因貸款人拒絕提供更多資金，石油公司WBH Energy LP及合作伙伴申請破產保護。2010年來，美國油氣公司債務量大增55%，正是由于這些公司債臺高筑，即使油價暴跌，他們也選擇生產。從“債務與EBITDA之比”指標看，美國多家油氣公司債務狀況極其糟糕。

　　據《華爾街日報》報道，前幾日，美國德克薩斯州一家私營石油公司WBH Energy LP以及合作伙伴申請了破產保護，原因是貸款人拒絕提供更多資金。WBH Energy公司面臨1000~5000萬美元的債務。

　　過去幾年，由于美國能源業繁榮，美國油氣公司不斷加大債務量，即使油氣生產商的支出超過收入，他們也能獲得資金去鉆井。正是由于大量借來的資金，才使得油企能填補資金缺口，在德州、北達科他州、科羅拉多州進行頁巖油氣開采。

　　據S&P Capital IQ數據，2010年，美國油氣生產公司負債總計為1280億美元，而最新季度數據顯示，他們的負債總計為1990億美元，大漲了55%。這些公司負債累累，因此即使油價暴跌至50美元下方，他們也選擇繼續生產。然而，低油價令油企資金緊張問題愈發嚴重。

　　據《華爾街日報》，Robert W. Baird & Co公司能源分析師Daniel Katzenberg表示，美國能源公司違約潮可能將到來，能源企業沒有對油價下行做足夠的準備，有太多公司資產負債表過于糟糕了。

　　下表來自金融博客Zerohedge，列出了美國債務負擔最大的能源公司，依據“債務與EBITDA之比”從大到小排序，這些公司的“債務與EBITDA之比”均超過4。

　　此前，據華爾街見聞網站報道，美國的18個頁巖油產區中，只有4個產區的頁巖油公司還能勉強保持不虧損。德意志銀行曾在報告指出，如果油價跌至55美元/桶，信用等級為B或CCC的能源公司可能有三分之一將無力償債。然而，當前布油美油雙雙跌破50美元，進入“40”時代。

　　另據第一財經日報2015年1月7日刊出的北京大學北大國際(BiMBA)訪問教授、厚德大成投資管理咨詢公司總裁歐陽紅武的分析文章指出，美國頁巖油泡沫將在2015年破裂。他分析認為，“美國頁巖油高速發展，最終觸動了沙特等歐佩克產油大國的根本利益，引發沙特強烈的價格反擊。在油價會跌破40美元且會在低位長期徘徊的市場背景下，美國頁巖油企業生存的環境將會變得比一年前險惡得多。以目前美國頁巖油企業的開采成本和實力，它們無法與沙特抗衡，更無法撼動沙特的市場地位。在沙特的打壓下，美國頁巖油的泡沫將在2015年破裂，新興的、作為石油市場顛覆者姿態出現的美國頁巖油企業將告別高速增長的繁榮時代，進入痛苦艱難的破產重組時代。”

　　《美國頁巖油泡沫將在2015年破裂》全文如下：

　　從2014年6月的每桶100多美元到現在跌破50美元，國際油價的狂跌已引起世人關注和金融市場劇烈動蕩，許多人甚至開始擔心油價暴跌會不會是新的經濟蕭條前兆。

　　一個重要的問題是：油價的暴跌是否會對最近幾年被廣為推崇的石油業顛覆者 -- 美國頁巖油勘探和生產企業造成致命打擊呢?

　　美國頁巖油行業是否崩潰對投資的意義不言而喻，看多頁巖油的一方在此輪油價下跌中損失慘重，看空一方斬獲頗豐。從2014年6月油價見頂以來，美國頁巖油企業的股價大部分被腰斬，那些有破產之虞的企業如Sandridge、Goodrich石油公司股價已跌掉了80%。

　　如果頁巖油行業崩潰，看多一方的損失短期內還會加大。更重要的是，由于美國頁巖油的發展，近五年美國對石油進口銳減到700萬桶/日，而石油產量高達912萬桶/日，能源獨立不再是天方夜譚。而頁巖油行業崩潰將會對未來油價走勢、歐佩克在石油市場的話語權、美國能源獨立持續性及美國對俄羅斯和中東國家的立場等產生重大影響。

　　那么，在油價下跌一半以后，美國的頁巖油行業前景如何呢?對于這個問題的回答，必須考慮三個因素的影響：一是油價會跌到什么程度?二是低油價會保持多久?三是沙特和美國的頁巖油氣公司面臨低油價時能撐多久?

　　油價會跌到哪兒

　　我們看到，最近半年油價的下跌主要由供求關系決定。2014年以來，受供求雙方因素影響，全球石油市場開始供大于求。按照花旗銀行的測算，目前全球每天的石油供應超出需求約70萬桶。不幸的是，由于中國、日本及歐洲需求疲軟，對全球2015年原油(49.09, 0.30, 0.61%)需求的預測最近還在不斷下調。美國能源信息管理局剛把2015年原油日消費增長額由108萬桶降到88萬桶。

　　按理說，在這種情況下，石油生產廠家應考慮調整產量，但現在看來這不太可能。至少在2015年二季度前，原油供應還會持續上升。

　　這有兩個方面的原因。一是歐佩克尤其是沙特不太可能減產。其實全球要實現石油供求平衡并不難，沙特削減10%的產量就能把油價維持在80美元左右。而且沙特以前為維護油價、減產20%的事也干過。可這次沙特連5%的減產都不讓步，筆者理解是這說明沙特已下定決心與美國頁巖油企業死磕到底，要徹底遏制美國頁巖油企業的增長勢頭，從而把失去的市場份額和影響力奪回來。按沙特石油部長納米的話來說，目前石油市場的競爭已關系到沙特的生死存亡。

　　隨著近幾年美國頁巖油氣企業的壯大，美國對進口石油的依賴不斷減低，美國石油進口由2006-2007年高峰時的1000多萬桶/日下降到目前的700多萬桶/日，而其中最受沖擊的就是沙特的石油出口。這不僅讓沙特在經濟上很受傷、失掉一些美國客戶，而且在政治上也很受傷，沙特在美國政府面前的重要性大幅下降。所以，維持原油產量、壓低價格、以自己的低成本優勢給美國頁巖油行業以重創，重新奪回美國市場及對石油市場掌控權，就成為沙特目前的核心戰略。2014年9月，在油價連續下跌三個月后，沙特也曾試著減產，也曾邀請非歐佩克成員協商產量調整以減緩價格下滑，但各方尤其是美國頁巖油企業對此置若罔聞甚至擴大產量。這打碎了沙特的幻想。

　　所以，盡管油價已大幅下跌，幾個歐佩克成員國如委內瑞拉已陷入信用違約的危機，沙特仍增加產量(從2014年9月的926萬桶/日到12月的956萬桶/日)，并給客戶提供大幅折扣，美其名曰“讓市場來決定價格”。

　　與此同時，美國頁巖油氣企業也毫無懼色，繼續開足馬力增產增收。在油價大跌的去年12月上旬，美國日產石油竟達到912萬桶(10月還只有890萬桶)，創造了1983年以來的最高日產紀錄。這其中既有客觀原因，也有主觀原因。

　　客觀上，在油氣行業，2014年的資本支出和開采預算在2013年就已做好，在井架搭好、開始挖掘之后，大部分投資都是沉淀成本，開采的邊際成本很低(30-40美元)，所以盡管油價很低，但比邊際成本還是高了不少。主觀方面，沒有哪家頁巖油氣企業愿意自己主動先限產，因為自己減產、其他企業不減產，市場可能會被其他企業搶去，于是市場競爭會陷入典型的“囚徒困境”。結果就是價格很低、大家繼續高產，導致原油價格更低。

　　所以，石油的價格趨勢很明確：這種超額供應不斷加大，會使價格繼續下跌。

　　那會跌到什么位置呢?油價的短期走勢可從商品交易所的石油期貨中多、空雙方倉位對比得以預估。紐約商品交易所(NYMEX)的數據顯示，大宗商品基金看多期貨倉位仍大大超過看空倉位，而且大部分看多倉位是在80多美元建立的，已虧損不少，看多方需要斬倉止損，這會進一步增加市場的大跌壓力。按照這種交易態勢，油價跌破40美元是大概率事件。而且以沙特在剿殺對手時“一不做，二不休”的歷史來看，任憑油價跌到30美元也不是沒有可能。

　　1985-1986年時沙特的石油戰略與本次的油價博弈非常相似。

　　上世紀80年代早期，油價高企，豐厚利潤吸引了很多投資者在美國開采石油，包括從高成本的頁巖中提取油氣。在美國得克薩斯州、俄克拉何馬州等地短時間內冒出了許多本土石油開采企業，一時間美國石油產量暴增;同時大部分歐佩克成員國也在石油暴利誘惑下，把限產配額扔到九霄云外。結果，老實遵循配額生產的沙特眼睜睜看著自己的市場被他人蠶食。在屢次喊話無效之后，沙特決定利用自己成本低的優勢，鉚足勁生產，壓低原油價格。

　　經過沙特半年的打壓，原油價格從1985年11月的32美元/桶，跌到了1986年3月的10美元/桶。歐佩克很多成員國陷入經濟困境，美國本土的新興中小石油企業也被打得元氣大傷，一蹶不振。美國本土石油產量經過了近30年的徘徊，直到最近才恢復到1985年的水平。

　　以史為鑒，我們可確定，沙特在面對自己市場份額流失、影響力減弱的威脅面前會毫不手軟。其實這種對競爭對手斬盡殺絕的強硬態度也不難理解，石油是沙特這樣的資源型國家的命根子。美國頁巖油對沙特的威脅比1986年時更大。

　　油價在低價位能維持多久

　　美國頁巖油行業的命運，還取決于油價在低價維持多久。

　　筆者認為在2015年全球原油需求不會大幅增加前提下，油價會在低位保持兩到三個季度，而且后續的反彈也會比較有限。

　　為什么會有這樣的悲觀判斷?最主要的原因就是供應過剩會持續相當一段時間。不少公司對其2014年開采和2015年開采的石油進行了價格對沖，所以，2014年下半年乃至2015年上半年的價格下跌對它們的影響不大。

　　另外，石油行業從削減資本開支到產量下降， 一般會有半年左右的時滯。現在有些企業開始削減資本支出，那也得2015年下半年產量才能降下來。而且從鐵礦石市場最近幾年的表現來看，即便是低價虧本，大公司的產量調整也很緩慢，因為誰都不愿先削減產量、失去客戶，同時保持產量也能減低成本，為來年需求上揚做好準備。

　　更重要的是，沙特的意圖很清楚，那就是要把美國新興的頁巖油開采企業的夢想敲碎，把它們擠出市場。如果只是對它們稍加教訓就主動減產，讓價格反彈，會造成兩個惡果：一是美國大部分頁巖油氣企業會繼續加大產量，搶占沙特市場份額，同時會加速降低成本，日后對沙特威脅將更大;二是未來沙特的價格戰就更不會被這些頁巖油企業所理睬，沙特作為石油老大的影響將日漸式微。

　　這與2012年美國天然氣價格崩盤以來的情形很相似。美國頁巖油迅速發展的一個副產品就是頁巖氣產量巨幅上升。從2008年到2012年，美國頁巖氣產量從50億立方英尺增加到257億立方英尺。供應的過剩導致美國天然氣價格暴跌，從2008年的15美元/MBTU跌到2012年的1.9美元/MBTU。最近兩年，天然氣價格反彈最高也只到了4美元/MBTU，最近的價格是3.6美元/MBTU，與最高價還差一大截。所以，在石油市場供應過剩的問題沒有緩解、在頁巖油的產量沒下降之前，筆者認為油價將處于一個較低的價位(60美元/桶左右)。

　　美國頁巖油企業能撐多久

　　那么，油價處于這種低位時，美國頁巖油企業能撐多久呢?

　　這就牽涉到第三個因素：沙特和美國頁巖油企業誰能在低油價下堅持得更久?

　　綜合來看，沙特占據明顯優勢：第一，沙特“只能贏不能輸”的底線決定了他們的決心要強過美國頁巖油企業。在石油市場上的話語權和影響力，對沙特來說是生命攸關的大事，沙特會舉全國之力來打持久戰;第二，沙特石油開采成本低。沙特的石油開采成本不到20美元，在原油降到30美元價位、絕大部分石油企業都無法盈利時，沙特的油井還能賺錢;第三，沙特現有外匯儲備充足。這幾年的高油價養肥了沙特，再加上沙特政府財政管理有方，沙特目前的外匯儲備高達7500億美元，且財政還有盈余，在低油價的情況下撐個兩年應該沒什么問題。

　　而美國頁巖油企業則沒那么幸運：第一，頁巖油企業在低油價持續時，堅持的決心非常薄弱。對大部分頁巖油投資者來說，這只是一個謀求回報的投資。在低油價導致回報很低時，投資者會主動地逐步撤離，尋找新的投資回報高地;第二，頁巖油田開采成本高。雖然對頁巖油的開采和盈虧平衡成本的估算沒有完全的共識，但大部分分析認為，平均而言美國頁巖油氣企業需要65-75美元/桶的油價才能開始盈利;到40美元以下時，不到10%的頁巖油企業還能盈利;如果油價維持在60美元以下兩個季度，三分之二的企業將經營困難，不得不減產;第三，讓頁巖油企業度過危機的資源非常有限。別看美國頁巖油行業表面上轟轟烈烈，熱鬧非常，其實大部分企業是只賺吆喝不賺錢。在2014年三季度油價超過90美元的情況下，80%的頁巖油開采企業的凈利潤達到歷史低點，很多企業的自由現金流都是負值，它們的經營性現金流無法支持自身的資本支出，需要資本市場的輸血才能生存。在2014年一季度，油價仍高企時，127家大的頁巖油企業現金缺口達1100億美元。

　　所以有評論員認為，是2009年以來美聯儲一直堅持的低利率政策催生了美國頁巖油行業的迅猛發展，這其實不無道理。巴克萊銀行估計從2009年到2014年上半年，美國頁巖油企業共從債券市場籌集了2600億美元。能募資的一個重要原因就是高油價，高油價使得這些頁巖油企業的頁巖油礦儲量更值錢，能作為抵押資產獲得銀行和債券市場的支持，所以盡管頁巖油企業的經營性現金流很差，但仍然能在垃圾債券市場上融資。但在油價暴跌后，這些企業的經營性現金流銳減，同時低油價也讓作為抵押的油礦資產大幅貶值(一個參照物是：2012年天然氣價格大跌，美國50家最大的頁巖氣開采企業不得不勾銷260億美元的天然氣儲量資產)，從資本市場融資變得非常困難。

　　資本市場已顯示出頁巖油企業的經營面臨高風險。標準普爾研究發現，在美國100家中小型頁巖油企業中，有四分之三由于高負債有破產倒閉風險。如果不出意外的話，2015年一季度大部分美國頁巖油企業會面臨銀行信用額度的縮減，再加上收入和盈利的下降，它們將被迫削減資本支出。由于頁巖油井產出率半年后會大幅下降，需要大量的投資才能維持產出水平不變，所以資本支出的下降將導致頁巖油企業減產。

　　這將逼迫美國頁巖油行業進入一個惡性循環：資本支出下降 -- 石油產量下降 -- 收入下降 -- 資本支出進一步下降。因此2015年下半年開始，我們將會看到一大批開采成本高、負債率高的頁巖油企業破產重組。到那個時候，美國的頁巖油泡沫將正式爆裂，最終的結果將是那些2011年之后才進入頁巖油市場的美國石油開采生產企業(估計占四分之一多)，會破產或被兼并。

　　由上面的分析我們可以得出這樣的結論：美國頁巖油高速發展，最終觸動了沙特等歐佩克產油大國的根本利益，引發沙特強烈的價格反擊。在油價會跌破40美元且會在低位長期徘徊的市場背景下，美國頁巖油企業生存的環境將會變得比一年前險惡得多。以目前美國頁巖油企業的開采成本和實力，它們無法與沙特抗衡，更無法撼動沙特的市場地位。在沙特的打壓下，美國頁巖油的泡沫將在2015年破裂，新興的、作為石油市場顛覆者姿態出現的美國頁巖油企業將告別高速增長的繁榮時代，進入痛苦艱難的破產重組時代。[作者系北京大學北大國際(BiMBA)訪問教授、厚德大成投資管理咨詢公司總裁]

       （本文綜合自第一財經日報、華爾街見聞）

× 烏有之鄉 WYZXWK.COM

您的打賞將用于網站日常運行與維護。
幫助我們辦好網站，宣傳紅色文化！

歡迎掃描下方二維碼，訂閱烏有之鄉網刊微信公眾號