李揚：中國金融業發展的中長期問題

2006-12-01 　　
朱民：

我們這次會議網易商業報道給了獨家網絡支持，按照規則我們主辦方要隆重宣讀表示感謝。確實感謝他們的支持，這個也很重要。

好，我們下面請社科院世經政所所長李揚博士給我們演講，下面掌聲歡迎李揚給我們做報告。

李揚：

尊敬的主持人，女士們、先生們下午好，非常高興算是一個定期的合約了，每年來講一次。

朱民：

對，違約風險很大。

李揚：

我們的題目叫做后WTO時代，我在領到這個題目的時候就想到了前WTO時代，五年前我們都在討論中國加入WTO的問題，當時有很多研究，也有很多預測，甚至有些根據模型做出了很多判斷，當我們現在進入后WTO的時候想想那時候所做的所有的研究和判斷令人汗顏。

朱民：

包括你的研究嗎？

李揚：

我還好，我沒有說過，因為不熟悉這個事情不敢下很大的判斷，所以就說什么什么情況，最多說可能可能怎么樣，當然包括我自己。

朱民：

只要不包括你的就沒問題了。

李揚：

不，包括自己，才好講啊（笑）。

大概列一個提綱，加入WTO我們說中國受到最大的沖擊應該是農業，還好農業不錯；汽車，中國的汽車業現在是蒸蒸日上，他在股市上一片飄紅，哪個汽車廠都賺錢；金融業基本上就應當說是沒有了，原來技術性倒閉就變成制度性倒閉了，現在好像中國金融業三大行進入前十名之列，盡管還有問題，但是有些大家覺得像癌癥的問題比如資本化的問題在我們這里很輕巧地就過去了，而且在中國執行BIS的這些很嚴格的資本協議并沒有出現資本性緊縮，反而出現了擴張。

所有這些就讓我們想到，對于中國經濟的潛力，對于中國經濟和全球經濟的互動，對于中國經濟的一些很特殊的情況，甚至更廣一點，對當今基于IT行業，基于IT的廣泛推廣，基于全球化的制度背景下的很多事情是我們不熟悉的。

因此我們現在越來越不敢做斷言，越來越不敢去做預測，只敢就自己所知講一點情況，然后謹小慎微地做一點推斷。

朱民跟我說講中國金融的長期問題，我列了一下，是不是這樣五個問題可以拿來討論。這些一些問題我們或多或少還做過一些研究，所以在這里和大家交流，希望大家批評，我希望今后再過幾年不要大家說你那個又是令你汗顏，現在我們在座很多媒體，有一種非常讓研究者非常難看的做法，就是根本不置評一個字，就把你最近幾年講話原封不動列在那兒，你看吧。

朱民：

這個很好啊。

李揚：

是，所以大家要注意（笑）

我想有五個問題，一個是金融監管框架問題，因為是長期問題，有些可能很快解決了，過去我們說是問題，可能已經解決了，有些很快就解決了。在我看有這樣五個問題還要持續一段時間才能解決。我下面一個一個討論。

我們知道中國現在要分業監管，分業監管的框架是02年銀監會分社正式設立的，現在關于這個問題的討論非常之多，我們覺得首先應當肯定這種框架對完善中國監管機制的積極作用，我們可以分行業來看。

在銀行監管，現在中國的銀行監管如果從法律上來說，在世界上應該說是比較先進的，因為有一些國家沒有接受BIS的條件，資本協議一，最多是這樣，資本協議二現在只有中國還算是比較少的國家，中國要向這方面努力的，前幾天我們接待一個清水的會長他要寫一篇文章說亞洲如何如何不適應的問題，我說你別說這話，我們正要向這方面如何靠近呢。至少資本監管這樣一套體系在中國已經成為我們的制度并且嚴格執行。

這個在國際上我們突然進入了比較前列的狀況，那么在證券監管方面，保護者投資者利益，提高透明度，完善上市公司治理結構這是證券業監管的幾個核心，這幾方面應該說現在做得也不錯，有些人告訴我說中國的證券業監管在世界上也是比較嚴的了，至少從制度上，制度安排上，制度是不是執行當然還可以討論。

保險監管、償付能力以市場為核心的三大原則在中國保險業也得到確立，前不久保險業的會議在中國召開也是對保險業前列的監管框架有一個肯定，就是說分業之后我們監管雖然上路了，但是也有問題，所以下一步要調整。

主要問題我們覺得有兩個，一個是行政機制，是監管還是管理，是外在利用法律框架去治理這個行業的行為的這樣一種狀況呢？還是像中國話說是爹還是娘？中國越來越像爹和娘，所有行業老總任命不經過監管行業同意是通不過的，大銀行稍微好一點。

還有我們是機構監管，比如你出生的時候叫做保險公司你就是保監會管，你做證券業務先保監會批再會同證監會批，這實際上就復雜了。所以我們覺得這樣一種以行政機制和機構監管為基本特色的監管框架不符合現在功能監管這樣一個世界潮流，我們覺得今后是應當改變的。

下面我們列了一些情況，恐怕時間我覺得會比較緊張，我就簡單說一下，在這種監管的框架下首先出現的問題是各行其是，你說一個債券多少機構批，有什么區別嗎？但是歸誰管誰來批，但是公司法賦予公司的發債權利根本沒有落實，公司法賦予他的權利必須通過監管當局的法規甚至一個條例、甚至一個說法公司法賦予他的權利才能得以實施。

公司法對發債券應該說條件是很松的，但是在中國無論哪個行業發債都是很困難。再比如說我們現在金融衍生品交易，專門在今天這個情況下還要專門成立一個交易機構，這個起的效率是可以置疑的，而且我覺得挺可笑的，無非就是有些分割，背后討價還價這樣一些安排。

再比如第二個問題是監管重疊和過渡，ABS和MBS我們推出這些的時候長達七年，很成熟的產品，正因為跨了監管當局很長時間批不下來，現在批下來還是半吊子的東西。還有缺乏協調，現在保險有保險的理財產品，銀行有銀行的理財產品，證券有證券的理財產品，有什么區別嗎？

也就是說由于出于不同當局，條件就不同于是就有人在里面套利，于是里面就有很多空子給人鉆，再如信息不能共享，各個拉一條，被監管對象苦不勘言。

現在看起來在我們取得這么多成績的時候，來弱化、克服同時產生的弱點已經刻不容緩了。

我們覺得所謂改革的方向應該是加強金融的監管協調，他的定義是在合理確定各專業監管當局監管功能和監管職責前提下，首先是專業化，統一各專業監管當局的監管原則、制度、標準、程序、技術、方法；歸你管，很專業，但是我們剛剛所列的原則、制度、標準、程序、技術、方法應當統一；促進金融部門質檢統一信息共享平臺形成，信息應該統一，信息共享而不是資金混用；處理涉及多家監管當局的綜合類金融問題，以保證金融穩定、促進金融發展。我們覺得今后要做的事情，應該遵循的原則是這樣的原則。

這樣的原則我覺得中國以后應該有一個常設性的協調機構，這個機構應該處理標準的統一、信息的統一以及金融部門作為一個總體和部門外的協調問題，這就是關于金融監管協調，我們有這樣一個看法。

第二個就是貨幣政策的范式，我們覺得應該調整了，調整的原因是因為目前這樣一種以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策操作范式已經走到盡頭，道理很簡單，無論是貨幣供應的可控性、可測性、相關性都已經是在每況愈下。

我們可能年初定15%，到年末搞一個19%，覺得還很好，M1搞一個11%左右，定個兩萬五，到最后四萬多，這很難說有效率了。貨幣供應的可控性在降低，大家其實可以仔細分析一下，整個調控的機制是中央銀行控制基礎貨幣，那邊有一個成速，有一個準備金，兩個東西一控制住間接就控制了貨幣供應。

基礎貨幣的控制很有力，中央銀行對于基礎貨幣的控制是很有力的，就此而論是很有效的，但是貨幣供應沒有被控制，表明之間的相關性在減弱。有三個相關原因，第一個貨幣成速很大，像中國這種一年、三個方向三次調整準備金率的從來沒有過，市場上反映比較平靜，也就那兩天沖一下，然后市場還按照自己的慣性在走，這個對于貨幣調控很重要的剛剛說基礎貨幣控制有問題，然后再說到成速控制也有問題了，這樣自然結果就有問題。

我們覺得這與中國特殊的準備金制度有關系，大家知道中的準備金是給利息的，大家知道準備金的有效性取決于他是懲罰是課稅，課稅以后再還稅是不會有效益的，商業銀行愿意在流動性很大的情況下，把自己吸收的存款以準備金交給銀行，那是1.89啊，我們綜合吸收資產的成本是一點多一點，所以這個調控他很舒服啊，被調控對象覺得很舒服，超過準備金率也很舒服啊。所以這與我們特殊準備金制度有關系。

第二外匯資本市場動態，外匯對這個市場壓力很大，一個方向上連續多少年的壓力當然會對貨幣政策有影響。

第三就是一些不太注意但是我們看來相當強的，就是支付制度的變化，央行有些明白事的官員知道所有流動性就是支付制度變化了，大額實時支付，一下子使得市場中以準備金狀態形成的資金全部活了，現在比如像中行這樣本來是從總行、二級分行、支行每一分行都要有準備金，現在都沒有了，解放出多少點，這個制度還在變，我們將是全額實時支付，會進已經解放，現在各行內準備金基本上不需要了，只是需要總行有一個準備。之后總行再發展就會像美國、加拿大這樣零準備，支付不需要了，實時、全額。這就對貨幣供應量產生很大影響。

第二貨幣供應與GDP以及物價水平走勢的相關性降低，這里面我想不用多說了，大家覺得通貨膨脹了怎么怎么啦，GDP還是那樣，通貨緊縮了怎么怎么了，GDP還是那樣，好像沒有多少關系，那就說明貨幣供應已經不適合作為宏觀調控的一個一定要落實的指標了。當然這種情況不是中國的現象，是一個全球現象，可能在這樣的一個場合我們說過1993年格林斯潘當年在國會做證詞的時候說過在美國貨幣供應量已經不是調控目標了，于是他轉向其他東西了。

第三就是以資本充足率和風險管理為核心的金融監管框架的實施，改變了貨幣政策的實施制度環境，這就是資本管理有可能覆蓋貨幣政策的效果，他的幾個率所調控的對象都是一個——貸款，當然短邊原則，我們是長邊原則，他一定最長，他一定是覆蓋了，他可以代替我們原來很起作用的比如說準備金的作用，再加上風險監管已經相當嚴格了，可能會逐漸做到對媒體貸款都評價風險，再加上撥備，再加上一般準備金準備在一般行里10、20%，準備金起的作用完全被覆蓋在里面，那就沒什么作用了。

這種狀況也有全球性，現在監管的措施常常是貨幣政策措施，而我們恰恰是分開了，這個給銀監會，那個給證監會，這對雙方都有一個挑戰。

最后就是儲蓄大于投資的長期趨勢造成對外部門長期順差，從而給貨幣政策帶來長期的單方面的壓力，在對外開放的環境下，貨幣當局沒有能力同時實現內外部平衡。

那么改革方向我們就有幾個選擇了，利率行不行？心里談得很多，我們說利率是否行首先要看中國利率結構是什么樣的，中國現在利率有比較市場化的利率，有半市場化的利率，還有一部分在中國是央行自己在調控的利率，有時候可以說是他自己在操控的利益，至少三種狀況并存，到底誰有作用，在04年之前大家都覺得中國已經差不多，很市場化了，大家都用同業拆借、回購利率作為評價標準。

大家都覺得已經找到了一個基準利率，結果后來城管利率一調就發現城管利率比他影響大，大家回去看城管利率，他是管制的，怎么能做市場基準呢？很難了，最近當局又在說基準利率用什么可以拆借，問我有什么評價，我說一個利率能否成為基準利率取決于很多條件，我覺得現在條件不太具備。

第二個改革方向可能是銀行信貸了，重新提銀行信貸在調控中的作用從理論上說國際經濟學界、金融界是一個新的時髦，也一本《走向經濟學的新范式》他認為在調控中銀行信貸比貨幣供應重要，這是恢復了在貨幣經濟學界的老看法。

但是這個東西我們剛剛從管制利率轉到管貨幣，怎么樣在這種新的情況下進行要研究，第三個方向就是目標制了，我們現在看這是一個社會的潮流，但是我們覺得有幾個條件必須具備中國才能轉向通貨膨脹目標式，比如經濟條件要有完善的市場經濟制度，金融條件需要有比較市場化的組織體系和市場體系，操作條件必須各種貨幣有效，別加了0.5大家都沒反映，央行體力制度需要獨立，國家宏觀經濟條件需要可信，別年初7%的增長率最后搞到10%，還說很好很好，好什么呢？要說我們管理效率上說3%的誤差不能說你是有要率的，而且朝令夕改的情況也很多。第六是要建立貨幣政策和財政政策穩定的協調機制，現在互不支持的情況很多。

我們覺得在中國實行通貨膨脹目標制恐怕還要有些條件，下一步貨幣政策的調控機制轉變包括提高中央銀行獨立性，獨立的含義要獨立于政府，獨立于財政，獨立于企業，獨立于市場，這個其實是老話，但是我們要說，事實上現在獨立政府、獨立財政都比較好說了，獨立企業？他常常受一些企業的壓力做一點事，獨立于市場我們要說一下，就是你不能有自己的利益，但是現在咱們客觀地說有時候有自己的利益，減少一下調控成本，最近大家對于準備金率調整有一些說法，那天吳行長給了一個官方詞語他說調整準備金率并不以為著央行認為經濟過熱，他認為是財務手段，為什么呢？外匯進來了，他或者調準備金率，準備金率1.89，到法定上0.99當然我做這個好了，當然不排除還會調，但是大家要記住吳行長的話并不以為著經濟過熱。

這樣的話就意味著他本來的含義改變了，所以大家要了解、解讀央行的合，我對央行的規定很清楚，這個制度、那個制度，在這種情況下央行只能做這樣的選擇，他的選擇是一個現實的選擇，我們覺得央行的應當研究通貨膨脹目標制的轉變，應當研究貸款，對現有工具的改革，應當提高貨幣政策的透明度、公開性和可信性，現在的貨幣政策不能出其不意的，因為現在信息是非常靈通的。

下面因為時間有限我就講一下題目，外匯儲備管理體制肯定是要改革的，因為前不久在我們所里我講過一次，因為受制于各種條件不能夠展開講，在那兒講了兩個半小時，這里也不敢展開講，有可能我很快會寫一篇文章，全面、準確地表達自己的看法，今天我不能細講了，到時候我寫一篇文章吧。

我這里面只想有一些概念恐怕要說一說，現在很多的說法用外匯儲備，那么我們覺得作為一個戰略，中國恐怕任務應當是外匯儲備有機納入自己全球化發展戰略中，不是簡單用掉，我們的任務實際上總體來說中國實現從商品輸出的轉變，這條路已經不能再走了，我們要走向生產輸出、資本輸出，有些人的建議很有建價值，比如說我們和韓國有貿易逆差，逆差主要是鋼鐵，哪個企業生產的呢？我買他的股票，這不就是資本輸出了嗎？但是注意這不是用掉，而只是外匯儲備金融使用方式的轉變，他和結構調整很像，而不是用掉的含義。

那么我們還有一個問題，大家覺得現在外匯儲備有可能交給央行之外的機構來管理，有人提出他如何拿儲備，他拿的話算國債了，但是我覺得這個要澄清，不是債務，他只是資金周轉，他對應的有資產，舉一個例子，就像資金，銀監會批我設基金，證監會批我設基金，我發了40億基金，籌備錢了，回頭我在股票市場買了40億資產，我的行為和這個差不多，基金是債務嗎？或者債務的性質和彌補財政赤字的性質一樣嗎？肯定是不一樣的。

如果我要發外匯資金券，像香港那樣，他自償性很清楚的，所以如果有這樣的調整的話不構成債務，不增加新的債務。

下面有一些我就不講了，但我這里想強調這么一點，經過我們大家的研究、推動，這種狀況的改變很可能形成現實以后我們要提醒，你如果不準備，或者沒有準備好讓匯率激烈波動的話你不要放，放了之后大家說常惠于民，那就使市場控制存在不定因素了，你講這個舒服你就要準備匯率波動，準備外匯管制放松，如果沒這個準備不要放。

第四個發展多層次資本市場，我簡單說一下，現在中國資本市場有很大的改動，境外投資者等等已經大大改變了中國資本市場的運營機制，但是問題也很顯然，機制是監管當局驅動，我們所有方式都是市場提出來的，不是企業提出來的，債券產品上主要是服務于金融機構，服務于企業、居民的實際比率很小，大家說這個發那個發，大多是A銀行發B銀行買，B銀行發C銀行買，都是轉來轉去，就是這筆錢，沒有落到企業，沒有落到老百姓，這種就可能造泡沫啊。

企業就是債，與居民相關的就是ABS、MBS，就那幾十億的規模，很小，所以中國債券都是服務于金融機構，自我服務，央行發了商業銀行買，商業銀行發了央行買，就是倒來倒去，就不服務于企業和服務于民。

監管機制上監管部門分割很嚴重，所以下一步發展我們覺得三個要點，第一要真正發展場外交易，場外交易不是規模，像前幾年的笑話一樣深圳交易所是完全復制了上海交易所的東西，現在在提了說是一個新機制，沒有，只是規模上有所區別而已，現在多層次資本市場要的是機制的不同，剛剛說的都是交易所集中的，集中定價，我們現在需要的是經濟商驅動的，可以量體裁衣面向所有企業和個人，現在需要的是這個。

我們奇兵的書給我們非常大的啟發，你要看整個華爾街是一個經濟商為核心的，不像中國是交易所、證監會為核心，第二個要看看債券市場，尤其是公司債券市長的，第三個要鼓勵各種為高新產業服務的產品的推出。

第五個是金融組織體系創新，我們覺得中國已經形成比較完整的金融組織體系，對于大企業、城市、對富裕企業的居民來說你的金融服務已經很充足了，現在就是對于農來說，對于小企業來說，對于窮人來說沒有什么金融服務，或者服務部夠。我們覺得要大力發展服務于區域、地方、社區的金融機構，大機構足夠了，你們已經到了我們社科院老說的話，到了血拼的程度了。在財產組織形式上還應當發展政策性金融、合作金融，并應當對非正規金融活動急非正規金融組織給予較大的寬容。我覺得我們監管當局最近很高的監管當局負責人說過，那個地方老出現非法集資，非法金融，野火燒不盡，春風吹又生只說明正規金融沒做好，這個態度就好了，別說不在我監管，嚇死了，你先要做自我批評再說怎么做，我覺得用寬容這個詞比較有包容性。

第三是中小企業融資難的問題，完全放給市場是做不到的，你要問中小企業融資難馬上我知道了，中行行長就和我說我就是中小企業為主，70%貸款給中小企業，其實說準確一點是小企業融資難，所以現在要解決的是小企業融資的問題，草根企業的融資問題剛剛創立的企業的融資問題，當他已經運行一段時間以后，有了幾個表，有了抵押品，有了業績，有了合同，不要融資了，現在這個東西銀行會趨之如鶩。

由于時間問題我只能講到這里，有些我會形成文章供大家評論，謝謝各位。

朱民：

謝謝，李揚其實講的都是特別重要，也是特別實際的問題，李揚的長項是他有很好的理論，把現實問題考慮得比較完善，真的很抱歉時間不夠，當然下一步希望你盡快把文章寫出來，或者你待會兒接受幾個記者的采訪，他們幫助把你的文章整理出來，我們可以讀得快一點。

下面我們就請我們的會議主辦方之一我們德高望重的老余所長發言，大家歡迎。

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