今年以來，國際原油價格大幅走高（注：文中提到油價均指北海布倫特原油價格）。截至3月14日，已升至每桶126美元，為去年4月以來的最高點，自年初至今油價的累計升幅已達17%。

我們認為，兩大因素導致了此輪油價的快速攀升。首先，從流動性層面看，面對全球經濟的放緩，市場預期各大央行的貨幣政策將更趨寬松。其次，從供需基本面看，盡管全球經濟放緩也將導致原油需求下降，然而，地緣政治因素對于原油供給面的不利影響，在近期顯然更為重要。

具體而言，目前市場普遍擔心，伊朗石油供應的中斷，以及霍爾木茲海峽關閉，將嚴重影響全球石油供應。作為世界第四大石油生產國，伊朗占全球產量的4.8%。而伊朗控制下的霍爾木茲海峽，是海灣地區石油輸往美、歐的必經之路，所占輸油量占世界的五分之一。根據美銀美林大宗商品團隊的估計，伊朗石油供應中斷將導致每桶油價上升40美元，而封鎖霍爾木茲海峽的影響更雙倍于此。

中國的石油消費和進口均居全球第二，2011年，中國日均消費880萬桶原油，其中500萬桶來自進口，進口占中國原油消費的比例，由2001年的25%升至2011年的57%。其中，伊朗是中國的第三大石油進口供應地，從伊朗進口石油占中國石油消費量的6%。

盡管如此，和美、日等發達國家相比，原油價格的變化對中國經濟增長的影響相對較小，這是由中國的能源消費結構，以及成品油定價機制決定的。

首先，從能源消費結構來看，中國72%的能源消費來自于煤，而石油只占中國能源消費的18%（美國為37%)。

其次，從定價機制來看，國際油價向國內油價的傳導相對緩慢。根據發改委制定的定價機制，當國際市場（布倫特、迪拜、辛塔）的原油價格，連續22 個工作日移動平均價格變化超過4%時, 可相應調整國內成品油價格。

另外，當原油價格高于每桶130美元時，汽、柴油價格原則上不提或少提，并采取適當財稅政策保證成品油生產和供應。

實際上，中國在通脹壓力較大的情況下，往往會壓縮成品油提價幅度、推遲提價時間。例如，2011年的油價也曾大幅上升，根據成品油價格定價，全年汽、柴油價格漲幅應為20%，但實際上，最終漲幅僅為6%左右。即使在經過今年2月8日再次調價之后，成品油價格對應的國際原油價格仍只有每桶92美元左右。

目前，市場比較關心油價上升對于中國通脹的影響。事實上，石油價格對中國居民消費價格的直接影響比很多人想象的要小。中國家庭能源消費中，電和天然氣占大部分，而燃油的權重僅為2%，是美國家庭的一半。在CPI的權重中，能源價格僅占6.5%，低于美國的9.4%和日本的7.7%。當然，從中長期來看，油價上升將推高廠家的生產成本，并逐漸傳導至下游產品價格。簡單的說，根據我們的估算，假設石油價格每年增長20%，中國CPI在短期內上升0.4個百分點，而在中長期將會上升1個百分點。

為了判斷伊朗局勢進展對于油價以及中國通脹的影響，我們考慮了三種不同的情形。

基準情形：原油供需平衡變化有限

在這種情形下，伊朗核問題將引起石油供應的短暫下降，但這將迅速被其他國家石油供給的上升所抵消，原油供需狀況將不會出現大幅失衡。根據美銀美林大宗商品團隊的估算，油價將在二季度回落至每桶104美元。而2012年全年均價為每桶110美元，與2011年相比下降1.4%。

基于以上對油價的判斷，我們估計中國CPI通脹在接下來兩三個月可能會有小幅反彈，但大幅沖高的可能性很小。隨著油價在第二季度的回調，CPI也會逐步下行，在年中到達3%左右見底，而全年CPI維持在3.5%左右。反映在政策層面上，我們預計現有的政策微調將會維持不變，而成品油價格調整則有可能會推遲。

較差情形：短暫的石油供給沖擊

如果伊朗局勢僵持不下，雖然沙特及其他產油國的剩余產能有望在兩三個月內重啟，并彌補伊朗問題所造成的石油供應缺口，但對油價的不利影響將較上一種情形大。假定油價在三季度末之前都維持在每桶130美元左右，并隨著伊朗問題的解決，于四季度回調至每桶110美元。那么，2012年全年，平均油價將為每桶123美元，同2011年相比上升10.2%。

在這種情形下，出于對石油供應安全方面的擔憂，在今年相對緩和的通脹下，中國政府預計將會適度調高成品油價格。這時，CPI對油價的敏感度約為3%左右。那么，10.2%的油價上漲幅度對CPI的貢獻率為0.3個百分點。由于我們目前做出的2012年CPI為3.5%的預測是基于油價對CPI貢獻率為-0.1百分點的假設之上的，那么在這個較差情況下，我們需要調高今年CPI預測0.4個百分點至3.9%。

在政策層面上，由于政府今年將全年CPI目標定在4.0%，3.9%的CPI將仍處于政策容忍度范圍之內。由于油價上升源自供給面的沖擊，持續時間亦有限，貨幣政策方面，預計將不會出現重大調整。匯率政策方面，人民幣加速升值的可能也不大：第一，由于中國進口規模龐大，人民幣升值會傳導至進口商品的美元價格，因而并不能有效降低商品進口成本。第二，經過長時期的快速升值，人民幣的升值空間也已非常有限。財政政策方面，我們測算中國政府對高油價的凈補貼規模，將由2011年的330億元升至2012年的550億元，占GDP的0.1%。我們維持今年財政赤字占GDP比例為1.9%的預測。

最差情形：石油供需大幅失衡

伊朗局勢嚴重惡化，石油供需大幅失衡。油價快速飆升至每桶150美元并維持至年底，直到2013年才再度下行。那么，2012年原油平均價格將為每桶144美元，比2011年上升30.7%。

在這種情形下，石油價格的飆升對中國商品和服務價格的影響是多方面的。第一，高昂的石油價格會加大對其他能源（煤，天然氣，生物燃料）的需求，從而推高這些能源產品的價格。第二，高油價會推高對油需求較大的商品和服務的成本。在中國，一半的石油需求都來源自交通運輸業。即使公共交通得到政府的補貼從而得以維持價格不變，但其他交通運輸方式的價格也會攀升。第三，農產品價格也會上升，這是因為中國農用機械絕大部分都是以柴油為燃料，肥料和殺蟲劑的成本一大部分也都來源于油價。第四，很多化學品和人工橡膠價格都會跟隨油價變化而變化。

我們估計，在最差情形下，原油價格每上升10美元，就可能通過直接或間接的方式推高CPI 0.6個百分點。那么今年原油價格30.7%的上漲幅度對CPI貢獻率將為1.8個百分點。在我們現有3.5%的CPI預測里，0.4-0.5個百分點是來源于對政府上調資源價格、推行價格改革政策的預期，但在此種情況下，毫無疑問的這些改革將會推遲進行。綜合起來，我們需要上調今年CPI預測至4.8%。

在政策方面，面對飆升的原油價格，我們估計政府仍將主要以財政政策來應對，同時，貨幣政策大幅緊縮的可能不大。因為石油供給中斷和高油價將不僅僅帶來通脹，更有可能引發新一輪的全球經濟衰退。我們測算政府對高油價的凈補貼規模會上升至1320億元，占GDP比例為0.25%，相應的，2012年財政赤字規模將上升至GDP的2.1%。

× 烏有之鄉 WYZXWK.COM

您的打賞將用于網站日常運行與維護。
幫助我們辦好網站，宣傳紅色文化！

歡迎掃描下方二維碼，訂閱烏有之鄉網刊微信公眾號