如果說(shuō)中國(guó)房地產(chǎn)史要評(píng)選出5位繞不開(kāi)的人物，許家印肯定榜上有名。遙想當(dāng)年許家印風(fēng)光無(wú)二，2019 2021年還兩次登上天安門(mén)城樓觀禮中華人民共和國(guó)國(guó)慶70周年和建黨百年，可惜好景不長(zhǎng)，恒大集團(tuán)2021 年下半年爆發(fā)了財(cái)務(wù)危機(jī)，截至2021年12月3日收盤(pán)，股價(jià)較年內(nèi)高點(diǎn)下跌幅度超過(guò)85%。

　　距離許家印老板被抓進(jìn)去踩縫紉機(jī)已經(jīng)有一年多了，2023年9月28日，許家印因涉嫌違法犯罪，已被依法采取強(qiáng)制措施。

　　2.4萬(wàn)億，這是絕大多數(shù)朋友所知的恒大的負(fù)債金額，然而這些錢(qián)都去了哪里卻仍然是未解之謎。2.4萬(wàn)億，這筆巨額財(cái)富相當(dāng)600個(gè)獨(dú)山縣的負(fù)債，接近于廣西整個(gè)自治區(qū)2023年全年創(chuàng)造的GDP，堪比海賊王大秘寶的傳說(shuō)級(jí)財(cái)富，盡管有up主做過(guò)相關(guān)視頻，但也只是淺淺分析到了，恒大集團(tuán)瘋狂分紅許家印夫婦從中套現(xiàn)。但盡管從2015年至今，恒大集團(tuán)的分紅總額已經(jīng)超過(guò)了500億港元。作為恒大集團(tuán)的最大個(gè)人股東，許家印家族所套現(xiàn)和揮霍的財(cái)富還達(dá)不到千億數(shù)量級(jí)別，許多朋友還會(huì)把恒大的失敗歸結(jié)為亂花錢(qián)，但顯然對(duì)于幾千億甚至上萬(wàn)億的財(cái)富到底有多大，完全沒(méi)有任何頭緒，恒大亂花出去搞歌舞團(tuán)，投資快銷品，球隊(duì)和電動(dòng)車，以及集團(tuán)的高管奢靡享受，加起來(lái)也就堪堪上千億的資金。至于恒大剩下的錢(qián)都去哪了，互聯(lián)網(wǎng)仍然語(yǔ)焉不詳，因此，我們今天不妨把話說(shuō)得再清楚一點(diǎn)。

　　打開(kāi)恒大的2023年中報(bào)，可以看到恒大集團(tuán)11萬(wàn)人的員工規(guī)模，員工成本半年還不到30億元，恒大的錢(qián)不論去哪了，反正肯定沒(méi)有流到底層恒大員工的身上。

　　自2013年以來(lái)，恒大的負(fù)債總額從2453億港幣爆漲到了如今的2.4萬(wàn)億。

　　我們進(jìn)一步拆解一下債務(wù)列表，其中，合約負(fù)債指的是房產(chǎn)已經(jīng)售出，但由于項(xiàng)目未完成交付，暫時(shí)計(jì)入負(fù)債的金額。說(shuō)通俗點(diǎn)，就是預(yù)售出去的房地產(chǎn)，這部分有六千多億元，代表著恒大還有大量房地項(xiàng)目已經(jīng)預(yù)售，但并未交付，以恒大現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，這些樓盤(pán)面臨的前景不容樂(lè)觀。

　　當(dāng)代房地產(chǎn)市場(chǎng)被公認(rèn)的事實(shí)是，房子爛尾在普通人手里算軟著陸，爛尾在銀行手里算硬著陸，所以合約負(fù)債并不是恒大集團(tuán)真正需要以現(xiàn)金方式進(jìn)行償還的負(fù)債，甚至說(shuō)得再殘酷一點(diǎn)，在資本看來(lái)，這筆錢(qián)壓根不是負(fù)債。

　　除去合約負(fù)債這種非傳統(tǒng)負(fù)債后，我們能夠看到恒大集團(tuán)的真實(shí)負(fù)債情況。剔除合約負(fù)債后，恒大集團(tuán)的負(fù)債為1.78萬(wàn)億元。其中借款6247.7億元、應(yīng)付貿(mào)易賬款及其他應(yīng)付款項(xiàng)1.06萬(wàn)億元其中，含應(yīng)付工程材料款5961.7億元，這兩項(xiàng)構(gòu)成了恒大集團(tuán)的主要負(fù)債。

　　當(dāng)然，花了這么多錢(qián)，恒大也必然有一筆資產(chǎn)，恒大集團(tuán)除了辦公室還剩下什么呢？答案是土地和樓房，并且是大量的土地和樓房，巔峰時(shí)期，恒大集團(tuán)擴(kuò)張土地儲(chǔ)備近3億平方米，耗資約 6000多億元。這是恒大最重的一塊資產(chǎn)。

　　如果這部分土地能夠被修成房屋順利上市，恒大集團(tuán)不但能挺過(guò)去，而且還能賺一筆。但恒大顯然低估了兩個(gè)決心，第一個(gè)是中央政府房住不炒的決心，第二個(gè)是人民群眾不買房的決心。

　　回顧恒大集團(tuán)的來(lái)路，恒大用銀行貸款獲得的資金購(gòu)買這些土地，再向購(gòu)房者收取預(yù)付款作為土地開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的資金，然后在項(xiàng)目完工后將其作為抵押再貸款，而維系這一關(guān)系的最終來(lái)源主要是房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲。房?jī)r(jià)持續(xù)上漲時(shí)，這種滾雪球尚可以維系。

　　但2016 年，國(guó)家提出“房住不炒”的概念，再次加大宏觀調(diào)控力度，可惜恒大沒(méi)有認(rèn)清局勢(shì)，依舊大規(guī)模舉債擴(kuò)張，短短幾年間，土地儲(chǔ)備面積翻倍，與國(guó)家降負(fù)債的政策相悖。在恒大年報(bào)中，銀行借款比重雖然呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，但是應(yīng)付貿(mào)易款比重逐年增加，總負(fù)債變化不大。恒大2018-2021三年間平均融資成本為9%。而同時(shí)期的萬(wàn)科、碧桂園平均借款成本為5%，這意味著復(fù)利之下，只需要8年時(shí)間，恒大的負(fù)債就能翻倍，換句話說(shuō)就是，8年時(shí)間房?jī)r(jià)不翻倍，死的就是恒大了。而2024年，正好距離漲價(jià)去庫(kù)存的2016年過(guò)去了8年。

　　恒大的負(fù)債沒(méi)有什么太大秘密，業(yè)務(wù)擴(kuò)張，搞快消品、足球隊(duì)和歌舞團(tuán)花不了多少錢(qián)，甚至相比起來(lái)，許氏家族和高管套現(xiàn)的資金占比也不高。真正的大頭還是土地成本和建筑成本，以及源源不斷的利息成本。

　　恒大2.4萬(wàn)億的債主，其中6000多億是等待交房的房主，他們名義上是債主，其實(shí)是受害人，剩下的1.8萬(wàn)億實(shí)際債務(wù)來(lái)自三個(gè)方向，一個(gè)是用來(lái)購(gòu)入土地的本金，這些錢(qián)真金白銀地成為了地方政府土地財(cái)政的收入，第二部分是買地貸款不斷累加的利息，這些錢(qián)都是金融機(jī)構(gòu)的高息利潤(rùn)，并沒(méi)有實(shí)際支出。第三部分則是被拖欠的工程款和材料費(fèi)，土木工程的現(xiàn)狀大家也清楚，分包想接活，就得帶資進(jìn)組，墊錢(qián)開(kāi)工。最后，房屋的建設(shè)者收了恒大一文不值的白條，這些錢(qián)永遠(yuǎn)沒(méi)有兌現(xiàn)的可能。

　　天量負(fù)債帶來(lái)的資產(chǎn)，泡沫退去后只剩下一片片待開(kāi)發(fā)的土地和積壓的待出售的房屋。正如馬克思所說(shuō)：商品再變成貨幣驚險(xiǎn)的跳躍，這個(gè)跳躍如果不成功，摔壞的不是商品，但一定是商品的占有者。

　　購(gòu)房者、金融機(jī)構(gòu)、建設(shè)單位乃至于恒大自身多方共輸?shù)木置嫦拢?strong>只有地方從恒大手里真金白銀地拿到了大筆貸來(lái)的土拍資金，甚至還能在恒大后續(xù)無(wú)力開(kāi)發(fā)的時(shí)候以防止囤地的名義收回這些土地，土地財(cái)政是恒大狂飆突進(jìn)的債務(wù)魔術(shù)最終的受益者。但在各種視頻分析當(dāng)中，我們似乎看不到這部分的分析。

　　中央其實(shí)很早就清楚房地產(chǎn)的最后瘋狂不可持續(xù)，非常不希望恒大為首的房地產(chǎn)企業(yè)高周轉(zhuǎn)模式繼續(xù)助推土地財(cái)政，而地方的利益則顯然相反顯然是繼續(xù)多多賣地，土地財(cái)政最大化。央地圍繞土地財(cái)政之間的激烈博弈，最終的結(jié)局是中央掀桌子，掐斷了恒大高周轉(zhuǎn)的上游資金。2021 年，住房城鄉(xiāng)建設(shè)部“三條紅線”政策正式實(shí)施。房企根據(jù)負(fù)債規(guī)模被分為“紅、橙、黃、綠”四檔，綠檔的要求有息負(fù)債增速不超過(guò) 15%；黃檔要求是有息負(fù)債年增速不得超過(guò) 10%；橙檔要求是有息負(fù)債年增速不得超過(guò)5%，紅檔則要求有息負(fù)債不得新增。恒大觸碰了“三條紅線”，被劃為紅檔房企，無(wú)法增加任何有息負(fù)債，直接斬?cái)嗔撕愦蟮馁Y金來(lái)源。

　　隨之而來(lái)的疫情后房地產(chǎn)寒冬，鵝城的稅已經(jīng)收到2010年了，居民部門(mén)杠桿率已經(jīng)拉到最高，畸高的房?jī)r(jià)吸收了居民部門(mén)本就分配不均的財(cái)富，擠出了大量消費(fèi)，人民群眾別說(shuō)接著貸款買房了，甚至連生育率和結(jié)婚率都被擠出。

　　你可以暫時(shí)欺騙全國(guó)普通人，讓他們相信房?jī)r(jià)會(huì)無(wú)視經(jīng)濟(jì)規(guī)律一直漲到天上，也可以長(zhǎng)期欺騙一部分普通人，讓他們的畢生積蓄砸在房地產(chǎn)市場(chǎng)里，但你無(wú)法永遠(yuǎn)欺騙所有的普通人，作為整體的人民群眾必將意識(shí)到，龐氏騙局不可持續(xù)。

　　上游資金被斷，下游銷量暴跌，雙方夾擊之下，恒大這只資本巨獸，最終轟然倒地，留下一地雞毛。

　　值得注意的是，我們以上大多是根據(jù)恒大集團(tuán)的最近幾年財(cái)報(bào)進(jìn)行的分析，作為上市集團(tuán)，恒大集團(tuán)公布的財(cái)務(wù)報(bào)告需要經(jīng)過(guò)第三方審議。以23年半年報(bào)為例，審計(jì)公司是上會(huì)栢誠(chéng)會(huì)計(jì)事務(wù)所，哪怕是面對(duì)這樣一份糟糕的數(shù)據(jù)，事務(wù)所的評(píng)價(jià)意見(jiàn)也只能是不評(píng)價(jià)任何意見(jiàn)。

　　在審計(jì)行業(yè)當(dāng)中，由于是上市公司出錢(qián)來(lái)聘請(qǐng)審計(jì)公司來(lái)進(jìn)行財(cái)務(wù)審核，所以絕大多數(shù)時(shí)候?qū)徲?jì)報(bào)告都能順利通過(guò)，甚至不能順利通過(guò)的部分，大部分審計(jì)事務(wù)所會(huì)想辦法幫助企業(yè)通過(guò)，拿到無(wú)保留意見(jiàn)。比如，就在寫(xiě)稿這一天的11月25日，因?yàn)樵谌凰墒?023年報(bào)審計(jì)中存在違規(guī)給出無(wú)保留意見(jiàn)的情況，大華會(huì)計(jì)師事務(wù)所收到了監(jiān)管警示函，可以說(shuō)在絕大多數(shù)時(shí)候，顧客就是上帝，會(huì)計(jì)事務(wù)所，寧可裝聾作啞，弄虛作假，被監(jiān)管機(jī)構(gòu)事后追查，審計(jì)事務(wù)所也不愿意得罪自己的客戶。恒大之前的審計(jì)公司是大名鼎鼎的普華永道，就是因?yàn)榻o恒大之前的虛假財(cái)報(bào)做了背書(shū)，被監(jiān)管部門(mén)嚴(yán)厲處罰之后一蹶不振。甚至我開(kāi)個(gè)地圖炮說(shuō)，大多數(shù)會(huì)計(jì)事務(wù)所在實(shí)際操作中或多或少都在協(xié)助上市公司裝點(diǎn)財(cái)報(bào)，實(shí)際上是在出售自己的聲譽(yù)。

　　哪怕真的到了要公開(kāi)發(fā)表不同意見(jiàn)的時(shí)候，事務(wù)所也會(huì)盡量選擇通過(guò)保留意見(jiàn)的方式來(lái)表達(dá)對(duì)財(cái)報(bào)整體的贊同，會(huì)計(jì)事務(wù)所公開(kāi)表示不發(fā)表任何意見(jiàn)，公開(kāi)向市場(chǎng)喊話表示恒大集團(tuán)的財(cái)報(bào)我根本無(wú)法保證任何真實(shí)性，幾乎等于貼著恒大的臉上打耳光。事實(shí)上，這已經(jīng)不是第一次恒大集團(tuán)的財(cái)務(wù)報(bào)告被否決，2021年2022年連續(xù)兩年的年報(bào)都否定，被這意味著恒大集團(tuán)連收買會(huì)計(jì)事務(wù)所的價(jià)格都拿不出，更意味著這份負(fù)債累累的報(bào)表的真實(shí)性都非常可疑。

　　恒大是過(guò)去十年間房企高杠桿、高周轉(zhuǎn)經(jīng)營(yíng)的縮影，依托于房?jī)r(jià)的上漲和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)張，居民和開(kāi)發(fā)商對(duì)銀行信貸資金的固有需求不斷上升，更大幅度的降準(zhǔn)和信貸資金支持，加上土地費(fèi)用的增加，在成本端會(huì)繼續(xù)推高房?jī)r(jià)，形成惡性環(huán)。一旦貨幣信貸擴(kuò)張速度放緩，銀行無(wú)資金擴(kuò)張額度，開(kāi)發(fā)商的資金鏈就會(huì)斷裂，進(jìn)而引發(fā)類似“恒大事件”。

　　后人哀之而不鑒之，亦使后人復(fù)哀后人也

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