“豬肉與銀行”駁建行CFO否認賤賣的辯護詞

韓強

　2008年6月21日《華夏時報》發表了一篇文章《全面回應“賤賣論” 兼答張宏良教授》。看了這篇文章，我覺得很好笑，也很擔心，一家國有銀行的CFO竟然這是個水平，連股民的水平都不如，不知是怎么任命的？
　“豬肉去年初一市斤8元，現在13元，你能說去年初是賤賣嗎？”建行首席財務官(CFO)龐秀生接受《華夏時報》記者采訪時表示。他表示，建行引進美國銀行達到預期目的，建行改革成功有利于維護金融安全，現在受到“賣國”指責和攻擊，感到很委屈。他首次談到跟花旗銀行“分手”原因。“建行股改上市必將成為全球資本市場的一個成功案例而載入史冊。而‘賤賣論’對建行造成了很大的傷害，也影響到與戰投的合作。”
    第一，龐秀生使用了偷換概念的手法，銀行與豬肉不是一回事，豬肉是不能長期儲藏的，即使儲藏也不能去年8元今年13元，因為冷凍的肉與鮮肉的價格不同。在現代市場經濟中,銀行乃“國之利器”，美國是不允許外國參股銀行的，即使發生了次按揭危機，美國也只允許外國參加它的主權基金，仍然不允許外國參股它的銀行。中國的四大銀行，憑著“國家”這個牌子，就是一種最高的信譽保證，這品牌價值是很高的，遠遠不是“豬肉”等商品能夠比較的。
    第二，連股民都懂，上市公司發股票，在股市高漲時才能有高價，股市低迷時發股票，價格就低，甚至發不出去。所以要害是，建行在股市低迷時與外國銀行談判，人家肯定壓價，這才是賤賣的根源。
    第三，龐秀生說：“建行上市前，國際市場對投資中國的銀行普遍比較悲觀，有一家境外銀行要入股中國一個銀行的消息一經透露，股價應聲下跌，市值損失比承諾的投資額還大。而某國際大銀行寧可丟掉建行主承銷商的資格，也不愿對建行做一個像樣的投資。要知道，承銷費用可是高達1億美元。”國際投資者造輿論，說你的銀行不值錢，你嚇破了膽，給個低價你就覺得占了大便宜，這是典型的崇洋媚外。
    第四，2004年巴菲特已經介入中石油，當時，我就說，這是信號，中國人不要自己貶低自己，并且建議給社保基金換外匯到香港去抄底。
    第五，在2005年6月國家某機構召開的“股改”座談會上我曾經指出H股低價發行，A股高價發行，使國際投資者成了吸取國內資金的食利者，這種設計必須改變，否則中國要吃大虧。
    第六，關鍵是洋迷信，以為外資銀行管理技術先進得不得了，其實任何“先進”都是相對的，更何況在國外介紹銀行管理的書很多，沒有什么特別保密的，銀行真正保密的是賬目往來，投資項目，這些是絕對不能泄露的。如果再看看這次次按揭危機，就明白美國的銀行和金融機構并不是什么神？而是賠得很慘！
    第七，以為非主流經濟學都是挑刺，搗亂，根本聽不進去不同意見。如果，當時決策者能采取中庸之道，拖一段時間，那怕半年（拖一年更好），建行都不至于賣得那么賤！2006初無論是中國內地，還是香港，甚至國際股市都在上漲，到2007年世界股市全面大漲。
    第八，看一看1974年陳云同志經過精心策劃，長期準備，如果有最低價格從國際市場為中國買入600噸黃金，就明白了，關鍵是買賣的時機！1973年6月，陳云在與中國人民銀行負責人的談話中，提出了“對資本主義要很好地研究”的重要思想。他指出：現在我們外貿主要面向資本主義國家這個趨勢“我看是定了”，因此，“不研究資本主義，我們就要吃虧。不研究資本主義，就不要想在世界市場中占領我們應占的位置”。他提出要恢復外貿金融研究機構，認真研究西方資本主義經濟資料，并親自擬定了了解世界經濟狀況的10個重要問題。根據他的這一思想和周恩來的多次指示，中國人民銀行進行了許多調查研究，積極開展籌措外匯和利用外資工作，1973年籌措到外匯資金10億多元，支持了對外引進的需要。1973年至1974年，利用國際貨幣動蕩時機，陳云又向李先念建議，適時地購進600噸黃金，增加了我國的黃金儲備。
　在利用和借鑒外國現代金融和管理手段方面，陳云大膽地指出，要利用資本主義國家的商品交易所和期貨市場。他說：“對于商品交易所，我們應該研究它、利用它，而不能只是消極回避。”根據這一思想，外貿部門在購買國內需要物資時，靈活運用期貨手段，積極參與國外交易市場活動，在完成購買任務的同時，為國家賺取了外匯。（來源：中國教育和科研計算機網網絡中心http://www.edu.cn/20030821/3089681.shtml）
    龐秀生請仔細看看陳云是怎樣在國際市場維護國家利益的。
    第九，現在的經濟學家都喜歡外國的評價，那么我們就看世界銀行是怎樣評論建行的：2007年5月30日世界銀行公布的一份《中國經濟季報》揭露了冰山一角：新股發行定價嚴重偏低意味著國家損失。該報告毫不客氣地說，原始股投資者是受益者，但大多數原始股都被機構投資者和其他大投資者持有，此外，上市公司管理層也從中獲益。
　　撇開金融股上市定價高低不說，在“配售到原始股的”機構投資者之前進入這些銀行的境外戰略投資者才是最大的受益者，世行報告指出，中國銀行股被賤賣，問題并不在IPO環節，而是出在此前引入戰略投資者的定價上。（《國有銀行改制外資饕餮盛宴一年瘋賺10000億》2007年9月1日《華夏時報》）
龐秀生請仔細看看世界銀行的評價，如果有本事，有膽量就與世界銀行進行辯論。

附錄:
回應賤賣論：建行CFO否認賣國詳解定價內幕 2008年06月21日 14:06 華夏時報
　　全面回應“賤賣論” 兼答張宏良教授

　　建行CFO詳解定價內幕

　　本報記者 賀江兵 北京報道

　　“豬肉去年初一市斤8元，現在13元，你能說去年初是賤賣嗎？”建行首席財務官(CFO)龐秀生接受《華夏時報》記者采訪時表示。他表示，建行引進美國銀行達到預期目的，建行改革成功有利于維護金融安全，現在受到“賣國”指責和攻擊，感到很委屈。他首次談到跟花旗銀行“分手”原因。“建行股改上市必將成為全球資本市場的一個成功案例而載入史冊。而‘賤賣論’對建行造成了很大的傷害，也影響到與戰投的合作。”
　　6月5日，按照協議，美國銀行以每股約2.42港元的行權價格從匯金公司購買60億股建設銀行H股。雖然幾個月以來，上證金融股指數一直處于弱市調整狀態，但美國銀行行權當日的建行H股股價仍然比行權價高出4.4港元。
　　由此再次引發了建行“賤賣”甚至“賣國”的爭論。
　　日前，較早提出“賤賣論”這一觀點的中央民族大學證券研究所教授張宏良在接受某地方媒體時表示，“賤賣”爭論的是國有資產賣給中資和外資時定價的不同。
　　“按這種邏輯，不止是建行賤賣了，當年賣房的、賣股票的，統統賤賣了。2005年我所在的小區豐匯園的房子8000元一平米，現在兩萬四了，建行和美國銀行簽約那天招商銀行A股價格8.9元，6月11日復權價49.46元，漲了4.56倍，當時賣的人是不是賤賣？這種‘賤賣’如果稱不上‘賣國’，那起碼也得算是‘敗家’了。”
　　龐秀生在接受本報記者采訪時表示，“買賣價格的形成都是在當時的環境下買賣雙方作出的判斷，是一個利益平衡點，在不同的時空得出的結論根本都是不可比的”。
　　不管是由二級市場價格得出“賤賣論”，還是H股和A股上市之間的差價得出“賤賣論”，實質都是在不同的時間點討論價格問題。
　　為什么當時以凈資產1.15倍的價格引進戰略投資者還困難重重，今天卻被指“賤賣”？為了還原真相，最近，這位曾在建行供職28年有余、全程參與了改組上市的建行首席財務官以嚴密的邏輯，從專業財務的角度，從引資談判、IPO、行權三個階段向《華夏時報》記者首次全面、完整、詳細披露了建行當年上市時定價的全部過程。
　　龐秀生的記憶力財經記者都有所見識，即便是3年前跟你玩一盤撲克牌游戲，3年后他依然能記得當時你手中有幾張什么牌。當回憶當年建行引進戰投時，這位CFO感慨良多。
　　1.引資談判肯定有折扣
　　《華夏時報》：2004年開始引資談判的時候，為什么要以凈資產的1.15倍作為引進戰略投資者的價格？
　　龐秀生：在當時的市場環境下，這是買賣雙方都能接受的一個判斷，并且是經過公開市場競爭的。當時我們找了20多家國際金融機構，相當于市場公開競標發售，能滿足我們條件的談下來這個價格最高了。
　　發行價比引資價要高，這是市場慣例。當時建行財務顧問摩根士丹利的一個專家分析后認為，建行發行價高限是凈資產的1.4倍，低限1.1倍，1.4倍的概率比1.1倍的概率要小。我跟中金說，一定要賣到1.7倍，否則不上市。但那是為了給中介壓力，心里并沒底。我們當時心里比較有底氣的定價區間是1.3-1.6倍。
　　在當初的定價區間里，引進戰略投資者應如何定價呢？看看我們選擇戰略投資者的條件有多少：第一，必須是國際上最出色的大銀行之一，愿意向建行轉移技術和管理經驗，對建行的長期持續發展有幫助；第二，必須是大額投資，且購買的是少數股權；第三，必須長期持有，有較長的鎖定期安排；第四，要排除利益沖突和關鍵業務的競爭，戰投在中國所有從事可能引起利益沖突的機構要撤出。還有一條，不參與定價，但上市時不管定價多少，發行當天必須買5億美元。
　　稍微有資本市場常識的人都知道，這每一條要求都意味著價格折扣。沒有折扣誰干呢？交易的雙方都力求最大限度地保證自己的利益，經過反復討價還價，折扣下來雙方都能接受的價格就是1.15倍。
　　《華夏時報》：那時20多家機構的報價是什么情況？而最近媒體說你們引進戰投時沒有招標是造成“賤賣”的原因之一。
　　龐秀生：這說明媒體對當時情況根本不了解。
　　跟我們最先進入談判階段的是花旗，期權的設計結構一樣，但它的報價就是不管是當時都買了還是期權，都是一元這個價格，比凈資產還低，我們肯定不答應。
　　后來還跟包括荷蘭ING、加拿大楓葉銀行、摩根士丹利、瑞士信貸在內的20多家機構談，但都提出條件要求建行把核心業務拿出來合作，他們的算盤是，如果投資達不到要求，可以通過業務賺回來。
　　那些機構的報價模式是在建行層面做小額股權投資，當時沒有超過5億美元的，低的才1億美元。說到底，當時他們對投資包括建行在內的中國國有商業銀行整體上沒有信心。
　　《華夏時報》：除了1.15倍的市凈率，還有別的價格指標嗎？
　　龐秀生：現在大家認為我們只看凈資產一個指標，可能嗎？我們要綜合考慮信貸成本、中間業務收入、財務成本、利息收入、市盈率、股本回報率、資產收益率、資產質量等一系列財務指標來判斷。價格是眾多因素形成的結果，就算這些因素不能一一定量的話，有個基本常識就是，風險是有價值的。而凈資產是國際上通用的一個比較指標，用它可以給大家提供一個共同的語境。
　《華夏時報》：當時國內股東的反應如何？國際的市場環境是怎樣的？
　　龐秀生：在審議引入戰投的股東會上，我們另外3家發起人股東(上海寶鋼、國家電網和長江電力對此有意見，質疑為什么只能匯金向美銀轉讓股份，而不讓他們賣。當時我很驚訝，我想這不是替你們著想嗎？匯金在上市之前賣肯定有折扣的。有人就問我，誰能說定建行什么時間上市？當時它們對投資建行的前景一直心存疑慮。面對戰投的出價，以投資不到一年的時間，1.15倍市凈率就是16%的收益率，它們不能不考慮。
　　再者，當時另一家股改試點銀行引進戰投的工作進度一度趕在建行前面，反饋給匯金的價格也類似，匯金同意賣也是基于大量信息作出的判斷。
　　建行上市前，國際市場對投資中國的銀行普遍比較悲觀，有一家境外銀行要入股中國一個銀行的消息一經透露，股價應聲下跌，市值損失比承諾的投資額還大。而某國際大銀行寧可丟掉建行主承銷商的資格，也不愿對建行做一個像樣的投資。要知道，承銷費用可是高達1億美元。
　　當時有海外媒體評論“美國銀行進入了中國大賭場”，美銀內部也有反對意見，但美銀董事長劉易斯堅持做下來了。當時美國銀行主管戰略并購的負責人是科爾，在美銀對建行做盡職調查的一個月內，他親自坐鎮北京，協調每一批來建行做盡職調查的人，他說如果一個環節溝通出問題就可能影響整個投資。
　　2.IPO兩次提高定價
　　《華夏時報》：現在有人質疑2005年建行IPO發行價2.35港元定得偏低，當時的真實情況如何？
　　龐秀生：IPO定價低了？上市前后市場普遍的反映是建行定價高了。我們跟美國銀行簽協議之后一個月，交行在香港上市時發行價是凈資產的1.6倍。之前上市的中銀香港是1.58-1.6倍，即給機構投資者1.6倍，但對個人1.6倍壓力很大，定了1.58倍。而我們的發行價是凈資產的1.96倍，遠遠超過當時的市場溢價倍數。舉個例子，當時香港很多富豪包括李嘉誠等開始都表示要投資，但因為這期間我們兩次調高發行價，就在上市定價那天，絕大多數富豪都撤了，就是因為價格高了。
　　眼下大家都說建行A股破發，事實上，建行H股上市當天盤中就破發，幾天后干脆收盤破發了，收到2.325港元。大家可以回頭看看上市后建行的股價走勢，頭十余天股價盤中反復調整乃至破發，收盤價幾乎沒變，2.35港元，關鍵是承銷商采取了一定的護盤措施。如果定價偏低，當時眾多機構為什么不去買？
　　之所以冒發行的麻煩與風險堅持一次一次提價，不僅僅是最大限度地在IPO時保護國家利益，當時發行300億股，多定價一分錢，能多拿到3億港幣；同時，也是為了長期保障國有股東的利益最大化。因為期權的設計是基于IPO價格的，美銀和匯金的交易，每多一分錢，匯金可以多得2.58億港幣。所以寧可冒風險，也要保證匯金的利益。上市當天，中介的人說美中不足，因為收盤價還是2.35港元。但這就是我們想要的，定價多要了5分錢，匯金就多得了13億左右港幣。
　　《華夏時報》：為什么H股上市時定價2.35港元，而A股上市時卻有6.45元呢？這也是網友和股民質疑最多的。
　　龐秀生：還是那句話，不同時空中的價值判斷不具可比性。建行A股和H股發行時建行的財務狀況和市場環境根本不可同日而語，價格標簽已經大大改變。豬肉去年初一市斤8元，現在13元，你能說去年初是賤賣嗎？
　　建行現在的價值跟沒上市之前的價值是不一樣的，這個價值不說是市場創造的，但起碼是市場發現的。
　　以6月11日的收盤價計算，建行在香港市場上可比銀行中市凈率最高，也就是說市場給建行的估值最高，這是全體建行人努力的結果，也和建行與美銀的合作有很大關系。
　3.期權安排力求保護國家利益
　　《華夏時報》：在當時的市場環境下，為什么要設計期權這個結構呢？有人質疑建行落入美銀設計的陷阱，是這樣嗎？
　　龐秀生：我看了有關建行“賤賣”的相關觀點，大致涉及五個階段。除了前面提到的入股和IPO階段外，我認為關鍵是期權的行權階段，而期權問題可謂一個各方關注的焦點。實際上，我們對期權結構的設計完全是從保護匯金等國有股東利益的角度來考慮的。因為匯金跟股價沒關系，只跟建行實際的分紅水平、效益有關，是相當于或者高于市場平均回報的固定收益。而美銀承擔了市價變動風險，建行股價漲得越高，美銀越賺錢。相反，建行股價下跌，期權越不值錢。這難道不是在保護國有資產的利益，降低風險嗎？
　　當初之所以設計期權，是希望按照法律規定，盡量讓戰投持有一個既不可能控股又能有效與其他股東及銀行利益緊密綁定的股權比例，促進美銀能在較長的期限內真正轉讓先進經驗和技術，幫助建行建立長期持續發展的機制，提升市場競爭能力和綜合盈利能力。因此，設計了IPO前入股、IPO中帶頭買股和IPO后期權的結構。一共安排5年半的時間，其中前兩年按照發行價來交易，而發行價肯定高于1.15倍，按照我們當時的假設是1.5倍即1.8港元，匯金期權股份相比引資價格每年多收益28%。結果我們賣到2.35港元，如果美銀兩年內行權，匯金每年多收益40%以上。
　　《華夏時報》：而兩年零一天到5年半之間怎么設計呢？
　　龐秀生：我們設計了兩條腿，一條是行權價增長，第一年增長3%，第二年4%，第三年5%，第四個半年再增5%；第二條腿是比較高的分紅。建行《招股說明書》中就規定了，3年之內不低于35%-45%的分紅比例。結果我們第一年35%，第二年45%，第三年還是45%，為什么？就是假如美銀在兩年之內不行權，要讓匯金得到分紅，行權前匯金既得到行權價的提高，又得到分紅。因為美銀的行權價格是確定的，所以分紅率越高匯金越合適。
　　這樣匯金期權股份每年的收益率高于中國銀行(4.24,0.07,1.68%,吧)業投資折現率(11%)，即美銀晚行權時匯金折現后的現金流是正值，而且行權時間越往后，匯金回報越高。這樣的期權設計，根本的目的就是為了降低風險，保護國有資產。
　　這里就涉及第四乃至第五階段的所謂“賤賣”問題。建行上市后，股價持續走高，美銀相對取得可觀的賬面盈利，被許多人認為是“賤賣”的明證。這完全是一種悖論。難道股價高是壞事，股價低才正常？到6月11日，建行H股上漲179%，而同期H股指數上漲166%，差距不大，但建行擁有可比公司中最高的市凈率。這既是黨中央、國務院推進國有商業銀行股份制改革的結果，是相關部門和社會各界關心支持的結果，也是建行全體員工努力拼搏、創新改革的結果；同時，也與美銀的戰略合作有一定關系。包括建行在內的國有銀行股改的成功，一定程度上促進了中國經濟的持續向好，促成了H股價的上漲，使所有投資者特別是國有股東獲得了利益。不能說國家賺錢是應該的，美銀等其他投資者賺錢就是“賤賣”。按照這一邏輯，如果建行股價今后每年能漲15%，美國銀行以10%左右的比例持股50年，它得賺多少錢？那我們“第五輪賤賣”的罪過就更大了。
　　在哪個時點上切蛋糕很重要。我們當時很重視在一個時點上蛋糕怎么切，但我們更重視建立一個長期切蛋糕的機制，而比長期切蛋糕機制更重要的是蛋糕可以長期做大的機制。
　4.引進戰投的初衷在于機制和金融安全
　　《華夏時報》：現在有人質疑引進戰投的必要性，你如何評價美銀的作用？
　　龐秀生：對于引進戰略投資者，大家可以有不同的看法，但從建行的實踐看，與美銀的合作到目前為止是一個成功的范例。股改伊始，大家最關心的是如何建立一個能促進銀行持續發展的良性體制與機制，確保國有資產的保值增值。溫總理當年在一次銀行業會議上指出，國有銀行改革是背水一戰，只能成功，不許失敗。國家注資225億美元，關鍵是要建立現代銀行制度，徹底轉變經營機制，建立造血功能，避免重回困境。這就需要學習一切有益的經驗和技術，引入戰投，建立健全公司治理制度，公開上市，提高經營管理透明度，都是重要的、不可或缺的。我們深知，不可能完全依賴外國人，他們是精明的商人。但他們確實擁有先進的技術，值得學習，國有銀行不改革開放，就沒有出路。
　　幾年來，我們與美國銀行在公司治理、風險管理、零售銀行業務、信用卡、信息技術、電子銀行服務、全球資金服務、人力資源管理與培訓等領域開展了50多個戰略協助、經驗分享與業務合作項目，每年對方派50-60個各方面專家與建行員工一起合作，用美國銀行的經驗和技術，立足建行實際，推進相關項目的開展，大家熟知的零售網點轉型項目是最成功的合作之一。而合作中最大的收獲是在理念和思維上對我們員工的沖擊和影響。過去我們長于經驗性的定性描述，而他們強于定量的、基于數據和事實的邏輯判斷，雙方的結合好像中西醫，效果是逐漸的，但幾年下來影響是顯著的，廣大客戶從建行的日常金融服務中也已逐漸體會出來了，無論是產品設計、流程安排和服務體驗，均以客戶為中心。
　　《華夏時報》：目前的一些言論涉及國家金融安全問題，外資入股國有銀行對金融安全有影響嗎？
　　龐秀生：對金融安全問題要全面分析。金融安全包括金融資源的控制能力，還包括金融資源的使用效率和金融系統的穩定性。后者更為重要。國家決定推進國有銀行改革，其中一個目的正是基于消除金融體系中的系統性風險隱患，提升國家金融安全的考慮。曾幾何時，我們對國內銀行擁有100%的股權控制，但產出效益和系統穩定性一直不理想，亞洲金融危機后形勢非常嚴峻。中央的決策非常正確，一要適度開放，一要絕對控股。這個“度”不完全是知識和學術問題，更取決于全球的視野和戰略思維能力。事實證明，目前的改革是成功的。
　　《華夏時報》：建行上市之前匯金注資225億美元，加上剝離的上千億元不良資產，國家為此承擔了很大的改革成本，上市之后，建行的價格是否考慮能彌補這部分損失？
　　龐秀生：2005年10月1日，去香港路演的前一天，我散步時曾幻想建行能賣到1.87倍，為什么呢？因為按照這個價格賣出去，如果其他參數按照我預想的成立，那么國家歷史上為建行承擔的損失，包括注資剝離，都由建行創造的財富和225億美元股本增值彌補掉了，那是建行人最幸福的事。而最后兩次提高價格，做到1.96倍。我們當時非常高興，非常自豪。上市以來，通過大家的努力，國家在建行的賬面凈資產從4年前1862億元增加到3080億元，國有股權益增加了5.25倍。誰會想到現在挨罵呢？
　　《華夏時報》：回顧當年你參與的股改上市之路，你有什么感概？
　　龐秀生：能參加這一歷史性過程，我引以為榮。我認為中國政府關于國有銀行股改上市的決策，必將成為全球資本市場的一個成功案例而載入史冊。包括建行等國有銀行的相繼上市，根本上改變了國際市場對中國銀行業的評價和看法，逐漸發現了中國銀行業的價值。而建行的改革本身，肯定不是很完美的，不會比后來者更好，但起到了先行探路的作用。任何改革方案都是有利有弊的，決策改革的過程是平衡利弊的過程，推進改革則是持續興利除弊的過程。相信包括建行在內的中國銀行業在改革開放中將越走越好。
　　《華夏時報》：最近建行和美國銀行組建了合資的金融租賃公司，合資信用卡公司也在進行之中，這兩筆交易如何定價呢？“賤賣論”對你們之間的合作有沒有影響？
　　龐秀生：這是不同的交易，圍繞價格肯定要打架。信用卡的合作還有很多分歧，在價格上我們的壓力更大了，所以在簽訂了《諒解備忘錄》之后，一直沒談成。去年秋天我趁生病之際，把中介找到病床邊，告訴他們價格達不到我們的要求就不罷休。

　　不過現在我也更害怕了，再賣一把嗎？是否會引發新的“賤賣論”很難說，這種不正常、不正確、不公正的說法在一定程度上對我們的合作造成了很壞的輿論環境，也不利于建行穩健發展。
<>不比不知道，一比嚇一跳的兩件事
第一件事：
太精彩了！1973年1974年，利用國際貨幣動蕩時機，陳云又向李先念建議，適時地購進600噸黃金，增加了我國的黃金儲備。
1973年和1974年協助周恩來研究指導外貿工作的陳云發揮了重要作用。1973年6月，陳云在與中國人民銀行負責人的談話中，提出了“對資本主義要很好地研究”的重要思想。他指出：現在我們外貿主要面向資本主義國家這個趨勢“我看是定了”，因此，“不研究資本主義，我們就要吃虧。不研究資本主義，就不要想在世界市場中占領我們應占的位置”。針對林彪、江青集團的破壞，他提出要恢復外貿金融研究機構，認真研究西方資本主義經濟資料，并親自擬定了了解世界經濟狀況的10個重要問題。根據他的這一思想和周恩來的多次指示，中國人民銀行進行了許多調查研究，積極開展籌措外匯和利用外資工作，1973年籌措到外匯資金10億多元，支持了對外引進的需要。1973年至1974年，利用國際貨幣動蕩時機，陳云又向李先念建議，適時地購進600噸黃金，增加了我國的黃金儲備。
　　在利用和借鑒外國現代金融和管理手段方面，陳云大膽地指出，要利用資本主義國家的商品交易所和期貨市場。他說：“對于商品交易所，我們應該研究它、利用它，而不能只是消極回避。”根據這一思想，外貿部門在購買國內需要物資時，靈活運用期貨手段，積極參與國外交易市場活動，在完成購買任務的同時，為國家賺取了外匯。
來源：中國教育和科研計算機網網絡中心http://www.edu.cn/20030821/3089681.shtml
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第二件事：
國有銀行改制外資饕餮盛宴 一年瘋賺10000億 2007年9月1日 00:26 華夏時報
　　本報記者 商灝 藍姝 北京深圳報道
　　中央民族大學教授張宏良潸然淚下，為的是中國的金融資產賣得太便宜。
　　在一輪瘋狂之中，較低的入股價格使得境外戰略投資者們在中國金融股身上享受著暴利。據一項市場統計，僅2006年，境外投資者在工、建、中、交等國有銀行身上就狂賺了7500億，加上從其他中國股份制商業銀行享受到的利潤，保守估計，外資一年從中國的銀行身上賺取的利潤超過1萬億。張宏良在作《中國銀行已成為外資超級提款機》的調查統計時，為這種巨額財富的流失忍不住流淚。
　　不過，這樣的數字還在不斷地增長。
　　8月30日下午3點，股市高位震蕩盤升，金融股強勢不改。一筆2851手的買單將深發展拉伸到37.7元收盤，最近5個交易日，深發展的五日均價已在38元以上，意味著外資股東新橋持有的深發展股票市值已高達132.3億元。而中國平安(98.11,-1.53,-1.54%)，這個以匯豐為第一大外資股東的金融控股集團已在8月27日突破百元大關，匯豐在平安身上的賬面利潤在1000億元以上。
　　近日一個最新消息傳出，稱財政部正在擬訂的一份新文件，將作出明確規定：金融類國資轉讓交易價格如果低于評估價格的90%，將被暫停交易。據稱，這份名為《金融類企業國有產權轉讓管理暫行辦法》的征求意見稿，旨在規范金融企業國有產權轉讓行為。有報道說，起草這份文件的財政部認為，目前金融國資在轉讓過程中存在諸多問題，比如非上市國有產權轉讓缺乏明確的規定、轉讓價格的確定缺乏依據、產權轉讓監管職責劃分不明確等。
　　世行報告揭示的秘密
　　一切開始于建行。
　　近來啟動“回歸A股”之旅的建行，被機構普遍認為發行價格會超過7元/股，這對最初入股建行的境外戰略投資者美國銀行們來說，意味著有至少8倍以上的賬面收益。按照建行與戰略投資者之間的協議，第一個入股的美國銀行除了直接以1.15元購股以外，還被授予一大筆認股期權。
　　根據協議，美國銀行可以通過期權購入的股本數目總數應該為52.70714億股。根據期權的價值規律，這份長達5年的期權協議有可能為美國銀行提供難以預測的獲利機會。
　　世界銀行一份5月30日公布的《中國經濟季報》揭露了冰山一角：新股發行定價嚴重偏低意味著國家損失。該報告毫不客氣地說，原始股投資者是受益者，但大多數原始股都被機構投資者和其他大投資者持有，此外，上市公司管理層也從中獲益。
　　撇開金融股上市定價高低不說，在“配售到原始股的”機構投資者之前進入這些銀行的境外戰略投資者才是最大的受益者，世行報告指出，中國銀行股被賤賣，問題并不在IPO環節，而是出在此前引入戰略投資者的定價上。

　　低價入股才有“暴利”

　　經過匯金注資、財務重組后的建行，現在被認為是四大銀行中資本龐大、凈資產質量高、盈利能力強、收益回報高，并且具有壟斷經營資源的國有商業銀行，但在它上市前引入戰略投資者時卻定價極低，當時美國銀行和淡馬錫公司分別斥資25億美元和14.66億美元購進了建行9%和5.1%的股權，每股定價僅為區區0.94元港幣。(上接01版)
　　當時有人分析與辯護說，建行作為第一家改制的國有銀行，在當時背景下并不具備和國外超級機構投資者平等談判的資歷，第一個進入的戰略投資者本身也要承擔風險。以低價開始，也是提升低迷市場下國際投資者信心的一個保障，這是有關方面為建行賣價低尋找的最終理由。
　　2005年10月，德邦證券的余云輝提出，國內金融業在“像甩賣溫州鞋子一樣競相甩賣金融股權，這將會帶給中國金融業災難性的后果”。不過，針對“賤賣”說法，國有商業銀行和金融監管部門的負責人都在不同場合表態予以否認。
　　與銀行從業者含蓄的表態不同，學者吳敬璉的反駁非常激烈：“我沒有看出能說明賤賣的理由。”“我們要看看，鼓噪國有銀行賤賣的是些什么人？”
　　于是乎，接下來中行、工行也沒有避免入股價格過低的命運：2006年，高盛集團、安聯集團及運通公司出資37.8億美元入股工銀，收購約10%股份，收購價格1.16元/股。此后，蘇格蘭皇家銀行、新加坡淡馬錫、瑞銀集團和亞洲開發銀行共投資中國銀行51.75億美元，入股價格1.22元。
　　由地方政府主導的股份制商業銀行也未能逃脫低價“宿命”：2003年底進入深發展的新橋以12.18億元就掌控了一家總資產3800多億元的銀行董事會，當時連深發展員工都說，“如果政府允許，我們員工自己都可以掏出來”。以后，新橋在不到3年時間內在深發展上的賬面利潤已經超過100億元。興業銀行(56.20,-1.10,-1.92%)引入恒生銀行、IFC等三家境外戰略投資者的入股價為2.7元，而以興業近期的股價計算，僅恒生銀行的賬面收益就高達350億。2004年平安香港上市前，通過定向增發進入的匯豐獲得超過1000億元的賬面利潤。

　　狂賺誰來買單
　　近兩年的牛市，銀行股作為領漲龍頭股價節節攀升，又為持有大量股份的外資股東們貢獻了滾滾的賬面利潤。金融股股價的全面上揚與領漲，除了牛市背景，更重要的是經過注資與改制手術后的銀行業本身迎來了業績30%增長率的花樣年華。2007年中報顯示，幾個國字號銀行都業績不凡：工行實現凈利潤413.9億元，同比增長61.4%；中行實現凈利潤295.43億元，同比增長51.68%；建行實現凈利潤342.55億元，同比增長47.5%；交行，實現凈利潤89.18億元，同比增長37.43%。一些股份制銀行的業績增長更是在100%以上。
　　此外，人民幣升值、內外資稅收合一、資產證券化、資源稀缺性，都使得境內外機構紛紛增加了對中國銀行股的估值。
　　國內機構們沉浸在利潤的快樂里，對外資遠在發行價之外的低成本優勢渾然不覺。廣發證券券商集合理財產品廣發三號，在最近3個月所有券商集合理財產品中排名第一，其投資經理陳志堅告訴記者，主要原因就在于其在第二季度大比例配置了銀行股。陳還表示，他目前依然持續看好以招行、民生為代表的銀行股。此外，在儲蓄資金搬家潮流下，一些新發的百億規模基金也紛紛在銀行股上面大舉建倉。
　　雖然外資銀行入股大型中資銀行已經告一個段落，但外資銀行對中國中小型銀行的入股和并購則在今年有了更大發展。還要繼續低價賣嗎？究竟應該如何合理估值、合理定價？

　　如何合理估值
　　有關國有上市銀行股權轉讓引發的“賤賣”爭論，以及國有資產嚴重流失的爭議，無一例外，都涉及定價問題，爭議四起的經濟根源則在于國資獨特的經濟性質。事實上，這和國資所有人長期缺位、缺乏統一的定價體系有關。急于引進外資的金融機構的談判話語權大都掌握在地方政府手中，不排除其中為灰色操作與權力尋租提供了空間。
　　引入外資戰略投資者，借助其技術力量來改善國內銀行業的經營管理，是一些國內銀行改革與引入戰略投資者的初衷。不過，由于缺乏可供借鑒的經驗，事實上，很多銀行引入外資戰略投資者的定價依據是以當時的凈資產為參考標準的。
　　面對關于銀行股賤賣的質疑與爭論，一些當時的引資者都以并入股價格超過當時凈資產價格并有著相當溢價來辯護并沒有賤賣。譬如當時交通銀行負責人就匯豐以每股1.86元的入股價格，稱其已經相當于交行2003年末每股凈資產的1.76倍，而匯豐入股資金同時帶來了交行的內在價值提升。
　　回首賤賣爭議中，余云輝等學者在《誰將掌控中國的金融》一文中發出警告，將外資可以在中國本土“攻城略地”的基本路線圖為八步：
　　第一步，小比例參股，進入董事會，了解被投資企業情況，同時了解和掌握所在行業趨勢和市場狀況；
　　第二步，通過增資或收購等途徑把持股比例提高到離控股國內金融企業僅有一步之遙的某個臨界點(或直接控股)；
　　第三步，通過外資所在國的政府向中國政府施加壓力，借助中國經濟的上升周期，迫使人民幣進一步升值，使外資機構所持有的人民幣資產(金融企業股權)升值；
　　第四步，人民幣持續升值導致出口逐步下降，而國內需求因財富外流卻難以提高，最后導致宏觀經濟環境逐步惡化；
　　第五步，在中國宏觀經濟環境逐步走向惡化的過程中，人民幣匯率已經處于高位。此時，外資機構通過政府組織和其他手段要求中國開放資本賬戶，實現人民幣自由兌換；
　　第六步，在人民幣可自由兌換的情況下，伴隨中國經濟增長周期一路持有的股權不僅分紅豐厚，而且得到股份增值和人民幣升值帶來的雙重收益，外資再通過金融企業上市減持股份，并把投資和利潤兌換成為外匯撤離中國。
　　第七步，當這種撤離行動變成一種一致行動時，人民幣不得不大幅度貶值，國內金融危機爆發。
　　第八步，利用金融危機和人民幣貶值之際，境外機構再將外匯回流兌換成人民幣，并進一步增持或收購中國金融機構股份，達到控股目的，完成對中國金融業的進一步控制。
　　事實上，就目前來看，人民幣大幅升值、通脹壓力下，余云輝稱其模擬外資進入金融業帶來危機的某些征兆已經顯露。這實際上是一場“金融戰爭”。

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