央行的一些人總是出于部門權力的考慮，反對“外匯儲備管理制度改革”，認為央行管理外匯儲備不影響中國貨幣政策，“并不存在綁架基礎貨幣投放的問題”，對此我實在不敢茍同。

　　從今天第三季度貨幣政策報告看，目前中國基礎貨幣數量30.6萬億元，對應165.6萬億元廣義貨幣供應量(M2)，按照標準的計算公式：M2÷基礎貨幣數量=貨幣乘數，那么，中國貨幣乘數目前已經達到5.41倍。為什么要講這個基礎知識?因為從理論上說，貨幣乘數的高低意味全社會杠桿率的高低。近年來，中國貨幣乘數從3.8附近一路上漲到當下的5.41，這當然預示著中國金融杠桿不斷上升。但問題是，貨幣乘數從3.8到5.41只能說明杠桿走勢，而無法說明中國真是金融杠桿到底有多高，因為我懷疑，中國基礎貨幣計算當中有“貓膩”，遠未達到30.6萬億元的水平。

　　理論上說，基礎貨幣多少要看央行負債，負債是多少，就應當認定基礎貨幣是多少;而央行負債減少意味緊縮貨幣，央行負債增加意味著寬松貨幣。實際上，目前包括中國央行在內的所有國家都是這樣的確認的：基礎貨幣數量=央行負債余額。但很遺憾，中國與其他國家相比，這件事實際是變味的。比如，法定存款準備金屬于央行負債，降低法定存款準備金率，一定相應減少央行負債，但對中國而言，“降準”導致央行負債減少但反而是寬松貨幣政策。

　　這是不是很蹊蹺的事情?它是不是說明，中國中央銀行負債與基礎貨幣投放之間存在“逆反”?是不是意味著中國基礎貨幣數量被摻水了?我看是。

　　我們都知道，2005年“匯改”之后，基于人民幣升值的穩定預期，大量境外熱錢涌入中國套利、套匯，惡炒股市、房地產。那時候，中央銀行為抑制人民幣過快升 值，也源自當時所執行的匯率政策，大量回收外匯，以致外匯儲備高速增長;央行收購外匯自然被動投放人民幣，這就是所謂央行外匯占款。央行認為，外匯占款增加屬于基礎貨幣投放，所以被迫通過不斷上調法定存款儲備金率，以此收回外匯占款，這的確是一種對沖或抵消的操作。

　　好吧，我們的問題來了。請問：如果外匯占款增加是基礎貨幣投放，那通過上調法定存款準備金率算不算收回基礎貨幣?應當算吧?如果沒人能夠否定上述邏輯，那央行負債(其他存款性公司在央行的存款)當中用于對沖外匯占款的那部分法定存款準備金，是不是不應當被計算為基礎貨幣?我們說，這部分央行負債實際是央行用商業銀行的存款去購買了外匯儲備，而這個外匯儲備去購買了境外資產，投到境外去了，并未用于中國國內的經濟建設。換句話說，外匯占款已經被法定存款準備金大部分對沖，沒有形成基礎貨幣投放，但卻被當做存款性公司在央行的存款，被計入央行負債，并顯示為基礎貨幣投放。所以，央行真實投放于國內、用于國內經濟發展的基礎貨幣，遠遠少于現在所表達的30.6萬億元。

　　如果我們認為7%至8%的法定存款準備金率是正常的，那么相對現在大約18%的法定存準率，至少應當有10個百分點的法定存款準備金——16.5萬億元的基礎貨幣應當從央行負債中減掉，而得出真實為中國經濟建設服務的基礎貨幣數量僅有14.1萬億元。這是不是過少了?它意味著中國真實的貨幣乘數——金融杠桿高達11.74倍，這恐怕才是中國的真實情況，也是中國的金融風險所在。要知道，2008年金融危機之前，美國貨幣乘數不過8.93倍而已。

　　用法定存款準備金率不斷上調對沖外匯占款，這是中國“特色外匯管理體制”之下的獨創，既然有了這樣的獨創，那基礎貨幣計算就要“相應調整”，就要符合“特色”手段所導致的結果，而不是一味沿用教科書上的統計方法。所以，我懇請中央銀行認真思考和計算，這樣才能得出真實的判斷，發現真實存在的風險。而且，在這樣的基礎實施宏觀調控，中國經濟、股票市場會不出大問題?在我看，很多情況已經是“臨界”狀態，稍有不慎就是“明斯基時刻”。

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