全球化中的越南處境：輸入資本輸入風險

2008年06月18日  三聯生活周刊 2008022封面

　　諾貝爾經濟學獎獲得者斯蒂格利茨在他的《全球化及其不滿》一書中列舉大量數據和事實，最終得出的結論是:很多發展中國家的經濟狀況不能令人滿意，甚至沒有擺脫絕對貧困狀態，正是市場化和全球化害了他們。

　　記者◎謝九

　　2006年底，越南在歷經11年的努力之后，終于正式加入世界貿易組織(WTO)，全面融入了期待已久的國際大舞臺。越南人為此在美好憧憬中大幅提高了未來幾年的經濟增長預期。不過好日子總是過于短暫，僅僅在經歷了2007年的高速增長之后，越南經濟很快在2008年上半年出現高達25%的通貨膨脹率，股市和樓市被腰斬，越南盾開始大幅貶值……

　　融入全球化舞臺究竟給越南帶來了什么？其他一些不太明顯的數據或許能讓人看得更為清楚。2006年，越南的貿易逆差為12億美元，加入WTO后，貿易逆差增長為31億美元，今年一季度，這一數字更是迅速擴大為83億美元。對于一個希望以廉價勞動力的比較優勢參與國際分工的國家，貿易逆差以幾何倍數增長，無疑埋下了很值得警惕的隱患。

　　資本短缺的國家總是樂于張開雙臂來擁抱國際資本。對于世界上任何一個急于擺脫貧困、走向富裕的國家，通過大量投資來拉動經濟增長幾乎是不二法門，而投資的來源不外乎兩個方面:一是國內儲蓄，二是外國資本。對于大多數資本短缺的發展中國家，引進外資也就成了一條必經之路。越南在加入WTO之后，也如愿引進了巨額的外資，2007年，越南的外商直接投資(FDI)達到了創紀錄的203億美元，同比增長70%，這樣的增長速度雄居全球之首。203億美元對越南是一個什么樣的概念？2007年，越南的GDP為713億美元，外匯儲備為210億美元，也就是說，FDI占GDP的比重高達28.5%，占外匯儲備的比重高達96.7%。中國雖然一直是吸引全球投資的熱土，但是這兩個比率和越南相比相形見絀，分別僅為2%和5.5%。越南吸引外商投資之巨，由此可見一斑。

　　就越南的經濟容量而言，203億美元的外商直接投資顯然是一個難以承受的數字，大量外資涌入的后果必然是流動性泛濫。對于外匯儲備僅有210億美元的越南，很難將這些過剩的流動性予以有效對沖，于是，通貨膨脹也就在所難免。貨幣學大師弗里德曼曾經說，通貨膨脹歸根結底是一種貨幣現象。這個結論雖然在現實世界中未必適用，但用來解釋越南面臨的通脹問題卻恰到好處。在210億美元的外商直接投資中，只有一部分資金真正投向了實體經濟，其余很大部分成為熱錢，投向股市和樓市等高投機場所。

　　越南雖然也意識到了通貨膨脹的嚴重性，但是并沒有給予足夠的重視，在GDP和CPI之間，他們顯然更樂于看到2007年創紀錄的8.48%的GDP增長，而不是同樣創紀錄的12.63%的CPI增長。越南政府對于2008年的經濟增長做了這樣的規劃:國內生產總值(GDP)增長8.5%?9%，物價上漲指數低于GDP增長率。現在看，越南對于通貨膨脹的增長顯然過于輕敵，2008年，越南的FDI繼續高速增長，加之國內大米和能源漲價，導致通貨膨脹，5月份的CPI高達25.2%，已經遠遠高于GDP的增長率。

　　唯一值得慶幸的是，越南當初在投身全球化舞臺之際，至少還保留了最后一塊自留地，那就是資本項目的管制，這使得越南盾不至于被國際炒家肆意攻擊，以致陷入1997年的泰銖困境。雖然在遠期市場上，外匯交易員們預期泰銖未來一年將貶值40%，但至少目前來看，畢竟還只是國際炒家的賭注而已。越南危機不至于演化成1997年的東南亞金融危機，最后的希望也就在其尚未開放的資本項目上。

　　在過去幾年美元貶值的背景下，大量熱錢從美國流出，進入新興市場，這種裹挾熱錢的資本輸入，其實也意味著風險輸入。

　　200多年前，大衛·李嘉圖提出了比較優勢理論，認為各國以比較優勢參與國際分工，可以使雙方的境遇變得更好。在大衛·李嘉圖近乎完美的理論支持下，全球化的車輪轟轟烈烈往前駛進，所有國家都試圖躋身這趟列車而不是被它拋棄。不過，全球化給每位乘客帶來的其實不一定都是好處，越南作為一個加入WTO一年半之后就出現巨變的國家，為全球化的傷害提供了鮮活的證明。

　　人們在很多年以前就開始對此反思，并抗議全球化給落后國家帶來的貧富差距以及制造的社會不公，到了今天，一些歐美發達國家也紛紛加入反全球化的陣營，理由是越來越多的工作機會流向了發展中國家。在所有這些反對全球化的人物中，最為著名的當屬諾貝爾經濟學獲得者斯蒂格利茨，他在幾年前寫了一本充滿爭議的《全球化及其不滿》，書中列舉大量數據和事實，最終得出這樣的結論:很多發展中國家的經濟狀況不能令人滿意，甚至沒有擺脫絕對貧困狀態，正是市場化和全球化害了他們。

　　無論全球化至今還有多少爭議，但是繼續向前的趨勢仍然勢不可擋，對于很多國家而言，需要做的不僅是搭上全球化的列車，更要學會如何不被它的劇烈震蕩所傷害。全球化可以細分為貿易全球化和金融全球化，前者是大多數發展中國家加入國際舞臺的第一步，后者則是發達國家催促發展中國家盡早開放的最后一步。

　　對于貿易全球化，反對的聲音相對比較少，因為全球化貿易看起來的確有益無害。大多數時候的確如此，但也并不意味著全部。比如今天的越南，已經表明了即使只是貿易全球化，也并不是那么有益無害。即便不考慮對民族產業的損傷，僅從資本流入的角度，全球化貿易也已經超出了越南自身的承受能力。

　　中國一向被視為全球貿易的贏家，每年在世界范圍內賺取巨額的貿易順差，但是由此帶來的負面影響也顯而易見。今年中國經濟的頭號敵人通貨膨脹，很大程度上就是拜全球化貿易所賜:大量的熱錢通過貿易順差、外商直接投資等途徑涌入，導致了國內的流動性泛濫，過多的貨幣追逐過少的商品，從而推高通貨膨脹水平。

　　今年6月7日，中國央行突然宣布上調存款準備金率1個百分點，上調幅度之大為近年罕見。僅僅在幾天后，國家統計局即將公布5月的CPI數據，市場普遍預期將從4月的8.5%下降至7.7%，事后統計局的數據也證實了人們的猜測。按照央行以往的調控手段，一般都是在統計局公布CPI之后，跟隨宣布調控，而此次5月CPI數據已經開始明顯回落，央行卻一反常態地提前調控，給市場帶來一片恐慌情緒，并引發了滬深股市超過7%的暴跌。投資者們開始議論紛紛，究竟央行發現了什么普通人沒有發現的跡象，以至做出如此反常的調控？最終，人們將猜想放在了熱錢上——熱錢來得太猛，以致央行不得不通過提高存款準備金率來對沖流動性。

　　今年一季度，我國外匯儲備增加額1539億美元，貿易順差414億美元，外商直接投資274億美元，這意味著今年1季度進入中國的熱錢規模已經超過851億美元。二季度開始，熱錢涌入的速度明顯加快，以貿易順差看，4月和5月兩個月順差達到368億美元，達到一季度的88.9%。在人民幣升值和歐美市場放緩的背景下，貿易順差反而加速擴大，其中夾雜的熱錢不言而喻。外商直接投資(FDI)也同樣大幅增加，在中國今年推行“兩稅合一”后，外商直接投資不減反增，自然也是熱錢裹挾其間。

　　大量的熱錢涌入，央行必須以相應的手段予以對沖，由于加息空間被遏制，提高存款準備金率成為不多的選擇之一。而高達17.5%的準備金率，勢必對銀行形成極大的經營壓力，進而影響到房地產等貸款大戶的生存環境。中國股市從高點跌落過半，如果不考慮一些非理性的恐慌因素，通貨膨脹可算罪魁禍首。

　　遭受通貨膨脹考驗的還有印度，今年6月13日，印度公布了5月份的CPI，以8.75%的水平創下7年來的新高。由于印度是一個石油進口大國，進口依存度高達70%以上，國際市場原油價格的暴漲直接為印度帶來了輸入性通脹。在這樣一個貿易全球化時代，通貨膨脹已經不再是某一個國家的問題，而是全球性問題，沒有一個國家能獨善其身，區別只在于各自的抵抗能力如何。對于一些尚未做好準備的小國，全球化帶來的些許好處，可能在瞬間被席卷一空。

　　貿易全球化看上去已經沒有那么完美，金融全球化的風險更是難以想象。

　　在1997年的亞洲金融危機平息之后，斯蒂格利茨等經濟學家實際已經對此做了深刻反思。他們研究發現，雖然大多數東南亞國家都被席卷其中，但是馬來西亞所受傷害最輕，而且恢復最快，其原因就在于其資本項目并未對外資開放，這導致國際炒家在泰銖等貨幣上的“超級提款機”手法無法隨意復制。

　　回顧歷史上眾多的金融危機，任何一個國家在危機爆發前都有大量資本流入，危機爆發后大量的資本流出，進一步加劇危機的程度。比如本幣貶值、股市樓市暴跌等等，正是不受管制的資本項目導致了國際資本的自由進出。

　　中國是否應該開放資本項目是近年來頗有爭議的話題。開放資本項目的好處在于減少資本進出的成本，有助于成長為國際金融中心，人民幣可以成為國際貨幣等等。從長期看，要和中國“大國崛起”的目標對應，在將來金融體系建設相當完備之后，資本項目開放應該沒有爭議。但是中短期看，資本項目開放的風險則遠遠高于機遇。

　　現代金融理論中有一個著名的“蒙代爾不可能三角”，由“歐元之父”蒙代爾提出。蒙代爾認為，一個國家不可能同時實現資本流動自由、貨幣政策的獨立性和匯率的穩定性。也就是說，一個國家只能擁有其中2項，而不能同時擁有3項。如果一個國家允許資本流動，又要求擁有獨立的貨幣政策，那么就難以保持匯率穩定;如果要求匯率穩定和資本流動，就必須放棄獨立的貨幣政策。對于大多數發展中國家而言，貨幣政策的獨立性和匯率的穩定性顯然要高于資本的流動自由。

　　資本大規模進出帶來的風險不僅給發展中國家帶來風險，發達國家同樣也面臨沖擊。比如本輪全球范圍內(尤其新興市場)所面臨的熱錢過剩問題，其根源在于美元貶值，導致大量熱錢涌入高回報的新興市場，給這些國家制造了通貨膨脹等諸多煩惱。但是反過來，當美國次貸危機在前幾個月遭遇高潮時，美國人尷尬地發現，強勢的美國也抵擋不了大規模的資金撤離，一樣陷入了流動性危機。于是，美聯儲甘冒“干預市場，喪失獨立性”的罵名，一次次向市場注資，以使市場流動性不至枯竭。

　　美聯儲在連續打出降息、注資等組合拳之后，次貸危機繼續惡化的形勢的確有所遏制，美國經濟也沒有出現人們預期中的大幅衰退，經濟增長、就業指標、零售額等數據出現明顯好轉。但是很快，他們卻又不得不面臨新的問題——通貨膨脹。今年5月份，美國的CPI較上年同期上升4.2%，為今年1月份以來最高升幅。在美聯儲連續降息至零利率區間之后，出現這樣的結果一點都不令人意外。為了對抗可能出現的通貨膨脹，美聯儲、美國財政部等開始向市場發出強烈的加息信號。對于散落在世界各地的熱錢而言，美國振臂一呼，大規模熱錢勢必會從新興市場撤退，云集美國旗下;對于新興市場而言，必須提早防范熱錢的大規模撤離，避免重蹈1997年的東南亞金融危機。對于美國而言，熱錢回歸同樣也會制造出新的麻煩，那就是從流動性緊張轉變為流動性過剩。無論是新興市場，還是歐美成熟經濟體，任何流動性泛濫都會帶來通貨膨脹壓力，而任何大規模的熱錢撤離也都會引發資本市場乃至實體經濟的動蕩。

　　表面上看是國際資本的流動制造了危機，其實本質上還是由各國的實體經濟所決定。

　　比如越南，看上去是過多的國際資本推升了國內的通貨膨脹，并制造了股市和樓市危機，其實根源還在于其參與國際分工的定位偏差。對于一個希望以廉價勞動力參與國際市場的國家，在加入WTO之后，越南并沒有像中國一樣賺取貿易順差，反而是貿易逆差滾雪球般擴大。乍看上去這是一個讓人迷惑的事實，其實看看越南的進出口清單就不難理解這一現象。

　　2007年，越南的出口額483.87億美元，增長21.5%，進口608.3億美元，增長35.5%，其中主要出口商品包括:原油(84.77億美元)、紡織服裝(77.84億美元)、鞋(39.63億美元)、水產品(37.92億美元)、木制品(23.64億美元)、電子和計算機(21.78億美元)、咖啡(18.54億美元)、大米(14.54億美元)、橡膠(14億美元)和煤炭(10.18億美元)等等;主要進口商品包括:機械設備(103.76億美元)、成品油(75.01億美元)、鋼鐵(48.81億美元)、布匹(39.89億美元)、塑料原料(25.06億美元)、紡織原輔料(21.87億美元)、化工原料(14.49億美元)等等。

　　從越南的出口結構不難看出，紡織服裝和鞋等商品出口雖然占據了出口前列，一定程度上利用和發展了其勞動力比較優勢，但是出口的增長被更大量的進口商品所吞噬，尤其是超過100億美元的機械設備，以及其他大量的工業品原材料。這樣的進口結構體現了越南希望通過投資拉動經濟增長的急切心理。

　　大量的投資產出必須要有相應的市場需求予以消化。在海外市場上，越南的貿易額呈現巨額赤字;在國內市場，越南雖然是一個平均年齡只有25歲的年輕國家，人民有著較強的消費欲望，但國內需求也很難消化大規模的投資產出。在這樣的經濟結構下，發展失衡只是時間早晚的問題。

　　具體到通貨膨脹上，由于越南呈現貿易和財政雙赤字，沒有足夠的外匯儲備和財政力量對沖資本輸入帶來的過剩流動性，加之國內商業銀行為了鼓勵投資而創造了寬松的貨幣環境，更為通貨膨脹火上澆油。歸根結底，國際資本只對通貨膨脹的形成起到了助推作用，根源還在于實體經濟發展失衡。

　　反觀中國，人們通常都認為越南和中國經濟的發展是同一個模式，其實有本質區別。雖然都是以投資驅動，但是中國的投資驅動有國外和國內兩個巨大的市場(雖然國內市場還沒有完全有效啟動)予以承接，而越南的國外市場帶來的是貿易逆差，國內市場也沒有足夠的消化能力。體現在經濟數據上，中國呈現的是貿易和財政雙順差，和越南有著本質區別。所以，雖然同樣面臨國際資本輸入的風險，但中國在對沖流動性上顯得游刃有余，而越南則不得不以210億美元的外匯儲備對沖203億美元的FDI，自然顯得捉襟見肘。

　　經濟學家克魯格曼在成功預言了1997年東南亞金融危機后，推出了一本《蕭條經濟學的回歸》，在書中寫道，“私人支出不足以利用現有的生產力，越來越成為世界上大部分地區通往繁榮的障礙”。在凱恩斯主義被人們慢慢淡忘后，克魯格曼提醒人們重新注意這位大師的重要性。審視一下現在被世界熱捧的新興市場，無論是“金磚四國”(中國、印度、俄羅斯、巴西)，還是“VISTA五國”(越南、印尼、南非、土耳其和阿根廷)，無一不是資本驅動的經濟模式，過度的投資帶來過剩的生產力，如果沒有足夠的有效需求予以消化，通貨膨脹只是動蕩的前奏。

　　如果說新興市場為消費不足所困擾，以美國為代表的發達國家則為過度消費付出代價，次貸危機就是最好的例證。美國人在支付能力不足的前提下，過度消費了住房市場。美國經濟在互聯網泡沫破滅后，需要一個新的經濟增長點，于是住房市場成為首選，而美聯儲當初為了住房市場的繁榮，用過于寬松的貨幣政策予以配合。隨后，華爾街的投資銀行家們將次級債層層打包賣往全球，自然也有大量國際熱錢參與其中。當次貸危機惡化，熱錢大規模撤離，同樣讓華爾街飽嘗流動性枯竭之苦，不得不依靠美聯儲施以援手。

　　美國的次貸危機看上去已經平靜了很多，經濟數據也出現了好轉跡象，但是美國也將面臨痛苦的兩難選擇:如果要治理通貨膨脹，勢必將結束降息周期，步入加息通道，但這對于尚處于谷底的美國經濟而言，無疑又是當頭一棒;如果希望經濟繼續恢復增長，則只能忍受越來越高的通貨膨脹率。無論是發達國家還是新興市場，經濟學的兩難選擇總是一視同仁，區別在于，大多數新興市場面臨的兩難選擇更多來自外部制造的壓力;而對于美國，這樣的兩難局面更多是自身造成。

　　美國的弱勢美元政策直接催生了強勢石油，當油價上漲至130美元之后，美元對油價的控制力已經逐漸減弱——也就是說，當美元貶值時，石油價格必然上漲，但當美元反彈時，油價卻未必回落。石油和農產品的價格上漲，讓美國5月份的CPI上升到4.2%，創下年內新高。對于美國而言，即將面臨的滯漲(低增長、高通脹)局面大概比新興市場的高增長高通脹更棘手。

　　通貨膨脹蔓延至歐美讓這些發達國家同樣如臨大敵。歐洲央行行長特里謝在6月初表示，歐洲央行正考慮在7月份將利率從4.00%上調至4.25%，以示對抗通脹的決心。美聯儲主席伯南克、美國財政部也在不同場合做出了干預美元、可能加息的暗示。如果美元在未來幾個月內開始走強，全球范圍內的熱錢又將重新涌動，盡管這些資金曾在美國的次貸危機中吃盡苦頭，但是，如果一個強勢美元在歷時7年之后重現國際舞臺，吃過苦頭的熱錢依然會趨之若鶩。-

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