如果我問：按照當下的經濟狀況，中國貨幣政策應當如何選擇?你一定會毫不猶豫的說：寬松。沒錯，應當寬松。毫無疑問，中國如果現在還要執行緊縮貨幣政策，那一定是嚴重的錯誤。問題是，我們可否繼續維系中性貨幣政策?實際上，打從2014年年初開始，中國已經開始將貨幣政策從原來的緊縮、偏緊轉向了中性為主。按李克強總理的話說，我們既不能寬松、而言不能緊縮。但一年半的時間過去了，中國經濟狀況如何?當然是下行壓力不斷加大，實體經濟境況更加艱難。所以，中國貨幣政策必須轉向寬松，這恐怕已經是不二的選擇。

　　但問題來了。如果中國貨幣政策轉向寬松，那勢必意味著人民幣貶值。這是一個相伴相生的問題，也是我們必須要搞清楚的問題。我們說，利率和匯率同樣是貨幣價格的表達，只不過一個是對外表達，一個是對內表達。但在開放條件下，利率和匯率將猶如一枚硬幣的兩個面，彼此關聯，密不可分。利率上升，貨幣升值;利率下降，貨幣貶值。反之，貨幣升值、意味著貨幣緊縮(利率高了);貨幣貶值，意味著貨幣寬松(利率低了)。

　　必須明白的原理

　　利率上升(下降)，貨幣升值(貶值)很好理解，去看看這些年歐美日的情況便一目了然。金融危機之后，美國大規模QE，把利率壓低到零，立即引起全世界對美元貶值的預期;相對而言，歐洲和日本的QE跟進，其目的也顯而易見，為了歐元、日元跟隨美元一起貶值。正因如此，全世界有識之士提出“貨幣競爭性貶值(或稱匯率大戰)”的擔憂。這件事說明：開放條件下，壓低利率實際就是貶值本幣。

　　那為什么貨幣升值(貶值)，預示著貨幣緊縮(寬松)?這個問題其實是我們中國人不大理解的。我告訴你原因。因為在開放條件下，利率是高是低，貨幣政策是松是緊，它不僅要和自己的過去縱向比較，而且還必須和其他國家的利率橫向比較?？v向比較好理解，中央銀行加息、減息都是相對于自己的過去進行比較。現在比過去高了，就是加息;現在比過去低了，就是減息。

　　我們往往忽視了橫向比較。其實，在開放條件下，本國利率相對于其他國家、尤其是硬通貨國家利率是高是低，往往比簡單的縱向比較顯得更加重要。因為，這樣的橫向比較，關乎匯率的變化。比如，如果中國的貨幣條件比美國貨幣條件緊，中國利率比美國利率高，那人民幣升值預期一定要強于美元;反之亦然。為什么?因為開放條件下，中國利率高，貨幣條件緊，大量套利熱錢就會更愿意流入中國，推高人民幣幣值。因為，人民幣匯率形成機制是“市場供求關系決定匯率”。市場上美元多，人民幣就會相對少，人民幣就升值。相反，人民幣不斷升值說明熱錢在不斷地流入中國，說明它們有利可圖，也說明中國利率相對較高，貨幣相對較緊。

　　好了。如果我們明白了上述原理，那如果中國決定采取寬松貨幣政策去刺激經濟增長，那人民幣相應發生貶值還有什么奇怪的嗎?這也是我們多次提出，中國經濟現狀要求中國的貨幣當局必須執行“中性偏寬”的貨幣政策，而同時必須容忍人民幣的“有序貶值”?，F在，這個過程終于開始了。

　　人民幣“有序貶值”是不是意味著“持續貶值”?不是，有序之序完全可以變化多端。比如，一段時間內，可以是緩慢而持續的貶值;一段時間內，可以是有升有貶，在雙向波動中總體貶值;還有就是，一段時間內突然大幅貶值，而之后再緩慢升值，但升值幅度小于貶值幅度，從而總體貶值。但無論如何不可以先大幅升值，而之后緩慢地持續貶值。因為，那會導致市場預期過于明確，而給人民幣狙擊留下突破口。所以，所謂“有序貶值”其實必須是一個“有序與無序對立統一”的過程。

　　我們必須吸取人民幣緩慢升值而給予投機者穩定市場預期的教訓，正是因為這一穩定的升值預期，導致熱錢持續不斷地流入中國，而變成人民幣頭上的堰塞湖。正像當下，人民幣好像不能貶值，只要一貶值，立即就有人鼓動熱錢逃離中國，鼓動中國國民兌換美元，加上攻擊中國經濟的軟肋，從而讓貶值變成一種自我循環的惡性事件。更重要的是，如果人民幣貶值惡性循環，勢必綁架中國貨幣政策不敢寬松，不敢降低利率，而使中國經濟進一步惡化。

　　利大于弊

　　所以在我看來，中央銀行這次干得很好。用人民幣匯率中間價形成機制的調整，突然壓低人民幣幣值，實際是為了迅速破解“捆住中國貨幣政策”之繩索，讓熱錢抽逃付出更大的代價。

　　實際上，人民幣貶值最大的弊端就是所謂的“資本抽逃”?，F在，有些“異樣輿論”就是要把人民幣貶值和資本抽逃連在一起，并以此嚇唬中國股市投資者，讓股市下跌去威脅中國政府不敢讓人民幣貶值。所以，我想告訴股市投資者，人民幣貶值之于中國經濟和中國股市“利遠遠大于弊”。

　　第一，人民幣“有序貶值”必將釋放中國貨幣寬松之手，而貨幣寬松對中國經濟和中國股市當然是重大利多因素?，F在有一種說法，這種說法甚至出自被冠以“首席”名人之口，它們把人民幣貶值和股市下跌捆綁在一起，變成“二者必居其一”的命題，這著實讓人憤怒。不知道這些人是一知半解?還是別有用心?因為，美國、歐洲、日本的過去多年的事實告訴我們，寬松貨幣、本幣貶值有利于資本形成，有利于實體經濟，有利于股市上漲。而這些人至事實于不顧，非要編造人民幣貶值與中國股市的“畸形走勢”，這到底是為什么?

　　第二，人民幣貶值和與之相伴的中國貨幣寬松，只會優化中國實體經濟的生存環境，至少金融環境得以大幅改善，從而更加有利于中國實體經濟成長，更加有利于全球實業資本流向中國，而趕走的，不過是套利資本。我們必須明白，套利資本一定以“金融套利”為生，這類資本在中國的過度存在，只會加劇中國金融空轉，推高實體經濟的融資成本，而絕不會對實體經濟有絲毫的幫助。所以我們趕走它，絕不是壞事，而是大大的好事。

　　第三，中國外匯儲備還有3.6萬億美元，因為其中存在大量從經常項目、地下通道流入的套利熱錢，所以它實際是個巨大的泡沫。我們通過人民幣貶值，擠出泡沫，發現惡意狙擊人民幣的不法機構，也是在為中國經濟、金融安全“排雷”。當然，我們在這個過程中必須加大居民換匯管制，而確保人民幣安然度過一次重要的考驗。現在有“謠言”說，中國南方等地中國居民大肆用人民幣兌換外幣，甚至有說法認為，外匯零售市場出現1500億美元的逆差等等。我不信。因為我沒有看到官方數據，另外我堅信中國貨幣當局會在此特殊時期“強化居民換匯管制”，不信你到銀行去試試?從另一個角度看，居民換匯多一點，只要依然存在中國本土銀行的賬戶上，而不是匯往境外，就沒什么了不起。因為，這正好實現了我們多年來的一個愿望——藏匯于民。

　　第四，人民幣“有序貶值”可以適度減輕人民幣高估壓力。我們過去一再強調人民幣已經被嚴重高估，并從中美經濟基本面對比、利率比較、購買力評價角度做出了定性的分析，但很遺憾，當時沒人相信，也沒人承認。但現在卻一反常態。IMF兩次發布報告認為，人民幣“不再低估”，而更有外資投行(如巴克萊銀行和美銀美林)認為，人民幣被高估10%到18%。別急，我對此說法一點都不贊同，更不會為自己的預言成真而感到驕傲。相反，現在我卻十分擔憂人民幣高估被惡人利用。實際上，美國逼迫人民幣升值不過兩大目的：其一，逼迫中國緊縮貨幣政策，嚴厲破壞中國經濟內需;其二，促成人民幣實際嚴重高估的事實。而其根本目的就是：有朝一日，通過市場攻擊，讓人民幣突然大幅貶值，而徹底摧毀中國經濟。所以，現在我們趁著外匯儲備實力還在，主動消除人民幣高估泡沫，對中國經濟的未來利遠遠大于弊。

　　第五，有人認為，人民幣貶值，大量居民換匯會導致商業銀行虧損(高價買入、低價賣出)，但我認為不會有很大影響。因為，居民換匯后外匯依然存在商業銀行的賬戶里，商業銀行可以通過外匯市場套期，以達到避險目的。同時，售出外匯，回收人民幣，會增加商業銀行人民幣流動性，為其增加人民幣貸款創造了條件，盈虧相抵之后，商業銀行不一定虧。

　　第六，有人認為，人民幣貶值所引發的外匯儲備減少，會導致中國抵御外部沖擊的能力減弱。我看未必，因為人民幣貶值會導致中國出口增加，實實在在的貿易順差會增加，不僅可以抵消、至少部分抵消套利熱錢逃逸所帶來的沖擊，而且實實在在的外匯儲備總比熱錢云集的虛數要好。

　　第七，有人認為，人民幣貶值對沖擊中國航空業，加大其經營成本，比如飛機的租金等。但我們必須明白，航空業最大的成本是航空油料。而現在，航油價格隨原油價格大幅降低，航空業在人民幣貶值方向的損失遠遠會小于油料成本的減低所帶來的好處。

　　第八，如果人民幣貶值會導致中國外需的增加，那中國產能過剩的嚴重性會得到一定的緩解。

　　不要慢刀子割肉

　　貶值過程和升值過程完全不一樣，尤其是人民幣。升值過程中，中國經濟、資本賬戶的開放程度是一個“由小變大”逐步的過程，所以有條件緩慢為之;但現在不一樣了，當人民幣需要貶值的時候，中國的開放程度已經非常高，所以稍有不慎就極易遭到攻擊，因此貶值過程對中國央行而言，許多問題處理起來難度要大得多得多。

　　從日本、東南亞國家的歷史看，通常升值可以緩慢，只需多年，但貶值都是瞬間之事。尤其是多年不斷地升值，貨幣緊縮已經使國內經濟基本面發生了嚴重的惡化。在這樣的條件下，貨幣貶值成為必然，而且脆弱的經濟基本面一定會被當成軟肋攻擊，并在短時間內，讓本幣貶值和經濟基本面之間形成惡性循環。原理很簡單，本幣短時間、大幅度的突然貶值，會導致國民、尤其是企業和中產階級為了保值而大量用本幣兌換外幣，從而加劇本幣貶值，更重要的是本幣貶值會導致物價飛漲，更加迫使大量本幣兌換外幣，物價更加上漲;物價飛漲導致工業生產成本大幅提高，企業會瞬間破產。

　　所以，從發展中國家的本幣貶值的經驗看，其速度快了不是、慢了不是。但總體評價，快一點要比慢了強。因為，這是一場外匯儲備的“消耗戰”。短時間完成一定幅度的貶值，然后央行還有足夠的能力托住市場，并使使之漸漸恢復平靜;但如果是緩慢貶值，并形成長期穩定的貶值預期(像升值過程)，那一定會讓全球投機客與本國國民全都變成本幣狙擊者，無論央行外匯儲備有多少，恐怕都無法阻擋這樣的惡性循環。

　　還有就是，人民幣貶值的過程中，必須配合資本項目、甚至經常項目的嚴格核查。注意，我用的是“核查”，而不是管制。為什么要核查?因為我們必須防止“資本惡意出逃”，至少大大減低其可出逃性和出逃速度，給中國金融市場一個緩沖的機會，確保自身的外匯流動性充足。8月13日有傳言說，國家外匯局昨天已經口頭通知部分銀行，而今天已正式下發通知稱：除了具有真實貿易背景的進口用匯，其他大額外匯兌換一律暫?；蚝瞬椤１M管這則“傳言”未經證實，但我認為，這就對了。用不著去管外國媒體怎樣說，你先給我停下來，告訴我，你的錢是不是通過非法渠道流入的，然后施以重罰，這才是“王道”。

　　有人會說，3.6萬億美元的外匯儲備足夠用了。但對不起，那時正常情況下。正常情況下，3.6萬億美元的外匯儲備不僅足夠，而且嫌多。但異常情況就不對了。我們說，對發展中國家而言，外匯儲備還有一個重要功能，就是防范外部的金融沖擊。試想，中國居民擁有50多萬億的儲蓄存款，而按照當下匯率，3.6萬億美元的外匯儲備也就約合23萬億元人民幣。如果國民都可以用人民幣兌換外幣，那3.6萬億美元的外匯儲備夠用嗎?所以，在人民幣“有序貶值”的過程中絕不可以掉以輕心，尤其是當中國經濟存在一些嚴重問題之時，啟用“資本項目核查”去應對，應當是最有效、有低成本的方式。

　　房價會怎樣？

　　我們一直以來的判斷是：中國房價上漲與人民幣長期升值密切相關。去看看日本和東南亞的1997年之前的情況我們可以一目了然。中國當然不會例外，還記得2005年7月21日、中國匯改開始之后的情況嗎?那時，幾乎所有國際金融巨頭都發行了“中國房地產基金”，動輒規模就是數十億美元，這難道不是中國房價上漲的原因?還記得2008年，美國金融危機初期，外資大量拋售中國樓盤的情況嗎?那不是導致中國房價暴跌的重要原因?

　　問題是：中國一些人有意誤導公眾。它們一方面把房價上漲的責任推給中國政府，并借以離間政府和民眾的關系;另一方面用房價過高、物價過高逼迫中央銀行緊縮貨幣?，F在我們該明白了，緊縮貨幣的結果就是逼迫人民幣升值，而人民幣長期持續地升值將進一步推高房價;現在我們該明白了，為什么這些年政府出臺了那么多抑制房價的政策，結果都是竹籃打水。這樣的情況，2010年之后尤甚。不錯，前一度房價確實下跌了，但那時什么原因?我認為，是過度的緊縮貨幣政策、過度的人民幣高估已經打沒了中國的內需，企業和居民個人消費意愿不斷下降的結果。李嘉誠之流趁著人民幣高估堅挺而出清國內物業。

　　不錯，我們必須知道，人民幣貶值對房價的沖擊可能是比較嚴重的。但問題需要辯證地看。

　　第一， 諸如李嘉誠這樣的房地產豪客已經退出中國市場，而房價經歷有限下跌之后轉向平穩，這說明中國房地產市場供給和需求已經基本平衡。

　　第二， 人民幣貶值背后的寬松貨幣政策勢必推高中國內需，而是老百姓支付房貸的壓力大大減輕。所以，房價未必受到人民幣貶值過度的沖擊。

　　第三， 從美國的實際情況看，寬松貨幣條件不是抑制房價，而是推高了房價。

　　所以，所有理論我們都不能教條面對，而更需要掌握經濟學中的辯證法。但現在，證券公司那些一知半解的“教條專家”卻掌握著話語權，每天都在對著書本評價中國經濟和不同的經濟事件。這是非常壞的事情，因為他們干擾了國家大政，破壞了投資者預期，而很容易使中國經濟落入惡性循環的市場陷阱。因此，我們在這里提醒大家，不要怕人民幣貶值引發的資本外逃，因為倒掉的是套利資本，是連美國也不愿意多要的“垃圾資本”;相反，人民幣貶值和貨幣寬松會給中國帶來更多的實業資本、優質資本，而對中國經濟和股票市場的長遠發展大為有利。

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