本報記者陳黛發自北京

　　今年第一季度，銀行的新增貸款達到1.26萬億元，而在央行年初公布貨幣政策目標時，其中一個目標是全年銀行新增貸款2.5萬億元。時過僅三個月，新增貸款的數量已經將第二個季度的指標全部透支。

　　“應該憂慮的不是貸款本身，而是貸款的流動性問題。”5月13日，國務院發展研究中心金融研究所所長巴曙松在清華大學表示。因為歷史上，貸款增長速度一個季度占用掉全年預定目標的一半，這種現象并不是第一次出現。

　　貨幣總體流動性突增93.4%

　　什么樣的貨幣政策能夠抑制住這一輪貸款高峰以及逐漸顯現的投資過熱？摩根士丹利亞洲首席經濟學家謝國忠直言，央行提高貸款利率是“治標不治本”的，此舉的目的在于抑制投資意愿。然而，中國的真正問題是資金過剩。

　　針對目前狀況，對外經貿大學金融學院丁建臣教授也對貨幣政策調整后的有效性表示了懷疑。他告訴《第一財經日報》：“可以說作用很有限，因為我們的利率還沒有實現市場化。”他認為，宏觀經濟要靠投資來拉動，但投資不等于效益，就是不一定產生效益，也不等于讓老百姓受益。

　　國務院發展研究中心金融研究所所長夏斌也向本報記者表示：“加息并不管用，因為貸款增長或者減少一兩個點，不意味著通貨膨脹或者通貨緊縮，真正起作用的是貨幣總體流動性。”

　　在金融行業不斷發展的今天，對GDP和物價產生實質性影響的現實購買力，并不僅僅局限于貸款，還有股票、企業債券、外商直接投資(FDI)，以及經過銀行承兌為擔保的商業信用，即企業簽發的可延期付款的商業票據等。簡單地說，企業的資金來源早已經不局限于銀行了。

　　夏斌說，如果把這一系列金融工具加上貸款，稱之為對實體經濟發生影響的總體流動性，這一指標對考察經濟運行情況非常重要。

　　從數據方面來看，第一季度貨幣供應量(M2)同比增長了18.8%，比去年同期高4.7個百分點；人民幣貸款同比增長14.7%，比去年同期高出1.7個百分點。這個數字并不夸張，以央行為首的金融界官員都認為，信貸形勢是基本合理的。

　　“但是，若從總體流動性角度分析，結論可能就大不一樣。”夏斌說。

　　夏斌以第一季度末總體流動性分析為例，經過計算，2004年為10711億元，2005 年為9939 億元，2006 年為19225億元。這樣的結論就是：2005年第一季度與2004年第一季度相比，總體流動性減少了8.4%，而今年一季度比去年一季度總體流動性增加了9286億元,增加幅度高達93.4%！

　93.4%！這個數字不能不說是驚人的。對比第一季度的GDP數字10.2%，和去年一季度的這個數字9.9%，在GDP沒有超速增加的情況下，貨幣總體流動性突然增長93.4%，讓官員和學者無法回避投資過熱的事實，不能不讓他們警惕投資過熱可能帶來的種種后果。

　　具體分析增加的9286億元貨幣資金，夏斌解釋說，去年第一季度國債發行幾乎為零(17億元)，短期融資券還未恢復，企業債也僅20億元，今年國債企業債與短期融資券大幅增長，這幾項合計約達到5590億元，遠遠超過貸款同比的增長額度，占今年第一季度總體流動性同比增長9286億元的60%。

　　夏斌表示：“央行不能再猶豫了，不能錯過機會了，前瞻性的調控是央行的天職！”他表示，也許1、2兩個月的數據還難以看清形勢，但一季度的數據已再明顯不過地為央行的宏觀決策提供了強有力的支撐——必須采取措施警惕經濟過熱！

　　巴曙松也表示：“投資的過熱，都跟流動性過剩有很大的關系。我們從統計數據上來看，是比較泛濫的流動性導致了一些問題。”他坦承，在面臨充足性的流動性形勢下，央行采取的提高貸款利率措施是“有一點出乎意料的”。

　　“實際影響是非常小的。應該有更加嚴密的措施，比如說繼續的加息，還有一些政策的調整等。”巴曙松表示。

　　謝國忠認為，貸款大多流入了房地產和其他的投資項目，許多產業出現產能過剩的現象。2004年7月的加息，投資在當時冷卻過一陣子，但隨后又升溫。“中國的問題是資金過剩，原因有兩個：出口激增和市場對人民幣升值的預期。在升值預期的問題沒解決前，資金依然過剩。”

　　“現在是對政府的自身定位和宏觀經濟調控能力提出了考驗的時候。”丁建臣教授說。

　　措施應多管齊下

　　貨幣供應偏多的后果必然擾亂國民經濟的正常運行，一般表現就是物價上漲。同時，在經濟全球化趨勢的大背景下，前幾年大量投資后的產能集中釋放，會出現部分行業產能過剩，貨幣供應多，但CPI并不會急劇上漲的情況。但這并不意味經濟仍能持續保持高速增長。

　“毫無疑問，泛濫的貨幣流動，會逐步形成資產價格上漲、投資過熱、經濟過熱局面，培育出巨大的經濟泡沫。同時，貸款沖動也會讓銀行業不良貸款率隨之上升。”丁建臣教授表示。

　　“中央政府要真正掌握目前的實際情況，做到心中有數。”丁建臣說。過去，在對國有企業盈虧進行統計后，國家統計局和財政部公布出不同的數字；在引進外商投資方面，外管局的數字和商務部的數字又不相同。“最重要的是要摸清真實情況，才能對癥下藥。”丁建臣說。

　　而夏斌呼吁：“盡管目前CPI漲幅不高，但要預防資產價格的上漲，關注房產價格指數的上漲，具有前瞻性地采取‘多管齊下’的政策組合。”

　　這個“多管齊下”，從金融政策來看，首先是適當提高銀行法定存款準備金比率，收回市場多余的貨幣。夏斌表示：“如果害怕對市場的影響過大，可以同時下調銀行超額存款準備金利率，使銀行超存資金入市場，起到適度提高市場利率，對沖銀行收益損失，理順央行傳導機制的作用。”

　　對于此次提高貸款利率的作用，夏斌認為，這將與中國目前鼓勵消費政策相左，也對減輕人民幣升值壓力不利。

　　在提高了貸款利率方面，對大型優質企業來說，會自動減少貸款，并對銀行貸款業務產生直接影響。但在其他融資工具增多情況下，并不影響企業自身的資金來源。在貨幣已經偏多的情況下，即使是較次的企業也能通過其他融資渠道融到資金。

　　目前，存款利率不動，只提高了貸款利率。如果存款利率小幅提高，貸款利率大幅提高，拉大銀行存貸款的利息差。后果就是導致銀行貸款的沖動，特別是目前幾大銀行經改革后資本充足率提高，又在追求盈利目標的時候，極有可能引發銀行新一輪的貸款高峰。

　　事實上，在第一季度貸款的增長中，幾大商業銀行的增長幅度都處于領先地位，而銀行超儲卻從去年的4.17%下降到今年一季度末的2.95%。所以，夏斌認為，先動存款準備金比例比動利率負面影響小。“但不排除，視市場情況發展，再動用利率手段來調控。”夏斌說。

　　夏斌曾在4月份幾次呼吁，中央政府應該組織對商業銀行的“銀政合作”項目展開一次行政性檢查，加強對商業銀行的風險監管。因為目前多家銀行互相競爭的“銀政合作”，大量貸款受地方政府投資沖動誘惑，隱藏著相當大的風險。

　水皮雜談的中國股市10萬個為什么系列不知不覺中編號就到了400篇。2002年的10月，有感于中國股市和中國經濟走勢的背離，水皮寫下了“晴雨表為什么總失靈”的雜談，問自己，問領導，從此就一發不可收地問到了現在。

　　“1500點之于中國股市，與其說是一個點位，不如說是一個情結，一個欲棄不忍，欲罷不休的揮之不去的魔障。”

　　這就是中國股市10萬個為什么開篇之作的第一段，令水皮感到不可思議的是，就在今天，也就是2006年的5月9日，上證指數再一次跳空越上了1500點的點位，這是巧合還是宿命？看著電腦上的指數，水皮忍不住再一次問自己。

　　不信的話，我們可以用K線圖說話。

　　“上海證券交易所成立于1990年的12月19日，在管理層放開股價漲幅管制之后，指數從95點一路狂漲，1992年5月到達1429點的巔峰，距離1500點整數只有咫尺之遙，這是股指第一次問候1500點；而真正實現第一次跨越則發生在1993年的2月，這一次指數從386點漲到1558點；此后，再見1500點已經是1996年的12月份，這一次指數是從512點漲回來的，瞬間的點位是1510點；1999年的“5·19”行情讓調整了兩年半的上海股市終于突破了1500點的封鎖，在6月30日左右攀升到了1700點附近，2000年春節之后在新經濟的憧憬之中指數再度以1300點附近起步直至創出2001年6月的2245點，但是好景不長，指數很快在11月又回到1500點附近，2002年3月突破1500點下探1370點左右，6月再次回到1450點左右，10月，也就是現在，還徘徊在這個所謂的政策生命線附近。”

　　這段文字同樣是開篇之作的第二段，一字未改，一字未落，全部照抄在此。需要補充的是，2002年10月以后，上證指數又一次跌破1500點，2003年1月下探1311點，但是3個月后又重上1500點，但是這一次好景不長，年底指數又探出新低1307點。2004年初的“國九條”是大熊市中的一劑強心針，受此刺激，上證指數不僅在4個月中突破了1500點，而且創出了自2001年6月以來的新高1783點，但是同樣指數遭遇宏觀調控的寒流，9月又創下了下跌1259點的新低，雖然之后的反彈摸到了1496點，但在2005年6月終于跌破了1000點，為“千點論”畫上了一個完美的句號，再見1500點已經是2006年的5月9日。

　　水皮在當時的雜談中說，正如一個人在生命中不可能兩次踏進同一條河一樣，中國股市此時的1500點和彼時的1500點早就不可同日而言，現在水皮要說的是，此時的1500點豈止是和第一次的1500點而言，就是和最近一次的1500點，也就是2004年9月見到的那次1500點相比，也是不可同日而語，雖然上市公司的數目沒有增長，雖然公司還是那些公司，投資者還是那些投資者，管理層還是那些管理層，但是一個是股權分置改革前的1500點，一個則是股權分置改革后的1500點。

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