在打交道，而中國政府往往擁有多個層級，因此耗時會相對較長且過程會相對復雜;再次，國企的規模往往很大，很難讓所有的員工都達成共識，你必須要能和所有的員工去溝通、讓大家齊心協力。

　　凱雷目前在中國有專人來負責與中國政府相關的事務，而我每次來到中國也都會與中國的政府官員會面。另外，我還在清華大學經濟管理學院顧問委員會擔任顧問委員，而這個委員會的許多委員都與政府官員有著良好的關系，我通過他們也與許多中國的政府官員建立了良好的關系。

　　中國投資策略

　　記者：凱雷目前擁有專注亞洲市場的投資基金。這些基金的表現如何？凱雷在中國采取了何種投資策略？

　　魯賓斯坦：這些亞洲基金的表現都不錯，目前我們的Asia Buyout Fund和Asia Growth Fund均已到了第四期，Carlyle Asia Partners IV總募資額達到了39億美元，現在已經開始進行投資。而之前的基金表現也都很不錯。

　　凱雷在中國的投資時所把握的原則除了之前我們談到的擁有本土合伙人以及開展詳盡的盡職調查外，還特別注意盡量避開擁有各種政府管制的公司。與此同時，我們在選擇投資標的時還會盡量選擇其產品和服務是專門針對中國消費者的公司。現在中國已經由出口導向型經濟逐漸轉變為消費拉動型經濟，服務對象主要為中國消費者的公司會更在中產階級崛起的潮流中獲得更大發展機遇，金融服務業、健康產業、休閑娛樂產業、消費品、食品供應以及制造業等領域我們都會考慮進行投資。另外，我們還喜歡選擇在某一行業擁有領先知識的公司，我們認為該類公司在未來5年左右的發展會非常迅速，可能會帶來更大的回報率。

　　記者：在過去幾年中，許多中國企業開始在海外進行投資。你認為中企外投增多的現象將對凱雷或整個PE行業帶來哪些新的投資機遇？

　　魯賓斯坦：中國企業在過去幾年的確進行了大量對外投資，也有許多企業選擇在美國投資。現在，美國政府也在逐漸放開一部分管制條件，預計中企未來在美國的投資會更多。與此同時，中國企業在非洲、南美洲、歐洲等也進行了許多投資。

　　對于凱雷來說，如果有中國企業認為凱雷對于在美國投資的相關事項十分了解，那我們愿意與這樣的中國企業建立合作，提供專業服務幫助他們在美國進行投資。同時，我們也將我們在美國擁有的企業出售給中國公司，例如萬達收購AMC。

　　附文2：解密清華經管學院智囊團

　　http://www.guancha.cn/economy/2013_10_31_182311.shtml

　　本月23日，22名清華大學經管學院顧問委員會海外委員首獲國家主席習近平接見，“智囊團”高規格陣容引發關注。23日下午，清華經管學院首任院長、學院顧問委員會名譽主席朱镕基及夫人勞安，中共中央政治局常委、中央紀委書記、清華經管學院顧問委員會名譽委員王岐山，中共中央政治局委員、國務院副總理劉延東，中共中央政治局委員、國務院副總理、學院顧問委員會委員馬凱在釣魚臺國賓館會見了參加清華大學經濟管理學院顧問委員會2013年會議的顧問委員。

　　據了解，這是一個陣容豪華卻行事低調的“智囊團”——清華大學經濟管理學院顧問委員會海外委員會。委員會中，國務院前總理朱镕基任名譽主席，成員包括61位世界影響力重大的跨國公司董事長、總裁或首席執行官，世界知名商學院院長，國內標志性企業家，及國內財經高級官員。凱雷集團聯合創始人、通用汽車董事長、麥肯錫公司董事、高盛集團董事會主席以及財政部部長樓繼偉、央行行長周小川等皆在其列。61位委員中，哈佛大學校董會董事吉姆·布雷耶，蘋果公司首席執行官蒂姆·庫克，阿里巴巴集團執行主席馬云，中財辦主任劉鶴則是今年加入的“新面孔”。

　　這一“智囊團”在過去的14年內頻頻受到國家領導人接見，而見諸報端的公開信息卻少之又少。上周，顧問委員會召開第14次年度會議，這一“智囊團”中的海外委員受到習近平接見后，有關“智囊團”的部分信息才逐漸對外披露。

　　23日，國家主席習近平接見22位清華大學經濟管理學院顧問委員會海外委員中的外企老總

　　海外顧問委員首獲國家主席接見

　　據新華社電，10月23日，北京釣魚臺國賓館，22位知名外企高管獲國家主席習近平接見。逐一介紹、握手后，習近平笑著表示：“你們作為世界知名企業家，對世界經濟形勢和中國經濟發展有著深刻見解，我愿意聽取你們的真知灼見”、“你們的建議是中國政府一個非常重要的靈感來源”。

　　這群外企高管身份是“清華經管學院顧問委員會海外委員”。

　　梳理這一高規格“智囊團”近年的公開活動，記者發現，自2002年來，顧問委員會委員曾受到李嵐清(時任副總理)、吳邦國(時任人大常委會委員長)、曾培炎(時任副總理)、王岐山(時任副總理)、李克強(時任副總理)等國家領導人會見，而今年則是首次獲國家主席接見。

　　多位熟悉高校情況的人士向記者指出：“智囊團”頻受國家領導人接見和關注，同成員的高規格有分不開的關系。

　　清華大學經濟管理學院顧問委員會

　　14名顧問委員在清華大規模開課

　　“參加Risto的專場，送了他一把扇子，寫了個‘寧靜致遠’。跟他解釋：就是《功夫熊貓》里師父對熊貓說的‘Inner Peace’，人家就特別開心了!”說起一周前聽顧問委員會委員、諾基亞集團董事長斯銳圖的講課，清華大學經管學院同學依舊很興奮。

　　就在接受習近平接見的前一天，14名顧問委員還走進清華課堂，以小班開課的方式與經管院學生“面對面”。

　　據經管學院披露，14名委員講課的主題各不相同，主題演講是委員講課主要方式：斯銳圖以“企業家精神是種生活方式”為主題演講，國資委員前主任李榮融談“大數據、云時代”下對中國抓住機遇的看法，利豐有限公司榮譽主席、馮氏集團主席馮國經的演講圍繞家族成長故事和自己在企業管理方面的成功經驗。部分海外委員還設置了“中國與歐洲如何能共同促進世界金融體系穩定”、“21世紀領袖培養”、“學術成長和個人在家族企業的角色”、“與政界和學界的互動”以及“中智關系”等話題與同學交流互動。

　　“講課主題是提前與委員溝通確定，然后同學自選報名、分班聽課。”一位參與聯絡的人員介紹，這也是顧問委員首次大規模在清華開課，但由于與委員有過約定，講課具體內容暫不對媒體開放。

　　清華經管學院公布的資料也顯示，2008-2012年期間，僅有8位顧問委員走進清華課堂開講。對于此次大規模開課，清華經管學院表示：此次嘗試，一方面是為學生爭取到與顧問委員近距離交流的難得機會;另一方面，也方便顧問委員面對面了解中國年輕一代最優秀學生的思想動態。

　　清華大學經濟管理學院顧問委員會

　　朱镕基卸任演講介紹委員會“身世”

　　清華經管學院的前身是經濟管理系，1984年經管學院掛牌，首任院長即朱镕基。2000年10月，經管學院顧問委員會在時任院長朱镕基的推動下成立。2001年朱镕基在卸任院長的演講中，曾道明其“身世”。

　　“1984年我受劉達同志邀請來做院長。我本來沒有學過經濟，但對管理特別感興趣，所以不知高低，一口應承。”朱镕基說，由于政務繁忙經常顧不上學院工作，感覺愧于母校清華，“所以我就把世界上最優秀的管理者邀請來，成立了顧問委員會，希望能對經濟管理研究院的成長有幫助。”朱镕基表示，卸任院長后，他將只任顧問委員會榮譽主席，“所謂榮譽，就是來也可以，不來也行，我絕不耽誤顧問委員會的運行。”

　　2001年之后，朱镕基保持著每年會見一次顧問委員的習慣。上周，在習近平接見海外委員當天，朱镕基也會見了參與年會的全體委員，與委員交流了1個半小時。會見期間，朱镕基還幽默地問：為什么委員們看著越來越年輕?麥肯錫公司董事長兼全球總裁鮑達民笑答：“因為跟清華的學生在一起。”

　　通過對國內知名高校的查詢和采訪，記者也發現，北京大學光華管理學院、南方科技大學等院校也有成立顧問委員會，但相比之下，清華經管的規格之高在國內亦屬罕見。

　　“國際著名大學和學院都有相應的咨詢機構、咨詢人員，國內也有一些高校成立了顧問委員會、專家委員會、大學理事會。”全國政協副秘書長、民進中央副主席、中國教育學會副會長朱永新向記者介紹，“大學并非孤立的，特別是如經濟管理等應用性很強的學科，更需走進社會生活，防止出現與社會隔離、從課本到課本。”

　　“智囊”輸入智力資金資源支持

　　顧問委員會發揮了怎樣的功能？一位畢業自清華經管學院的同學將其總結為：數據、項目、研究機會、獎學金、合作。

　　學院近期公布的資料顯示，委員會成為學院與世界聯系的紐帶，在眾多跨國企業與學院的合作，若干國際水準的研究中心和專業實驗室的建設，國外知名管理學院加強合作，提供專業性講座和學生實踐機會等方面，都同委員會有關。

　　今年9月17日，委員之一的麥肯錫公司董事長兼全球總裁鮑達民就同經管學院簽署合作備忘錄，將在清華開設全球領導力課程，并在清華MBA整合實踐項目中合作開展領導力項目。而在去年朱镕基會見顧問委員會成員時，多位委員反饋：每年開會為學院發展提出的一些建議，一年之后發現很多都得到了落實，這種說到做到的執行能力令人印象深刻。朱镕基回應：“委員的幫助讓我有信心，把清華經管學院建設成哈佛商學院、斯坦福商學院和MIT斯隆管理學院這樣的世界一流學院是有希望的。”

　　對此，國內多位高校校長向記者分析，國際著名企業高管不僅對經濟管理類人才的培養提出積極建議，也有利于大學進一步擴大視野，加強國際聯系。南方科技大學的校長朱清時也表示，別看顧問委員每年只來學校一兩次，在委員水平比較高的情況下，他們所提的咨詢意見都比較具有指導意義;而在加強顧問委員會與學生直接溝通方面，南科大也做過請委員與學生面對面座談的嘗試。

　　清華大學經濟管理學院顧問委員會成員：

　　名譽主席 朱镕基

　　國務院前總理、清華大學經濟管理學院首任院長

　　名譽委員 王岐山

　　中共中央政治局常委、中央紀委書記

　　名譽委員 約翰·布朗勛爵

　　Riverstone控股有限責任公司執行董事、英國BP集團前首席執行官

　　名譽委員亨利·保爾森

　　美國前財政部長、高盛集團前董事長兼首席執行官

　　名譽委員李斯閣

　　BDT Capital商業顧問委員會主席、沃爾瑪百貨有限公司前總裁兼首席執行官

　　政界委員：

　　郭樹清 山東省省長、中國證監會前主席

　　李榮融 國資委前主任

　　劉鶴 中央財經辦主任

　　劉明康 中國銀監會前主席

　　樓繼偉 財政部部長

　　周小川 全國政協副主席、中國人民銀行行長

　　馬凱 政治局委員、國務院副總理

　　陳元 全國政協副主席、國開行前董事長

　　學界委員：

　　陳吉寧 清華大學經管學院顧問委員會副主席、清華大學校長

　　趙純均 清華大學經濟管理學院前院長

　　王大中 清華大學前校長

　　顧秉林 北京市科協主席、清華大學前校長

　　滕博勛 賓夕法尼亞大學沃頓商學院院長

　　加思·塞隆納 斯坦福商學院院長

　　大衛·施密特雷恩 麻省理工學院斯隆管理學院院長

　　尼廷·諾里亞 哈佛商學院院長

　　理查德·萊文 耶魯大學前校長

　　企業界委員：

　　大衛·魯賓斯坦 清華大學經管學院顧問委員會主席、凱雷集團共同創始人兼董事總經理

　　丹尼爾·埃克森 通用汽車董事長兼首席執行官

　　鮑達民D om inicB arton 麥肯錫公司董事長兼全球總裁

　　勞爾德·布萊克費恩 高盛集團董事會主席兼首席執行官

　　龐約翰爵士 沃達豐集團前董事長、匯豐控股有限公司前董事長

　　吉姆·布雷耶 Accel Partners合伙人

　　亨利·德·卡斯特 安盛集團董事長兼總裁

　　蒂姆·庫克 蘋果公司首席執行官

　　杰米·戴蒙 摩根大通公司董事長兼首席執行官

　　戴德立 英國BP集團首席執行官

　　麥道克 沃爾瑪百貨有限公司總裁兼首席執行官

　　威廉·福特 美國泛大西洋投資集團首席執行官

　　馮國經 利豐有限公司榮譽主席、馮氏集團主席

　　克里斯多夫·高爾文 哈里森街資本公司主席兼聯合創始人、摩托羅拉前主席及首席執行官

　　卡洛斯·戈恩 雷諾-日產聯盟總裁兼首席執行官

　　莫里斯·格林伯格 美國史帶集團公司董事長兼首席執行官、AIG前董事長兼首席執行官

　　何晶 淡馬錫公司執行董事兼首席執行官

　　出井伸之 Q uantum Leaps公司創始人、首席執行官兼代表董事、索尼集團前首席執行官

　　艾文·雅各布 高通公司創始人兼榮退首席執行官

　　穆泰康 可口可樂公司董事長兼首席執行官

　　亨利·克拉維斯 K K R投資集團聯合董事長兼首席執行官

　　安東尼克·盧克希奇 智利盧克希奇集團主席

　　邁克爾·邁克納曼 偉創力集團首席執行官

　　艾倫·穆拉利 福特汽車公司總裁兼首席執行官

　　盧英徳 百事公司董事長兼首席執行官

　　約瑪·奧利拉 殼牌公司董事會主席

　　斯蒂芬·施瓦茨曼 百仕通集團聯合創始人、董事長兼首席執行官

　　沈文天 蘇黎世金融服務集團首席執行官

　　斯銳圖 諾基亞集團董事長

　　約翰·桑頓 華盛頓布魯金斯研究院理事會主席、巴里克黃金公司聯席董事長

　　約瑟夫·圖斯 易安信公司董事長、總裁兼首席執行官

　　安偉杰爵士 葛蘭素史克(G SK)首席執行官

　　李澤楷 盈科拓展集團主席兼行政總裁

　　郭臺銘 富士康科技集團創建人兼總裁

　　李彥宏 百度創始人、董事長兼首席執行官

　　柳傳志 聯想控股有限公司董事長、聯想集團(Lenovo)創始人、名譽董事長

　　馬云 阿里巴巴集團執行主席

　　楊敏德 溢達集團主席

　　常振明 中國中信集團公司董事長

　　附文3：凱雷投資楊向東：國企混改不存在外資歧視，混改市場足夠大

　　楊向東，凱雷投資董事總經理。他說介入混改，是凱雷中國的未來重點之一。

　　這是一場“被動”的會見。就像他們內部人士說的：楊向東很少出來見媒體。楊向東是凱雷投資集團(The Carlyle Group，納斯達克股票代碼：CG，以下簡稱“凱雷”)董事總經理，全球管理委員委員及亞洲并購基金(Asia Buyout)聯席主管。這次見到他，正是外界對凱雷有質疑之時。

　　辟謠和澄清，就成了會面的一個主題詞。第一個質疑是：凱雷對中國市場的態度發生了逆轉?

　　去年11月，市場上有傳言：凱雷亞洲增長基金(Asia Growth)將要裁員。此后這個傳言演變成，凱雷將關閉其上海辦公室。其上海辦公室，不僅有亞洲增長基金的團隊，還有亞洲并購基金以及房地產基金的團隊。

　　2個多月后，凱雷以晉升北京和上海總共七名團隊成員的方式回應。“只是增長基金的上海團隊并入北京辦公室。并購基金和房地產基金不受影響。”楊向東解釋說，增長基金之所以調整，是因為投資策略變了，比如單筆投資金額大大上升。

　　“我們對中國市場的興趣始終如一。”凱雷董事總經理、全球對外事務主管馬鼎文(David Marchick)說，凱雷各個基金過去兩年在中國投資超過15億美元。同時去年9月，凱雷亞洲并購基金IV募集完成，總規模約39億美元，其中約有40%-50%計劃投向中國市場。這只基金最初只計劃募集35億美元。

　　更大的質疑，則是在這輪國企混合制改革中，凱雷似乎落在了本土競爭對手背后。楊向東卻說，他們接觸的很多大型國企，“非常希望凱雷這樣的基金進去”。因為在改善公司治理上，往往是外來的和尚好念經。

　　以聯想控股旗下的弘毅投資(Hony Capital)為例，不僅號稱基金額的一半投向國企改革，而且去年底開始也連續介入錦江股份(上交所股票代碼：600754)、上海城投控股(上交所股票代碼：600649)等混改試點。

　　而大多數人對凱雷投資國企的印象，還停留在敗走徐工機械上。四年前見到楊向東時，他也坦承，徐工投資的無疾而終，使得凱雷中國開始反思其本地化策略與中國國情之間的鴻溝。在這之后，凱雷也確實將重心轉移到民營企業以及少數股權投資上來，投資范疇從制造業拓展到內需。

　　這次楊向東卻說，“混改”是凱雷中國未來的重點之一。然而凱雷有競爭力搶食混改蛋糕么?去年十月，凱雷三劍客之一的魯賓斯坦(David Rubenstein)在接受中國媒體采訪時確認，像中石化混改這樣的典型案例，凱雷選擇了不參與競標。

　　凱雷是全球最大的另類資產管理公司之一，目前旗下管理2030億美金，有129只基金和141只母基金。它也是最早投資于中國大陸的國際基金之一：1998年設立亞洲并購基金，2000年旗下亞洲增長基金投資攜程網(納斯達克股票代碼：CTRP)，2004年4月即在上海開設了它的首個中國大陸辦事處。

　　Q&A

　　混改受歧視？只是輿論猜想

　　騰訊財經《資本論》：有人認為本土基金參與混改更有優勢。您對此怎么看?

　　楊向東：國企改制的宗旨，應該是減少政府行為、增加企業行為。中國政府應該會樂于吸引外資參與，這整體上有助于提高國企的運營和發展。

　　企業會怎么挑選投資人?我聽到的反饋是，最終要看誰能為企業創造價值，無論是本土基金還是國際基金。我們接觸過的大型國有企業，很多都歡迎凱雷這樣的基金入股。

　　本土基金和國際基金，現在差別越來越小。弘毅、鼎暉的美元基金LP(Limited Partners，有限合伙人，一般為基金的出資人)都是全球的，這和凱雷沒有差別;團隊的差異也很小，雇傭的都是一流學校的畢業生，甚至是在這邊干了幾年，跳槽去那邊的。

　　就像吃炸雞，難道會因為肯德基是外國品牌，就不吃它店里的炸雞?炸雞的本質是一樣的。現有的混改案例中，也有外資基金參與。比如中國華融資產管理有限公司中，不僅有美國的華平投資(Warburg Pincus)、高盛集團(Goldman Sachs)，還有馬來西亞主權財富基金國庫控股(Khazanah Nasional Bhd)。

　　當然企業也會承受來自社會、媒體的壓力，如果外界對項目的敏感性、對引入國際投資人質疑過多，也會影響企業的判斷和決策。另外一些敏感行業不在外資投資的鼓勵名單中，需要另當別論。

　　騰訊財經《資本論》：在具體投資中，凱雷和本土基金會有競爭么?

　　楊向東：合作大于競爭。現有的混改試點，哪一個都不是一家基金能獨立完成的。以中石化為例，這是一個龐大的交易，不僅指交易額，也是指交易難度。每個混改案例都有多種可能性，可能是國際基金與本土基金合作，也可能是凱雷與民營企業合作。

　　合作的前提，是大家對企業未來發展有共識。我們在看一個項目時，也要看其他投資人是誰、對企業有怎樣的發展預期，以及能帶來什么貢獻，我們能否配合等等。

　　混改項目多有能力PE少

　　2005年，凱雷入股太平洋保險。

　　騰訊財經《資本論》：針對混改，凱雷看好哪些領域?目前凱雷涉足比較少，是因為搶項目么?

　　楊向東：我們的行業覆蓋比較寬，和消費相關、和制造業相關、和金融相關，還有和醫藥相關的領域都有留心。

　　當下凱雷確實沒有太多國企投資案。這和競爭無關。中國有差不多100萬家國有企業，未來十年到二十年，相信會有越來越多的國企接受私營部門的投資，市場上每家基金都有機會，凱雷也會有項目。如果國企改制真正要全面鋪開做，在很長一段時間內，項目肯定會多于有能力的PE基金。

　　這更多和我們的定位有關。如果你的團隊只有20人，卻想做五個國企項目，唯一的可能是每個項目只放點錢進去，而不做事情。凱雷從來沒有做過這樣的項目，未來也不會做這樣的項目。我們還是希望能在這個企業的轉型和改革中，起到非常大的作用。

　　國企改革是一個特別費時間、費精力的事情。一個國企沒有三五人、不是每個星期都泡在企業里，基本上做不成事情。所以我們也在找真正能幫上忙的項目，這種項目有兩三個就足夠了。

　　騰訊財經《資本論》：以你的經驗來看，國企改革真正要改的是什么?

　　楊向東：國企最想投資人帶來什么?肯定不是錢。絕大多數國企都能從銀行獲得資金支持。

　　國企現在比較困惑的，首先是公司治理。股東會、董事會再到管理層，這三者怎樣能合理分工、怎樣能共同把事情做好?這聽起來很簡單，每個公司章程里都講得很清楚，但很少能真正做到。

　　其次是管理層激勵。這個是最難的，不同行業、不同企業，適合的激勵措施并不相同，其中有很多變量，比如是以銷售量為導向還是以利潤為導向，還是以投資回報，市場份額、增長比例為依據?績效考核的方向定錯了是災難性的。

　　和管理層相關的，還有績效機制。混改的部分出發點，是希望管理層能為公司利益服務，而不是簡單考慮個人的升官發財。

　　另一方面就是戰略。國企也不乏現狀比較好的，大家擔心未來一旦做出一些錯誤決策，比如突然做一個大的合并，或者對外做一筆大的投資，就可能改變公司的面貌。

　　要找到這些問題的答案，都需要花費大量的時間、精力。如果不了解行業，不了解企業現實狀況，不泡在企業里，是不可能找到方法論的。

　　控股投資不可行尋求影響力

　　騰訊財經《資本論》：因為困難，混改是否必須尋求控股?四年前采訪時，你說“并購投資在亞洲短期內不會是主流，少數股權投資才是亞洲模式”。現在情況有變化么?

　　楊向東：我覺得控股型投資在國內還是很少，短期內我也看不到會有巨大的變化。

　　參股投資也可以，只是所占股份不能太小，否則無法影響企業的改革進程。參與國企改制，不是說合理價格入股，就可以坐等賺錢了。還是需要幾方共同努力，把企業的真正價值釋放出來。

　　我們投資太保時，它并不賺錢，狀況不是很好，這與中石化不同。太保我們也不是控股，凱雷和保誠集團共同持有太保27%的股權，但這就能對公司施加比較大的影響力了，可以參與企業管理，可以調整管理層。

　　騰訊財經《資本論》：你剛剛提到，PE基金之間的差異越來越小。那么凱雷的優勢在哪?

　　楊向東：在LP構成和管理團隊上確實差異不大，但凱雷有平臺優勢。

　　凱雷是一家全球性的資產管理公司。我們有全球的視野，很重視趨勢分析，知道什么時候加碼、什么時候減碼。比如之前有段時間，我們對中國的制造業有所顧慮，這一點現在已經得到了印證。

　　我們的全球網絡也能為中國企業走出去提供幫助。凱雷在全球各地都有辦公室，而且涉及幾乎每個行業，我們曾經幫助過化工企業在巴西、印度、美國拓展市場，國內企業而言，我們曾幫助雅士利拓展新西蘭的奶源，幫助海爾特種電器進入印度市場。

　　凱雷投資雅士利。

　　中國企業走出去是必然趨勢，但他們并不具有海外拓展的經驗。管理國際化企業一定要有國際視野、國際經驗的人。但中國目前很少有全球化的公司，也很難靠自己培養這樣的人才。在這個過程中，PE可以發揮重要作用，幫忙尋找合適的人。

　　附文4：凱雷：總統俱樂部

　　2010/03/15 第一財經日報

　　銀華基金/文

　　美國第41任總統喬治·布什、前國務卿詹姆斯·貝克、英國前首相約翰·梅杰、菲律賓前總統拉莫斯和泰國前總理潘雅拉春……這些名人政要都曾在同一個企業工作，這個企業就是凱雷，美國歷史上最成功也是最富有爭議的私募股權基金公司。它網羅了眾多前總統和政要，被稱為“總統俱樂部”;它曾是美國最大的軍火供應商之一，被外界詬病為“五角大樓公司”;它管理和投資的規模超過900億美元，投資回報率超過30%。

　　與華爾街知名的諸多私人股權投資公司相比，凱雷應算遲到者，1987年，萬豪酒店高管史蒂芬·諾里斯計劃成立一家私募股權投資公司，他聯合了自己在萬豪的兩名同事，并成功說服美國前總統卡特的助理、后來被凱雷奉為“律動的心臟”的魯賓斯坦，共同組建了凱雷投資集團。

　　與青睞華爾街的同行們不同，凱雷選擇將公司設在政治中心華盛頓，美國聯邦調查局總部的旁邊，從白宮及國會大廈沿賓夕法尼亞大道步行只需5分鐘即可抵達凱雷總部。這或許意味著從一開始，魯賓斯坦就準備好構建他龐大的“權錢帝國”。

　　在成立的前兩年里，凱雷的業務默默無聞甚至有點蹩腳，直到1989 年，魯賓斯坦說服了弗蘭克·卡路西(Frank Carlucci)加盟，這位美國前國防部長幫助凱雷從美國陸軍那里贏得了200億美元的軍火合同，凱雷從此走上了軍工之路。上世紀90年代也是凱雷規模迅速擴張的時期，魯賓斯坦請來了喬治·索羅斯成為凱雷的有限責任合伙人。在他的號召下，籌集資金突然變得令人驚奇的容易。

　　轉折發生在2001年，“9·11”事件發生后，憤怒的民眾發現，凱雷不僅為富有的沙特王子提供服務，甚至與本·拉登家族也有瓜葛。雖然后者在凱雷的資金僅有200萬美元，且凱雷在此事曝光后迅速與其脫離了關系，但美國總統與世界頭號恐怖組織頭目竟與同一PE有關系，其本身就是新世紀以來最大的丑聞。

　　此后，凱雷努力轉變自己“權錢交易”的形象。2003年，曾帶領IBM走出困境的原CEO郭士納加盟凱雷擔任董事長，同年2月，前XO通訊的領導者丹尼爾·埃克森也加入凱雷。與此同時，前面提及的許多大人物相繼離開了凱雷。凱雷進一步從美國國防部的兼并公司轉向傳統型的私募股權公司。

　　亞洲金融危機后，凱雷開始拓展亞洲地區業務，目前，凱雷已成為韓國和中國臺灣最大的外商投資者之一，在日本也成為從事合并及收購事務的著名大公司。就全球范圍而言，凱雷約68%的資金投入了全盤收購，11%流向房地產領域，大約7%用于風險投資。在中國大陸，凱雷業務發展也非常迅速，成功投資了太平洋保險、聚眾傳媒等企業，甚至協助國家電網公司參與競購菲律賓電網。當然，凱雷也因嘗試并購徐工集團而引發巨大爭議，或許，這就是凱雷，拋棄政治與情感因素，必須承認，凱雷演繹的政商神話，至今仍無人能夠超越。

　　附文5：高梁：從凱雷并購徐工案看我國產業安全問題

　　前不久，美國凱雷集團并購徐工集團的核心子公司——徐工機械一案，引起了廣泛社會關注。這一并購案已具有標桿意義，如獲國家有關機構批準，將成為一個十分有害的榜樣，威脅我國產業安全，誤導國有企業改革。

　　1. 徐工被外資控股后，還是不是中國企業?

　　有人說，“凱雷不是產業公司而是財務投資公司”，凱雷并購徐工后“保留了管理團隊和品牌”，所以并購不會損害徐工的“核心競爭力”，對我國機械工程行業的影響不大。但他們不了解：外方控制了產權后，中國人還能不能掌握企業經營權，就不是由你說林算的。所謂“保留管理團隊和品牌”的承諾可信嗎?就算它還在中國注冊，但中國人已經不可能對企業行使經營和分配的決策權。這個企業的“核心競爭力”再強，也是為外國人服務的，對中國人有什么意義?有人問得好：關鍵是徐工是一個外國公司了，再用徐工品牌、再有技術、再能借助凱雷渠道打開國外市場，賺的錢是誰的?核心技術在誰手上?銷售渠道我們掌握了嗎?

　　有一位跨國公司專家說“徐工就算由外資控股，也是變成了一個中國的外資企業，遵守中國的法律規范，受中國政府的管理”。他顯然忽略了產權這個基本問題。在一些人看來，一個企業如果是國有的，產權就是天大的問題，而產權一旦給外國人拿走就天下太平了，體制“理順”了。他們忘記了，企業產權轉給外國公民或機構后，中國人就失去了主導企業的權力，更失去了自主發展、獲得經濟收益的機會。產權倒是“明晰”了，但中國人卻失去了實實在在的“福利”。

　　還有人說“外資來中國整合我們的企業，同時我們也等于整合了他們的企業”，真不知道說這種話是出于什么樣的事實根據。

　　2. 讓外國財務公司控股徐工，就不存在產業安全問題了?

　　有人說：“凱雷控股徐工不是為了壟斷中國工程機械行業”，而是要把徐工包裝后“到海外上市賺錢”，“一定時期內與國家、地方和行業的要求一致”。這么說，顯然是意識到“一定時期以外”，與“與國家、地方和行業的要求”就不一定“一致”了。這種毫無意義的辯解，道出了凱雷的真實目的：它收購徐工不是為了“幫助中國改革”、“振興地方經濟”，而是要玩“國際資本運作”賺大錢。我們要問：既然徐工想到海外上市“圈錢”，又想保持“經理層穩定”，何必要請凱雷當中間人大撈一把?而且“據凱雷集團總經理楊向東透露，凱雷收購徐工機械的一個原因，是凱雷的董事長曾在卡特彼勒擔任8年的董事。低價收購是為將來高價轉賣”(2006.5 商界名家)。徐工如果被轉賣給卡特比勒，就意味著中國工程機械的半壁江山，轉眼被國外頭號競爭對手收入曩中。

　　還有人說：協議規定嚴格限制凱雷轉讓股權給同行業競爭對手，還有所謂防火墻即“毒丸”計劃(即：企業上市后一旦發現競爭企業及其關聯企業持有本企業15%股權即自動向其他股東低價增發股份，以稀釋競爭企業的股權比例)。但是，按中國公司法，誰擁有絕對控股權誰就擁有了企業重大事項決策權，所謂承諾和防火墻靠得住嗎?三一重工向文波問得好：“假定徐工如果在美國上市，就要遵循美國法律，他可以有很多方式規避‘毒丸計劃’，你設定15%的限額，我搞三個14%，你有什么辦法?”既然要設“防火墻”，說明自己也知道凱雷靠不住。那又是什么強大的因素，驅使徐工一定要冒著被凱雷包裝轉賣、推進“火坑”的風險?

　　3. 徐工不屬于戰略產業，就和產業安全無關嗎?

　　最近頒布的《國務院關于加快振興裝備制造業的若干意見》明確提出，國家要保持對裝備制造業骨干企業的控制力。盡管一般工程機械不屬于文件所列重點“支持引導的關鍵領域”，但徐工作為行業排頭兵企業，讓外資絕對控股，必然威脅我國整個工程機械產業的安全，所以是違反國務院文件精神的。

　　有人說，“徐工機械屬于《外商投資產業指導目錄》分類中“鼓勵類”，且工程機械行業“不是戰略產業”，所以“跟安全肯定扯不上邊”，言外之意，這樣的企業就應該讓外資控股，否則就是不“開放”。這顯然是對開放政策的極大誤解。國家規定對“鼓勵類”行業不設股權限制，不等于一定要讓外國人控股，中國政府和企業有權根據實際情況決定合作合資條件。況且有關規定還有待細化。而且，這些人對產業安全的含義的理解是十分片面的，在他們眼中，大概只有“軍工”才算戰略產業，其他都和國家安全無關，都可以放手低價賣給外國公司。

　　問題的核心在于：徐工是中國工程機械行業的標志性企業，徐工并購之的爭論，實質是爭中國工程機械行業發展的主導權。徐工并購案如果實現，就開了一個危險的口子，同行業或其他制造業的骨干國有企業都可仿效徐工，我國幾十年積累的全部工業基礎就將不再設防，都要讓外資控制，中國工業(除“軍工”外)將徹底淪為西方工業的附庸。

　　我國開放政策允許外商對一般制造企業投資參股。但是，具體到某個企業賣不賣，主動權在中方而不在外方。一個中國企業是不是允許外資參股或控股，要根據企業和國家發展的利益來決定。沒有一條政策規定“中國企業必須讓外資控股”。好企業就是金飯碗，凝聚著企業領導和職工的血汗。出賣飯碗是非同小可的事，總要有個“非賣不可”的理由。國家的任何產業、骨干企業的控制權，都不能隨便讓給外資。這既是出于經濟的考慮(產權就意味著企業的主導權和收益分配權)，也是出于政治的考慮，因為中國人民百年奮斗爭得的經濟主權和政治主權，不能僅僅憑借一句“跨國并購當今是國際潮流”之類空話，就要把一個前景不錯的企業賣給外國人。如果不是企業迫于生計的考慮，就只能認為企業的經理層對所有者不忠誠。

　　在一些人看來，只需把“軍工”除外，中國的一般制造業都不存在安全問題，最好統統打包賣給外商，所謂“不求所有只求所在”，“國有經濟退出競爭領域”，國有大企業領域賣給私人不放心，和其他國企聯合“還是舊體制”，只能搞“國退洋進”。但是我們不要忘記，開放的目的是為了學習外國先進技術，讓中國的企業更有力地參與國際競爭，而不是為了消滅中國的企業。如果在制造業的一個接一個的領域和骨干企業里，中國人都失去了主導權經營權，那就意味著中國人從此放棄對本國制造業的掌孔權，那么請問，“軍工”的根基在哪里?國防安全如何保障?

　　4. 對外開放就應該無限制出讓市場空間嗎?

　　我國基本建設持續高漲，對工程機械需求旺盛，市場增長率是世界少有的。工程機械又屬于資本勞動密集型產業，是我國裝備工業能夠拓展的重要領域。我們不能一般地反對中外合資，但對徐工這樣，占有中國工程機械這個成長性行業的半壁江山的排頭兵企業讓外商絕對控股，讓外資巨頭輕而易舉地除去國內最大的競爭對手，從而根本顛覆中國企業在國內工程機械市場的相對優勢。行業龍頭被“斬首”了，還說沒有威脅中國的裝備制造業，那還要怎樣“開放”才構成對裝備工業的威脅?

　　許多地方政府缺乏經濟戰略全局的思考，隨便讓外商對骨干龍頭企業絕對控股，這是很不負責任的。我們不能被一些似是而非的說法誤導，忘記了國企改制的根本宗旨是加強中國企業的競爭力。

　　有人針對“外資并購骨干企業會造成壟斷”的質疑，主張“多多引進外資來收購中國企業，就會形成競爭”。實際上，這一主張在我們很多領域已經實現，如家用汽車行業。結果如何?“競爭”有了，但這是外國大老板及其代理人在中國的競爭，中國本土企業基本被淘汰出局，中國的“企業家”變成了洋人的“高級打工仔”。改革開放本來是為了提高中國企業的競爭力，沒有說要消滅民族經濟，讓外資入主中國市場。這種是非不分的邏輯、犧牲本國公民取悅外人、犧牲長遠利益換取虛名的敗家子主張，居然流行至今，還在指導和影響地方的改革，讓人不得不懷疑，中國的某些學者或高參，還有沒有起碼的判斷力和對國家的責任感!

　　科技自主創新支持下的產業結構升級，是國家經濟發展的根本利益。對外開放和國企改革都是為這個戰略利益服務的。從國家的戰略利益考慮，必須保持對整個機械工業的控制力，否則振興裝備工業就是空話。徐工這樣的行業龍頭企業，是在國家支持和幾代人的努力下積累的國民財富，是國家的工業精華，是自主創新和結構升級的基礎。如果在國企改革中，隨便讓外商用低廉價格摘走這樣的精華，如果國企改革都搞成“私有化”“外資化”，那就將從根本上瓦解新中國幾代人千辛萬苦建立的科技和工業基礎，意味著讓外國人控制中國的工業產權和管理權、控制中國的金融命脈，而使中國人再次回到給外國人打工的地位，使經濟發展走上依附型道路，這是最大的經濟不安全。

　　小結：

　　徐工并購案的意義已經遠遠超出了一個企業的范圍。當前，外資乘我們國有企業改革的機會，積極并購我國各行業骨干企業，以圖控制我國主要行業的主導權、獲取高額利潤、對我國制造業各行業壟斷市場、控制產業，威脅我國產業安全，損害我國經濟發展的長遠利益。一個具有巨大成長潛力行業的排頭兵企業，如果被這樣被賤賣、被外資控股，這是任何國家的政府也不能允許的。美國有那么大的技術經濟優勢，對我國企業收購其企業卻十分敏感和嚴厲，象IBM和尤尼科案這種無足輕重的并購案也被其政府叫停。凱雷并購徐工案，竟有美國政府高層人士來華說項，顯露出其中的政治意圖。而我國的一些學者，卻以“市場決定”為說辭，鼓吹“不要怕徐工被外資并購”，這是在幫誰說話?

　　1 由于徐工并購案不符合國家產業政策，損害我國產業安全，所以任何支持凱雷并購徐工的理由都不成立。

　　2 要提高改革開放中兼顧產業安全的認識。國企改革必須有利于貫徹自主創新方針、有利于振興國家裝備工業。在國企改革中，國家必須保持對骨干企業的控制力，而不是簡單退出競爭領域。要扭轉把“吸收國外戰略投資者”作為大型國企改制主要途徑的思路。國有大企業改革應更強調用好國內資源推動產權多元化和“強強聯合”，以期形成中國的具有更強國際競爭力的核心骨干企業。取消政府考核指標中的“招商引資”內容。

　　3 規范國有資產的產權交易程序，完善交易監督管理體系。盡快制定國企改制中國有資產交易細則。由于缺乏細則，許多不合理的和沒有約束力的條款成為了賤賣的理由。如凱雷利用政府急于招商引資、發展地方經濟的心理，投其所好，編造了一個龐大的招商引資計劃，作為招標投資條件，但這些計劃沒有任何實質約束力，但卻成了改制招標選擇出價低的凱雷的理由。

　　4 在國有大企業改革中，要建立相應的國家戰略利益管理機制，包括：制定國家必須控制的產業和企業名錄，將這些企業改制的權力適當上收;建立跨國產權交易的安全監測預警機制，如廣泛的專家聽證、政府機構的審查、民意測驗或調查和輿論監督的制度化等。

　　2006.08.27

　　附：徐工改制方案存在的主要問題：

　　批準徐工并購案不符合汽車產業政策

　　徐工機械的核心資產，是徐州重型生產的汽車起重機，企業歸類為汽車整車和專用汽車生產企業(底盤目錄序號3105)。國家《汽車產業發展政策》第十章《投資管理》第四十八條明確規定：汽車整車、專用汽車、農用運輸車和摩托車中外合資生產企業的中方股份比例不得低于50%。地方政府批準凱雷持有徐工機械85%股權，明顯違反國家產業政策。

　　徐工機械資產被低估

　　有人說，由于收購價相對徐工機械凈資產溢價70%，所以并購沒有“賤賣國有資產”。這顯然無視企業資產評估的基本法則。一般來說凈資產評估法只適用于中小企業，而對徐工機械這樣一個特大型的成長型企業，以所謂“不低于凈資產”作為交易原則顯然是錯誤的。

　　首先，徐工機械是徐工集團的支柱和主要盈利分公司，其下屬的徐工重型機械廠的貢獻，占集團總收入的80%以上，近幾年每年利潤達數億元。徐工機械承諾2006年EBITDA的目標值為10.8億元，那么可以判斷，該公司今年毛利潤不應該低于5億元(事實上06年上半年毛利潤已達4億元)。凱雷3億美元的投資，幾年就可收回。其次，徐工巨大的品牌價值沒有進入企業價值評估。第三，美國摩根大通在招標中曾出價30億元購買徐工85%股權，也從一個側面說明徐工價值被低估的程度。

　　以徐工集團的改革方案看，改革成本就需要20多億元，也就是說，出售徐工機械后，徐工集團作為資產所有人沒有任何資產回收。

　　徐工機械資產的評估方法的嚴重缺失，說明改制過程缺乏有效監督。類似的情況不勝枚舉，2005年美國卡特比勒公司用200萬人民幣控股年銷售額10億元的山工集團即為典型的例子。

　　徐工改制簡況

　　徐工集團概況

　　徐州工程機械集團有限公司(徐工集團)是1989年由徐州市整合數家工程機械制造公司形成，下屬徐工機械3家全資子公司和2家控股公司，及若干托管企業。

　　主要產品包括主要產品有工程起重機械、路面機械、壓實機械、鏟土運輸機械、混凝土機械、高空消防設備、建筑機械、工程機械專用底盤、驅動橋、回轉支承、液壓件、駕駛室、柴油機、齒輪箱、齒輪泵、工程輪胎等系列工程機械主機和基礎零部件。國內工程機械136種產品中，徐工集團占一半以上。其中，約20個種產品國內市場占有率排前三名，汽車起重機、路面工程機械占國內市場50%以上，是國家名牌產品。

　　徐工集團是中國工程機械行業中最大的企業。目前由徐州市國資局100%持股。截止2004年底，徐工集團資產總額68.6億元，凈資產10.1億元，共有職工2.44萬人。2004年實現營業收入170億元。2005年銷售收入170億元，出口1.2億美元。銷售額連續16年居行業第一位。

　　徐工集團有3家全資子公司：徐工集團工程機械有限公司(徐工機械)、徐工集團橋箱公司、徐州回轉支承公司，2家參股公司：卡特比勒(徐州)有限公司(15.87%)，徐州徐工特種汽車有限公司(20%)，還有政府交給徐工集團兼并、目前正在實施破產的4家企業即徐州特種汽車總廠、徐州通域集團、徐州鑄造總廠、徐州紡織機械廠，并托管著50多家近年來進行主輔分離的改制企業。

　　徐工機械徐工集團的核心企業，成立于2002年7月，是徐工集團為債轉股，以其實物資產作為出資，與四大資產公司共同設立的，注冊資本金12.53億元。截止2004年底，資產總額58.5億元，凈資產15.1億元，主營業務收入65.9億元。職工1.3萬人。2005年8月，徐工集團回購了四家資產管理公司持有的徐工機械債轉股股權，徐工集團變更為國有獨資公司。

　　徐工機械下屬下屬重型機械、專用車輛、徐工科技(上市)等7個控股子公司，3個中外合資企業，一個全資子公司。產品出口到80多個國家和地區。

　　改制方案

　　2003年，徐工集團被列入江蘇省政府82家改制企業名單，徐州市也提出“一年內完成國有企業產權改革”的工作目標。國有大企業的改制思路，就是引進國際戰略投資者。國內外三十余家企業提出標書，最后圈定7家外國公司進入答辯(1家自動退出)：美國卡特彼勒公司、華平創業投資有限公司、美國國際投資集團、摩根大通亞洲投資基金、凱雷亞洲投資公司、花旗亞太企業投資管理公司。

　　徐州市和徐工集團最后與美國凱雷公司(是有美、英國高層政治背景的投資公司)形成協議，同意其核心全資子公司—徐工機械(和徐工集團是兩塊牌子一套班子)絕對控股。

　　凱雷最初的條件是出資3.75億美元“一次性支付給徐工機械”以獲得徐工機械85%的股權。后商定：

　　①凱雷以2.55億美元(約20億元人民幣)收購徐工集團持有的徐工機械10.28億元出資，占徐工機械總股本的82.11%。

　　②徐工機械增加注冊資本金2.47億元全由凱雷徐工認購，交易完成時先付6千萬美元。

　　③另6千萬美元，以徐工機械2006年經常性EBITDA(即不包括非經營性損益的息、稅、折舊、攤銷前利潤)達到10.8億元的約定目標支付條件。這就是所謂“對賭協議”。

　　④凱雷最終持有徐工機械85%股權，徐工集團持有徐工駒15%的股權。

　　⑤董事會9人，凱雷派6人。重大事項經董事會全體通過。董事長和總經理由徐工委派，財務總監由凱雷委派。徐工名稱品牌不變。經營團隊相對穩定。

　　凱雷還承諾5年內負責向徐州市引進柴油機、底盤等銷售額達100億項目的外商投資項目，正中地方政府渴望招商引資的下懷。

　　②③兩事項，純屬凱雷控股徐工后企業的內部行為。也就是說，凱雷只花20億元就拿到了徐工機械85%的股權。

　　由于此并購案是超過1億美元的外商投資項目，且涉及徐工機械下屬上市公司(徐工科技)的股權變更，需經國家發改委、商務部、國資委、證監會等部門核準或批復，現正在等國家有關部門的審批，

　　徐工集團的改制成本：2003年公司改制前，四方面負擔：①從華融信達長城東方四家資產管理公司回購48.68%徐工機械股權，需6.8億;②徐工機械職工的身份置換金6.8億;③徐工集團為徐州市部分國企和政府工程擔保涉及4.3億;④徐工集團已改制企業職工身份置換金3.1億，總計約21億元。(王民)

　　徐工集團的股權回購：

　　為了債轉股，2002年成立徐工機械，由徐工集團與四大資產管理公司發起，后者共持有徐工機械48.68%的股權。凱雷要求徐工集團回購全部徐工機械股份，恢復100%股權后，凱雷才進行收購。通過凱雷牽線，徐工集團以徐工機械部分資產為抵押，從花旗銀行上海分行貸款數億元用于回購，商定從凱雷將要交付的2.55億美元中償還。(摩根大通顧宏地)2005.8.30，徐工科技發布公告，徐工集團回購股權完畢。

　　徐工集團向市里上報賣30億，實際上只賣了20億

　　凱雷最初提交的方案是向徐工機械注資3.75億美元(不是購買)，獲得徐工機械85%的股權。就是說3.75億只有15%歸徐州市國資委所有。

　　后來的方案：①.凱雷出2.55億美元收購徐工機械82%的股權獲得絕對控制權;②凱雷出6000萬注資徐工機械(不是購買)，得到3%的股權;③對賭協議，也是注資，所以國資委只能獲得1.2 億的15%。其實這筆6000萬對已沒有意義，因為到時凱雷已控股徐工，業績可以操控，它完全可以選擇要或者不要。

　　所以，后面1.2億美元不是購買，真正的購買資金就是2.55億(20億人民幣)。其本質是：開始3.75億全部注資，等于把徐工機械白送給凱雷;后來討價還價，結果是2/3買，1/3送。所以徐工在實質上只賣了20億人民幣。交易完成后，除解決徐工內部問題，國家實際一分未得。

　　徐工和凱雷簽訂補充協議——“毒丸計劃”。

　　2006年4月，徐工和凱雷在報送審批的材料中，增加了兩方補充協議即“毒丸計劃”：如果凱雷未來以公開發行股份上市的方式退出合資公司，一旦有與合資公司構成競爭的潛在投資者A獲得上市公司的股份，達到或可能超過15%時，“毒丸計劃”自行啟動：上市公司立即向除A之外的所有股東，以0.01元人民幣或等值外幣的價格，按A實際持有的股份數增發新股，以增加A為獲得對上市公司的控制權而需收購的股份數量及其需支付的對價，從而使潛在產業競爭者在實際上無法實施收購。

　　協議解釋，所謂“同業競爭對手”，是指在中國工程機械行業內，單個產品的市場份額名列前五位的企業，以及在同類企業中參股20%以上的中外公司。據透露，合資協議的禁售名單涉及近40家公司，幾乎囊括了國內外工程機械的所有大型企業。

　　06.07.11第一財經日報：徐工副總王巖松：兩方又搞了一個“新毒丸計劃”，將原“參股20%的中外公司”擬改為“參股5%”。比如A公司在華參股廈工，并成立了合資企業，那么A公司以及A公司在海內外的參股公司都是徐工機械的競爭對手，被定義為“一致行動人”，一旦他們直接、間接地持有未來上市公司股權合計達到15%，便啟動毒丸計劃。

　　證監會對涉及外資的要約收購開方便之門

　　要約收購：徐工機械及下屬企業有徐工科技43.06%的股份，如凱雷徐工持有徐工機械85%的股權，即間接持有徐工科技超過30%的股份，根據我國證券法規，這就觸發了上市公司的全面要約收購。

　　2005.10.26，凱雷收購徐工機械協議簽署后，凱雷集團向深交所提交了要約收購申請。凱雷徐工并透過徐工科技發布要約收購公告：“鑒于外資不能持有A股流通股，故委托徐工機械進行本次要約收購并持有股份”，涉及1.125億美元。經證監會同意，凱雷突破“股權轉讓及要約收購獲批準后才能鎖定價格”的規定，改為在“觸及強制性要約收購條件之前就‘自愿要約’鎖定價格。徐工機械“鎖定”的流通股價3.11 元，非流通股為2.24 元。

　　按規定，外資不能收購和持有中國A股;且凱雷對流通股要約收購價，不得低于公告日前30個交易日的加權平均股價的90%;而外資收購經商務部批準需三四個月，股價可能炒高而抬高要約收購成本。要約收購所需的保證金也不可能在成立合資企業獲批準前到位。所以，凱雷和“證監會有很好的溝通，他們為要約收購開了很多綠燈。”(凱雷 楊向東)

　　對上市公司流通股和非流通股的要約收購價分別為3.11元/股和2.24元/股。上述改制事項尚需取得國家商務部、國務院國資委、中國證監會的批準。

　　徐工集團王慶祝說：凱雷收購徐工報價3.75億美元(實際是2..55億美元)，另外還有承諾對徐工科技可能發生的要約收購資金8.8億元。凱雷綜合報價達4.85億美元，屬于最高。

　　但灝源投資首席財務分析師張利指出：現實中“要約收購”根本不可能發生。因為徐工和凱雷簽約前數月，徐工科技的股價都在為3.3元以上，此后股價飛漲。凱雷的要約收購價只有3.11元，大大低于市場價。凱雷的報價是一個虛假報價。

　　徐工機械改制的過程

　　2003年，徐州市提出“一年內完成國有企業產權改革”的工作目標。大企業全部找戰略投資者。徐工集團被列入江蘇省政府82家改制企業名單。省市把徐工機械作為引資改制的重點項目，向海內外公開推介。

　　經財務顧問摩根大通建議，徐工決定不在國內產權交易所掛牌轉讓，由摩根大通進行國際競標，以求獲得市場估值。

　　同年10月，國內外三十余家企業和基金，向市政府和徐工集團提交了《項目建議書》。市國資委于2004年組織了兩輪正式競標。

　　在競爭者中，卡特彼勒是世界最大的工程機械廠商，所提條件苛刻。其余國內企業均落選。財務顧問最后圈定7家外國公司進入答辯(1家自動退出)：美國卡特彼勒公司、華平創業投資有限公司、美國國際投資集團、摩根大通亞洲投資基金、凱雷亞洲投資公司、花旗亞太企業投資管理公司。

　　凱雷在投資意向書中承諾，負責引進柴油機、底盤等銷售額達100億項目的外商投資。所謂“使徐工的管理層獲得足夠的自主經營權，又能融資，得到項目，加快國際化”。

　　2004年，成立了9人專家委員會主持答辯。專家來自中國礦業大學(副校長宋學峰，徐工科技獨立董事)、北京天銀律師事務所(律師萬川，徐工科技見證律師)、江蘇公證會計師事務所、徐州市計委、經貿委、財政局、體改辦、徐工集團(董事長王民)。各公司陳述后，由專家組成員獨立打分。徐州市政府授權7個財務和法律公司參與徐工改制。

　　2005.2，“凱雷徐工”成立，實際操作收購行動。5月，凱雷已獲得排他性談判權。摩根大通與凱雷之間的談判多達十幾輪，在控制權比例、價格、款項安排、付款時間等問題上討價還價。

　　2005.8，徐州市政府經對六家潛在投資者招投標篩選后，確定美國國際投資集團、摩根大通亞洲投資基金、凱雷亞洲投資公司三家為候選投資者。

　　2005.9，徐工集團實現對四家資產管理公司持有的徐工機械48.68%股權的回購，成為徐工機械的全資股東，為將股權賣給凱雷做好準備。

　　2005.10.25，徐工集團與凱雷投資集團簽署協議。改制并購方案報江蘇省有關部門，“年底獲批準”。最后的必經程序是報國家發改委核準，國資委和商務部批復，

　　2005.11，商務部和國家發改委到徐工調研，明確表示支持。

　　外商毫不掩飾對協議簽字獲批的得意之情。凱雷亞洲基金聯席主管楊向東表示：這是國際投資基金收購中國大型國企絕對控股權的第一例，給國企改制提供了一種新的模式和可能，是為外國投資者的鋪路之舉。交易有很多“創新”(財經 盧彥錚：“這個案例中有太多的第一次吃螃蟹”)有評論認為“在凈資產之上溢價70%，是外資收購的重大突破和新標桿。”

　　2006.2，發改委派出調研組，調查凱雷收購徐工的動機、項目規范及日后的制度安排。

　　2006.4.17，徐工科技公告稱：改制方案已報至國資委、商務部審批，且已受理，目前仍處于審批過程中。

　　2006.2，國家發改委核準了凱雷并購徐工。(據報道)

　　2006.6，三一集團執行總裁向文波在博客表達了收購徐工機械的愿望，并稱出價將高出凱雷30%。6.15，三一發布公告，稱向文波的觀點是個人觀點。

　　2006.6.13凱雷與徐工集團聯合聲明：雙方已達成最終協議。21日又通過徐工科技宣布，徐工集團不與任何其他投資者就徐工機械改制的事情進行任何談判或協商，改制仍需要國資委和商務部審批。

　　2006.6.20，徐工科技公告，公司董事、徐工集團總經理付健辭職。

　　2006.6.29，國家發改委工業司公布了《國務院關于加快振興裝備制造業的若干意見》，其中提出，大型重點骨干裝備制造企業控股權向外資轉讓時，應征求國務院有關部門的意見。

　　2006.7，商務部召集徐工并購案聽證會。

　　根據上述規定，外商并購并設立外投資企業，審批機關自收到報送文件之日起30日內法決定批或不批，但一旦認為“可能造成過度集中，妨害正當競爭、損害消費者利益的”，則應收報送文件起90日內舉行聽證會，決定批或不批。

　　據徐州發改委外經處某負責人：徐工當初簽下外資并購協議之后，徐州國資委本來認定是去年最大的“政績”“本來是板上釘釘的事情”，沒想到“卡了殼”。徐工內一位高管稱：當前公眾對徐工的關注讓他們壓力很大。

　　凱雷投資楊向東：國企混改不存在外資歧視，混改市場足夠大

　　http://news.pedaily.cn/201501/20150123377496_all.shtml#p1

　　凱雷：總統俱樂部

　　http://oisum.com/Article/guoji/2010/03/131677.html

　　凱雷如何參與國企私有化改制

　　http://www.morningwhistle.com/website/news/5/42105.html

　　高梁：從凱雷并購徐工案看我國產業安全問題

　　http://oisum.com/Article/lixiang/2010/12/8474.html

　　解密清華經管學院智囊團：朱镕基任顧問委員會名譽主席(名單)

　　http://www.guancha.cn/economy/2013_10_31_182311.shtml

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