高盛子公司頻繁暗算中國國企

文/李琦

《看世界》

高盛，華爾街5大投行之一，之所以沒像雷曼兄弟一樣在金融海嘯中轟然倒地，主要憑借兩點：次級債的空頭和原油的多頭。作為期貨市場上最大的原油多頭，高盛的油價分析報告一字千金。現在，高盛開始看跌，警告說原油期貨價可能跌至每桶50美元。當人們都以為受這份報告影響最大者是“石化雙雄”時，深南電卻挺身站了出來。
深圳南山熱電股份有限公司（深南電），總裝機容量超過150萬千瓦的廣東省電力行業骨干企業，其員工在“未獲公司授權”的情況下，于今年3月12日與美國高盛全資子公司杰潤（新加坡）公司簽訂了兩份期貨合約確認書，當浮動油價高于66.5美元/桶時，深南電每月可以獲利34萬美元；當油價介于64.8～66.5美元/桶時，深南電每月可獲得（浮動價-64.8美元/桶）×20萬桶的收益；當油價低于64.5美元/桶時，深南電每月付給杰潤公司（64.5美元/桶-浮動價）×40萬桶等額的美元。
這是一份名副其實的“對賭協議”。可是，當深南電在“賭局”中押了“大”之后，高盛卻把油價預期調成了“小”，故意讓賭局的天平傾向了自己。

為何看不穿高盛的“利誘欺詐”？

有證據證明，深南電簽訂此協議的初衷是“套期保值”，因其全年發電耗油約為629萬桶，此協議內的頭寸是每年480萬桶，沒有超出使用量。這可以視作簽訂協議的初衷，當然也可以當作“借口”。
幡然醒悟后深知上當的深南電叫苦不迭，在接受媒體采訪時指責國際知名投行高盛有夸大收益、隱藏風險的“利誘欺詐之嫌”。
因為簽訂合約之時，國際油價為108美元，月均價93美元，且油價處于上漲通道中。高盛美洲能源研究團隊負責人默爾蒂當時預測油價將在半年至兩年內達到每桶150美元至200美元。7月11日，油價達到了147美元多的最高點，高盛繼續稱年底油價將達149美元/桶。而半年之后，高盛就說油價會跌到每桶50美元。盡管目前并未虧損，但一旦油價跌破每桶70美元后，深南電的巨虧就像是懸在公司頭上的一把隨時會落下的劍。
深南電被困“高盛賭局”的另一個關鍵因素，就是那位“未獲公司授權”卻私自簽約的“公司相關人員”。或許被利誘的不是深南電，而是這個簽約人。
某私募老總分析認為，可以不經過股東大會和合法程序，就能蓋章簽訂協議的人，肯定不是一般員工，所以“公司相關人員”的描述值得玩味。
有投資者忿忿不平地表示，既然這個事情是繞開公司，肯定就是個人行為，那么賺的錢就進了私人腰包，現在公司可能面臨巨額虧損才使得這個事情浮出水面，實在不敢想象究竟有多少上市公司在干類似的事情，最后肯定還是股民買單填補虧損。
此外，按照今年前段時間的國際油價走勢，過去7個月內“公司相關人員”已經賺到了210萬美元，但迄今為止深南電也未對外公布這筆錢究竟流向哪里、事情暴露后這筆錢又被如何處理了。假設這筆錢是進入了公司賬戶，那么它就占據了深南電前三季度凈利潤2800.72萬元的近一半。

杰潤，頻害中資的高盛子公司

與“公司相關人員”同樣神秘的是簽訂合約的另一方，新加坡杰潤（J.Aron）公司，高盛集團的子公司。這個名字無法激起人們的憤恨，是因為它曾以阿朗、阿爾龍等不同的譯名出現在中文報道中，也就是說，它已經坑了不只深南電一家中資公司。
2004年，杰潤公司曾拿著類似的“空頭買權”期權合約，打著利率互換的幌子準備和廣東省一家電廠交易。幸運的是，那份看似完美的合約，最終被該電廠財務顧問力排眾議后否決了，從而避免了將產生的1246萬美元的巨虧。
但幸運之神并不總是站在中國企業一邊。杰潤所害的另一位“最著名的受害者”中航油的經歷始終讓人難以忘記。
2003年下半年，國企中航油集團下屬的子公司——中國航油（新加坡）股份有限公司交易原油看漲期權。中航油公司在嘗到零星的甜頭后便大肆補倉，但隨著油價走高，中航油公司的虧損也從3000萬美元一路狂飆突進到5.5億美元，母公司不得不提前配售15%的股票，籌集1.08億美金貸款給中航油公司，但卻依然無法挽回其破產保護的命運，公司總裁陳久霖涉嫌內幕交易被判刑。
而杰潤，正是中航油的第八大債權人和僅次于三井能源風險管理公司的第二大交易對家。
2005年3月16日，中航油將杰潤告上了法庭，稱因杰潤的誤導在期權交易中蒙受巨額損失，要求對方作出賠償。但隨后，高盛發表了針鋒相對的聲明，說中航油的索賠要求毫無根據。起訴最終無果，以中航油撤訴告終。
杰潤坐吃中航油和深南電的手段如出一轍，只不過4年前“忽悠”中航油看漲，如今是“利誘”深南電看跌。
杰潤到底何許人也？J.Aron公司，高盛的商品部。高盛的網站這樣介紹：J.Aron作為全球規模最大的商品交易機構之一，有能力在實物和金融領域進行交易。在商品業務領域的從業經驗超過100年。據稱，高盛的利潤有三分之一來自這家公司。
目前，深圳證監會已認定深南電與杰潤在“打賭”時未及時披露信息，涉嫌違法，下令其取消石油“對賭合約”，并限制所有國有企業，只準套期保值，嚴禁投機行為。
相對于中航油巨虧5.5億并破產，深南電此番懸崖勒馬是何等的令人驚心動魄，只是不知還有多少個“深南電”還未浮出水面。
資本市場上，深南電與高盛本不是一個級別的對手。深南電這樣的小公司尚且中計，估計全球“掉入陷阱”的公司不計其數。以此可見，在金融海嘯中劫后余生的高盛是何等的饑渴。

高盛開“油價賭場” 中國企業付高昂學費

2008年11月25日

　　深南電、中國國航等國企近期紛紛爆出在國際衍生品交易中遭受巨虧,投資者的視角再一次定格在衍生品市場,結構性期權交易。這個昔日因中航油事件、國儲銅事件等而讓投資者談虎色變的話題,再次染上了神秘色彩。為此,本報推出衍生品專題,從結構性期權、場外市場等層層推進,解構衍生品市場迷局,剖析以高盛為代表的國際投行在該市場中的角色,探索適宜國內企業的套保之路。

　　高盛的衍生品設計師沒準是拉斯維加斯的玩盤高手。在他們給中國企業提供的對賭合約里,依稀能見到賭場莊家的精妙算局。在這場以油價充當玩牌的賭局里,不明就里的中國企業權當去了一趟拉斯維加斯,只是學費稍高了一點。

　　截至昨日,公開信息顯示:繼3年前的中航油之后,深南電等國內企業再次成為高盛下屬全資子公司杰潤的對賭方,而從目前的情況看,貌似“小概率事件”的虧損額仍在擴大。

　　讓我們看看深南電與杰潤的第一份對賭合約設計:

　　有效期為2008年3月3日~12月31日,由三個期權合約構成。當浮動價（每個決定期限內紐約商品交易所當月輕質原油期貨合約的收市結算價的算術平均數）高于63.5美元/桶時,公司每月可獲30萬美元的收益（20萬桶×1.5美元/桶）;浮動價低于63.5美元/桶,高于62美元/桶時,公司每月可得（浮動價－62美元/桶）×20萬桶的收益;浮動價低于62美元/桶時,公司每月需向杰潤公司支付與（62美元/桶－浮動價）×40萬桶等額的美元。

　　該合約的簽訂時間是2008年3月12日,代號為165723967102.11。當天,紐約商品交易所輕質原油期貨價格指數收報106.81美元/桶。這個合約在當時看來,貌似風險不大,因為大部分市場人士認為,原油期價在12月31日前跌破62美元/桶的概率不高。

　　在此,我們有必要重溫今年3月原油期價突破100美元/桶時的牛市狂熱,也更有必要回顧著名的國際投行——高盛在這場原油牛市盛宴里扮演的角色。

　　3月份,油價“破百”成了全球媒體的熱點話題,對“破百”后的油價預測也一度成為眾多業界人士的談論重點。而在去年準確作出油價將在2007年年底達到95美元/桶預測的高盛,在3月再次拋出重磅研究報告——原油均價將在2008年漲至141美元/桶。后來的事實證明,高盛不愧是預測專家,油價果然隨后一路飆升,在7月觸摸147美元/桶的頂峰。

　　可以想見,在深南電相關人士簽訂上述對賭協議的時刻,正處于原油牛市瘋狂新的開端——“突破100美元打開了新的上漲空間”、“低油價時代一去不復返”。

　　于是,上述協議顯得是那么充滿“誘惑”——只要在今年年底前,油價不跌破62美元/桶,深南電將只賺不賠。而在當時看來,“年內油價跌破62美元/桶”顯然是一個“小概率事件”。

　　難怪這份合約對于深南電的收益設計得如此“吝嗇”——在62美元/桶上方,不管油價漲到什么位置,每月最多獲得30萬美元的收益;而對深南電的風險卻設計得充滿玄機——只要油價跌破62美元/桶,將按照40萬桶的兩倍于深南電收益計算量的系數,乘以62美元/桶以下的差價,這將是一個虧損額巨大的數字。假定今年年底前油價跌至40美元/桶,深南電每月將最多付出880萬美元。而深南電2007年的全年凈利潤折合美元也不過1700多萬美元。

　　這種設計與賭場上的莊家設局有異曲同工之妙——大概率事件由莊家承擔損失,但賠付較小;小概率事件由玩家承擔損失,但賠付較大。當莊家面對多個玩家時,所謂的大小概率與賠付額的比率,往往向有利于莊家的方向發展。更何況,莊家具備一定的影響賭局的能力,這是最不利于玩家的。

　　我們注意到,在這場面向全球的油價賭局里,高盛至少扮演了三個角色——預測家、投機商和對賭方。預測家角色由高盛的研究部門扮演;投機商角色由高盛旗下的投機基金扮演;對賭方由高盛旗下的專事提供對賭協議的公司（如杰潤）扮演。

　　自今年7月原油等全球大宗商品價格出現拐點以后,高盛發布了令市場大跌眼鏡的預測報告——油價可能跌至40美元/桶。而從現在的行情演變趨勢,油價已經跌穿50美元/桶,向40美元甚至更低的位置尋找支撐。更值得關注的是,高盛席位的投機基金在油價上漲和下跌的過程中都扮演了重要角色,與摩根士丹利等公司一起,被市場稱作影響原油期價的幾大機構之一。

　　而杰潤無疑是這場“牛熊轉換”的先知先覺者,在今年3月成功游說深南電簽訂上述協議。另據了解,杰潤的營銷團隊還接觸過國內多家有相同風險對沖需求的企業。聯系起幾年前的中航油,他們的業務模式無疑是“充當具備套期保值需求的中國企業的場外交易對手,為其提供各類期權合約”。

　　不可否認,杰潤的對賭協議并非都是贏家,但他們的風險往往可以控制,且損失額不大,而從協議設計的“小概率、大收益”的情況看,只要“賭”對了少數幾次,便能賺得盆滿缽滿。顯然,在其擁有強大“研究能力”和“市場參與能力”的母公司支持下,這種“小概率事件”并不那么難發生。而這種可怕的業務模式,對于在國際金融市場還是初學者的中國企業來說,注定要付出不菲的學費。

【作者：暢遠 來源：第一財經日報】

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