編者按：今年股市大戰大跌，“炒股”這個詞大家已經耳熟能詳。目前關于誰促成了這場大跌眾說紛紜，很多人說是股指期貨惡意做空，于是限制期貨交易的措施接踵而至：8月31日限制股指期貨日開倉100手;9月1日進一步限制至10手，并大幅提高股指期貨手續費20倍——基本宣告股指期貨暫時退出中國資本市場;9月7日發布擬設置熔斷機制，即在股市暴漲暴跌時暫停交易甚至提前收市。我們不禁要問，這些措施長期看能否起到效果?

　　事實上，從6月底開始的暴跌可以看出，去杠桿——即限制他人借錢炒股，導致流動性不足，是造成股市暴跌的重要原因。在市場出現恐慌時大量股票應為去杠桿大量拋售，從而導致踩踏事件發生。如果考慮中國經濟的基本面，當前產能嚴重過剩，實體經濟利潤率嚴重下滑，為了利潤生產，大量資本向金融領域轉移，吹打股票泡沫成為必然選擇。股市當前的量子狀態，恰恰體現了金融資本其腐朽性的一面。

　　本文主要從基本面方面就當前股市狀態進行分析。

　　逐利避險——資金市

　　有位基金經理在求職面試回答考官為何市場會有漲跌的時候說，是因為人們的心在動。這在資本的社會里，的確說到了痛點，每一個貨幣持有者都希望自己手里的錢能夠盡可能多、快、好、省地增值：多多益善、一夜暴富、沒有風險和省心省力。

　　在改革開放初期，資本主要流入輕工業，全民經商、生產彩電成為那個時期的時代印記。但進入新世紀，伴隨著生產力的迅速提高，主要行業出現產能過剩，傳統行業的利潤率迅速降低——這也是大量國企破產的重要原因。伴隨著住房市場化，貨幣找到了新的增殖渠道——房地產。貨幣從銀行出發，以買房子、向地方政府和房地產商貸款等主要方式流入房地產領域，由于房地產相對其他行業較高的利潤率，以及在上述貨幣流通中隱含的國家信用背書(即使你是通過銀行理財、信托等方式借款給房地產商及地方政府并出現風險，我國政府也一定會協調實現本息按時償付的，這即有國家信用背書的剛性兌付，銀行存款更是如此)，這些投資獲得豐厚的無風險回報，并帶動了GDP一路高歌猛進，以及造成了當前高達數十萬億元的地方債、企業和家庭負債，當然還有這個硬幣的另一面——天量的銀行資產。

　　在廣大房奴忍辱負重，官老爺、銀行家、房地產商和投機者花天酒地十余年后，事情發生了變化，通過銀行加給地方政府和企業的杠桿不堪重負，房地產行業即將出現歷史性拐點，傳統主要依賴出口的制造業產能也嚴重過剩，但由于前述扭曲的國家信用背書，資金依然通過影子銀行在地方政府和房地產商的賬面上空轉。

　　政府為了改變這個局面，在2014年嚴格管控影子銀行，限制了銀行理財和表外業務的杠桿，并推出存款保險，撤掉了大部分小銀行的國家信用。雙管齊下，原有的套利資金面臨實際收益率下跌和信用風險上升的雙殺局面。

　　一方面后門關閘，一方面也還要前門開足。為了解決地方政府債務(流動性問題)及中小企業融資難融資貴問題，政府決定大力發展資本市場。以股票發行注冊制為核心的資本市場改革，做好了市場建設準備。十八屆三中全會確定的一系列改革所帶來的基本面改善大概率確定，這種確定預期給予資本參與資本市場充分的信心。而由于此前資本市場長期低迷，股市形成了價值洼地，如2014年12月，一年期國債收益率約為3%，而以同時期股價計算，工、農、建、中四大行的股息率分別為6.13%、5.08%、5.79%、5.27%，股價還有近一倍的上漲空間。資金如水，聞風而動，各路人民幣紛紛向股市涌入，造就了2014年下半年以來的牛市行情。

　　瘋牛急跌——杠桿市

　　這一波牛市更加表現出瘋漲急跌的特點，很多人認為這是因為高度依賴杠桿資金推動。所謂杠桿資金，即通過銀行理財和信托配資，以及券商兩融等業務，由居民儲蓄或理財出借給部分投機者進入股市投機的資金。據統計，兩市兩融余額從2014年10月8日的6256億，暴漲至2015年6月18日的2.12萬億，而這還不包括一些場外配資等杠桿資金。在2014年行情啟動前，滬市日交易量長期處于1500億以下水平，而2015年3月以來，滬市日交易量一直在5000億元以上，最高達到6月9日的1.5萬億元。

　　在放大的杠桿下，收益和風險均被相應放大，如加4倍杠桿，則在漲跌20%的時候，收益和虧損額均為100%。暴利使得所有人紅了眼睛，爭相進入股市，大媽、學生、90后，概莫能外，而在暴跌的時候，又只能爭相出逃，形成踩踏，使得A股多次出現千股跌停的奇觀。

　　乾坤挪移——政策市

　　在我國，政府一直是最基礎和最大的經濟參與主體，同時，由于A股體量和定位等方面的因素，政府很多時候就是最大的莊家。原來的證監會主席劉鴻儒的說法是股市的目的是為社會主義建設做貢獻，而另一位主席周道炯就更加赤裸裸，在回憶設置漲跌停制度目的時，直說就是讓延緩價格下跌，讓更多的交易者參與進來分擔損失。

　　對本輪牛市，政府也一直有一個設想的劇本。

　　首先是通過牛市吸引資金來為地方政府和部分負債率高的企業解圍降杠桿。這些主體有著大量的銀行貸款，由于政策、銀行杠桿高等原因，他們無法借新還舊，面臨極大地償債壓力。通過牛市，能夠使其將所有的資產在高位通過定向增發、減持、質押融資等方式變現，實現債務轉移，即從銀行的間接負債(需要償還)向股票市場的直接負債(不需要償還)轉移。根據同花順的數據顯示，2015年上半年，共1224家上市公司大股東減持，套現金額高達4601億元，相當于2014年全年減持金額，更遠遠超過上輪牛市2007年的24.81億元及2008年的19.99億元。

　　關于這一點，另一位證監會主席周正慶的回憶是很好的注解。“股票的價格跌呢，要讓它緩緩下降，不能讓它直線下跌。什么道理呢?這都是我找一些專家研究出來的。就是要讓股票它緩緩下降，不斷地倒手。比如說這只股票你花5元錢買的，然后4.9元你賣了，你賠一毛。然后我4.9元買，賣出去4.8元，不斷地倒手，最后形成一個市場收購價——l元多錢。這時就要求這個發行股票的上市公司拿錢把這股票收回來，用1塊多錢你收回來。股民受損失了嗎?受損失了，但是大家均攤了。這是一個高招，一般的不是行家不知道啊。”

　　其次是通過股市投放貨幣，刺激經濟。過去我國最大的信用創造源泉是土地，通過土地，我國保持了巨量的M2增速，投放了大量的貨幣刺激經濟，而現在房地產增長、地方政府投資和出口增速均顯著下降，經濟進入通縮。在本輪行情起來之前，銀行、石油石化等藍籌股票平均股息率都在6-7個點，而兩融利息也不過就是8個點，凈風險溢價不過1個點，因此他們成為創造信用的最好工具。利用工商銀行的股票融資，和在上海批出一塊土地進行貸款所創造的貨幣沒有本質的區別。

　　最后，在當前我國經濟出現嚴重產能過剩，亟待新的經濟增長點的時候，一個龐大穩定和長期向好的的資本市場成為新的經濟增長寄托。一方面其可以比銀行系統更加有效地支持新經濟發展，二級市場的火爆能夠帶動一級市場各級投資，一些民營企業和新興產業如互聯網等企業可以更容易和低價融資。另一方面，繁榮的資本市場配合有效的產能轉移和輸出能夠極大地刺激消費。重慶市市長黃奇帆說，股市里錢少了，中國1億多股民就代表了1億多主要的白領消費群體，我們會因此有很多意外的困難。所以不要以為股市跟我們無關，如果股市沒有景氣起來的話，消費也會有影響的。

　　股市的量子狀態

　　然而，股市終究是一種混沌系統，巨量貨幣、融資融券、全面的計算機化……，凡此種種，都大大增加了股市這個混沌系統的不穩定度。

　　在6月份高位運行的時候，A股三分之一的股票每日振幅能達到10%，各色參與者在市場里翻江倒海，在股指上沖的同時，積聚著巨大的混亂。微信群里也充斥著各色信息，多空雙方用盡一切手段希望影響走勢。

　　政府雖然是莊家，但也不能指哪打哪，翻手為云覆手為雨。雖然劇本不是瘋牛急跌，但限于經濟增長壓力和部門主官利益，不得不打開加杠桿這個魔盒，并且在兩融和杠桿高位運行的時候，遲遲不敢下手整頓，終于釀成股災。其后的救市也顯得手忙腳亂，數萬億國家資金投入其中，當前救市效果尚未顯現，反而被一些高明抄家利用狠賺一筆。

　　究其根本，股票只是獲取股息的憑證，而股息是企業利潤的一部分。股票買賣是貨幣的轉移，暴漲暴跌的股票價格只是虛擬的數字，一旦變現，它必然要打回原形。將股市的全部參與者看做整體，收益率應當等同于平均利息率，而利息率終究會受到實體經濟的制約。在混沌的股市中，只是貨幣轉移速度成倍加快：一部分人從中獲得暴利，另一些人虧損更加嚴重，后者往往是所謂股市中的白領群體。

　　這種量子狀態在今后的股市里將是常態，并且隨其發展以及各種黑天鵝事件增加而越來越不穩定。究其根本，在于企業利潤下降導致貨幣迅速向資本市場轉移，造成金融資本日益巨大的規模。資本逐利，資金如水，股票市場中不存在安全的大壩。

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