美元沒(méi)落（1）石油美元是如何靜悄悄死去而沒(méi)人注意到

　　石油美元確實(shí)是在靜悄悄地死去，主要推力正是美聯(lián)儲(chǔ)自身行為及其強(qiáng)勢(shì)美元政策的結(jié)果，以及一定程度上由于沙特阿拉伯的打壓油價(jià)。近20年來(lái)首次，能源輸出國(guó)們?cè)诮衲曜⒍ㄒ獜氖澜缳Y本市場(chǎng)中抽走他們的“石油美元”。

　　★石油美元是如何靜悄悄死去而沒(méi)人注意到(2014-11-04ZeroHedge)

　　How The Petrodollar Quietly Died, And Nobody Noticed千帆競(jìng)發(fā)

　　兩年前，世界金融領(lǐng)域，先是壓低了聲音、然后更大聲地，開(kāi)始討論那個(gè)在模范公司里永不應(yīng)當(dāng)討論的話題——系統(tǒng)的終結(jié)，那個(gè)據(jù)許多人認(rèn)為是構(gòu)建和促進(jìn)了美元之儲(chǔ)備貨幣地位的系統(tǒng)：石油美元，或者說(shuō)是石油出口國(guó)家將他們石油出口換來(lái)的美元，通過(guò)購(gòu)買更多的美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)而進(jìn)行回流，增強(qiáng)這個(gè)儲(chǔ)備貨幣的金融實(shí)力，導(dǎo)致更高的資產(chǎn)價(jià)格和更多的購(gòu)買美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)，等等，形成一個(gè)良性循環(huán)(尤其是如果某機(jī)構(gòu)既持有美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)又印刷美國(guó)貨幣)的系統(tǒng)。

　　Two years ago, in hushed tones at first, then ever louder, the financial world began discussing that which shall never be discussed in polite company - the end of the system that according to many has framed and facilitated the US Dollar's reserve currency status: the Petrodollar, or the world in which oil export countries would recycle the dollars they received in exchange for their oil exports, by purchasing more USD-denominated assets, boosting the financial strength of the reserve currency, leading to even higher asset prices and even more USD-denominated purchases, and so forth, in a virtuous (especially if one held US-denominated assets and printed US currency) loop.

　　目前主要是在非主流媒體討論的，遷離美元這一轉(zhuǎn)變的主要推力，是隨著俄羅斯和中國(guó)、以及其他金磚國(guó)家，越來(lái)越多地尋求遠(yuǎn)離以美國(guó)為首、由IMF牽頭的“發(fā)達(dá)國(guó)家”現(xiàn)狀，全球貿(mào)易將越來(lái)越多地通過(guò)雙邊安排來(lái)進(jìn)行，完全繞過(guò)(石油)美元。并且確信無(wú)疑的，這當(dāng)然是已經(jīng)在發(fā)生，先是俄羅斯和中國(guó)、加上伊朗【參見(jiàn)2014-05-24博文“黃金崛起與美元沒(méi)落（3）俄羅斯“被迫”重拳出擊”】，以及越來(lái)越多的發(fā)展中國(guó)家，已經(jīng)在彼此之間進(jìn)行交易，完全繞過(guò)美元，而參與雙邊貿(mào)易安排，導(dǎo)致了，除其它事情之外，譬如今天《金融時(shí)報(bào)》所討論的，為什么中國(guó)的人民幣離岸市場(chǎng)在很短時(shí)間內(nèi)已經(jīng)從一無(wú)所有發(fā)展到數(shù)十億規(guī)模。【2013年二季度博文“共濟(jì)會(huì)在中國(guó)：頂層設(shè)計(jì)之控股銀行、城鎮(zhèn)化運(yùn)動(dòng)、貨幣互換背后金融戰(zhàn)”和“[轉(zhuǎn)載]困獸猶斗的人民幣”中對(duì)于某些歪曲誤解人民幣貨幣互換的網(wǎng)文有所點(diǎn)評(píng)】

　　The main thrust for this shift away from the USD, if primarily in the non-mainstream media, was that with Russia and China, as well as the rest of the BRIC nations, increasingly seeking to distance themselves from the US-led, "developed world" status quo spearheaded by the IMF, global trade would increasingly take place through bilateral arrangements which bypass the (Petro)dollar entirely. And sure enough, this has certainly been taking place, as first Russia and China, together with Iran, and ever more developing nations, have transacted among each other, bypassing the USD entirely, instead engaging in bilateral trade arrangements, leading to, among other thing, such discussions as, in today's FT, why China's Renminbi offshore market has gone from nothing to billions in a short space of time.

　　然而，很少有人曾會(huì)相信，石油美元確實(shí)是在靜悄悄地死去。盡管具有諷刺的是，沒(méi)有多少來(lái)自俄羅斯或中國(guó)的推動(dòng);貌似不可能但其實(shí)可能就是，主要推力正是美聯(lián)儲(chǔ)自身行為及其強(qiáng)勢(shì)美元政策的結(jié)果，以及一定程度上由于沙特阿拉伯，通過(guò)造成世界原油供過(guò)于求，首先旨在粉碎普京，隨后是將美國(guó)原油成本曲線逼出局，可能Plaxico陷害了它自己、及其最親密的石油美元貿(mào)易伙伴，美利堅(jiān)合眾國(guó)。

　　And yet, few would have believed that the Petrodollar did indeed quietly die, although ironically, without much input from either Russia or China, and paradoxically, mostly as a result of the actions of none other than the Fed itself, with its strong dollar policy, and to a lesser extent Saudi Arabia too, which by glutting the world with crude, first intended to crush Putin, and subsequently, to take out the US crude cost-curve, may have Plaxico'ed both itself, and its closest Petrodollar trading partner, the US of A.

　　據(jù)路透社援引法國(guó)巴黎銀行(BNP Paribas)的一項(xiàng)研究(更多細(xì)節(jié)在下面)報(bào)道，近20年來(lái)首次，能源輸出國(guó)們?cè)诮衲曜⒍ㄒ獜氖澜缡袌?chǎng)中抽走他們的“石油美元”。基本上來(lái)說(shuō)，石油美元，長(zhǎng)期作為美國(guó)鼓勵(lì)和推動(dòng)美元回流的杠桿【譬如撬動(dòng)中國(guó)外貿(mào)美元的回流】，并且作為石油出口國(guó)家針對(duì)美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的一個(gè)穩(wěn)定再投資，從而一種手段來(lái)穩(wěn)步提升所有美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的名義價(jià)格，正把自己變成無(wú)關(guān)緊要。

　　As Reuters reports, for the first time in almost two decades, energy-exporting countries are set to pull their "petrodollars" out of world markets this year, citing a study by BNP Paribas (more details below). Basically, the Petrodollar, long serving as the US leverage to encourage and facilitate USD recycling, and a steady reinvestment in US-denominated assets by the Oil exporting nations, and thus a means to steadily increase the nominal price of all USD-priced assets, just drove itself into irrelevance.

　　研究顯示，今年石油價(jià)格暴跌的一個(gè)后果，這種轉(zhuǎn)變可能導(dǎo)致全球市場(chǎng)流動(dòng)性下降。A consequence of this year's dramatic drop in oil prices, the shift is likely to cause global market liquidity to fall, the study showed.

　　這個(gè)下降是跟隨著石油出口國(guó)諸如俄羅斯、安哥拉、沙特和尼日利亞的多年橫財(cái)之后。那大部分的資金進(jìn)入金融市場(chǎng)，通過(guò)所謂的石油美元回收，幫助推高資產(chǎn)價(jià)格(譬如美股和美英房地產(chǎn))和壓低借貸成本(美國(guó)國(guó)債收益率的持續(xù)下降)。

　　This decline follows years of windfalls for oil exporters such as Russia, Angola, Saudi Arabia and Nigeria. Much of that money found its way into financial markets, helping to boost asset prices and keep the cost of borrowing down, through so-called petrodollar recycling.

　　但不再有了：“今年石油生產(chǎn)國(guó)們將實(shí)際上輸入資本總計(jì)76億美元。相比之下，他們?cè)?013年輸出600億美元和2012年2480億美元，根據(jù)法巴銀行(BNP Paribas)計(jì)算得出的下圖。”But no more: "this year the oil producers will effectively import capital amounting to $7.6 billion. By comparison, they exported $60 billion in 2013 and $248 billion in 2012, according to the following graphic based on BNP Paribas calculations."

　　簡(jiǎn)而言之，石油美元可能本質(zhì)上(per se)還沒(méi)有死，至少目前還沒(méi)有，因?yàn)槊涝跃S持其儲(chǔ)備貨幣的頭銜，哪怕只是稍長(zhǎng)一段時(shí)間，但它已經(jīng)成功將自己標(biāo)價(jià)變得無(wú)關(guān)緊要【在雙邊貿(mào)易中成為看客、在國(guó)際匯市主要依賴歐元和日元】，這從美元回流的角度來(lái)說(shuō)，本質(zhì)上是一樣的。In short, the Petrodollar may not have died per se, at least not yet since the USD is still holding on to the reserve currency title if only for just a little longer, but it has managed to price itself into irrelevance, which from a USD-recycling standpoint, is essentially the same thing.

　　據(jù)法巴BNP，石油美元回流在2006年達(dá)到頂峰的5110億美元，或大約就是在高盛(Goldman Sachs)那個(gè)大忽悠號(hào)稱原油價(jià)格準(zhǔn)備沖高200美元的時(shí)候。那也是資本市場(chǎng)觸及歷史高位的時(shí)候，只是(當(dāng)時(shí))沒(méi)有每一家央行每天像人造拐杖一樣扶持S&P標(biāo)普500龐氏騙局紙牌屋。隨后發(fā)生了什么是眾所周知的……

　　According to BNP, Petrodollar recycling peaked at $511 billion in 2006, or just about the time crude prices were preparing to go to $200, per Goldman Sachs. It is also the time when capital markets hit all time highs, only without the artificial crutches of every single central bank propping up the S&P ponzi house of cards on a daily basis. What happened after is known to all...

　　“在頂峰時(shí)期，每年約5000億美元被回收到金融市場(chǎng)。（而今）這將是很長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)第一次，能源出口國(guó)們將吸取資本”，法巴BNP的新興市場(chǎng)主權(quán)和企業(yè)研究部門(mén)的全球主管David Spegel稱。

　　"At its peak, about $500 billion a year was being recycled back into financial markets. This will be the first year in a long time that energy exporters will be sucking capital out," said David Spegel, global head of emerging market sovereign and corporate Research at BNP.

　　Spegel承認(rèn)凈撤出是較小的。但他補(bǔ)充稱：“有趣之處在于，他們是在消耗而不是提供促進(jìn)全球流動(dòng)性的資本。如果石油價(jià)格在未來(lái)幾年進(jìn)一步下跌，能源生產(chǎn)國(guó)們將需要更多的資本，即使只是用于償還債券。”

　　Spegel acknowledged that the net withdrawal was small. But he added: "What is interesting is they are draining rather than providing capital that is moving global liquidity. If oil prices fall further in coming years, energy producers will need more capital even if just to repay bonds."

　　換句話說(shuō)，石油出口國(guó)們現(xiàn)在是從金融市場(chǎng)提取流動(dòng)性，而不是把錢(qián)注入市場(chǎng)。這對(duì)政府、企業(yè)、以及最終對(duì)于消費(fèi)者，可能導(dǎo)致更高的借貸成本，因?yàn)殄X(qián)變得稀少。

　　In other words, oil exporters are now pulling liquidity out of financial markets rather than putting money in. That could result in higher borrowing costs for governments, companies, and ultimately, consumers as money becomes scarcer.

　　這可不是好消息：因?yàn)樵谀壳斑@個(gè)世界里，央行們正積極地(通過(guò)QE量寬)吸取高質(zhì)量的抵押品，以歷史上前所未有的速度，并導(dǎo)致?lián)Q世界上最具流動(dòng)性的(美國(guó))債券市場(chǎng)在10月15日遭遇10個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的振幅，市場(chǎng)最不希望的一件事就是更少的（買方）流動(dòng)性、以及更劇烈的波動(dòng)伴隨更少成交量，直到最后下一個(gè)大賣單【某些人鼓噪的中國(guó)拋售?】把整個(gè)市場(chǎng)壓垮、或至少迫使各大交易所[NYSE|Nasdaq|BATS|Sigma X]無(wú)限期關(guān)閉直到進(jìn)一步通知。

　　Which is hardly great news: because in a world in which central banks are actively soaking up high-quality collateral, at a pace that is unprecedented in history, and led to the world's allegedly most liquid bond market to suffer a 10-sigma move on October 15, the last thing the market needs is even less liquidity, and even sharper moves on ever less volume, until finally the next big sell order crushes the entire market or at least force the [NYSE|Nasdaq|BATS|Sigma X] to shut down indefinitely until further notice.

　　那么接下來(lái)會(huì)發(fā)生什么，如今那過(guò)去20年里主要的美元回收機(jī)制不再適用了嗎?呃，不是什么好事。So what happens next, now that the primary USD-recycling mechanism of the past 2 decades is no longer applicable? Well, nothing good.

　　下面是David Spegel研報(bào)“能源價(jià)格沖擊的場(chǎng)景：對(duì)新興市場(chǎng)評(píng)級(jí)、資金缺口、債務(wù)、通脹、以及財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的影響”的一些節(jié)選。Here are the highlights of David Spegel's note Energy price shock scenarios: Impact on EM ratings, funding gaps, debt, inflation and fiscal risks.

　　不管什么原因，是供應(yīng)需求還是政治風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，石油價(jià)格在2014年第三季度猛跌，仍不穩(wěn)定。油價(jià)暴跌的相關(guān)理論千差萬(wàn)別：有些認(rèn)為這是西方在中東的盟友們對(duì)懲罰俄羅斯的一個(gè)額外手段。其它認(rèn)為這是石油輸出國(guó)組織(Opec)與新頁(yè)巖油生產(chǎn)國(guó)之間價(jià)格戰(zhàn)的結(jié)果。最后，它可能僅僅反映出美元國(guó)際價(jià)值和基于硬通貨的大宗商品價(jià)格之間的傳統(tǒng)反向關(guān)系(圖6)。在任何情況下，能源價(jià)格下跌(如果持續(xù))的影響將有廣大范圍，并將對(duì)于償債成本、通脹、財(cái)政賬戶和GDP增長(zhǎng)產(chǎn)生影響。

　　Whatever the reason, whether a function of supply, demand or political risks, oil prices plummeted in Q3 2014 and remain volatile. Theories related to the price plunge vary widely: some argue it is an additional means for Western allies in the Middle East to punish Russia. Others state it is the result of a price war between Opec and new shale oil producers. In the end, it may just reflect the traditional inverted relationship between the international value of the dollar and the price of hard-currency-based commodities (Figure 6). In any event, the impact of the energy price drop will be wide-ranging (if sustained) and will have implications for debt service costs, inflation, fiscal accounts and GDP growth.

　　你注意到金融市場(chǎng)流動(dòng)性減少嗎？Have you noticed a reduction of financial markets liquidity?

　　置身于石油價(jià)格下跌沖擊造成新興市場(chǎng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)影響之外，我們認(rèn)為，由于石油美元回收的減少而對(duì)于金融市場(chǎng)流動(dòng)性的影響，不應(yīng)被低估。因?yàn)槟茉闯隹趪?guó)們不會(huì)將出口收入完全放入(固定資產(chǎn))投資，而是實(shí)際上“保存”相當(dāng)大一部分收入，這些盈余資金回流到銀行存款(推動(dòng)貸款市場(chǎng))以及進(jìn)入金融市場(chǎng)和其他資產(chǎn)。這些資本資助了進(jìn)口國(guó)的債務(wù)，有助于促進(jìn)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、以及其他金融市場(chǎng)流動(dòng)性狀況。

　　Outside from the domestic economic impact within EMs due to the downward oil price shock, we believe that the implications for financial market liquidity via the reduced recycling of petrodollars should not be underestimated. Because energy exporters do not fully invest their export receipts and effectively ‘save’ a considerable portion of their income, these surplus funds find their way back into bank deposits (fuelling the loan market) as well as into financial markets and other assets. This capital has helped fund debt among importers, helping to boost overall growth as well as other financial markets liquidity conditions.

　　去年，從能源輸出國(guó)流出資本(參見(jiàn)圖12表格)高達(dá)8120億美元(圖3)，其中1090億美元以金融投資組合資本的形式，1770億美元直接股權(quán)投資的形式，以及5270億美元的其它資本、我們估計(jì)一半以上進(jìn)入銀行存款(即、從而大部分進(jìn)入貸款市場(chǎng))。

　　Last year, capital flows from energy exporting countries (see list in Figure 12) amounted to USD812bn (Figure 3), with USD109bn taking the form of financial portfolio capital and USD177bn in the form of direct equity investment and USD527bn of other capital over half of which we estimate made its way into bank deposits (ie and therefore mostly into loan markets).

　　石油美元的回收/回流促進(jìn)了金融市場(chǎng)流動(dòng)性狀況。然而，今年，我們預(yù)計(jì)通常由這種回流資本所提供的額外流動(dòng)性將會(huì)明顯下降，估計(jì)能源出口國(guó)們的直接和其它資本輸出將同比下降2530億美元。當(dāng)然，這些經(jīng)濟(jì)體也獲得資本流入，所以在凈額層面，對(duì)外提供的額外資金是低很多。今年，我們預(yù)計(jì)新興市場(chǎng)的資本凈流出將會(huì)為負(fù)，意味著18年來(lái)首次第一個(gè)資本凈流入(80億美元)。相比之下，去年凈流出600億美元，這本身又比2012年2480億美元有所下降。在高峰時(shí)期，回收的新興市場(chǎng)石油美元在2006年達(dá)到5110億美元。自2006年以來(lái)的下降，不僅反映了改變的全球環(huán)境，也反映了出口國(guó)們開(kāi)始傾向于將錢(qián)投資在國(guó)內(nèi)而不是存入國(guó)際銀行。對(duì)于金融市場(chǎng)流動(dòng)性——更不用說(shuō)美國(guó)國(guó)債收益率的相關(guān)下行動(dòng)力——的影響，是負(fù)面的。 The recycling of petro-dollars has benefited financial markets liquidity conditions. However, this year, we expect that incremental liquidity typically provided by such recycled flows will be markedly reduced, estimating that direct and other capital outflows from energy exporters will have declined by USD253bn YoY. Of course, these economies also receive inward capital, so on a net basis, the additional capital provided externally is much lower. This year, we expect that net capital flows will be negative for EM, representing the first net inflow of capital (USD8bn) for the first time in eighteen years. This compares with USD60bn last year, which itself was down from USD248bn in 2012. At its peak, recycled EM petro dollars amounted to USD511bn back in 2006. The declines seen since 2006 not only reflect the changed global environment, but also the propensity of underlying exporters to begin investing the money domestically rather than save. The implications for financial markets liquidity - not to mention related downward pressure on US Treasury yields – is negative.

　　暫且不說(shuō)美國(guó)資本市場(chǎng)流動(dòng)性的更加稀少，且看法巴BNP是如何看待能源出口國(guó)們的通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：Even scarcer liquidity in US Capital markets aside, this is how BNP sees the inflation and growth for energy exporters:

　　家庭消費(fèi)好處：雖然我們認(rèn)識(shí)到并不完全是線性關(guān)系，我們用通脹籃子中“運(yùn)輸”和“家庭與事業(yè)”的權(quán)重(參見(jiàn)“經(jīng)濟(jì)組件”部分的圖27)作為一種手段來(lái)解決各國(guó)之間普遍不同的需求彈性。這些作為我們對(duì)于消費(fèi)籃子的替代物，為了判定當(dāng)較低能源價(jià)格提高家庭可支配收入時(shí)導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)效益。這是由相對(duì)于經(jīng)濟(jì)的國(guó)內(nèi)消費(fèi)水平加權(quán)的，也顯示在圖27的“經(jīng)濟(jì)組件”一節(jié)。

　　Household consumption benefits: While we recognise that the relationship is not entirely linear, we use inflation basket weights for ‘transportation’ and ‘household & utilities’ (shown in the ‘Economic components’ section of Figure 27) as a means to address the differing demand elasticities prevalent across countries. These act as our proxy for the consumption basket in order to determine the economic benefit that would result as lower energy prices improve household disposable income. This is weighted by the level of domestic consumption relative to the economy, which we also show in the ‘Economic components’ section of Figure 27.

　　減少工業(yè)生產(chǎn)成本：除了能源行業(yè)之外，制造商將受益于運(yùn)營(yíng)成本下降。農(nóng)業(yè)受益就沒(méi)那么多、而服務(wù)業(yè)將受益更少。Reduced industrial production costs: Outside the energy industry, manufacturers will benefit from falling operating costs. Agriculture will not benefit as much and services will benefit even less.

　　貿(mào)易收益和損失：由于產(chǎn)油國(guó)貿(mào)易伙伴的較低需求而失去的貿(mào)易，將影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)常賬戶平衡。另一方面，來(lái)自于許多能源進(jìn)口國(guó)貿(mào)易伙伴的更好消費(fèi)，將提供一些補(bǔ)償。每個(gè)國(guó)家對(duì)能源生產(chǎn)貿(mào)易伙伴的出口比例，代表相對(duì)于其出口總額，用來(lái)確定由于貿(mào)易伙伴的較低需求而導(dǎo)致的增長(zhǎng)和CAR之潛在損失。

　　Trade gains and losses: Lost trade as a result of lower demand from oil-producing trade partners will impact both growth and the current account balance. On the other hand, better consumption from many energy-importing trade partners will provide some offset. The percentage of each country’s exports to energy producing partners represents relative to its total exports is used to determine potential lost growth and CAR due to lower demand from trade partners.

　　國(guó)內(nèi)匯率波動(dòng)超出了我們的分析范圍。這些將受影響于經(jīng)濟(jì)體開(kāi)放程度和貿(mào)易伙伴之間需求狀況變化的影響、以及美元的影響。我們也不考慮非石油相關(guān)的政治風(fēng)險(xiǎn)(如制裁)或應(yīng)對(duì)石油危機(jī)的任何財(cái)政或貨幣政策。

　　Domestic FX moves are beyond the scope of our analysis. These will be tied to the level of openness of the economy and the impact of changed demand conditions among trade partners as well as dollar effects. Neither do we address non-oil related political risks (eg sanctions) or any fiscal or monetary policy responses to oil shocks.

　　GDP增長(zhǎng) GDP growth

　　受影響最小的石油生產(chǎn)國(guó)家，從GDP的角度來(lái)看，是巴西，緊隨其后的是墨西哥、阿根廷、突尼斯、和特立尼達(dá)多巴哥。對(duì)財(cái)政賬戶的影響，這些國(guó)家也低于其他多數(shù)新興市場(chǎng)。The least impacted oil producing country, from a GDP perspective, is Brazil followed by Mexico, Argentina, Tunisia and Trinidad & Tobago. The impact on fiscal accounts also appears lower for these than most other EMs.

　　值得注意的是，低油價(jià)的影響對(duì)于俄羅斯經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不像預(yù)期的那么嚴(yán)重。持續(xù)的每桶原油80美元，將導(dǎo)致增長(zhǎng)減慢1.8個(gè)百分點(diǎn)至0.6%。相比之下，受沖擊最嚴(yán)重的是安哥拉(經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降低近8個(gè)百分點(diǎn)到-2%)、伊拉克(GDP增長(zhǎng)從4.5%放緩至-1.6%)、哈薩克斯坦和阿塞拜疆(經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從5.8%降至-0.9%)。

　　Remarkably, the impact of lower oil for Russia’s economic growth is not as severe as might be expected. Sustained oil at USD80/bbl would see growth slow by 1.8pp to 0.6%. This compares with the worst hit economies of Angola (where growth is nearly 8pp lower at -2%), Iraq (GDP slows to -1.6% from 4.5% growth), Kazakhstan and Azerbaijan (growth falls to -0.9% from 5.8%).

　　原油降至每桶80美元，可以看到(圖27)，在某些案例中，例如阿聯(lián)酋、卡塔爾和科威特，對(duì)GDP的負(fù)面影響可以輕松地被財(cái)政刺激所抵消。這些經(jīng)濟(jì)體可能會(huì)受益于這樣的政策，在這種情況下，我們基于模型的GDP增長(zhǎng)估算，將代表著可能結(jié)果的低端數(shù)值(除非財(cái)政政策響應(yīng)不是很快到來(lái))。

　　For a drop to USD 80/bbl, it can be seen (in Figure 27) that, in some cases, such as the UAE, Qatar and Kuwait, the negative impact on GDP can be comfortably offset by fiscal stimulus. These economies will probably benefit from such a policy in which case our ‘model-based’ GDP growth estimate would represent the low end of the likely outcome (unless a fiscal policy response is not forthcoming).

　　指望2015年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?如果油價(jià)不立即反彈，更像會(huì)是GDP將遭受多大打擊?

　　Global growth in 2015? More like how great will the hit to GDP be if oil prices don't rebound immediately?

　　總的來(lái)說(shuō)，我們可以說(shuō)，石油價(jià)格的大跌將是負(fù)面的，將把2015年新興市場(chǎng)GDP增長(zhǎng)削掉0.4個(gè)百分點(diǎn)。總的經(jīng)常賬戶余額將下降0.58個(gè)百分點(diǎn)到GDP的0.6%，而預(yù)算赤字會(huì)惡化0.61個(gè)百分點(diǎn)到-2.9%。這對(duì)于新興市場(chǎng)在信用領(lǐng)域作為一種資產(chǎn)類別可能具有最糟糕的影響。

　　On the whole, we can say that the fall in oil prices will prove negative, shaving 0.4pp from 2015 EM GDP growth. The collective current account balance will fall 0.58pp to 0.6% of GDP, while the budget deficit will deteriorate by 0.61pp to -2.9%. This probably has the worst implications for EM as an asset class in the credit world.

　　能源出口國(guó)將表現(xiàn)最差，增長(zhǎng)下降1.9個(gè)百分點(diǎn)和經(jīng)常賬戶余額遭受負(fù)向壓力到GDP的2.69個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)算余額將遭受GDP的1.67個(gè)百分點(diǎn)的下降，盡管受益于補(bǔ)貼成本降低。石油跌到每桶25美元的影響，將很可能把經(jīng)常賬戶平衡推入赤字，我們的分析表明從之前占GDP的2.4%的盈余變成占0.3%的赤字。幸運(yùn)的是，通脹方面的獲益，在新興市場(chǎng)將是最好的，可以幫助抵消經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降低的一些政治風(fēng)險(xiǎn)。

　　Energy exporters will fare worst, with growth falling by 1.9pp and their current account balances suffering negative pressure to the tune of 2.69pp of GDP. Budget balances will suffer a 1.67pp of GDP fall, despite benefits from lower subsidy costs. The impact of oil falling USD 25/bbl will be likely to put push the current account balance into deficit, with our analysis indicating a 0.3% of GDP deficit from a 2.4% surplus before. Fortunately, the benefit to inflation will be the best in EM and could help offset some of the political risks from reduced growth.

　　正如所料，能源進(jìn)口國(guó)在這個(gè)情景中將獲益0.4個(gè)百分點(diǎn)的更好增長(zhǎng)。他們總的經(jīng)常賬戶將改善0.6個(gè)百分點(diǎn)到GDP的1.1%。As might be expected, energy importers will benefit by 0.4pp better growth in this scenario. Their collective current account will improve by 0.6pp to 1.1% of GDP.

　　受沖擊最嚴(yán)重的地區(qū)是中東，GDP增長(zhǎng)放緩至0.3%，比石油平均每桶105美元時(shí)候要低3.8個(gè)百分點(diǎn)。地區(qū)的財(cái)政賬戶也將是新興市場(chǎng)中最遭殃的，從占GDP的1.8%的盈余變成占1.7%的赤字。與此同時(shí)，CAB將會(huì)下降5.3個(gè)百分點(diǎn)，盡管仍處于3.9%的盈余。獨(dú)聯(lián)體CIS是其次遭殃嚴(yán)重的，從GDP的角度來(lái)看，區(qū)域增長(zhǎng)持平為1.91%。該地區(qū)的財(cái)政赤字會(huì)從GDP的0.7%惡化到-1.8%，CAB從GDP的3.0%縮減至0.7%。非洲的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將會(huì)放緩1.4個(gè)百分點(diǎn)到2.8%，而拉丁美洲增長(zhǎng)將放緩0.4個(gè)百分點(diǎn)到2.2%。對(duì)于非洲，CAB/GDP比率將下降2.4個(gè)百分點(diǎn)，深度陷入赤字(占GDP的-2.9%)。

　　The regions worst hit are the Middle East, with GDP growth slowing to 0.3%, which is 3.8pp lower than when oil was averaging USD105/bbl. The regions’ fiscal accounts will also suffer most in EM, moving from a 1.7% of GDP surplus to a 1.8% deficit. Meanwhile, the CAB will drop 5.3pp, although remain in surplus at 3.9%. The CIS is the next-worst hit, from a GDP perspective, with regional growth flat-lined versus 1.91% previously. The region’s fiscal deficit will worsen from 0.7% of GDP to -1.8% and CAB shrink to 0.7% from 3% of GDP. Africa’s growth will come in 1.4pp slower at 2.8% while Latam growth will be 0.4pp slower at 2.2%. For Africa, the CAB/GDP ratio will fall by 2.4pp pushing it deep into deficit (-2.9% of GDP).

　　然而，某些地區(qū)獲益，除中國(guó)之外的亞洲有0.45個(gè)百分點(diǎn)更快增長(zhǎng)達(dá)到5.5%，歐洲新興市場(chǎng)(ex-CIS)有0.55個(gè)百分點(diǎn)更快增長(zhǎng)達(dá)到3.9%，該地區(qū)的CAB/ GDP提高0.69個(gè)百分點(diǎn)，雖然仍處于赤字高達(dá)GDP的-2.4%。Some regions benefit, however, with Asia ex-China growing 0.45bpp faster at 5.5% and EM Europe (ex-CIS) growing 0.55pp faster at 3.9%, with the region’s CAB/GDP improving 0.69pp, although remain in deficit to the tune of -2.4% of GDP.

　　如此等等，但總的來(lái)說(shuō)，下面再次重申要點(diǎn)：And so on, but to summarize, here are the key points once more:

　　?較強(qiáng)的美元，對(duì)于以美元計(jì)價(jià)的包括石油在內(nèi)的大宗商品價(jià)格，有反向影響。這將以若干方式影響新興市場(chǎng)(EM)的信貸質(zhì)量。

　　The stronger US dollar is having an inverse impact on dollar-denominated commodity prices, including oil. This will affect emerging market (EM) credit quality in various ways.

　　?石油美元回流/回收之減少的影響，對(duì)金融市場(chǎng)、貸款市場(chǎng)和國(guó)債收益率都有重大后果。事實(shí)上，新興市場(chǎng)能源出口國(guó)們將是18年來(lái)第一次從全球資本市場(chǎng)抽取(80億美元)資金。

　　The implications of reduced recycled petrodollars has significant ramifications for financial markets, loan markets and Treasury yields. In fact, EM energy exporters will post their first net drain on global capital (USD8bn) in eighteen years.

　　?出口石油和天然氣的新興市場(chǎng)，占全部新興市場(chǎng)GDP總額的26%、及其海外債券的21%。對(duì)于這些經(jīng)濟(jì)體，所受沖擊將是失去財(cái)政收入、失去GDP增長(zhǎng)和對(duì)于油氣相關(guān)出口收入創(chuàng)匯的貢獻(xiàn)。結(jié)合起來(lái)，這些將對(duì)可持續(xù)性和流動(dòng)性比率有顯著影響，并因此，對(duì)美元債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)和信用評(píng)級(jí)是負(fù)面的。

　　Oil and gas exporting EMs account for 26% of total EM GDP and 21% of external bonds. For these economies, the impact will be on lost fiscal revenue, lost GDP growth and the contribution to reserves of oil and gas-related export receipts.Together, these will have a significant effect on sustainability and liquidity ratios and as a consequence are negative for dollar debt-servicing risks and credit ratings.

　　[西方網(wǎng)民markmotive]

　　“正在死去”，是的。'Dying', yes.

　　“已經(jīng)死了”，不是。'Dead', no.

　　石油美元的戰(zhàn)爭(zhēng)機(jī)器正在為爭(zhēng)取生存而奮戰(zhàn)，并可能把世界其他國(guó)家一起帶下水。The Petrodollar war machine is fighting for its very survival and will probably take the rest of the world down with it.

　　http://www.planbeconomics.com/2014/04/documentary-petrodollar-war-machine.html

　　[西方網(wǎng)民BobPaulson]

　　幸運(yùn)的是，“毒品美元”仍在回收流動(dòng)性回到華爾街，要不然他們將會(huì)真的完蛋了。那樣發(fā)生(他們完蛋)的唯一機(jī)會(huì)，是如果種植毒品被合成化學(xué)藥物所取代，從而阻止美國(guó)軍隊(duì)在哥倫比亞和阿富汗(以及作為轉(zhuǎn)運(yùn)中心的墨西哥)壟斷市場(chǎng)。

　　Luckily the NarcoDollar is still recycling liquidity back to wall street or they would be seriously screwed. The only chance of that happening would be if the grown drugs were superceded by the synthetic chemical drugs，thus preventing the US military from cornering markets in Columbia and Afghanistan (and Mexico as a traffic hub).

　　仔細(xì)想想，也許美國(guó)的“毒品美元”霸權(quán)的關(guān)鍵，是保持合成毒品(遠(yuǎn)高于)世界市場(chǎng)價(jià)格，大概就像……原油(vs新能源/自由能源/宇宙電磁能源)Come to think of it， maybe the key to US Narcodollar hegemony is keeping the synthetic drugs priced out of the world market， sortof like...oil

　　2014年6月博文“伊拉克內(nèi)戰(zhàn)前夕——美國(guó)在做些什么準(zhǔn)備？”提到：奧巴馬驕傲地宣布，美國(guó)在阿富汗的工作圓滿結(jié)束了，任務(wù)完成了……全世界的海洛因用戶和經(jīng)銷商也拍手贊同。

　　⊙外媒：“石油美元”將銳減卡特爾或受損3160億美元(2014-12-04鳳凰財(cái)經(jīng))

　　英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》消息，流入全球金融市場(chǎng)的歐佩克（OPEC，石油輸出國(guó)組織）“石油美元”將趨于枯竭，因?yàn)殡S著油價(jià)大幅下跌，這個(gè)產(chǎn)油國(guó)卡特爾估計(jì)將受到收入減少3160億美元的打擊。

　　過(guò)去10年期間，大型產(chǎn)油國(guó)將高油價(jià)帶來(lái)的暴利投入全球各種資產(chǎn)，從美國(guó)國(guó)債到股票和房地產(chǎn)。

　　卡塔爾收購(gòu)了倫敦哈羅德百貨公司(Harrods)和法國(guó)足球俱樂(lè)部——巴黎圣日耳曼(Paris Saint-Germain)，而阿布扎比主權(quán)財(cái)富基金收購(gòu)了紐約時(shí)代華納大廈(Time Warner building)的部分股份。“石油美元”流入全球金融體系，提高了流動(dòng)性，推高了資產(chǎn)價(jià)格，而且?guī)椭鷫旱徒栀J成本。

　　但是，布倫特(Brent)原油自6月中旬以來(lái)累計(jì)下跌40%，將扭轉(zhuǎn)這一趨勢(shì)。產(chǎn)油國(guó)財(cái)力萎縮，將使全球市場(chǎng)失去一根支柱。

　　“歐佩克成員國(guó)將從市場(chǎng)吸走流動(dòng)性，而不是通過(guò)投資增添流動(dòng)性，這將是20年來(lái)首次出現(xiàn)這種局面”，法國(guó)巴黎銀行(BNP Paribas)新興市場(chǎng)主權(quán)和公司研究主管戴維斯皮格爾(David Spegel)表示。

　　巴黎銀行稱，如果石油產(chǎn)量維持在目前水平，而油價(jià)在未來(lái)一年期間保持在每桶70美元上下，相比油價(jià)保持在每桶105美元的三年均價(jià)，歐佩克國(guó)家的石油出口收入將減少3160億美元。

　　國(guó)際金融協(xié)會(huì)(Institute of International Finance) 非洲和中東總監(jiān)喬治阿比德(George Abed)表示，2012年，流入流動(dòng)性投資(如國(guó)債、企業(yè)債券和股票)的歐佩克“石油美元”達(dá)到5000億美元的高峰。

　　他表示，明年如果油價(jià)均值達(dá)到每桶78美元，“加上似乎在從金融體系吸走流動(dòng)性的其他趨勢(shì)”，流入這類投資的歐佩克“石油美元”可能降至1000億美元以下。

美元沒(méi)落（2）細(xì)說(shuō)石油美元的枯竭及其廣泛影響

　　★終于有人注意到石油美元的死去(2015-02-08ZH)

　　千帆競(jìng)發(fā)

　　博文“美元沒(méi)落（1）石油美元是如何靜悄悄死去而沒(méi)人注意到”介紹了，去年11月初BNP法巴銀行一篇研報(bào)表明，近20年來(lái)首次，能源輸出國(guó)們?cè)诮衲曜⒍ㄒ獜氖澜缡袌?chǎng)中抽走他們的“石油美元”。基本上來(lái)說(shuō)，石油美元，長(zhǎng)期作為美國(guó)鼓勵(lì)和推動(dòng)美元回流的杠桿【譬如撬動(dòng)中國(guó)外貿(mào)美元的回流】，并且作為石油出口國(guó)家針對(duì)美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的一個(gè)穩(wěn)定再投資，從而一種手段來(lái)穩(wěn)步提升所有美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的名義價(jià)格，正在靜悄悄的死去。

　　到了今年2月份，我們很高興地報(bào)告，三個(gè)月后終于“有人”注意到，石油美元確實(shí)終于在死去，更重要的是，還試圖整合一份分析報(bào)告來(lái)闡述我們?nèi)ツ?1月上旬的結(jié)論：石油暴跌可能并不像美國(guó)那些金融喜劇電視所吹噓的那么好。

　　哦，不僅僅是“有人”，我們意思是“每個(gè)人”! 

　　下面內(nèi)容是Bank of America美洲銀行關(guān)于石油美元回流/回收——或確切地說(shuō)是它的停止——及其影響的廣泛、深入和姍姍來(lái)遲的討論，經(jīng)過(guò)數(shù)月的拖延，BofA終于被迫面對(duì)這最關(guān)鍵的話題。

　　?關(guān)于石油美元回收之答疑的概要 Q&A on petrodollar recycling

　　·我們探索由于石油價(jià)格暴跌和石油美元資金流減少而導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)、金融、和地緣政治的影響。

　　·我們認(rèn)為對(duì)于UST美國(guó)國(guó)債收益率或USD美元的影響有限。近年來(lái)，英國(guó)、歐元區(qū)、和EEMEA從遷離美元的外匯儲(chǔ)備多元化當(dāng)中受益。石油美元資金流的枯竭，將減少經(jīng)常賬戶赤字國(guó)家的融資獲取度，特別是英國(guó)，并可能損害倫敦的房地產(chǎn)行業(yè)。【這就是為什么英國(guó)率先加入亞投行的原因嗎?】

　　·委內(nèi)瑞拉的債務(wù)人，譬如古巴、曾受益于Petrocaribe石油公司的貸款，以及拉丁美洲的左翼政權(quán)，會(huì)感到壓力。俄羅斯可能會(huì)失去地區(qū)影響力，盡管烏克蘭對(duì)其的天然氣依賴度仍然非常高。低油價(jià)應(yīng)該會(huì)削弱伊朗施加區(qū)域影響力的能力。我們認(rèn)為，增長(zhǎng)模式的局限性最終可能加劇GCC海灣合作委員會(huì)(海合會(huì))的社會(huì)壓力。

　　?油價(jià)與庫(kù)存

　　在最近油價(jià)反彈之前，布倫特原油價(jià)格從115美元幾乎垂直下跌到每桶50美元，期間三個(gè)短暫停在85、80、和60美元。這成為石油市場(chǎng)歷史上第二大的六個(gè)月下跌。一個(gè)戲劇性的政策轉(zhuǎn)變，歐佩克OPEC的供應(yīng)在最近幾個(gè)季度無(wú)視價(jià)格下跌而不斷增加，沙特阿拉伯似乎有意增加其市場(chǎng)份額而不管對(duì)價(jià)格的影響。沙特阿拉伯已表示即使價(jià)格跌至每桶40、30、甚至20美元也不削減供應(yīng)，暗示縮減將不得不來(lái)自高成本的非歐佩克產(chǎn)油國(guó)。

　　價(jià)格的急劇下降提供給全球消費(fèi)者一筆稅務(wù)橫財(cái)，同時(shí)也給生產(chǎn)商帶來(lái)重大打擊。僅對(duì)GCC海灣合作委員會(huì)而言，就相當(dāng)于4400億美元收入的消失。在我們看來(lái)，歐佩克決定放棄其保持供需平衡的傳統(tǒng)角色，由于歐佩克石油美元資金流正在枯竭，將對(duì)所有資產(chǎn)類別產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。缺乏一個(gè)快速和大幅的油價(jià)反彈，這可能從全球資產(chǎn)市場(chǎng)吸取流動(dòng)性，至少在2015年剩余時(shí)候是這樣。

　　基本上，供應(yīng)繼續(xù)超出需求。布倫特原油的期限結(jié)構(gòu)(即未來(lái)各時(shí)期的期貨價(jià)格)，領(lǐng)先于價(jià)格暴跌，繼續(xù)在未來(lái)12個(gè)月削弱，隨著庫(kù)存正以驚人速度積累，奠定更低的、而非更高的價(jià)格。

　　在任何既定市場(chǎng)，庫(kù)存通常會(huì)由于供過(guò)于求而累積。但是在某些市場(chǎng)，如石油或天然氣，存儲(chǔ)容量是有限的，價(jià)格下降可以隨著庫(kù)存累積而加速。在之前油價(jià)低迷時(shí)期，歐佩克會(huì)在庫(kù)存累積時(shí)減少供應(yīng)，以防止價(jià)格期限結(jié)構(gòu)的崩潰。畢竟，當(dāng)存儲(chǔ)價(jià)格飆升，存儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)商獲益、而石油生產(chǎn)國(guó)受苦。【美國(guó)庫(kù)存增加的部分原因是煉油廠限制了煉油能力(進(jìn)入檢修期)但美國(guó)卻仍從中東進(jìn)口大量原油(頁(yè)巖油冶煉需要摻兌中東優(yōu)質(zhì)原油?)】

　　然而，歐佩克這個(gè)新政策可能會(huì)導(dǎo)致一個(gè)龐大的過(guò)剩庫(kù)存，暗示油價(jià)進(jìn)一步的下行風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，我們發(fā)現(xiàn)未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)浮動(dòng)存儲(chǔ)進(jìn)入使用，隨著北美、歐洲和亞洲的陸基庫(kù)存被填滿，到2015Q2末，大約5500萬(wàn)桶要存儲(chǔ)在船上。但浮動(dòng)存儲(chǔ)本質(zhì)上是有限的。如果油輪都被裝滿，運(yùn)費(fèi)將會(huì)飆漲，而那不太可能有利于世界上任何石油生產(chǎn)國(guó)。【招商輪船601872主要是油輪，但股價(jià)基本反映了】

　　?原油供應(yīng)

　　若想要石油市場(chǎng)恢復(fù)平衡，我們需要一個(gè)相當(dāng)大規(guī)模的供應(yīng)削減，至少100萬(wàn)桶。在我們看來(lái)，期望在價(jià)格下跌時(shí)“非卡特爾non-cartelized”的生產(chǎn)立即關(guān)閉，是不合理的，因?yàn)樵S多生產(chǎn)商做了很好的對(duì)沖、面臨非常低的現(xiàn)金成本、享受國(guó)內(nèi)貨幣下降或稅收減免的部分保護(hù)、或是臭名昭著的反應(yīng)遲鈍。據(jù)我們估計(jì)，除了頁(yè)巖油——這是現(xiàn)金流密集并因此依賴價(jià)格(現(xiàn)貨或遠(yuǎn)期)，“非卡特爾non-cartelized”原油產(chǎn)量在世界許多地方是價(jià)格不敏感，特別是在頭12個(gè)月。

　　當(dāng)缺乏像沙特這樣的緩沖劑時(shí)，意味著價(jià)格必須低于(非頁(yè)巖油)營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金成本或遠(yuǎn)低于邊際生產(chǎn)者(頁(yè)巖油)的現(xiàn)金流盈虧平衡。在我們看來(lái)，非歐佩克石油供應(yīng)削減不容易在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)，因?yàn)闋I(yíng)運(yùn)現(xiàn)金成本低于每桶40美元。是的，由于世界某些產(chǎn)出受到長(zhǎng)期每桶70美元以下的挑戰(zhàn)，投資將被擱置。然而，大多數(shù)上市公司的2015年產(chǎn)量指引繼續(xù)指向上方。除非2015年產(chǎn)量指引變負(fù)或沙特改變其政策，市場(chǎng)可能會(huì)變得更加無(wú)序，直到油價(jià)在營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金成本附近找到底部。

　　因此，我們預(yù)計(jì)油價(jià)直到一季度末都是螺旋向下，年底目標(biāo)為布倫特Brent原油每桶31美元、西德克薩斯中質(zhì)WTI原油每桶32美元。

　　一旦由非opec生產(chǎn)國(guó)削減開(kāi)支，很可能美國(guó)頁(yè)巖油，布倫特原油價(jià)格應(yīng)該開(kāi)始復(fù)蘇。這可能會(huì)在今年下半年，年終目標(biāo)每桶57美元。我們預(yù)測(cè)2016年布倫特原油價(jià)格平均每桶58美元。其它不變的話，這將增加石油美元流入全球經(jīng)濟(jì)，盡管水平遠(yuǎn)低于當(dāng)油價(jià)在每桶100+美元的環(huán)境。然而，這種基本情景有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。這種假設(shè)在很大程度上依賴于沙特阿拉伯產(chǎn)量呆在目前的每天970萬(wàn)桶左右。盡管沙特王國(guó)發(fā)誓不通過(guò)減產(chǎn)來(lái)防止價(jià)格下降，歐佩克這個(gè)新政策可能還意味著提高產(chǎn)出，從而降低有效的閑置產(chǎn)能【今早消息：沙特出新招：生產(chǎn)更多原油大用閑置產(chǎn)能】。如果發(fā)生這種情況，油價(jià)可能會(huì)在更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持在低位，在未來(lái)多年繼續(xù)壓抑石油美元資金流。這將允許他們隨著石油價(jià)格復(fù)蘇而增加市場(chǎng)份額，而不是讓美國(guó)頁(yè)巖氣生產(chǎn)商進(jìn)入市場(chǎng)。

　　在這種情況下，重要的是要注意，沙特石油產(chǎn)量，按總產(chǎn)出來(lái)看已接近紀(jì)錄高位，但不是按其全球市場(chǎng)份額。所以仍有問(wèn)題是，沙特是否想在未來(lái)幾年把他們的閑置產(chǎn)能也利用上，當(dāng)石油價(jià)格開(kāi)始復(fù)蘇時(shí)增加產(chǎn)出超過(guò)每天1200萬(wàn)桶。在這種情景下，我們估計(jì)沙特王國(guó)的財(cái)政預(yù)算保本價(jià)格會(huì)下降很快，從目前每桶94美元下降22美元，意味著大力鼓吹的儲(chǔ)備將持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)維持這項(xiàng)新政策。

　　?原油需求

　　我們的模型顯示，更低油價(jià)將延遲6個(gè)月才開(kāi)始積極影響消費(fèi)。假設(shè)較低價(jià)格在新興市場(chǎng)沒(méi)有造成螺旋效應(yīng)，這意味著全球消費(fèi)應(yīng)該在今年下半年直到2016年出現(xiàn)明顯加速。【中國(guó)看準(zhǔn)了低油價(jià)而推出“一帶一路”亞投行等基建項(xiàng)目】

　　全球石油需求是由石油凈進(jìn)口國(guó)和大石油生產(chǎn)國(guó)所驅(qū)動(dòng)的。增量而言，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)中國(guó)和印度在2015年提供大量的全球消費(fèi)增量，雖然我們不預(yù)期中國(guó)石油需求增長(zhǎng)會(huì)像2004到2010年之間的那樣快，鑒于國(guó)內(nèi)樓市麻煩和昂貴貨幣。

　　雖然像美國(guó)、中國(guó)和印度這些進(jìn)口大國(guó)，可能會(huì)在2015年和2016年出現(xiàn)消費(fèi)反彈，產(chǎn)油國(guó)的需求可能在明年明顯放緩，隨著俄羅斯遭受衰退之痛和油價(jià)下跌對(duì)中東經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響。畢竟，許多石油生產(chǎn)國(guó)在油價(jià)上漲那些年里享用了蛋糕。

　　因此，我們?nèi)匀环浅?dān)心產(chǎn)油國(guó)需求放緩可能會(huì)再次困擾市場(chǎng)。我們估計(jì)過(guò)去10年中有50%的需求增長(zhǎng)是來(lái)自產(chǎn)油國(guó)，因而由此引發(fā)明確的價(jià)格下行與石油美元流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　GCC: a possible tectonic shift in petrodollar recycling

　　海灣合作委員會(huì)(GCC)在2014年的石油出口收入總計(jì)約1.04萬(wàn)億美元，自1970年以來(lái)累計(jì)為10.8萬(wàn)億美元。這些收入通過(guò)兩個(gè)主要渠道而回收/回流：absorption吸納渠道、金融賬戶渠道。前者指的是使用石油出口收入來(lái)提供資金進(jìn)口商品和服務(wù)。通過(guò)第二個(gè)渠道，經(jīng)常賬戶盈余轉(zhuǎn)化為對(duì)世界其他國(guó)家的凈金融投資(net financial investments)。在吸納渠道的花銷和金融賬戶渠道的存余，這兩種渠道分流取決于主權(quán)國(guó)的跨時(shí)期的分配決策。后者還包括一個(gè)資產(chǎn)配置的決策。

　　?吸納渠道的減弱vs金融賬戶渠道的日益重要

　　隨著大型的(經(jīng)濟(jì))多元化和基礎(chǔ)設(shè)施支出計(jì)劃的推出，GCC吸納容量穩(wěn)步增加。我們估計(jì)，從2003年到2014年之間，大約一半的GCC石油出口收入是通過(guò)進(jìn)口而花銷和回流。相比之下，在1970年代和1980年代石油繁榮時(shí)期，進(jìn)口與出口的比率在1980年代平均從0.3迅速增加到0.6，然后在國(guó)內(nèi)大型發(fā)展計(jì)劃和石油價(jià)格下降情況下依然維持相當(dāng)高。在1986年達(dá)到峰值0.8之后，1990年代的支出下降，這一比率逐漸下滑。這表明這個(gè)時(shí)期，吸納渠道的重要性對(duì)于GCC已經(jīng)減弱了。

　　而且在過(guò)去，GCC的較高進(jìn)口為全球需求提供了支撐，并減輕發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)常賬戶赤字由于較高油價(jià)而擴(kuò)大。換句話說(shuō)，進(jìn)口返身來(lái)源于發(fā)達(dá)市場(chǎng)。隨著時(shí)間推移，與美國(guó)的貿(mào)易關(guān)系下降、亞洲的比例上升，這個(gè)渠道已經(jīng)變得有些負(fù)面影響美元。

　　近年來(lái)，金融賬戶渠道對(duì)于GCC而言獲得了重要性，這也是人們說(shuō)到石油美元回收/回流時(shí)所往往關(guān)注的。經(jīng)常賬戶數(shù)據(jù)顯示，自1970年代以來(lái)，GCC積累了2.7萬(wàn)億美元的凈海外資產(chǎn)，其中2.4萬(wàn)億美元可能發(fā)生在最近的始于2004年的石油繁榮。

　　以境外持有外國(guó)資產(chǎn)的形式來(lái)存余GCC石油美元，主要通過(guò)政府部門(mén)發(fā)生。反過(guò)來(lái)，GCC官方部門(mén)的對(duì)外投資幫助疏導(dǎo)了石油收入。這保護(hù)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)免受過(guò)度或不穩(wěn)定的流動(dòng)性，雖然由于貨幣掛鉤和強(qiáng)勁財(cái)政擴(kuò)張而導(dǎo)致這只是不完全的。

　　隨著時(shí)間的推移，GCC貨幣當(dāng)局的作用，除了沙特阿拉伯貨幣機(jī)構(gòu)(SAMA)，已被主權(quán)財(cái)富基金(SWF)的興起而蓋過(guò)。這可能意味著GCC的更少厭惡風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)配置。

　　?主權(quán)財(cái)富基金(SWF)的影響力

　　首先，金融賬戶渠道日益增長(zhǎng)的重要性和主權(quán)財(cái)富基金SWF的崛起，已經(jīng)使得更加難以準(zhǔn)確跟蹤資金流動(dòng)。通過(guò)我們的努力，我們已經(jīng)能夠覆蓋大約只有50%的GCC累積凈外國(guó)投資的地理去向。

　　此前，跟蹤相對(duì)簡(jiǎn)單，因?yàn)榇蟛糠值慕鹑诹鲃?dòng)經(jīng)過(guò)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的銀行或證券市場(chǎng)【金融監(jiān)視/金融情報(bào)】。GCC經(jīng)常賬戶盈余大體可以解釋為外匯儲(chǔ)備的增加和在美國(guó)以及向BIS匯報(bào)之國(guó)家的銀行存款。例如，在1974年至1979年之間，被確認(rèn)的投資總額的47%，是存入發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的銀行賬戶、或用來(lái)購(gòu)買英國(guó)或美國(guó)貨幣市場(chǎng)工具。剩下的只是用于長(zhǎng)期貸款，主要是通過(guò)國(guó)際銀行借給發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體。這些模式實(shí)際上播下了1980年代資金流枯竭而導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)的種子。【由此可以理解，金磚銀行和亞投行，至少目前來(lái)說(shuō)，確實(shí)真的只是作為當(dāng)今世界金融體系的補(bǔ)充】

　　這一次，隨著覆蓋一大群的——包括地區(qū)與國(guó)內(nèi)的——資產(chǎn)類別和地域的多元化，金融賬戶流動(dòng)變得復(fù)雜。這可能意味著GCC國(guó)家的一個(gè)潛在更少厭惡風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)配置。【一方面，在原先保守的基礎(chǔ)上進(jìn)行多元化，意味著有一部分進(jìn)入(權(quán)益類或新興市場(chǎng))風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn);可是，另一方面，教科書(shū)不是說(shuō)，多元化更加有利于降低風(fēng)險(xiǎn)嗎?】

　　?石油美元投資流動(dòng)的去向

　　我們相信，通過(guò)金融渠道而回收/回流的大部分石油美元，直接或間接地，最終抵達(dá)具有深度和流動(dòng)性的美國(guó)金融市場(chǎng)【中國(guó)構(gòu)建和擴(kuò)容多層次金融市場(chǎng)、才能吸引國(guó)際資金的進(jìn)入】。畢竟，GCC經(jīng)常賬戶盈余的增長(zhǎng)，鏡像反映了美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字的擴(kuò)大，而亞洲新興市場(chǎng)一直擁有盈余和歐元區(qū)一直保持相對(duì)平坦的外部結(jié)余。因此，這些資金流動(dòng)在大多數(shù)情況下最終為美國(guó)提供資金支持。石油美元可能相對(duì)而言也資助了國(guó)內(nèi)和地區(qū)投資的增加，但這仍是難以量化。 

　　盡管如此，阿布扎比投資局(ADIA)的配置可以作為一個(gè)非常粗略的投資流動(dòng)的指導(dǎo)。ADIA的長(zhǎng)期中性EM基準(zhǔn)的敞口，包含15%到25%的資產(chǎn)管理。相比較，北美是35-50%，歐洲是20-35%，亞洲發(fā)達(dá)地區(qū)是10-20%。注意到，ADIA資產(chǎn)大約75%是(委托)外部管理、大約55%的資產(chǎn)是投資于指數(shù)復(fù)制型策略。

　　就已被確認(rèn)的GCC外國(guó)資產(chǎn)持倉(cāng)的累積庫(kù)存，其中大部分集中于投在歐洲、亞洲、和美國(guó)的外國(guó)直接投資，BIS離岸銀行存款，和美國(guó)股市。

　　?石油美元回流枯竭的影響

　　更低油價(jià)更長(zhǎng)時(shí)間，應(yīng)該意味著石油美元回收流動(dòng)的規(guī)模和方向的顯著變化。每桶油價(jià)每下跌10美元，就從GCC經(jīng)常賬戶余額刮掉占GDP的4.2%。因此，油價(jià)從每桶115美元跌到每桶52美元，會(huì)每年刮掉4400億美元的出口收入。GCC外部經(jīng)常賬戶盈虧平衡的油價(jià)是在每桶約65美元，這只有今年石油價(jià)格大幅反彈，才會(huì)使該地區(qū)成為凈外部債權(quán)人。該地區(qū)財(cái)政盈虧平衡的油價(jià)是每桶85美元，表明GCC注定將在總體上運(yùn)行財(cái)政赤字，大部分可能是通過(guò)減少目前境外持有的外國(guó)資產(chǎn)。

　　歷史表明GCC的財(cái)政調(diào)整會(huì)滯后一陣才發(fā)生。這將意味著一個(gè)粘性的吸納渠道，由于短期內(nèi)依然高昂的進(jìn)口。在低油價(jià)的第一年左右時(shí)期，像沙特阿拉伯這樣的國(guó)家，將減少其官方儲(chǔ)備來(lái)為支出缺口提供資金。這些資產(chǎn)最有可能是投資于外國(guó)存款和具有流動(dòng)性的美國(guó)證券，它們將會(huì)遭受重重一擊。之后，金融賬戶資金流，在高油價(jià)時(shí)代是投資于海外來(lái)疏導(dǎo)石油收入，可能會(huì)扭轉(zhuǎn)它們的方向。這將使得官方央行資產(chǎn)的減少更易于管理。石油美元遷移可能會(huì)重塑地緣政治格局。

　　Strategy impact will be larger for FX than for rates

　　石油美元流動(dòng)可能最終抵達(dá)流動(dòng)性良好的美國(guó)金融市場(chǎng)，因此，石油美元回收枯竭的隨后效應(yīng)，就會(huì)是對(duì)于美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的支持下降。然而，還有其他調(diào)整因素可以否決這個(gè)。與1970年代的石油收入主要通過(guò)銀行渠道回收而有所不同，正在進(jìn)行的全球利率和匯率調(diào)整，是理解石油美元流動(dòng)最終會(huì)如何影響總體金融狀況的關(guān)鍵。

　　我們的全球流動(dòng)性追蹤器顯示，最近的石油價(jià)格下跌，與全球流動(dòng)性狀況的溫和收緊，是巧合的。較高的市場(chǎng)波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，已經(jīng)抵消全球債券收益率的下降。這很大程度反映了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂，也已令油價(jià)承壓。而且，歐元區(qū)和日本的貨幣政策，可能會(huì)偏離透過(guò)石油價(jià)格變化而斷然應(yīng)對(duì)通縮風(fēng)險(xiǎn)的劇本。

　　盡管回收路徑的不確定性，石油美元流動(dòng)對(duì)于2015年全球流動(dòng)性的重要性是第二位的。在十年前預(yù)估石油美元流動(dòng)對(duì)于全球市場(chǎng)環(huán)境的影響，國(guó)際貨幣基金組織IMF發(fā)現(xiàn)它們是(影響)有限的。一個(gè)更有耐心的美聯(lián)儲(chǔ)Fed，歐央行ECB和日央行BOJ的額外寬松政策，以及長(zhǎng)期全球通脹預(yù)期的下降，可能會(huì)占主導(dǎo)地位。這表明石油美元流動(dòng)，對(duì)于石油價(jià)格暴跌相關(guān)的市場(chǎng)劇烈波動(dòng)gyration，只有一個(gè)有限的潛在影響。

　　考慮到GCC持有美國(guó)固定收益資產(chǎn)的很大規(guī)模，美國(guó)利率市場(chǎng)肯定有風(fēng)險(xiǎn)，譬如沙特阿拉伯這樣的國(guó)家將減少具有良好流動(dòng)性的美國(guó)證券，去資助收支缺口。畢竟，據(jù)最新的TIC持倉(cāng)數(shù)據(jù)，歐佩克國(guó)家持有約2800億美元的UST美國(guó)國(guó)債，另外俄羅斯和挪威持有2000億美元。

　　然而，我們并不很擔(dān)心這個(gè)資金流動(dòng)對(duì)于利率市場(chǎng)的影響，主要有兩個(gè)原因。

　　首先，中東石油出口國(guó)家在過(guò)去四年的企業(yè)債券和股票持倉(cāng)的增加大約是UST美國(guó)國(guó)債增持的近兩倍(自2010年以來(lái)增加約700億美元)。這個(gè)對(duì)高收益和高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)偏好的增加，可能解釋了為什么來(lái)自這個(gè)地區(qū)的UST資金流與石油價(jià)格之間的關(guān)系在最近大幅削弱了。這也符合上述關(guān)于主權(quán)財(cái)富基金SWF的崛起可能已經(jīng)導(dǎo)致GCC的更少厭惡風(fēng)險(xiǎn)的配置。

　　其次，這些國(guó)家的拋售通常足以被其他資金流所抵消。重要的是要記住，除美國(guó)之外的四大石油進(jìn)口國(guó)(中國(guó)、日本、印度和韓國(guó))持有UST美國(guó)國(guó)債是五倍于石油出口國(guó)。來(lái)自這些國(guó)家的買盤(pán)可以輕易抵消任何拋售【但是，中國(guó)也停止買進(jìn)、甚至開(kāi)始拋售UST了呀】。此外，大家所預(yù)見(jiàn)的石油價(jià)格進(jìn)一步下跌，可能增加風(fēng)險(xiǎn)厭惡、以及避險(xiǎn)資金流入U(xiǎn)ST美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)。

　　石油美元回流的轉(zhuǎn)變可能會(huì)影響美聯(lián)儲(chǔ)的2015年貨幣政策嗎？看來(lái)不是的。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，何時(shí)開(kāi)始緊縮周期的決定，將取決于它如何評(píng)估充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定之雙重使命的進(jìn)展【可是，美聯(lián)儲(chǔ)和IMF的預(yù)測(cè)與評(píng)估都是一錯(cuò)再錯(cuò)的呀】。但正如1月份FOMC聲明透露，金融和國(guó)際進(jìn)展也將扮演一個(gè)角色。如果石油出口經(jīng)濟(jì)體對(duì)于美國(guó)資產(chǎn)的削減，導(dǎo)致美國(guó)金融條件的一個(gè)明顯收緊，美聯(lián)儲(chǔ)可能推后或更緩漸進(jìn)其退出策略。

　　?點(diǎn)評(píng)

　　換句話說(shuō)，從(石油大跌)無(wú)關(guān)緊要，到只對(duì)那些完全沒(méi)有理解其中意味的人來(lái)說(shuō)“確定無(wú)疑是好事”，突然之間，石油美元回收鏈條的終結(jié)，會(huì)影響所有事情，從俄羅斯地緣政治、到全球資本市場(chǎng)流動(dòng)性、到美國(guó)國(guó)債的避險(xiǎn)需求、到發(fā)展中國(guó)家的社會(huì)矛盾、再到美聯(lián)儲(chǔ)的退出策略。

　　而看BofA美洲銀行的這篇報(bào)告，似乎跟那些陳詞濫調(diào)、信口胡謅的磚家網(wǎng)文也沒(méi)多大區(qū)別。

　　或者說(shuō)，我們現(xiàn)在知道為什么美聯(lián)儲(chǔ)覺(jué)得有必要在其最新聲明中添加“#FormatStrongID_114#”這個(gè)詞。

　　?石油美元對(duì)地緣政治的影響

　　在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，我們預(yù)期對(duì)于區(qū)域代理武裝組織的較低金融支持，來(lái)削弱一些地面的地緣政治動(dòng)態(tài)。然而，這可能被各種因素所減弱。首先，在當(dāng)?shù)孛襟w，伊朗領(lǐng)導(dǎo)層表示相信新的沙特石油政策制度有著明確的地緣政治動(dòng)機(jī)。最接近的類比可能是1985年沙特石油政策體制轉(zhuǎn)變，導(dǎo)致石油價(jià)格暴跌，拖累了兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)的進(jìn)行。伊朗外長(zhǎng)Zarif最近指出，油價(jià)下跌削弱了伊朗政權(quán)與P5+1國(guó)家達(dá)成核協(xié)議的可能收益。同時(shí)注意到，伊朗的宏觀調(diào)整，可能使進(jìn)一步制裁的威脅不那么強(qiáng)大。

　　其次，考慮到升高的籌碼，復(fù)活的Houthi胡緹武裝在也門(mén)攻城掠地、繼續(xù)參與敘利亞沖突、和最近Hezbollah(黎巴嫩)真主黨-以色列的敵對(duì)行動(dòng)，表明伊朗的地區(qū)意識(shí)形態(tài)參與在短期內(nèi)不太可能明顯改變路徑。此外，成立于1980年代中期的許多地區(qū)代理武裝組織，似乎已經(jīng)發(fā)展出替代融資機(jī)制。

　　最后，在某些情況下，低油價(jià)會(huì)加劇中東地區(qū)的教派沖突。我們提示了在伊拉克的殖民地Sykes-Picot邊境的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)美國(guó)外部干預(yù)和最近巴格達(dá)和庫(kù)爾德地區(qū)政府之間預(yù)算協(xié)議而不完全地解決。然而，低油價(jià)會(huì)挑戰(zhàn)這個(gè)交易的經(jīng)濟(jì)利益和深化伊拉克的財(cái)政壓力與流動(dòng)性危機(jī)。

　　委內(nèi)瑞拉

　　委內(nèi)瑞拉是另一個(gè)也將直接受影響的石油出口國(guó)。該地區(qū)的地緣政治趨勢(shì)，務(wù)必涉及委內(nèi)瑞拉及其分發(fā)給周邊具有共享政治親和力之國(guó)家的“資助”。高油價(jià)近年來(lái)允許委內(nèi)瑞拉擴(kuò)大其在該地區(qū)的影響力，但其成本也很大。我們估計(jì)目前給地區(qū)盟友的存量貸款庫(kù)存總計(jì)250億美元，比當(dāng)前委內(nèi)瑞拉國(guó)際儲(chǔ)備還多。換句話說(shuō)，委內(nèi)瑞拉外交政策的機(jī)會(huì)成本，是沒(méi)有構(gòu)建一個(gè)穩(wěn)定基金，使其消除石油價(jià)格下降時(shí)期的調(diào)整。

　　這些政策在當(dāng)前油價(jià)是不可持續(xù)的。事實(shí)上，數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示出貿(mào)易信貸和其他公共部門(mén)投資資產(chǎn)的顯著下降，這兩個(gè)資本賬戶項(xiàng)目基本上捕捉到其他國(guó)家對(duì)于委內(nèi)瑞拉的負(fù)債變化。給其他國(guó)家的凈貸款，由這些項(xiàng)目總和所顯示，在2014年前三個(gè)季度降至19億美元，而2013年和2012年相當(dāng)時(shí)間分別為59億美元和112億美元。

　　我們已經(jīng)看到這些石油美元資金枯竭的影響。美國(guó)和古巴之間恢復(fù)大使級(jí)外交關(guān)系，是委內(nèi)瑞拉這種影響力下降的一個(gè)重要副產(chǎn)品。從古巴的有利來(lái)看，改變其外部收入來(lái)源的需求是顯而易見(jiàn)的。2013年，它收到了來(lái)自委內(nèi)瑞拉的石油供應(yīng)總計(jì)98mbd。在我們看來(lái)，這一重要公告的影響超越古巴的邊界，因?yàn)樗梢詭椭厮苊绹?guó)和拉丁美洲之間的關(guān)系，該地區(qū)大部分政府是由左翼政黨領(lǐng)頭的。

　　俄羅斯

　　關(guān)于石油地緣政治的討論不能沒(méi)有俄羅斯。每天我們都聽(tīng)到，俄羅斯受到的影響，不僅是經(jīng)濟(jì)也是政治、甚至社會(huì)層面的。我們認(rèn)為油價(jià)的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了俄羅斯經(jīng)濟(jì)、并且深入社會(huì)。這種依賴可以追溯到1970年代末，當(dāng)時(shí)蘇聯(lián)成為主要能源出口國(guó)之一，在全球能源市場(chǎng)上是一個(gè)重要角色。在相對(duì)高油價(jià)時(shí)期，雄厚的資本流入往往創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁勢(shì)頭，也伴隨著一個(gè)非常自信的外交和國(guó)內(nèi)政策的時(shí)期。

　　也有許多途徑將如此高的石油收入轉(zhuǎn)化為政治資本。顯然，更充裕的資本給予政府更大能力去增加開(kāi)支，為其在國(guó)際議程中的一個(gè)獨(dú)立外交政策提供更多工具。俄羅斯的國(guó)防開(kāi)支在1980年代中期和2014年達(dá)到頂峰。【這里BofA美洲銀行顯然有些本末倒置，2014年俄羅斯顯然是受到美國(guó)主導(dǎo)的基輔騷亂和北約東擴(kuò)的威脅而增加國(guó)防開(kāi)支(參見(jiàn)“烏克蘭亂局的來(lái)龍去脈與幕后推手”)，而“國(guó)際議程中的一個(gè)獨(dú)立外交政策”似乎是暗指(美國(guó)一位高級(jí)將領(lǐng)所說(shuō)的)俄羅斯背叛了美帝的NWO新世界秩序】

　　豐富和廣闊的能源資源，還提供大量“軟實(shí)力”，可以輕易轉(zhuǎn)換成政治利益，通過(guò)天然氣出口折扣、對(duì)于忠誠(chéng)政府的直接財(cái)政支持，等等【而美國(guó)則是對(duì)于阿蓋達(dá)等恐怖組織的財(cái)力人力物力支持，參見(jiàn)“美帝渴望戰(zhàn)爭(zhēng)（3）亮劍俄邊境+資助阿蓋達(dá)+催促歐洲備戰(zhàn)”】。然而，隨著較低的石油價(jià)格，這種軟實(shí)力的能力在下降，更重要的是，俄羅斯可以提供的能源特許權(quán)的價(jià)值也在下降。

　　在俄羅斯國(guó)內(nèi)，改革的討論也都發(fā)生在低油價(jià)時(shí)期。

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