鳳凰財經綜合 路透8月19日消息，亞洲最大煉油商--中國石化出售銷售業務板塊部分股權，開大型央企混合所有制改革之先河。隨著該項目一輪輪競標的推進，這一塊中國深化國企改革的試驗田，正在上演中外資本大鱷競逐的豪門盛宴。

　　中石化銷售板塊目前穩定的利潤，以及蘊藏的巨大增長潛力，令各路資本聞風而動，蜂擁而至，寄望能夠分一杯羹。

　　知情消息人士稍早對路透表示，加拿大零售商Alimentation Couche-Tard與中國騰訊控股等數家企業，已進入下一輪競投名單，角逐收購中石化的160億美元交易的少數股權。

　　“競標即將進入第三輪，從目前的情況看，已經被炒成了國內外各路資本大鱷的盛宴，留給國內的產業資本和民營企業空間恐怕已經很小了。”一位接近交易的資深人士說。

　　消息人士表示，中國最大保險公司中國人壽、香港上市公司新奧能源、私有企業復星集團、厚樸基金管理公司、Affinity Equity Partners也都晉級下一輪。

　　今年6月30日，中石化發布混合所有制改革引資方案的相關細則，并對銷售公司總資產給出了3,417.58億元人民幣的估值。按照30%的出讓比例計算，最終出讓的資產達到1,000億元以上。按此基數計算，即使入股10%，所需資金亦將超百億元。

　　中國石化銷售公司擁有國內最完善的成品油銷售網絡和儲運設施，按照加油站數量計，是中國最大、世界第二大成品油供應商。截至2013年底，其擁有自營加油(氣)站3萬多座，規模龐大的零售網絡已擁有8,000萬會員，每日服務人數超過2,000萬，并發放了1.08億張充值卡可用于加油和便利店購物。

　　中石化的銷售業務相對穩定，是集團主要利潤來源之一，該事業部門2013年營業利潤為350億元。

　　“這么大的盤子，沒有一家投資者能夠獨吞，接手10%以上都幾乎是不可能的。”一位接近中石化的有關人士說。

　　上述接近中石化人士進一步表示，中石化引入的投資者肯定會比較分散，可能入股的形式也較多樣，“實業背景的產業資本、純粹的財務投資者，來自國內的、國際的資金可能都有，這不正是‘混合’的體現嗎?”

　　中石化此前公告設定了“三個優先”原則，還有七個方面的綜合考量標準。“三個優先”，主要指“產業投資者優先、國內投資者優先、惠及廣大人民的投資者優先”;而七個標準，包括潛在投資者對銷售公司的報價及其計劃投資的規模、潛在投資者是否可與銷售公司實現優勢互補、品牌形象和聲譽等。

　　這三項原則、七個標準看似清晰明確，可一旦進入實際操作階段，無論是中石化方面，還是參與競標的投資者，都發現這些原則和標準其實無法具體量化。怎么去體現“優先”，實則彈性很大。

　　“混合就是為了轉變機制，應該是把有豐富經驗的產業資本、有市場活力的民營企業混合進來，而不應該成為一個資本游戲。”一位接近此次交易的人說。

　　財務投資者的報價更具優勢

　　一輪又一輪的競標下來，目前財大氣粗的財務投資者似乎占據了更明顯的優勢。

　　據接近此次交易的人士透露，保險資金是實力最為雄厚的競標者之一，中國人壽、中國人保(1339.HK: 行情)等國內多家大型保險公司，都有志在必得的勢頭;而厚樸基金、Affinity等私募股權投資基金也力求通過各種方式，試圖從中分一杯羹;來自中東的幾只主權財富基金，也興致勃勃。

　　消息人士并稱，雖然投資者們并不能通過交易獲得該公司的控制權，但計劃三年內上市有可能提供退出機會，還是吸引了不少投資人。Affinity、厚樸基金、中國人壽等財務投資人則會對中石化銷售公司感興趣，因其收益率較為穩定，據巴克萊估計收益可達3-4%。

　　“尤其是保險公司，對這個項目顯示出極大的熱情，報出的價格比較高。”上述接近交易的人士說。

　　中國國務院此前出臺保險業“新國十條”，其中最重要的內容之一就是對保險資金投資的進一步開放，提出充分發揮保險資金長期投資的獨特優勢。在保證安全性、收益性前提下，創新保險資金運用方式，提高保險資金配置效率。保監會今年年初就已經下發通知，將保險資金對權益類投資中(包括股票、基金、非上市公司股權等)單一資產投資比例由25%上調至30%。

　　這些投資新政，都為保險資金參與國企和改革擴大了空間。

　　“保險資金由于自身屬性，投資更偏好抗風險、穩定且具有長期收益的領域。中石化的銷售渠道正好具備這些特點，收益穩定，且不易被競爭對手顛覆。”華泰證券研究所首席金融分析師羅毅說。

　　羅毅認為，由于險資投資規模大，考慮到投資效率，地方小國企改制的吸引力不大。預計險資會更關注央企和大型銀行的混合所有制機遇。

　　而有知情人士就表示，更為重要的是，國資背景的資金投資中石化這樣的項目，幾乎沒有任何風控的壓力。

　　“如果虧錢了，那是你中石化沒經營好，不是我的責任。如果賺錢了，那更皆大歡喜。不管怎樣，反正都是國有資產，兩邊都沒有政治上的壓力。”接近交易的人士說。

　　海外資本的意外機會

　　而對于海外的財務投資者，中石化的這次混合所有制改造提供的投資機會，更像是一個意外的“禮物”。

　　實際上，從大型國企股份制改革，到海外上市，在超過20年的時間里，海外投資者一直是積極的參與者。但自2005年中國大型國有商業銀行引入海外戰略投資者上市，到其后幾年時間內，這些外資機構紛紛套現退出，獲利豐厚，令國企引入海外戰略投資者一事備受爭議。

　　“其實海外的財務投資者，大的投資基金，特別是曾經作為基石投資者入股國有銀行，并大賺了一筆的國際投資者，原本還以為這一次中石化的混合所有制改革，沒機會參與呢。結果他們發現，這一次大門還是開著的，還是可以進來試試的。”上述接近交易的人士說。

　　十年前，中國國有商業銀行啟動上市計劃，以“引資、引智”為目的吸收了多家海外金融機構作為戰略投資者入股。2008年全球金融危機爆發后，這些境外戰略投資者紛紛減持中資銀行股票套現。

　　根據歷史交易數據，2008年底以來，約九家境外戰略投資者減持中資銀行股份，累計套現近500億美元，獲利達近300億美元，部分境外戰投的收益高達6倍。

　　未來，能通過參與這一輪中國國企混合所有制改革，無疑是國際投資者分享中國經濟增長潛力的又一次機會。

　　據接近交易的人士透露，數量眾多的海外投資基金都對投資中石化銷售公司的股權表示出濃厚的興趣。努力以各種方式尋求進入這個項目。比如KKR就曾加入一個由中信產業基金牽頭的、包括國開金融旗下的投資基金等在內的，多家財務投資者參與的投資團。

　　而厚樸基金則聯手潤泰集團參與競標。厚樸基金是由高盛集團的中國合伙人方風雷創立的一家私募股權公司，高盛和新加坡淡馬錫控股為該基金提供支持。

　　“這段時間又有很多資本從歐美市場出來了，那就必須要找一個新的落腳點，中石化這次當然是個很好的機會。”一位資深私募基金投資銀行家說。

　　中國交通銀行金融研究中心最新發布的報告表示，在二季度后期，中國諸多經濟指標呈現企穩跡象，對境外資本的吸引力有所增強。此外，滬港通即將實施推進股票市場走強，跨境證券投資及其它投資也有一定凈流入。

　　海外產業資本亦積極介入

　　來自海外的資金并不完全是單純的財務投資者，即將進入第三輪競標的加拿大零售商Alimentation Couche-Tard，是加拿大最大的便利店連鎖店，在北美洲第二大。

　　而接近交易的人士表示，國資背景的資本基本都是純粹的財務投資者，并沒有與零售業相關的產業資本參與。

　　“國有企業在零售這樣充分競爭的領域，本來就沒有做得特別好的，你看那些上市公司，業績都不怎么樣。”總部在上海的一家大型券商的行業分析師稱。

　　華安證券最新發布的報告就表示，由于電商沖擊等新業態沖擊、成本上升等長期因素的壓制，國企零售上市公司的業績承壓。零售行業作為完全競爭行業，國有資本長期將從競爭性行業退出，國有零售企業本身就是民營資本接盤的對象。

　　“就引入零售業務管理經驗而言，外資還是中資的區別，對中石化并不重要，也不會被嚴格界定。但從某種意義上，外資更有優勢，比如在某些方面不受行政管制，還可以幫助企業進軍國際市場。”西南證券行業分析師劉峰說。

　　Alimentation Couche-Tard旗下共有超過5,800間門店，當中有4,225間兼營汽車燃料的銷售。在加拿大及美國兩地合共雇用了超過53,000名員工。近兩年來，該公司利潤增長十分強勁。

　　中石化的便利店業務成立于2008年，歸在“易捷”品牌名下，擁有2.3萬家零售店。2013年營收總計133億元人民幣，不到其市場部當年營收總額1.5萬億(兆)元人民幣的1%。根根據法國巴黎銀行(BNP Paribas)數據，易捷便利店每店銷售額僅為全國便利店平均水平的八分之一。

　　另一方面，雖然中石化混合所有制改革招標尚未塵埃落定，中石化已經與部分潛在的投資者開始了業務上的合作。

　　此前，中國石化銷售公司就與臺灣潤泰集團簽訂業務合作框架協議，雙方將在三方面開展業務合作：對易捷便利店商品實施聯合采購以降低成本，選取上海易捷便利店為試點合作經營并擴大合作范圍，探索電子商務與O2O(線上與線下聯動)業務合作事宜等，以期實現優勢互補、協同發展。

　　此外，中石化銷售公司亦與順豐速運有限公司簽訂業務合作框架協議，中石化覆蓋全國的加油站便利店網絡將與順豐速運的物流網絡相互連接，聯手拓展O2O等新興業務。

　　目前，尚不清楚潤泰集團和順豐速運是否將參與最后一輪競標。

　　民營企業參與股權投資空間或有限

　　雖然已經有民營企業與中石化銷售公司開始了合作，但中石化董事長傅成玉就曾表示，國外資金參與混合制的愿望更強烈。而民營資本對于參與央企混合所有制改革仍存顧慮，更多的持觀望態度。

　　上述接近交易的人士就表示，正是在傅成玉對外公開說明了“三個優先七個標準”之后，才有更多的民營企業認為應該有機會參與。

　　“現在財務投資者把入股價格已經炒得很高了，如果在這個高價格的前提下，再談優先，民營企業和產業資本就面臨著一個很尷尬的境地。拿呢，財務壓力會很大，不拿呢，好像又錯過人家給你的‘優先’機會。”另一位接近交易的人士說。

　　上述接近交易的人士表示，來自產業資本、民營企業和純粹的財務投資者對此次交易的估值，還是有較大差異的，“產業資本，特別是民營資本，都會很注意控制杠桿，注意自己的資產負債率。而財務投資者則完全沒有這個顧慮。”

　　有分析人士指出，民營企業和中外那些財務投資者，在投資中石化這個項目上，實際上不在同一個競爭環境里。

　　據接近交易的人士透露，也有一些聰明的財務投資者，希望和實業綁在一起，“你出面子我出錢，擴大對這個項目的投資實力和話語權。”

　　但這種投資團的做法，也有很多技術上的問題和隱患很難消除。比如民營企業和投資基金對于項目估值的看法不同，一方覺得應該保守一點，令一方則對價格沒那么敏感。最后誰說了算?

　　此外，財務投資者獲利后總要找機會退出，而民營企業可能更著眼于長期的業務合作，雙方怎么協調退出的時機?

　　有知情人士稱，Alimentation Couche-Tard、新奧能源和中國最大的飼料企業--新希望集團都是單獨參與競標。

　　“民營企業參與這個項目的競標，還是希望能利用這個機會，發揮產業協同效應，達到共贏的局面，但前提肯定是要控制風險。”另一位接近交易人士表示說。

　　上述接近交易人士認為，如果價格合適，民營企業也可以跟進去做一個沉默投資者，就算為自己的資金找一個避風港。但以目前的情況看，高價格已經令投資的價值空間十分有限了。

　　中石化的兩難選擇

　　雖然備受中外投資者追捧，但承擔著大型央企混合所有制改革試驗田重任的中石化高層，恐怕不得不面對兩難選擇。

　　如果按照最簡單的“價高者得”的規則，中石化此次混合所有制改革可能吸引進來的就都是財務投資者，而且恐怕將對國際資本更有利。這或有違改革的初衷，亦可能令中石化面對巨大的輿論壓力。

　　而如果不以價格定勝負，一方面可能會遭到來自競標方的質疑;另一方面，中石化高層又可能被扣上“賤賣國有資產”的帽子。

　　“這絕不是中石化的初衷。”上述接近中石化的人士說。

　　一位知情人士表示，中石化最初設想應該會有很多國內的民營企業愿意參與此次混合所有制改革，那就把有相關經驗的民營企業引進來，剩下的股權主要都轉讓給社保基金，“這樣既能達到預期的目的，又簡單、安全，誰也說不出什么來。”

　　但一進入實際操作，就發現一方面盤子實在太大，民營企業多持觀望態度，愿意投入的資本與項目不匹配。這樣就給了純粹的財務投資者一個長驅直入的機會。

　　中石化銷售業務股權重組和轉讓，已聘請中國國際金融有限公司(CICC)、德意志銀行、中信證券(600030.SS: 行情)(6030.HK: 行情)和美國銀行(BAC.N: 行情)擔任財務顧問。“財務顧問們的操作手法也比較凌厲，各顯神通，一下子國際國內的資本大鱷都來了。”

　　上述接近中石化的人士表示，中石化最高層也很清楚，作為央企混合所有制改革第一家的樣本意義，“可事情一旦開始操作，被各路資本裹挾，中石化也不得不不斷地做出種種妥協。”

　　按照中石化此前公布的時間表，該項目最后競投出價期限為8月底，目前尚不清楚進入第三輪輪競標名單的公司，最后可能會有幾家出價。

　　“作為大型央企混合所有制改革的先行者，這一次中石化是怎么‘混’?‘混’進來了誰?大家都在拭目以待。”一位大型民營企業高管說。

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