余永定高瞻遠矚：去年警惕中國通脹　今反對港股直通車

撰文 Sunny Lee    
2007/11/21, 周三 

北京 --- 最近中國通脹問題廣惹關注的情況，教人不禁想起美國的911襲擊。美國國會負責調查911事件的委員會報告稱，要是情報機構能根據手頭的資料，事先發出恐怖襲擊迫在眉睫的警告，這場災難本可完全避免。看看中國目前不斷攀升的通脹率，人們也會有同樣的感觸。

余永定是少數在一年前提出警惕中國通脹的經濟學者。這是中國社科院網站刊載的余永定照片。
11月10日，重慶一家超市的食油減價促銷活動引發踩踏事故，造成三人死亡，多人擠傷。有外媒將這一事件稱作是“通漲殺人”的最好例證。

11月14日，也就是國家統計局宣布10月消費價格指數（CPI）同比上漲6.5%（創十年新高）的第二天，意識到事態嚴重的溫家寶總理召開了國務院常務會議，研究部署穩定市場供應和保障困難群眾生活的工作。

在納入CPI統計的八大類消費品價格中，漲幅最高的仍然是食品類。豬肉價格上漲54.9%，肉禽及其制品價格上漲38.3%，就連燃油價格也上漲了10個百分點。

由于豬肉在中國百姓的餐桌上扮演著重要角色，它的價格浮動自然反映了公眾對通脹的理解。很多人笑著說，“豬年竟然吃不起豬肉”。雖然有些調侃，卻也說明了一個苦澀的事實。

中國的通脹，已到了人人聞之色變的地步；但通脹率升至當下水平，并非一夜之間的事。事實上，它在去年已露出了苗頭。然而，在一年前經濟學家、金融智庫和投資機構對中國經濟走勢的預測中，卻絲毫看不出任何端倪。

當時，幾乎沒有人對價格上漲發出警告，或稱其可能會影響2007年的經濟運行；能夠高瞻遠矚地提出警惕通脹的人士，更是寥若晨星。相反，經濟學界更注意力放在了人民幣升值、GDP增幅、貿易失衡、市場流動性、中國的大量外匯儲備等問題。

也有一些事情，分散了專家們的注意力。踏入2007年之時，金融業是媒體最關注的焦點；中國工商銀行在滬港兩地同時上市，更是將這種關注推向了最高點。

于是，當一位中國工商銀行的高層雄心勃勃地表示將在2007年把呆賬率降至3%，立即被商業與金融媒體廣泛報道。然而，當中央政府宣布2007年的通脹目標為“例牌”的3%時，大家的關注轉瞬即逝，鮮有分析人士對此數字提出疑問。

這種忽視，或許是源自多年低通脹帶來的自滿情緒。要知道，2006年全年的CPI漲幅僅僅是1.5個百分點。

難道就沒有智者“眾人皆醉我獨醒”，對潛在的通脹發出警告嗎？筆者翻閱了過去的采訪資料，終于發現了這樣一位智者。他就是中國社科院世界經濟與政治研究所所長余永定。（編注：余永定11月20日在英國《金融時報》中文網站撰文指出，中國應對資本賬戶加大控制, 并應叫停港股直通車。他表示，中國暫停港股直通車，乃正確之舉。他指出，外資對中國1.4萬億美元的外匯儲備虎視眈眈，意欲染指，過早開放資本賬戶是極端危險的。文章題為《我支持叫停港股直通車》。）

一年前，還在擔任央行貨幣政策委員會委員的余永定，在辦公室接受筆者采訪。他表示，遏制通脹將是中央政府2007年面臨的主要挑戰。他說：“通脹是我們需要關注的一個重要問題。通脹率最近開始上升，但并未反映在CPI漲幅中。問問街頭百姓，就會知道他們對物價上漲有多么的不滿。”

可惜的是，他當時的觀點沒有引起人們的注意。

從筆者采訪余永定時的詳細筆錄（筆錄內容得到他本人確認）可看出，他當時堅信CPI增長將會給經濟發展帶來威脅，并認為政府非常有必要進行遏制。他說：“通脹率絕不可以超過4～5%。應確立一個通脹目標，讓公眾明白一旦通脹目標被超越，政府將采取一切可能的措施進行阻擊。”

余永定認為，維持物價穩定，是中國過去十年來最重要的成就之一。他說：“這一點非常關鍵。我們不應該丟掉這來之不易的成就。”

食品價格占據了中國CPI權重的三分之一。這位牛津大學經濟學博士的見解，對一個發展中國家顯然非常有針對性。

普通百姓對經濟學名詞并不了解，也沒有這個必要。可是，這些無緣從經濟發展奇跡中獲益的百姓，卻往往在食品價格的漲跌中，成為最受切膚之痛的一群。

相比之下，像國家統計局首席經濟師姚景源等分析人士的表態，無異于“指鹿為馬”。他們大玩技術名詞，說從“核心CPI”這個角度來，并不能表明中國已進入“全面通脹”，還指出經濟仍然處于“安全的范圍”內。他們又解釋說，CPI中漲幅最大的為食品類價格（同比上漲17.6%），而非食品價格的變動較為穩定（僅為1.1%）。

所謂“核心CPI”，便是將那些受氣候和季節因素影響較大的產品價格剔除之后的CPI。可笑的是，中國在統計“核心CPI”時，竟將豬肉、蔬菜、燃油等造成生活成本上漲的主要商品價格變動，排除在計算之外。這種做法，明顯忽略了商品價格將最終反映在CPI中的事實。須知道，人們對通脹持續的預期，也會導致生活成本的上漲壓力，遲早會殃及非食品類商品的價格。

目前將食品價格踢出通脹數據的做法，是自欺欺人的，中央政府應放棄這做法。民以食為天，食品價格在中國絕非小事。

此外，中國未將房價納入“核心CPI”的統計范圍，也進一步“忽悠”著中國百姓。10月份，中國70個主要城市的房價同比上漲了9.5%。這也是國家發改委2005年8月開始全國月度房價調查以來，最高的單月漲幅。

在西方，人們買房很多時是用于投資目的；而大部分中國人則完全是用于自住。目前的買房人，多為首次購房。

這些現狀，在CPI數據中并無反映。對崇尚數字的中國社會而言，這不啻于一種危險。余永定去年在采訪中也表示，雖然百姓怨聲載道，統計數據仍難準確反映社會現實。

去年10月，余永定在《金融時報》一個論壇中指出：“在中國，通脹加劇所需的各種必要條件都已具備。中國的通脹率上漲，并不奇怪；真正奇怪的是，通脹率依然很低。”

今天，他的建議終于引起了一些人的注意。11月12日，溫家寶在北京某社區看望低收入居民時指出：“我知道，這個價格上漲，哪里怕漲一塊錢、兩塊錢，對老百姓生活都有影響。”

譯者：章強

作者Sunny Lee是駐北京的韓國裔記者。
 

我支持叫停港股直通車
(FT2007中國報告之二十八)
 
中國社科院世界經濟與政治研究所所長余永定為英國《金融時報》中文網撰稿
2007年11月20日 星期二
 

 
自9月初呼吁“資本項目放開應當緩行”以來，中國社科院世界經濟與政治研究所所長余永定先生就成為港股直通車最堅定的反對者之一。然而，投資者的狂熱與學者的警言形成了鮮明的比照。即便11月初中國領導人已表態直通車實際進入無限期延期后，市場對直通車仍然期待盼望。

兩月過后，余永定先生以學者之理性“獨臂擋車”的立場是否有所改變？開動直通車和取消直通車到底對中國意味著什么？美國次貸危機龐大莫測的陰影之下，中國的錢應該怎樣走出去？余永定先生為FT中文網撰文指出：

資本管制的長城必須存在

“港股直通車”的一個重要特點是個人投資境外證券投資項下購匯不受年度總額限制。這意味著中國將在資本管制的堤壩上開一個大洞。而反對通過放松資本管制來舒緩人民幣的升值壓力，是我的一貫立場。

有網友表示：“港股直通車的開啟反映的是以擴大資本項目流動加大匯率改革的思路，另一種相反的思路是擴大市場匯率浮動機制，逐步放開資本項目。目前走的似乎是前一條路，這條路的危險在于如果匯率被人為固定在吸引熱錢的高原地帶，同時放開資本項目，相當于拆除中國金融與資本市場的防洪堤壩。到那時，國際資金洪水狂奔而來又席卷而去，將成為常態。中國經濟與金融體系能承受得住嗎？”我認為這種說法抓住了問題的實質。

中國“社會主義市場經濟”的建設還遠未完成。在中國，尋租、套利、套匯的機會比比皆是。在經濟持續增長的同時，中國的財富再分配過程亦如火如荼。中國的金融體制依然脆弱，中國經濟中所存在的各種不平衡目前仍在惡化，整個社會中充斥著的浮躁心態。在這種情況下，中國是根本經不起跨境資本大進大出的沖擊的。有進就必有出。閘門開啟后，一旦洪水轟然而出，再想放下閘門就為時晚矣。

我不是“陰謀論”者，但我毫不懷疑，中國1.4萬億美元的外匯儲備必然是國際資本夢寐以求的捕獵對象。如果中國過早放棄資本管制，其結果將是極其危險的。

1998年東亞金融危機時，自由經濟的堅定信奉者任志剛先生曾經痛心疾首地說道：“無論人們怎樣指責印度尼西亞那種裙帶關系式的資本主義、用人唯親、貪污腐敗、種族主義、宏觀經濟管理不善、忽視金融發展等，但即使這一切指控都成立，也不致令他們的貨幣和金融制度崩潰至此，國家陷入這樣悲慘的困境。然而，殘酷的現實是，他們正身處這樣的困境……如果我們不謹慎應付，我們的處境也很可能會一樣。罪魁禍首是那少數的對沖基金，它們毫不關心香港，更遑論港人的福祉。它們對香港的興趣只在于香港是一個自由市場，可以任由它們操控，就如其它人所說，好像提款機一樣，隨時可以提款。”

如果中國輕易放棄資本管制，未來就難免成為人家的俎上肉與“自動提款機”。相反，只要資本管制的長城還在，不管中國經濟發生什么問題，一切就將還在控制之下，中國就依然可以重整旗鼓。

理論上，中國幾萬億資金可被全部流走……

港股直通車方案公布后港股的急升以及十一長假期間國人到香港炒股的積極程度都是我所始料未及的。我原以為，由于投資者的所謂 “國內偏好”和人民幣升值預期，國內資金外流至少在暫時還不應該是一個大問題。沒想到國人的風險偏好竟是如此之高。如果政府沒有及時剎車，不知多少國人最終會在香港被套牢。

在香港被套同在國內被套的一個很大不同是：后者意味著財富在國內不同股民之間的再分配；而前者在很大程度上則是財富在中國人和外國人之間的再分配。

流走的美元已經不再是中國的國民財富。可以設想一下，當H股和A股的價格（在扣除各種貼水之后）大致相當之前，需要有多少資金流入香港？而其中又會有多少資金流入外國投資者的腰包？一位香港朋友告訴我，由于香港上述公司是可以隨時增股的，H股和港股、港股和其它國家的股票是可以替代的。A股市盈率高于H股，H股市盈率高于港股，港股市盈率高于道瓊斯股。

國內資金可以通過直通車滲漏到全球，H股可以永遠低于A股。按照這位朋友的說法，理論上說，中國大陸的幾萬億資金可以完全流光。難道中國希望用這種辦法減輕人民幣升值的壓力嗎？！港股直通車消息公布之后國內資金的迅速外流（到底有多多我并不知道），使我更加確信，在當前情況下，維持資本項目管制是絕對必要的。

如果停開直通車，或者徹底取消這個項目，我不認為在總體上會有什么經濟影響。但是，匆忙宣布，然后又撤回成命，對政府機構的信譽是有影響的。兩害取其輕，暫時擱置此計劃的決定仍是正確的。

次貸陰影加劇中國雙順差困境

關于目前由次貸引發的西方金融危機，由于涉及異常復雜的金融工具，我的了解太少、無法評論。我想說的有兩點，首先，這種危機是前所未有的，即便西方的中央銀行也無法給出明確判斷。欲知后事如何，還待明年分解。其次，次貸危機已經給美國、歐洲和日本等國家的許多商業銀行、投資銀行、對沖基金和私募基金造成巨額虧損——中國還需要很長一段時間才能學會如何在發達國家資本市場打拚。

中國的交易員們有多少能夠聽得懂倫敦、紐約證券交易所的專用術語？大多數人恐怕接聽客戶電話都有問題。連最基本的語言關都過不了，想賺外國人的錢，談何容易？！這完全是一場規則為對方取勝而設計的比賽。日本人在國際金融市場上行走幾十年依然被美國人打得落花流水，東方人要想不輸也難。

根據世界銀行報告，在華外國跨國公司的利潤率是22%。而在華美國公司的利潤率據說達到了33%。美國金融機構從中國賺的錢更是高得離譜。在這里我并無批評任何機構之意。我想說的是，即便中國對外金融投資的收益率能達到新加坡的水平（8%左右），作為一個整體，國家還是在做賠本生意。中國的當務之急是減少外匯儲備的增長，即減少雙順差，盡快實現國際收支平衡。

中國原來就不應該持有如此之多的外匯儲備。由于美元的貶值和次債危機導致的證券背約（defaults），凝結著國人血汗的外匯儲備的價值正在或可能迅速揮發。而通過貶值和違約，美國則可以輕松地擺脫它的外債。

中國獲得越來越大的貿易順差，難道就是為了換取那些越來越不值錢的綠紙片嗎（一張綠紙片的印刷成本據說是4美分）？如果是為了經濟增長和就業的緣故，容我極端地反問一句：中國為什么不把貿易順差產品扔到太平洋和大西洋，同時由人民銀行直接印人民幣（而不是通過干預外匯市場）發給這些出口企業呢？這個說法也許聽來荒唐。但請比較一下凱恩斯的先挖坑再填坑的建議——在國民財富沒有增加的時候，GDP卻是可以增加的，因為挖坑和埋坑都創造GDP。但凡事應有度。明知人家做了套我們為什么還一定要往里鉆！

中國錢怎么走出去

在貿易順差無法減少的情況下，為了避免外匯儲備的進一步增加，中國應先考慮如何用資本項目逆差來平衡經常項目順差。

第一，減少由于價格扭曲導致的外資流入。具體措施包括：取消對外資的優惠政策，鼓勵外國企業在國內籌資資金，加強資本管制防止投機資本流入，和人民幣升值——使中國資產對外國購買者來說盡可能昂貴一些，等等。我無法理解，在國內資金如此充裕的情況下，中國的個別企業和金融機構為什么依然如此熱衷于向外資出售股權和被外資并購。

第二，支持中國企業走出去，逐步增加海外直接投資。這方面中國已經有了不少成功的先例，比如中信在澳大利亞的一些投資。當然，中國企業走出去必須遵守循序漸進的原則，否則又會陷入新的陷阱，成為東道國的“人質”。

第三，從走出去的順序來說，金融企業的對外證券投資的位置應該放在中國企業海外投資之后。換言之，國家對金融企業的海外證券投資管得應該更嚴一些。對于國內融企業來說，培養人才才是第一位的事情。中國現在有QDII，在相當一段時間里，這一渠道必須堅持。港股直通車意味著對QDII的突破，確有操之過急之嫌。

第四，由于海外直接投資和金融企業對外直接投資在相當一段時間都不能形成規模，用資本項目逆差來平衡貿易順差的做法短期內仍難奏效。換言之，中國必須接受外匯儲備進一步地增加。CIC（編者按：中國投資公司）因此應運而生。外匯管理局和CIC都管理中國的外匯儲備，但后者得到授權，可以經營風險較高、收益也較高的金融資產。

但有何必要成立CIC，而不讓外管局的某一個處經營風險較高、收益也較高的金融資產呢？ 以GIC（編者按：新加坡政府產業投資有限公司）為例，其成立的主要原因是因為新加坡外匯管理部門是政府部門，外匯管理部門的工作人員是政府公務員；而GIC在形式上則是一個私人公司（李光耀是董事長），其運作方式可以不同于政府部門。例如，可以給GIC員工支付大大超出同級公務員的工資，可以高薪聘請外國人等等。如果高盛的某一外籍前董事總經理加入中國外管局人們會感到很奇怪，但如果他加入GIC就不會有障礙。

對于由中國財政部另起爐灶的方式成立CIC，我并不以為然，理由是成本過高，未能利用外管局的既有優勢。但也應看到，CIC的領導成員都是中國的優秀官員和金融家，我相信他們是有能力把事情做好的。

如今，建立完善的公司治理結構應是CIC的當務之急。CIC應在操作上有充分的自由，但其績效則應該置于公眾的監督之下。
 

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