政府工作報告提到，“從今年開始擬連續幾年發行超長期特別國債，專項用于國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設，今年先發行1萬億元。”

　　怎么理解？這釋放了什么信號？

　　這篇文章我們簡單講講這個問題。

01 什么是特別國債

　　特別國債特別在哪里？除發行流程外，特別國債有兩個特別之處：

　　（1）特別國債不列入財政赤字。一般國債要列入赤字，納入一般公共預算。而特別國債納入中央政府性基金預算，不計入財政赤字。因此，如果這次國債是特別國債，赤字不會增加。

　　（2）特別國債發行往往是非常之舉，具有特殊的背景和用途。

　　歷史上我們一共有5次特別國債，其中三次是首發，兩次是續發（續到期的特別國債）。

　　第一次特別國債是1998年，為了剝離四大行的不良資產并提高四大行資本金充足率，發行了2700億特別國債。

　　第二次特別國債是2007年，為了成立中投公司用于外匯經營，分8期發行了15500億特別國債。

　　第三次和第五次特別國債是2017和2022年，是第二次特別國債到期后的續發。

　　這四次特別國債，都是向金融機構注資，也就是錢雖然花出去了，但是有對應的資產，因此不是對一般預算的融資，不需列入赤字。

　　第四次特別國債完全不同。第四次特別國債是2020年的抗疫國債，這次國債也沒有列入赤字管理，但是這次國債的用途實際上是對預算的融資，錢花出去了但沒有對應的資產。

　　這一次的特別國債類似于2020年的抗疫國債，即錢花去后不一定會有對應的資產。

　　這種國債的目的，是拉動投資，消耗產能過剩。

　　要理解特別國債，就需要回顧我國的產能過剩。

02 特別國債、凱恩斯主義和產能過剩

　　衡量產能過剩的指標是產能利用率。按國際通用規則，產能利用率在80%以下即為產能過剩，在75%以下即為產能嚴重過剩。下圖是主要工業行業的產能利用率。

　　我們按工業順序，把工業分成上游、中游和下游。上游對應初級資源開采，獲得最初的工業原料；中游生產各種“生產資料”，包括生產工業原料和機器設備。下游生產各種“生活資料”，直接面向消費者。

　　按照這種劃分，2022年以來：

　　（1）上游領域中采礦業、煤炭開采和洗選行業均產能過剩，煤炭行業多數時間處于嚴重過剩（采礦業包括煤炭開采和洗選業、石油和天然氣開采業、黑色金屬礦采選業、有色金屬礦采選業、非金屬礦采選業、開采專業及輔助性活動、其他采礦業等七個子行業）。

　　（2）中游行業中，除化纖制造業外，其余所有行業都產能過剩，其中非金屬礦物制造業嚴重過剩。非金屬礦物制造業包括水泥、玻璃等建材行業，這些行業在四萬億之后就出現嚴重過剩，目前受房地產下滑影響，過剩程度更深了。

　　（3）下游行業中，全行業產能過剩，其中，食品制造業和汽車制造業多數時間嚴重過剩。實際上汽車制造業從2018年逆轉以來，產能一直處于過剩狀態。如果沒有近兩年新能源大規模出口，過剩情況還會更加嚴重。

　　關于產能過剩的問題，中央在2023年底的經濟會議上明確指出，“進一步推動經濟回升向好需要克服一些困難和挑戰，主要是有效需求不足、部分行業產能過剩、社會預期偏弱、風險隱患仍然較多，國內大循環存在堵點，外部環境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升。”

　　由于經濟結構失衡，大量產能閑置，商品賣不出去。如果放任就會爆發危機，要緩解產能過剩，市場經濟下最直接的方式就是凱恩斯主義。

　　什么是凱恩斯主義？我舉個例子。

　　在某個國家，由于生產過剩，鋼鐵和水泥大量堆積賣不出去，鋼鐵廠和水泥廠開始大規模裁員。很多人失業了，經濟問題逐步演變成社會問題。

　　在自由競爭時代，國家沒有意愿也沒有能力大規模干預經濟。在國家資本主義時期，條件發生了變化。國家為了緩解危機，出臺一個政策，號召每個城市修一個公園。

　　國家認識到，每個城市修一個公園有兩個方面的好處，首先修公園需要鋼鐵、水泥，這樣就可以消耗鋼鐵水泥的過剩產能，穩住重工業就業；其次修公園還需要雇傭工人，這還能帶動一部分失業人口再就業，促進消費，帶動輕工業發展。

　　這兩者還能形成良性循環，因為重工業發展了會雇傭更多工人，進而消耗更多輕工業產品，輕工業發展了會購買更多設備、修建更多廠房，帶動重工業發展。但是還有一個問題，市政府修公園的錢哪里來呢？赤字融資！通過赤字的方式向金融機構融資。

　　這不僅是一個例子，還是真實的史實。1933年后，羅斯福政府就曾雇傭大量失業青年修建眾多的國家公園。當然，修建公園只是一種方式，它還可以是修建鐵路、修建公路、修建機場、修建形象工程，或者修建各種爛尾和不爛尾的樓。

　　這就是凱恩斯主義。通過積極財政，配合貨幣政策，以負債為代價，擴大需求（比如政府加大基礎設施建設），消耗過剩產能，延緩危機的爆發。

　　之前凱恩斯主義的執行者是地方政府。地方政府通過城投借錢搞基建，消耗過剩產能，導致地方政府債務暴漲，一度出現區域性危機。

　　當前的共識是，地方政府不能再盲目加杠桿了，不然就會爆發危機。但是又要搞刺激，不然產能過剩的危機會直接爆發。怎么辦？由中央負債加杠桿。這就是大搞特別國債的主要原因。

03 凱恩斯主義和飆升的債務

　　以負債為代價的凱恩斯主義，能夠短暫緩和矛盾，但是，它用以解決矛盾的手段，為矛盾的進一步深化埋下種子。它一方面刺激生產畸形擴大，另一方面從根本上削弱了人民有支付能力的需求（因為負債會導致資金流出進而導致房價飆升擠壓消費）。矛盾越來越尖銳了。

　　在這個過程中，整個經濟付出的代價越來越大。

　　凱恩斯主義導致債務不斷攀升。1994年底，全社會債務與GDP的比值是94%，2023年底，比值已經攀升至288%。

　　這又導致全社會還本付息的壓力日益增加，整個經濟中一個越來越大的部分被生息資本無償占有，企業和居民的可支配收入日趨減少。相互作用之下形成螺旋下降的惡性循環。

　　欠債是要還錢的。

　　明斯基將借錢（融資）分成三類：第一類叫做對沖性融資，借錢的人有足夠的收益（比如工資或者經營利潤）能夠還本付息。第二類叫做投機性融資，債務人的收益不能覆蓋本息，必須在一定程度上借新還舊，但是整體而言，債務人的收益還是能覆蓋當期利息。第三類叫做龐氏融資，債務人的收益不僅不能還本，甚至都不夠支付利息。債務人必須依靠不斷上漲的資產抵押，借新還息，或者變賣資產還債（導致資產價格崩盤，觸發危機）。

　　當你的債務規模不斷擴大，以至于你連利息都還不上的時候，整個社會的經濟運行就會崩塌。

　　2016年底，人民大學發布經濟分析報告，用2015年4161家非金融企業（發債企業）的數據做了測試，結論是：（1）對沖性融資不到2%。（2）約有9%的企業受益都不夠還利息，必須借錢去還，即屬于龐氏融資。（3）剩下90%左右，在一定程度上需要借新還舊，屬于投機性融資。

　　目前的情況是，不負債就無法進一步拉動經濟，經濟就會下滑；要對沖經濟下滑，就需要負債，而這又會進一步導致矛盾在更大規模上爆發。

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