迪拜債務危機：全球金融危機2.0？？

向松祚

迪拜債務危機震驚世界！

盡管多國政要和金融權威人士反復發表定心講話，宣稱迪拜危機絕不會是另一次的雷曼危機，然而，全球股市和所有資產市場皆大幅下挫，風險和不確定性再次籠罩全球金融市場。

是的，與雷曼相比，迪拜債務危機確實是小巫見大巫。不過，金融市場最大的麻煩是預期和信心的不確定性和不穩定性。我經常舉一個例子，以說明人類行為規律與自然規律之基本區別：即使全球65億人民皆希望明早太陽從西邊升起，太陽也絕不會屈從人愿，將照樣從東邊光芒四射，然而，假若全球投資者皆預期明天股市下跌并據此采取行動（拋售），明日股市必跌無疑。

迪拜危機最可能的后果，乃是全球投資者可能開始高度重視新型市場國家的資產泡沫風險，甚至開始大規模拋售資產、逃離新興市場。最近一周市場趨勢表明：新興市場國家總體面臨著市場價值重估之風險，股市和房地產市場可能就此進入向下調整時期。

天下沒有新鮮事。迪拜神話和拉美債務危機、1997年亞洲金融危機以及數之不盡的其他金融危機，異曲而同工：皆是大規模舉借外債、擴張貨幣和信用、貨幣和信用大規模流入房地產市場和股市。泡沫不斷膨脹時期，人人雀躍，皆大歡喜，資金或信用滾滾不絕，資產價格飆升一浪高過一浪，虛擬財富與日俱增。不幸的是：價格不會上天，泡沫總要破滅。一旦價格急泄，投資收益付之東流，還債資金來源枯竭，要么賴債不還，要么延期償債或債務重組（迪拜屬于后者）。

警報其實一直在響。迪拜危機再次提醒我們：金融危機2.0隨時可能發生！類似迪拜的故事有可能隨時上演！因為過去一年來，全球肆意無度的貨幣信用擴張已經制造了新的資產泡沫。

世界銀行11月4日警告：東亞各國需要盡快遏制資產泡沫，以防止整體經濟未來出現嚴重通貨膨脹。世行認為：整個東亞地區股市和樓市的快速上漲（尤其是中國內地、香港和新加坡），正日益加劇人們對資產價格泡沫的擔憂和通貨膨脹預期。同一天，美聯儲貨幣政策會議公報首次談到通脹預期，顯示美聯儲盡管繼續維持零利率政策不變，通脹預期卻已經成為美聯儲不得不高度重視之風險。一周前（10月31日），中國人民銀行形勢分析報告肯定居民通脹預期持續強化，國務院常務會議亦首次強調要管理通脹預期。

上述事實表明：東西方貨幣政策面臨前所未有重大考驗。舉世遭遇之困境驚人一致。一方面全球經濟復蘇依然虛弱，充滿不確定性，一方面資產價格泡沫來勢洶洶，通脹預期持續惡化。是加息還是減息？是寬松還是收縮？舉棋不定，左右為難。加息或緊縮可能讓剛剛有點兒苗頭的經濟復蘇付之東流，寬松或放任必將加劇資產價格泡沫和通脹預期，甚至有可能迅速演變成下一次金融危機。

此種擔憂絕非個人之臆想。最新一期美國《外交》雜志頭版發表華盛頓彼特森國際經濟研究所所長伯格斯坦的文章《美元和赤字：華盛頓如何防止危機重演？》，強烈呼吁美國政府下決心解決財政赤字、國際收支赤字和貿易赤字問題，假若美國不立即改弦易轍，現行的貨幣政策和財政政策必將導致金融危機迅速重演。有名的貨幣理論大師John B.Taylor（泰勒準則--Taylor Rule--發明人）今年五月發表重要文章《政府之政策和干預如何制造、延長和惡化了金融危機》，以詳盡事實，令人信服地證明美聯儲之定量寬松貨幣政策（包括之前的持續減息）才是全球金融危機惡化之根本原因。泰勒的實證結論非常簡單：美聯儲對金融危機的診斷錯了，看錯了病，吃錯了藥。美國和全球金融體系之根本問題是“對手風險”（Counterparty Risk），不是“流動性不足或流動性風險”（Liquidity Risk）。定量寬松貨幣政策解決不了對手風險或合約風險問題，反而給下一次金融危機埋下禍根。泰勒與張五?？芍^英雄所見略同。去年初，張五常指出美國金融危機之病根是金融合約風險急劇放大，他發明一個新術語，叫“金融浮沙指數”，美國金融浮沙指數早達天文數字，不轟然垮臺天理不容。須知張五常的金融浮沙指數與“杠桿比例”并非一回事。

最大的麻煩當然是大宗商品價格和資產價格暴漲。今年5月，筆者曾經發表長文《全球經濟分析》，開篇就明確寫道：“我對當前全球經濟形勢（包括中國的總體經濟形勢），有一個最基本的判斷：那就是虛擬經濟和實體經濟已經嚴重背離。虛擬經濟和真實經濟（實體經濟）之背離，是過去四十年（1971年布雷頓森林體系崩潰、浮動匯率泛濫以來）人類經濟體系最重大的特征。2008年全球金融危機爆發之后，各國近乎瘋狂的財政刺激和貨幣信用擴張政策，再一次造成虛擬經濟和真實經濟之嚴重背離，虛擬經濟泡沫已經非常嚴重?！比虼笞谏唐穬r格最低漲幅也超過50%。從年初算起，石油價格漲幅超過120%，黃金、白銀、銅、玉米等價格漲幅均創同期歷史之最。

我國虛擬經濟泡沫早已進入“非理性繁榮”，世行之警告絕非空穴來風。以房地產市場為例，資產泡沫膨脹之快令人瞠目結舌。深圳是新一輪房地產泡沫的領跑者。今年9月底，深圳新房成交均價達到創紀錄的20940元/平方米，較深圳官方公布的2月份10770元/平方米之低點，上漲94％，7個月內房價幾近翻番。北京、上海、南寧、長春等一些大中城市不甘落后，房價同樣連創新高。人大財經委主要領導帶隊全國調研，結論是中國一線城市房地產泡沫問題相當嚴重。股市自然不甘落后，今年主板市場漲幅超過70%，創業板之瘋狂爆炒“當今世界殊”。

這一切如何成為可能？市場人士無人不曉，那就是信貸資金之瘋狂擴張，且85%以上的信用資金流入政府項目、國有壟斷企業、房地產行業、地方政府融資平臺和股票市場。尤其是許多國有大企業下屬的地產公司，憑借廉價的信貸資金，不計成本狂熱購地，不斷推高地價和房價，憑空制造了新一輪房地產的驚天泡沫。泡沫總會破滅，不以人的意志為轉移。貨幣和信用之擴張，總是伴隨著資產價格泡沫、通貨膨脹、金融危機和經濟劇烈波動，此乃經濟學長期實證研究之基本結論。當然，不用什么復雜的經濟分析，舉世大規模財政擴張和信用擴張，滔滔不絕的貨幣信用洪水，不斷地注入小小寰球，后果將會如何，普通老百姓都十分清楚。

即使未來僥幸不出現資產泡沫破滅之金融海嘯（可能性極?。?，無所顧忌的貨幣信用擴張其實總會創造嚴重的經濟和社會問題，那就是經濟結構失衡和收入分配失衡必將進一步惡化。人類經濟體系演變到今天，尤其是人類貨幣信用體系演變到今天，成就了一個異常奇怪的經濟金融貨幣體系，那就是三個“兩極分化”相互加強的貨幣、金融和經濟體系。第一是“貨幣信用分配的兩極分化”。從全球看，貨幣信用主要集中于少數發達國家，尤其是美國可以無限度創造貨幣信用來分配（或掠奪）全球資源和財富；從各國看，貨幣信用主要集中于少數大企業和富裕階層，中小企業和普羅大眾極難獲得信用。第二是“真實收入分配的兩極分化”。第三是“真實經濟和虛擬經濟的兩極分化”。

“貨幣信用分配的兩極分化”制造和加劇“真實收入分配的兩極分化”，制造和加劇“真實經濟和虛擬經濟的嚴重背離和兩極分化”，三者互為循環，彼此加強。易言之，少數富裕階層人士、大金融機構、大企業獲得信貸資源的絕大部分，他們決定了投機性需求和虛擬經濟；占人口95%的低收入階層或普羅大眾極難獲得信用，但實體經濟之需求卻主要由他們決定。貨幣信用擴張和財政赤字擴張啟動的不是真實需求，而是投機性需求，全球如是，各國大體亦如是。“三位一體”的兩極分化體系乃是當今整個人類貨幣、金融和經濟體系最根本的制度缺陷，是金融危機頻繁爆發的根本原因，是財政赤字擴張和貨幣信用擴張無法迅速啟動實體經濟復蘇的終極原因。

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