宋鴻兵：美國消費將進入15年左右的冰河期

2009年12月14日 第一財經日報

　　宋鴻兵

　　按：

　　12月5日，光大銀行廣州分行與《第一財經日報》讀者俱樂部聯合舉行“談‘股’論‘金’”討論會。環球財經研究院院長宋鴻兵應邀發表演講?，F將嘉賓演講主要觀點以及精彩互動整理呈現，以饗讀者。

　　從整體來看，全球金融我們要做一個大體分析，究竟目前金融市場處于什么樣的態勢。

　　上一次1929年大蕭條，資本市場大暴跌之后，很快在1930年出現了非常猛烈的反彈，這就是著名的熊市反彈概念的來歷。這次反彈中整個股市反彈了50%。如果翻開1930年美國各大報紙，把日期和公司名字去掉，報上的描述和語氣，跟今日關于華爾街的報道極其相似。同今日一樣，當年的的確確也出現了一年左右看起來非常像復蘇的狀況，所以當年對巴菲特很有影響的老師——本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)也判斷失誤，在1929年這次大暴跌之后入市抄底，最后差一點血本無歸，他事后痛定思痛，得出了兩條原則：第一條，千萬不要虧損；第二條，千萬不要忘記第一條。

　　誤判趨勢而進行投資，尤其是進行價值投資和長遠投資，后果不堪設想。之后，1931年5月，爆發了另外一次重大危機，這次危機的發源地是遠離全球金融中心的奧地利，奧地利聯合信貸銀行突然垮臺，并很快連帶其他幾個國家爆發了一連串銀行倒閉。所謂大蕭條時代其實是從這時候才開始的，它的起點是1931年5月，在這之后全球出現了將近10年，對有些國家而言是十幾年的經濟大蕭條。

　　今天呢？緊接著這次2007年次貸危機、2008年金融海嘯，我們似乎看到了2009年的幅度達到50%的大反彈。1930年的反彈，幅度也超過了50%，市場走出的曲線跟目前的頗為相似?，F在，問題的關鍵是如何來判斷真正的趨勢。如果我們判斷全球經濟已經徹底復蘇了，馬上要出現一個新的大牛市，這就是牛市的起點。如果我們判斷目前不是危機的終點，后續還有問題，那么就要判斷，當前已經反彈的價格是真實的嗎，現在會不會同1930年一樣，是新一輪下跌的起點？

　　要進行這種判斷，關鍵是要判斷美國經濟的走勢，判斷美國經濟的基本面。我們可以從美國投資、消費、出口三駕馬車的角度，從短期、長期兩個視野來分析美國經濟。

　　出口只占美國經濟的10%左右，很難擔當拉動美國經濟的主要推動力量。而且，美元是國際貨幣，這要求美國通過貿易逆差輸出美元，因此美國出口不會有太大起色。從投資來看，美國其實跟中國面臨同樣的問題，就是政府投資基本上是投資唯一的主力，而私人投資者，由于終端消費市場的疲軟，并不愿意跟進。目前美國政府投資拉動了經濟增長中的2/3。

　　真正的關鍵在于消費。我們的判斷是，美國消費短期難振、長期則進入了一個15年左右的由人口結構決定的“冰河期”。

　　短期來講，雖然官方失業率在10%左右徘徊且近日有所上升，但如果按照美國勞工部統計的廣義失業率概念，目前美國整體失業率在17.5%左右，我認為這是美國的真實失業率。在大蕭條時代，美國失業率最高達到過25%，10年中的平均失業率是18%。換句話說，目前美國的失業率已在逼近大蕭條時代的水平。

　　前些天美國感恩節消費創出新高，但很少有人注意到，感恩節之后退貨率也達到歷史新高。很多人買禮物是送給親友，但在接到禮物之后，很多人都把禮物拿到商場退貨換成了現金。

　　從中長期來看，人口規模和人口結構是影響消費的根本性因素。1945年二戰結束之后，有1200萬軍人復員，緊跟著就是所謂“嬰兒潮”時代(其高峰出現在1961年)，在此期間，美國一共出生了7900萬人口，這批人占美國就業人口總數的近一半，全國人口的1/3。他們構成了美國市場龐大的消費者群體，也構成了美國社會的中堅力量。

　　根據美國勞工部的統計，美國人在一生中的消費，和年齡直接相關，從20歲到50歲，隨著就業、結婚生子、職位上升，消費逐年上升，從20歲后的每年1.5萬美元到48歲最高峰達到4萬美元。50歲以后年消費就開始逐漸下降。

　　這樣，如果以1961年為嬰兒潮高位，以48歲為消費高位，那么2009年(1961+48)就是美國人口結構引導消費的最高點。從美國目前的人口結構來看，從2009年到2024年左右，美國消費將進入一個長達15年的劇烈下滑期。

　　一個佐證是，美國上世紀70年代到80年代出現的股票蕭條期，就和一戰后的第一波人口高峰期過去，新的人口周期沒有起來，有很大的關系。日本戰后人口結構改變周期發生在1994年，這之后日本經濟和金融市場也進入了多年蕭條期。

　　這一輪救市政策，如果綜合美國財政部政策、美聯儲擔保、問題資產救助計劃、聯邦住房金融救助、聯邦存款保險公司救助等等，美國政府救助措施總共花費了23.7萬億美元。美國眾議院監督與政府改革委員會共和黨籍委員伊薩將這稱為一個破天荒的數字，他說就算一個人從耶穌誕生之日起，每天開銷100萬美元，到現在都用不到1萬億美元。

　　這樣，美國經濟的中長期疲軟，將會體現到美國的融資體系問題上。美聯儲前主席格林斯潘和阿根廷前副財長圭多蒂(Pablo Guidotti)曾提出過一條經典法則，一個國家要想避免債務違約，其硬通貨儲備要大于等于12個月內到期的短期外債。

　　美國未來12個月到期的債務總量是3.5萬億美元，這意味著美國財政部明年要有一個巨大的融資規模，籌不到這筆錢就會出大婁子。目前美國國內的儲蓄有6000億美元，即便全部用來購買國債，還將有近3萬億美元的缺口。而美國的硬通貨儲備不足5000億美元。尤其是，目前美聯儲已經表示明年一季度要停止直接購買美國國債，這才是明年最大的風險。

　　Q&A互動問答

　　問：這一輪危機金融市場發生了很多黑天鵝事件(小概率事件)讓投資者很無措。你認為，2010年可能會有什么黑天鵝事件發生？

　　宋鴻兵：我想提的一個是，要謹防美元在2010年，尤其是上半年劇烈反彈。歷史經驗表明，美元是絕不會自動退出歷史舞臺的，所以某些時候反彈非常劇烈，有可能在短期之內反彈20%甚至30%。美元的反彈意味著黃金(1114.00,-9.30,-0.83%)價格將會暴跌。

　　問：很多分析人士提到過，美國黃金期貨市場上，投資者持有的黃金期貨期權頭寸達到900噸黃金，而交易所黃金庫存只有不到300噸。會不會出現投資者對黃金現貨的擠兌，以至于期貨市場的違約或者關閉，這樣的黑天鵝事件會不會在明年發生？

　　宋鴻兵：我認為最終不會出現違約，因為會改變游戲規則?，F在已經改變了，沒有現貨的時候，現在可以用黃金ETF等形式替代。不過也要注意黃金ETF的現貨黃金儲備風險，比如有一個黃金ETF就提到，它擔?？梢噪S時兌付黃金，但在合約中它指出，因為黃金托管方出問題而導致不能兌付黃金現貨的風險它們不負責。這樣的問題需要考慮。

　　問：你個人從什么時間開始投資黃金，主要的持有形式是什么？

　　宋鴻兵：我從2001年開始投資黃金和白銀，主要是黃金股票還有實物黃金，股票不同階段不一樣，一直以來以實物投資為主。

　　問：你在演講里講到，美國股市上漲的一個重要因素，是美元貶值的推動。你在后面繼續預期，美元貶值在中長期會持續，那么美國股市會不會因此是一種上漲態勢？

　　宋鴻兵：貨幣貶值意味著貨幣真實購買力的下降。如果這種形勢之下投資股票，哪怕道瓊斯指數在上漲，投資者的實際收益、真正的投資回報還是在下降的。

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