在通脹不可遏止時，如何在現金與房產之間進行選擇
/ 余治國 葉楚華
我們在以前的文章中，多次談到，在社會投資回報率低于某個點時，房產是貨幣增發器，換句話講，房產與基建投資是通脹之因。具體的分析過程在過去的文章中，我們都已經給出細致的分析。本文不再贅敘，有興趣的讀者還可以閱讀天津社會科學院出版社的《世界金融五百年》一書。
一般來說，房價是由銀行存款的實際利率與房產的長期回報之間的關系所決定。假設有一套房產月租1000元，年租只需要直接疊加，即年租金為1.2萬元。但在計算房價時，需要考慮到年利率。為了計算方便，假設年利率每年都保持在1.2%。于是，我們能夠通過計算1.2萬/1.2%得到這套房產的價格為100萬元。假如以100萬元賣掉這套房產，再將得到的現金存入銀行，由于年利率為1.2%，因此100萬元存款也能得到1.2萬的利息。在這種情況下，無論是采用現金還是房產的方式，回報都一樣。
但是，如果利率發生變化，情況就大為不同了。假設利率上浮了3倍，達到4.8%，銀行25萬的存款可以得到這套房產相同的回報。這樣，用100萬現金購買房產就不是一筆好買賣。相反的情況，假設利率下降到0.3%，這套房產的價格就會上漲到400萬元。換而言之，要到銀行存款400萬才能得到這套房產相同的收益。如果考慮房租隨著利率提高而下降的因素，利率對房價的沖擊更為嚴重。
問題在于，這個簡單的資本資產模型中的年利率并非我們在銀行所看到的名義利率，而是剔除通脹因素的實際利率。當然如我們前面多篇文章所述，房產是通脹的原因之一。在通脹的情況下，實際利率大為降低，資產價格也將大幅上漲。如果究其根本，相當于央行通過通脹的手段將銀行存款人所有的財富轉移到貸款購房者的手中。通脹越厲害，這種財富轉移的量就越大。反之，在通縮的情況下，貸款購房者的財富通過金融手段被轉移到銀行存款者手中。如果實際利率為零，銀行存款只能保證貨幣價值，而房產卻會產生凈收益。如果實際利率為負，銀行現金存款將不斷縮水，購買房產尤其是在銀行貸款購買房產遠遠優于將現金存在銀行的選擇。換句話將，資本資產的價格會隨著實際利率的下降而上升。
在持續通脹，實際利率極低甚至低到負數的條件下，人們在心理上必然會預期未來必將持續通脹，房價必將持續高漲。再考慮到由于通脹，房租將會上漲，房產的名義收益也將隨之上漲，這樣房價上漲的速度就更快。結果，在現金存款與房產之間，人們必然選擇拋現金買房產。因此，只要通脹高企，實際利率沒有提高，決策層無論采取什么樣的房產調控政策，都只是治標不治本，只能暫時緩解而無法根治大規模房產投機行為。
但是，即便在負利率條件下，房價的上漲也是不可持續的。房產回報本質乃是來自于實體經濟中的利潤。隨著通脹、房價與房租的同時上漲，實體經濟的利潤必須越來越少，尤其是與房產業相比，利潤率過低。在這種情況下，大量實體經濟的投資者退出本行業，轉而投身房產業。隨著實體經濟的萎縮與凋敝，最終必將影響到房產租金的穩定性與持續性。就像經濟學家明斯基所描述的，房產業的性質逐漸從投資變為投機，最終變成一種龐氏騙局。
這種龐氏騙局最終的結果將毀滅整個國家的紙幣與信用體系。當房價相對于其他商品幾乎是天價時，紙幣必然被拋棄，在天津社會科學院出版社2011年出版的《世界金融五百年》一書中所描述的世界金融史中，紙幣與信用系統一旦崩潰，人們只能退回到以貨易貨的原始社會。
因此，決策層為了避免這一最壞的結果，必然改變貨幣政策尤其是利率政策，扭轉通脹的局面。在這種情況下，房價暴跌幾乎不可避免。即使決策層一意孤行，仍舊維持零利率甚至是負利率政策，房價持續上漲到一個臨界點時，一些先知先覺者將拋出房產，套出現金，把資本轉移到海外，最終一樣會導致房產泡沫的破滅。
再來看看最近地方政府的困境。眾所周之，土地出讓收入是地方財政的一個大頭。很多人以為，地方政府與房產商私下勾結，狼狽為奸，房產業的熱潮乃是地方政府官員的腐敗勾當。這種觀點真是大錯特錯。盡管一些地方政府官員確實在房產熱潮中大肆腐敗，但房產熱潮與房價高漲的根本原因主要在于地方財政收入與支出制度的嚴重缺陷。
目前土地出讓制度表面上非常光鮮，非常現代，非常時髦。其本質乃是一種最為原始與落后的包稅制。這種制度在歷史上，最為經典的是法國與中國元朝。就拿中國元朝來說，當時的蒙古貴族只將中國視為被征服的殖民地，蒙元政府將地方征稅權出售給私人，然后由私人向地方上的人民來征稅，政府只收取一個事先規定好的收入。這樣必然導致包稅商采取各種合法或非法的手段魚肉人民，因為超額完成的部分歸包稅商自己所有。目前的房產業與此如出一轍，地價房價越高，房產商納入囊中的錢財越高。舉一個實際的例子，華東某三線城市某開發商僅以1000多萬的自籌資金通過滾動開發的方式便可以操起5、6億資金的房產盤子，其財務杠桿之高匪夷所思，其賺取的暴利之豐厚更讓人咂舌。原來政府所謂的土地出讓金與之相比，不過爾爾啊！
對于地方政府來說，房產業對于官員致富乃是小事一樁。不換思想便換人。在中國找兩條腿的蛤蟆很難，但找熟讀曾國藩家書或政治厚黑學的官員簡直小菜一碟，那排隊繞地球肯定超過長城的長度。
關鍵的問題在于房產業維系著地方上的財政收入（非稅收，預算外收入），而房產的背后則通過一根導火索連接著銀行風險。我們在以前的文章中談到過，從全國范圍來看，房價下跌30%-40%乃是銀行所能接受的最為保守的底線，超過這個限度，結果可能不比惡性通脹好多少。
因此，銀行必須要保護，地方財政必須要維持。要達到這兩個目的，只能發行國債來填平銀行的壞賬，就像當年設立四大國有資產管理公司一樣，通過財務手段像變魔術一樣扭虧為盈，當然吃苦的下崗職工們，柿子也得撿軟的捏，什么地雷陣什么多少口棺材那都是騙騙老百姓的。中國人可不會“傻”得像日本人一樣，動輒因為戰敗或對人民有罪而要剖腹自殺什么的。那在中國，乃是春秋戰國的遺風，幾千年過去了，這點傳承早斷了！
當然如果決策層飲鴆止渴，繼續保護房地產，那惡性通脹是不可避免的。這種情況也不是不可能，畢竟在中國的政策一取決于秘書們的拍腦袋，而取決與各利益集團的博弈。但在目前來看，由于房產決定了中國未來的命運，也決定了決策層現在的命運與未來在歷史上留下的名聲，房產調控與房價下跌是必然的。只是在房價下跌的過程中，我們可以判斷，地方政府為了維持財政，必然會出臺房產稅。那只是一個時間問題。這是其一。其二，通脹也是必然的，只是程度問題而已。原因在于地方財政不能眼睜睜地看著它倒臺。官員可以下崗，但政府還得運轉。其三，今年2月份貿易逆差之大幾十年來首次出現，顯然這其中包含大量熱錢外流的因素，隨之而來的外匯儲備減少必然導致人民幣下跌風險急劇增加。
那么，對于普通小老百姓又該怎么辦呢？
我們建議：第一，如果因為結婚、搬遷等各種原因而不得不買房，不妨小房型。第二，能多貸款則多貸款，手上留有充裕的現金，一顆紅心兩手準備。如果通脹加劇，顯然貸款越多越劃算，如果利率上調，也可以通過提前還貸的方式降低損失。當然，現在以及將來很長一段時間，如果不是因為不可克服的原因買房，而是做一個房產投機客來發家致富的企圖都是不切實際的。
葉楚華 余治國房產系列評論文章：
《巴菲特陰謀》云南人民出版社2010年版
《世界金融五百年》天津社會科學院出版社2011年版
http://book.wyzxsx.com/goods.php?id=5585
http://item.taobao.com/item.htm?id=12624135870
《郎咸平說對了嗎》鳳凰出版社2011年版
http://item.taobao.com/item.htm?id=9799521814
《從銅錢到鈔票：中國古代的通貨膨脹》
http://www.wyzxsx.com/Article/Class14/201108/258392.html
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