美國 日本 中國——三種泡沫 三種命運

和訊博客


本文摘要：經濟學家、政策制定者和金融市場的參與者現在開始擔心美國和中國資產市場中增大的泡沫。如果地方政府不能遵照中央的方針來控制增長速度，中國泡沫吹破的日子將帶來金融危機和人民幣貶值 

　　日本的資產市場經歷過嚴重的泡沫時期,泡沫最終破滅了。經濟學家、政策制定者和金融市場的參與者現在開始擔心美國和中國資產市場中增大的泡沫。這兩個泡沫會最終像日本那樣破滅嗎？泡沫破滅會導致和日本一樣的結果嗎，90年代日本的泡沫破滅雖然沒有使日幣貶值，但導致了長時間的衰退和通縮。

　　我們的回答是：由于這三個泡沫產生于不同的原因，它們將會有不同的命運。日本的資產泡沫首先緣于經常賬戶盈余（實際上，除了2003年和2004年，資本和金融賬戶從1985年到2006年中的每一年都有巨大的流出）；在美國，泡沫來自于資本流入；而在中國，經常賬戶盈余和資本流入則同時上演。

　　80年代的日本，當日本銀行（BOJ）未能及時控制住巨大外匯儲備的影響，結果，不斷增加的經常賬戶余額導致了巨大的信貸擴張。銀行流動性過剩，使得股票和資產市場一路高走。銀行對風險投資貸款變得很慷慨，因為借款人可以將資產和股票作抵押。在泡沫破滅前，這些行為會有不錯的回饋，因為資產價值越高，抵押物就越值錢，銀行也就越愿意貸款。但是當泡沫破滅時，這些抵押物的價值就一落千丈，銀行必須收回貸款或者清算抵押資產，這就開始了另一個自我執行的過程。結果就是貸款無法償還、銀行倒閉、金融危機，這些一起導致了信貸市場的緊縮，家庭財富縮水，消費者信心低迷。雖然日本銀行實行了零利率政策和退稅政策，但是衰退和通縮還是持續了十年。在此期間，日本經濟非常低迷，倒是日元雖然不時地出現波動，但依然堅挺。

 
 
　　在美國，資產市場泡沫是個完全不同的故事。美國的經常賬戶長期出現赤字，一年到頭依靠印鈔票和從國外借美元過日子。從美國獲得最多貿易余額的亞洲和OPEC成員國，把他們從美國賺到的美元又投放到了美國。他們在美國炒股，購買政府債券，減輕了美國政府以及美國企業和公眾的融資成本。低利率環境吹大了股票泡沫直到2001年才爆破，而房產泡沫則只是在最近才開始漏氣。

　　美國的經常賬戶赤字在2006年超過了8500億，布什政府的財政赤字則越來越糟糕，投資于美國經濟的人的耐心和信心都受到嚴重考驗。最近的抵押信貸場危機則只是冰山一角。或早或晚，美國將進行政策調整以清除不可持續的失衡情況。

　　美國政府可以選擇等待，直到危機無法掩蓋為止?？墒沁@種不平衡持續的時間越長，要采用的調整手段就越猛烈。想象一下，當國際投資者最終決定拋出美元，并且把美元資產變現時，結局只會是太多的貨幣追逐太少的商品，這將導致惡性通脹。最大的輸家肯定是那些持有美國政府或企業長期債券的國際投資者，以及那些擁有美國證券抵押的投資者。銀行體系會受到打擊。但由于美國的商業銀行在不斷的將他們的信貸組合（包括抵押貸款）打包出售給投資者，銀行危機不會如同90年代的日本那樣狂暴，但美元勢必會大幅度跳水。

　　與其對惡性通脹坐以待斃，美國可以自覺開始有序的、溫和的通脹。這樣，長期的通脹預期將會上升，這會使得孳息曲線上傾。伴隨著上升的長期抵押利率，房地產市場將會降溫。美元逐漸貶值。美國政府和家庭開始將會放棄對廉價外國貸款的依賴，并開始儲蓄。美聯儲昨天把商業銀行拆借利率和貼現窗口利率降低了50個基準點，這是一個很好的開始。

　　中國資產市場的泡沫也在變大，這是因為經常項目盈余和資本流入一起導致了快速的貨幣擴張。如果任由泡沫發展，最終會導致貸款無法清償和銀行危機。此外，如果熱錢屆時流出中國，人民幣會貶值，這有可能進一步推動未來的金融危機，因為國內的金融制度缺乏應對貨幣危機的經驗。令人高興的是，國家已經采取了措施來控制資本市場的投機活動。關鍵在于，一方面要避免打壓過度而使經濟陷入危機并導致失業和壞賬；另一方面又不能出手過輕而使房產泡沫重新膨脹。例如，在中央政府控制房地產市場投機的多項政策出臺以后，房地產市場經過短期調整，又迅速上揚。另一個例子是英國，在2000年到2004年間，英國的房屋價格以每年20%的速度增長，但在英格蘭銀行三次連續加息25個基準點后，從2004年6月開始突然下跌。由于擔憂由此而來的副作用會影響家庭消費，2005年八月，英格蘭銀行以5票對4票通過了降息25個基準點的決議。英格蘭銀行行長Mervyn King就在那四個反對者中。回想起來，這次導致了隨后房產價格回升的降息，其實并不明智。在這兩個案例中，控制資產市場泡沫的力度都屬過輕。

　　綜上所述，日本房產泡沫的破滅導致了嚴重的銀行危機、長期衰退以及通縮，但幣值相對穩定；美國泡沫的破滅將會導致惡性通脹，以及中等程度的銀行問題以及美元崩潰；如果地方政府不能遵照中央的方針來控制增長速度，中國泡沫吹破的日子將帶來金融危機和人民幣貶值。

（作者：zoudingxie)

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