應加大貨幣政策調控的力度
  
10月13日央行再次宣布上調銀行存款準備金率0.5個百分點，以抑制貨幣信貸過快增長。從10月25日起，金融機構將執行13％的存款準備金率，這與1988年創下的13％歷史高位持平。那么，央行為什么會接二連三上調銀行存款準備金率來抑制貨幣信貸增長過快呢？其效果如何？

其實，還在9月28日央行的貨幣政策委員會第三次例會的決議中就表明，央行認為今后應實行穩中適度從緊的貨幣政策，其文字的表述明顯與上一季度例會決議不同。事實上，從最近央行公布的金融數據來看，9月末，廣義貨幣供應量（M2）同比增長18.45%，增幅比6月末高1.39個百分點，比8月末高0.36個百分點。狹義貨幣供應量（M1）余額為14.26萬億元，同比增長22.07％，增幅比6月末高1.15個百分點。9月末，中國外匯儲備余額為14336億美元，同比增長45.11%。1-9月份金融機構人民幣各項貨款增加3.36萬億元，同比多增6073億元，已經超過了去年全年創造的3.18萬億新增貸款紀錄。這些數據都表明，整個銀行的信貸都處于快速增長中。

那么，為什么存款準備金率不斷在提高、存貸款利率也不斷在上升，但銀行信貸增長過快、固定資產增長過快及流動性仍然過多的局面沒有改變呢？其根源就在于房地產的快速發展，在于房地產市場泡沫一直在不斷吹大。我們從8月份的數據來看，全國70個大中城市房價格同比上漲8.2%，漲幅比7月高0.7%，有些地方房價上漲竟然高達18.2%（北海）。由于房價快速上漲，必然會導致全國房地產投資快速增長。1-8月份全國房地產開發投資為14276億元，同比增長為29.0%。特別在中西部地區，房地產投資增長更快。如中部地區增長為39.3%、西部地區增長為37.1%。而中西部房地產投資進入全面高速增長，也就表明中國的房地產進入全面的投資過熱高潮。

我們從房地產資金來源看，1-8月份資金為21997億元，同比增長了35.1%。其中銀行信貸為4529億元，同比增長26.4%；利用外資371億元，同比增長65.9%；開發企業自籌資金為7294億元（其中自有資金4186億元），同比增長35.2%；其他資金來源為9802億元，同比增長33.7%，其中定金及預售款為5906億元，同比增長28.7%。從這些數據來看，一是進入房地產市場的資金并沒有因為近年來貨幣政策緊縮而減少，反之，其增長速度仍然在加快。其原因，在于房地產資金融資渠道并沒有根本改變，仍然是以單一依賴銀行信貸為主，當然，我們也看到利用外資及自籌資金的比重增加顯著，但所占的比重仍然偏低。比如利用外資呈快速增長趨勢。那么，盡管國內采取對房地產投資信貸緊縮的政策，但是國內外的資金為什么仍然涌入房地產市場？其原因就在于國內房地產市場的高利潤。這就導致了外資大量進入房地產，導致了國內其他行業的資金大量地涌入房地產。可以說，盡管國內政策對外資進入中國房地產市場采取一系列的禁入政策，但是這些政策所起到作用仍然是十分有限。

也就是說，只要房地產的價格一路飚升，房地產開發投資快速增長就不會停下來，而房地產不僅該產業的產值大（國內第一大產業），而且與50多個產業相關聯，這就使得房地產的快速增長必然會帶動國內其他行業投資的快速增長。在這種情況下，不僅固定資產投資過熱、銀行信貸增長過快不能夠減緩，而且使得金融市場的流動泛濫。從已經的研究表明，中國實體經濟的流動性，實際上就是通過房地產的相關信用，通過銀行信貸增長創造而來。例如中國在土地儲備上沉淀的資金，就高達1.5萬億。而擁有這些土地儲備的投資者，會因為房地產市場而在銀行的信用急速增加。同樣，擁有這些儲備的投資者，其上市公司股票也會大漲。

正是這意義上說，目前房地產市場價格快速飚升，推動了國內房地產市場固定資產投資快速的增長，帶動了銀行信貸的快速增長，及金融市場的流動性泛濫和兩大資產價格泡沫的吹大。同時，房地產市場價格快速的飚升，又是銀行信貸大力支持的結果。如果沒有便利的銀行信貸及過高的銀行金融杠桿，國內房地產市場的炒作就不會這樣盛行，房地產市場價格也就不會這快速飚升。也就是說，如果房地產市場沒有大量炒作，那么房地產就不可能出現現在這樣所謂的繁榮。就目前的情況來看，銀行住房消費信貸估計已經快上升到5萬億左右（二季度末達4.3萬億），加上住房公積信貸5000億，共計有5.5萬億貸款（2005年末只有2.27萬億）。也就是說，在一年多的時間，住房消費信貸增長了一倍以上。而房地產市場消費信貸大量的增長，也正是中國房地產市場最為火熱時候。就目前的國內房地產市場來說并非什么剛性需求，而是不少投資者利用銀行信貸資金或金融杠桿進行炒作房地產。這就是目前中國各地房地產市場價格快速飚升的主要根源所在。

在這里，我們可以看到，一方面房地產市場的發展與繁榮在于國內銀行金融體系支持，在于所謂的金融產品創新（如住房按揭貸款），另一方面方面房地產市場的繁榮又必然導致銀行信貸增長過快。也正是這兩方面的互動，構成了目前國內房地產市場及股市兩大泡沫。同時，房地產的繁榮，表現為經濟其他方面的繁榮，它不僅能夠推高這些房地產公司的市場價格，放大股市的泡沫；同時，其他市場的泡沫又會掩蓋房地產市場的泡沫，并促使房地產市場泡沫進一步膨脹。目前國內的通貨膨脹也就是房地產市場泡沫放大的結果。

從這幾個月的居民消費價格指數來看，盡管看上去是食品價格上漲帶動的結果，但是實際上仍然是房地產市場的泡沫帶動股市的泡沫，并由這兩大泡沫帶動其他市場的價格全面上揚。目前，雖然食品價格上漲幅度有所放緩，并且表現出有升有降，但總體來看變動不大。有研究報告認為，CPI在8月份創13年新后，9月份CPI將會繼續走高，預計9月份CPI的漲幅區間在6.7%～6.9%之間。如果9月份CPI漲幅在6.9%時，那么10月份CPI漲幅將可能在7%以上。

如果9月份的CPI在7%左右，那么居民一年期銀行存款利率就在負3%以上。而嚴重的負利率不僅是一種嚴重的掠奪性政策，也會扭曲整個市場的價格機制，吹大兩資產價格的泡沫。因此，就目前的情況來看，十七大之后應該出臺更有力的貨幣緊縮政策，并把這種貨幣緊縮政策主要集中在利率上調之上，以便改變目前嚴重的負利率。可以說，在這個月CPI數據出臺之后，央行的加息不可避免，問題只是在于加息的力度與頻率。有金融機構預測，在2008年第一季度以前，存貸款基準利率將再度上調達108個基點，特別9月數據公布后，央行可能加大每次上調利率力度，由通常的上27個基點轉為54個基點。

正如我一向指出的那樣，央行貨幣政策已經走上市場化之路，現在問題的關鍵是如何以鐵腕的方式加大貨幣政策調控力度，以鐵腕的方式來治理目前通貨膨脹及銀行信貸過熱。它是目前整個經濟過熱的根源。

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